2024年如何看待美国大选对市场的影响？

一、特朗普当选概率上升，但仍存在不确定性

1.1 拜登辩论表现不佳后宣布退选，特朗普当选概率上升

当地时间 6 月 27 日晚，美国 2024 年总统选举首场候选人电视辩论在佐治亚 州亚特兰大市举行，现任总统拜登和前任总统特朗普时隔近 4 年再次正面激 辩、相互炮轰。由于拜登整体表现不佳，辩论结束后根据 RCP 民调显示特 朗普当选概率明显上升。由于特朗普在财政政策、关税政策与移民政策方面 相关表述较为激进，导致市场开始押注长期通胀抬升，辩论后十年期美债收 益率出现明显上行，市场“特朗普交易”开始发酵。 拜登辩论表现不佳，其质疑声也慢慢扩大：一系列民主党议员和“金主”呼 吁拜登放弃连任。拜登方面拒绝退选，并试图通过接受专访、给国会民主党 人写信等方式平息内乱。7 月 11 日北约华盛顿峰会后拜登参与记者会，强调 自己将继续竞选连任美国总统，细数其在经济、外交等领域政绩，并炮轰特 朗普。但是，在回答第一个问题时，拜登将副总统哈里斯误称为“副总统特朗 普”。除此之外，在华盛顿峰会期间拜登曾错将乌克兰总统泽连斯基称为“普 京总统”，再一次引发党内对其健康状况的担忧。

特朗普遇刺但并无大碍，其当选胜率进一步提高。据美国媒体 7 月 13 日报 道，当天在宾夕法尼亚州巴特勒市举行的竞选集会现场发生枪击事件，特朗 普遭“未遂刺杀”，右耳擦伤。随后其竞选团队表示，他“状况良好”。本次“刺 杀未遂”为特朗普竞选增添传奇色彩，事件过后特朗普当选概率小幅上升。 拜登宣布退选或进一步加大特朗普当选概率。7 月 21 日美国总统拜登宣布放 弃竞选连任，转而“背书”副手卡玛拉·哈里斯。美国媒体统计数据显示，副总统哈里斯 22 日已获得足够多的民主党全国代表大会代表支持，基本锁 定民主党总统候选人提名。对于拜登退选，特朗普称可更为轻松地击败哈里 斯，其竞选团队已把“炮轰”火力对准哈里斯。与拜登相比，哈里斯的政治 基础相对薄弱，拜登的退选进一步加大了特朗普胜选的概率。

1.2 当前选举仍有不确定性，特朗普当选概率或小于市场主流预期。

就目前来看，尽管当前特朗普当选概率上升，但我们认为特朗普当选概率或 小于市场主流预期，美国大选仍具有不确定性。一方面，当前美国政治极化， 民主党与共和党的基本盘非常稳固，很难出现“一边倒”情况。尽管拜登退 选，但民主党作为一个整体，其基础依然十分坚实。

另一方面，特朗普的激进主张可能影响其获得中间派的支持。特朗普 7 月 15 日获共和党全国代表大会正式提名为总统候选人，并选择 39 岁的俄亥俄州 联邦参议员万斯为竞选搭档。万斯与特朗普均认同自由贸易摧毁了国内制造 业，并严重损害中部地区的利益。就大选来看，特朗普与万斯激进的政治主 张或引发中间派的排斥与恐慌，或迫使民主党更加团结。就民调数据来看， 即便在拜登辩论表现不佳，或特朗普遭遇刺杀等事件影响下，特朗普支持率 并无明显上升，并未获得更多中间选民认可。就当前来看，大选依然有较大 变数，当前押注特朗普当选为时尚早。

二、特朗普的“基本盘”与政治主张

2.1“乡下人的悲歌”：制造业空心化与“铁锈带”的摇摆

位于“铁锈带”工业衰退区的工人阶级选民，尤其是白人工人阶层是特朗普 政治基本盘的重要组成部分。 2016 年，特朗普作为政治素人，其主张迎合了美国选民的“反建制情绪”， 加上 “铁锈带”地区选民对其经济民族主义主张的推崇，最终使得特朗普成 为美国第 45 任总统。特朗普成功地将经济焦虑、文化担忧和对建制派的不 满整合到"让美国再次伟大"的口号中，从而赢得了关键选民的支持。这是特 朗普能够在 2016 年胜选的关键因素之一，但更深层次的原因是，美国在全 球化的发展中产生的“经济不安”，即美国在全球化之下本土制造业“空心 化”带来的政治极化。

在过去 40 年的全球化中，美国许多工厂迁往劳动力成本更低的国家，造成 了本土制造业的“空心化”。用工成本的差异能够带来高昂的利润，驱使本 土产业不断外移。这种跨国企业将制造业产业链分隔、转移至低成本发展中 国家的行为，也大大缩减了产业流出国的本土就业岗位，造成了发达国家制 造业“空心化”。从制造业就业人数来看，1980 年初美国非农制造业就业人 数接近两千万人，到 2010 年降至 1200 万人左右。从占比来看，1980 年美 国制造业就业人数占比超过 20%，而 2024 年占比持续下滑至 8%，不到四 十年前的一半水平。

在全球化进程中，美国“跨国企业”对制造业的转移，一方面使得美国顶层企业家、资本家获得暴利；另一方面，美国制造业“空心化”，造成了美国 工薪阶层收入改善的乏力，中产阶层的萎缩和贫富分化的加剧。2000 年至 2023 年美国企业年化利润增速大约为 7.59%,远高于工资增速（4.16%）， 美国贫富差距进一步加大。

“全球化”浪潮虽然带来了世界经济大幅增长，但同时也使得各阶层增长不 平衡，世界贫富差距加大等问题逐渐突出。经济学家布兰科·米兰诺维奇曾将 全球化快速发展的 20 年间（1988-2008）全球经济增长在全球不同收入群体 中的累积情况浓缩到一幅图表中，绘制出“大象曲线”。根据图表，1988 年-2008 年间从全球增长中获益最多的是全球最富有的人群以及中等收入人 群，而全世界最贫穷的人口以及发达国家中产阶级的收入增长则十分乏力。 这幅图表看上去就像一只大象，因此被称为“大象曲线”。

7 月 15 日，特朗普被提名为共和党总统候选人，其宣布已选择俄亥俄州联邦 参议员詹姆斯·万斯作为他的竞选搭档。万斯著有一本自传体回忆录《乡下 人的悲歌》，书中描述万斯家族的经历，高度契合了全球化背景下美国社会, 特别是铁锈地带的变迁。 《乡下人的悲歌》一书中描绘的俄亥俄州中南部地区,同样经历了去工业化的 冲击。从繁荣钢铁城市到经济萧条区的转变,家庭解体、毒品滥用、失业等社 会问题的蔓延, 反映了曾经能通过蓝领工作实现中产生活的美国梦的逐渐消 失，书中也探讨了社会流动性下降、文化断裂、教育机会差异等主题。“铁 锈带”的衰败也是全球化进程对于美国普通工人冲击的一个缩影。结合美国 社会发展背景，这本书引起美国白人阶层的广泛共鸣，其描述的社会经济背 景正是近年来美国政治变化的温床。在全球化影响中，美国中产阶级的“萎 缩”不仅改变了美国的经济格局,还深刻影响了社会结构和政治生态，加剧了 社会居民的“政治疏离感”及“经济不安”。 总体来看，全球化带来的经济变化，制造业衰退、中产阶级萎缩和贫富分化 造成的“经济不安”，加上全球化导致的社会变革使许多传统白人工人阶级 感到身份认同危机、长期的经济困境加剧了对政治精英的不信任,创造了一个 有利于民粹主义崛起的环境。特朗普成功地将将经济焦虑、文化担忧和对建 制派的不满整合到"让美国再次伟大"来吸引选民。铁锈地带从民主党票仓转 变为关键摇摆区，或成为特朗普走向美国政治舞台中心的重要支持。

2.2“美国优先，回归共识”——特朗普 2024 政治主张

整体来看，特朗普的政治主张可简单概括为“美国优先”。自 2016 年开始， 特朗普就提出 MAGA 口号（Make America Great Again，让美国再次伟大）。 近期被正式提名为共和党副总统候选人的万斯虽然政治经验不足，但被认为是 MAGA 运动的接班人。从近期公布的共和党 2024 执政纲领、彭博商业周 刊对特朗普专访等信息可知，特朗普主张以美国自身利益为主，反对过度全 球化，即“美国优先”。

特朗普在经济政策上主张通过减税和放松监管来刺激经济，并对外国商品征 收关税以保护美国产业和工人。产业政策方面，特朗普主张回归传统能源， 大力发展本土制造业。能源方面，与拜登不同，特朗普主张依赖传统能源， 实现能源净出口，并大幅减少新能源的投入。相比之下，拜登政府大力支持 发展清洁能源。工业方面，特朗普强调大力支持制造业，保护就业，主张制 造业回流，通过支持制造业的“本土化”为国内工人创造更多的岗位，并相 应的提高工资水平。 移民政策方面，特朗普主张优先考虑能为美国经济社会做出贡献的移民，同 时限制非法移民，主张恢复特朗普执政时期所有边境政策，并完成边境墙的 修建。 外交关系方面，特朗普主张减少对外干预，要求盟友承担更多的防务责任， 并重新审视多边贸易协议。中美关系方面，特朗普主张“取消中国的最惠国 待遇，逐步取消基本商品的进口，禁止中国购买美国房地产和工业”，并通 过“阻止进口中国汽车”保护汽车行业等。

三、特朗普若当选或加速美国本土乃至世界局势动荡

3.1 特朗普若当选或导致美国政治极化与社会撕裂加剧

国内方面，自特朗普 2016 年当选以来，美国政治极化加剧。过去几十年以 来，美国政治光谱逐渐转变成两头大、中间小的哑铃形结构，持温和立场的 中间群体不断萎缩，两极分化趋势非常明显，即“政治极化”。这一趋势的 一个直观表现在于民主党与共和党的政治价值观差距越来越大，对于社会保 障，种族歧视和移民等问题的差别加剧。 特朗普很大程度上代表美国中产工薪阶级的利益，其选民整体较为激进。与 之相对应的，特朗普的政治主张同样较为激进，或很大程度上颠覆美国的政 治传统。2021 年 1 月 6 日，美国国会参众两院召开联席会议，统计并认证 2020 年美国总统选举各州选举人团计票结果。会议开始后不久，部分示威者 冲进国会大厦，发生严重骚乱事件，造成包括 1 名国会警察在内的 5 人死亡、 130 多人受伤，首都华盛顿特区被迫实施宵禁。多国政要、联合国等国际组 织领导人纷纷批评美国国会暴力冲击事件。 国会山事件背后反映出美国政党撕裂、政治分裂、社会民众的极端分化和分 裂。除此之外，特朗普质疑选举结果以及间接导致动乱的行为本身就是对过 去政治传统的一种破坏。若特朗普当选则将进一步加剧美国政治极化与社会 撕裂。

3.2 “美国优先主义”或动摇现有国际秩序

就国际影响来看，特朗普当选预期下，“美国优先”主义将弱化美国对世界 的影响，造成世界局势更加动荡。过去几十年美国作为超级大国，在“全球 化”主张下，美国很大程度上承担国际秩序的维护者角色。若特朗普当选。 其“美国优先”主张下，对外政治影响力或逐步下降。除此之外，美国制造 业空心化带来的军事实力下滑也使得美国对外“维护秩序”的成本更加高昂。 近几年来国际地缘政治摩擦加剧，俄乌冲突，巴以冲突持续不断，也间接反 映出美国军事与政治影响力的下滑。 特朗普当选预期带来的全球地缘动荡预期或进一步提升黄金的“避险”需求。 在地缘日趋紧张的大趋势下，各国亦将不断强化黄金储备，黄金中长期或将 持续强势。另一方面，地缘动荡也将迫使各国意识到工业与制造业的重要性。 在全球制造业扩张趋势下，我国军工与部分上游设备出口或受益。

另外，全球地缘动荡加剧也或使得我国未来更加强调安全与军队建设。中国 共产党第二十届中央委员会第三次全体会议于 2024 年 7 月 15 日至 18 日在 北京举行。本次会议多次强调“安全”，坚决维护国家安全和社会稳定，有 力推进国防和军队建设。在此趋势下，军工等板块或受益。

四、特朗普经济主张或重塑现有贸易体系

若 2024 年特朗普成功当选，美国前贸易代表莱特希泽(Robert Lighthizer) 或担任更加重要的岗位，成为美国经济政策的关键人物。莱特希泽曾担任第 18 任美国贸易代表（USTR）。在其任期内，莱特希泽重塑了美国的贸易体 系，由过去的“全球化”多边贸易转向“逆全球化”道路。莱特希泽曾出版 《没有贸易是自由的》一书。他反对自由贸易并认为降低关税以及通过全球 贸易规则束缚华盛顿的手脚，导致美国损失了制造业、美国人的薪资停滞不 涨以及美国对中国的战略地位急剧恶化。 与传统经济学家或政策制定者所不同，莱特希泽的经济主张并不过度聚焦于 GDP，就业率，通胀等指标，而是更加专注于“贸易逆差”指标。莱特希泽 的经济政策主张主要有以下两点：一、大幅加征关税以减少美国的贸易逆差 并推动美国“再工业化”；二、在国内实施大规模的减税，并进行税收改革， 降低企业税赋。 需注意的是，若 2024 年特朗普成功当选，其政策主张将对美国乃至世界产 生更加深远的影响。2016 年特朗普成功当选美国总统是“超预期”事件。作 为政治新人的特朗普党内根基尚不深，其诸多政治主张遭到党内建制派的反 对。当前特朗普的党内影响力逐渐上升，若 2024 年特朗普成功当选美国总 统，其政策的推进或将更加顺畅，或会对美国乃至世界经济带来更大的影响。

4.1 特朗普当选或重塑美国现有贸易体系

关税政策方面，特朗普主张大幅加征关税，以保护本土制造业的发展。根据 路透社报道，特朗普称如果他再次当选美国总统，计划对美国进口的所有商 品征收 10%关税。此前特朗普曾表示若当选则可能对中国加征关税至 60%以 上关税，以及“对美国以外生产的汽车征收 100%的关税”等。

特朗普的主张并非仅针对中国，而是对所有国家均加征关税，并期望关税弥 补其财政收入。在大幅加征关税的趋势下，美国与欧盟、日本等传统贸易伙 伴关系或恶化。相对而言，中国的外交处境或得到一定改善，未来贸易空间 也可能扩大。另一方面，美国若全面加征关税，也可能带来贸易关系恶化， 导致全球贸易模式进一步紧张。

4.2 “贸易保护主义”与减税或进一步抬升通胀，造成大量财政赤字

美国是一个由消费主导的国家，消费占 GDP 的很大比重，且中低端商品严 重依赖进口。如果美国无差别增加关税，将会阻止物美价廉的海外商品（特 别是发展中国家出口的劳动密集型商品）进入美国本土，带来本土商品价格 的进一步上涨，造成通胀压力上升。另一方面，特朗普主张限制移民，特别 是低端人口移民。这一主张虽然能够很好的保护本地劳工的利益，但对于企 业来说将会进一步推升人力成本，工资涨幅上升将会带来一定通胀压力。

其次，美国国内的减税政策可能导致国家负债进一步增加。美国政府自 20 世纪 80 年代起大量举债，且仅 2001 年以来，国会对债务上限的调整就超过 20 次。当前美国政府债务高企，而再度实施减税政策则会进一步导致美国政 府负债进一步增加。叠加美国优先主义下美元信用的走弱，美国债务风险或 进一步加剧。 整体来看，莱特希泽与特朗普为加速美国制造业回流或采取“弱美元”政策， 通过降息以及其他政策促使美元贬值，促进美国出口并扭转贸易逆差。另一 方面，“美国优先主义”或导致美国对外影响力减弱，从而再度影响美元。 特朗普当选预期上升后，美元指数出现明显下行，或为“特朗普”交易的体 现。由于美元与黄金具有一定“对冲”关系，美元走弱趋势下，黄金、比特币等资产的投资价值或上升。

4.3 特朗普若当选或对于我国出口产生多重影响

就总量而言，当前美国是我国第三大贸易伙伴，若特朗普当选后，美国对华 进一步加征关税将对我国出口产生负面影响。但是，美国无差别加征关税也 可能导致美国与欧盟等国家关系恶化，使得中国在某些贸易领域活动空间或 相对增加。 结构方面，中国对美出口产品中新能源车，光伏等高新技术产业或受到较大 影响。其中汽车工业是特朗普促进制造业回流的重点方向，若特朗普当选或 针对汽车行业加征大量关税。今年 3 月份特朗普曾表示，如果他能够重返白 宫，将对美国以外生产的汽车征收 100%的关税。我们预计特朗普上台后或 持续针对我国出口“新三样”施加包括关税在内的各种限制，当前时点需重 点关注出口风险。

另一方面，与全球制造业扩张相关的上游产品或整体影响有限。当前世界处 于制造业扩张周期，尽管美国对华关税上升必然造成我国商品价格吸引力下 滑，但大力发展制造业必然会大幅提高对于部分上游产品的需求。 一个国家制造业的扩张需要先进行大量的基础建设投资，其中就包括电力， 电网等设备的大量需求。另一方面，制造业投资将创造大量的工程机械，工 业母机，设备等需求。除此之外，制造业扩张同样伴随着大量叉车，卡车， 铁路等交通运输投资需求。我国是工业与制造业大国。特朗普当选预期带来 的美国制造业发展趋势下，对于中国部分产品的需求或上升，关税对于部分 行业负面影响或有限。

编辑：火腿肠