2024年中报策略专题报告：中报业绩披露窗口，寻找改善景气方向

1. 上游周期大宗板块：黄金仍处于景气上行阶段，化工品中维生 素价格有望延续上涨趋势，航运景气可能超预期

原油行业价格短期具备一定支撑，但后续下跌因素或占主导：从支撑油价的积极因 素来看，一方面，美国经济衰退预期暂歇，致使油价短期内超跌反弹，8 月 7 日 Brent 原 油价格涨幅达 4.8%；另一方面，6-8 月正值美国燃油消费旺季，全美原油处于去库阶段， 截至 8 月 2 日，商业原油库存量周环比下降 0.86%至 4.29 亿桶，因此短期内原油价格或有支撑。但后续行业景气度情况或仍由供给端主导，考虑到 OPEC+会议表示四季度将严 格执行增产计划，预计油价后续上行空间有限。 煤炭需求端受新能源发电分流影响表现较弱，叠加进口煤冲击，行业景气或将偏弱 运行：入夏以来，全国多地出现大范围、持续性的超高温天气，拉动发电需求高涨，但 由于水电新能源分担火电压力明显，叠加进口煤增量较大，国内煤炭需求增长乏力，7 月环渤海港煤炭日均调出量同比下降 13.5%，处于历史同期低位，煤价整体震荡下行。 截至 8 月 8 日，京唐港山西主焦煤库提价、秦皇岛港山西产动力末煤平仓价分别较 5 月 末下跌 15.8%、3.2%。

黄金处在景气上行阶段，工业金属景气普遍承压：当前美国经济数据支撑黄价上行。 7 月美国非农就业数据超预期降温，失业率攀升至 4.3%触发萨姆法则，且制造业景气快 速回落，提示美国经济快速降温、美元降息周期将至，支撑黄金价格景气延续。工业金 属方面，铜库存高位、价格承压，截至 8 月 7 日，全球 LME 铜库存达到 29.5 万吨，铜 价自 5 月 20 日的阶段性高点下跌 20%；铝处于传统淡季，且行业开工产能基本在历史 最高点附近，7 月电解铝在产产能达 4350 万吨，三季度景气或持续承压。

化工品景气分化，维生素价格有望延续上涨趋势：6 月以来，我国化工产品价格指 数延续下行，截至 8 月 7 日降至 4548，不同品种景气分化明显，纯碱、尿素、PVC 等 价格下跌，维生素、醋酸、橡胶价格上涨。其中受巴斯夫工厂爆炸影响，部分维生素原 料产品供应遭遇不可抗力影响，维生素价格大增，截至 8 月 8 日，国产维生素 A 和维生 素 E 较去年年末上涨 162%、140%，由于复产时间尚难以预期，维生素价格有望延续近 期的上涨趋势。

航运景气可能超预期：近期集运指数上行，8 月 2 日 CCFI 综合指数回升至 2133.5， 自年初以来大幅上涨；干散运、油运价格指数边际回落。往后看，虽然 7 月全球制造业 PMI 回落至收缩区间，显示全球需求边际放缓，但一方面金融条件放松及全球补库周期 下，全球制造业景气或仍将震荡回升，另一方面近日胡赛武装袭击美国军舰，红海局势 紧张或将持续，后续运价可能超预期回升。

2. 中游大制造业：光伏产业链迎来改善，机械设备延续景气

2.1. 光伏主产业链迎来改善，逆变器确定性改善，锂电拐点仍需等待

光伏主产业链 8 月排产超预期，需求侧持续改善。2024 年上半年，国内光伏新增装 机 102.48GW，东吴电新预计 24 年全球装机 490GW+，增 20%，其中国内 240GW+。产 业链排产上修，InfoLink预计硅料/硅片/电池片/组件8月排产分别为13.6万吨(60GW)/54- 55/58/52GW，环比-5%/+5%/+5%/+12%，较此前持平预期明显上修，预计组件 9 月排产 持续增长至 54GW。价格方面，多晶硅价格出现反弹迹象，有硅料大厂率先上调 N 型用 料价格，电池片、硅片等价格均在低位企稳。 光伏逆变器 Q2 排产环比 30%以上增长，二季度业绩亮眼，拐点确立，东吴电新组 测算 Q3 环比 30%左右增长。亚非拉需求拉动下，逆变器出口数量、金额拐点均已显现。 风电行业新装机下半年有望提速： 2024H1 全国风电新增并网容量 2584 万千瓦， 同比增长 12%。今年上半年，风电项目动工和招标情况总体较为缓慢，导致公司业绩压 力较大。预计进入三季度，大部分项目将会启动，海外风电订单陆续落地，推动行业新 装机提速。

锂电产业仍在等待拐点：磷酸铁锂价格持续走弱，三元材料价格整体持平上周。从 需求终端来看，国内新一轮以旧换新政策推进或对新能源汽车需求有所带动，后续仍要 关注持续性。 电网设备景气延续：电网投资迎来高增速，2024H1 同比累计增长超 20%。能源局 发布特高压电网建设规划做好新能源消纳，国内特高压+新能源基建，海外新能源+AI+ 电网升级+制造业回流，电网设备国内外需求大周期迎来共振，行业景气将延续。

2.2. 中游机械设备板块景气延续

铁路设备行业景气延续： 铁路投资延续高位：6 月铁路运输业固定资产投资额累计 同比增长 18.5%，虽有所回落但仍处于高位。2024 年铁路客运量在高基数下持续增长， 2010-2020 年，铁路客运量同比增速在 10%附近。2023 年后我国铁路客运快速恢复，2024 上半年累计同比增长 18.4%，在去年高基数背景下增速仍超过历史平均水平。前两轮高 铁投产高峰分别在 2014、2019 年，在更新周期、设备换新政策支持下需求仍有支撑。

船舶行业量价齐升：从量的视角来看， 2024Q2 手持/新增订单分别同比增 38.6%/43.9%，维持高位，其中手持订单较 Q1（同比+34.5%）上行；2024Q2 完工量同比 18.41%， 较 Q1（同比+34.68%）大幅回落。手持订单和完工量同比增速差增大说明供 需缺口走扩。从价的视角来看，新造船价格指数持续走强，而成本造船板（10mm）下 跌，回落至 4000 元/吨以下，价增而成本下行将增厚行业利润。地缘政治影响下航运价 格指数不断攀升，指向船舶行业的景气或有较强的持续性。

工程机械行业有望迎来内外需求共振：2024 年 6 月挖掘机、装载机、叉车销量分别 同比增 5.31%/28.8%/11.1%，较上月有所改善。CME 预测 2024 年 7 月销售各类挖掘机 14000 台，同比+11.1%，其中内销 6000 台，同比+17%；出口 8000 台，同比+7%，为 24 年来首次同比转正。东吴机械认为，国内销量筑底+海外市场扩展，行业迎来国内外共 振，行业贝塔底部边际向上。中长期来看，电动化渗透率提升将带来更广阔市场空间。

2.3. 以旧换新政策支撑下，商用车板块维持景气

客车：板块处于于新一轮大周期的底部，政策+更换周期双重驱动公交行业或迎来 新一轮更换周期，推动行业景气上行。重卡：当前油气价差维持高位，经济性驱动天然 气重卡持续高增长；出口方面，非俄地区填补俄罗斯下滑，预计全年出口韧性将维持； 以旧换新政策支持下，天然气和新能源重卡有望维持强劲表现。东吴汽车预计 2024-2025 年批发销量分别 103/115 万辆，同比分别+12.7%/+12.1%。

3. 大消费板块：商贸零售消费复苏相对波折，服务消费价格边际 回落，创新药产业预期改善

7 月生猪价格周期延续上行，预计 8 月猪价景气延续、后续偏高位震荡运行：5 月 中旬以来，生猪价格及猪粮比价加速上行，6 月小幅回落后 7 月再次进入上行通道。8 月 5 日猪价突破 20 元/kg 关口。生猪养殖周期中，仔猪从出生到出栏约需 6 个月，考虑到 受前期猪病影响及养殖端产能去化节奏，2 月新生仔猪数量有所减少、对应 8 月猪价或 偏强势运行，而 3 月起天气回暖、疫病影响减轻，新生仔猪数量增加，对应 9 月起生猪 供应或有小幅增加，但由于 8 月下旬进入需求旺季，学校开学备货以及“双节”到来迎 需求小高峰，需求端整体有支撑，后续接 11 月腌腊季开启，预计年内猪价高位震荡。

汽车景气边际回暖，预计“以旧换新”政策对需求形成提振。继 6 月乘用车销量同 比转负后，根据乘联会数据计算，7 月乘用车零售/批发日均成交同比增长 10%/20%，环 比增长 3%/7%，景气度有所修复；中国汽车经销商库存预警指数小幅回落、同比上升 1.6 个百分点，环比下降 2.9 个百分点，即库存水位较 6 月有所改善，但仍位于荣枯线之上， 汽车流通位于不景气区间。出口方面，7 月汽车（包括底盘）出口金额同环比增幅均在 14%左右，零部件出口金额同比增幅收窄、环比负增长，考虑到全球制造业周期回落、 海外经济数据降温，以及美国大选期间可能出现关税政策等扰动，今年下半年乘用车或 可更多关注内需节奏。7 月下旬《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若 干措施》印发，补贴标准为购买新能源乘用车补 2 万元、购买 2.0 升及以下排量燃油乘 用车补 1.5 万元，根据东吴汽车组测算，下半年“以旧换新” 补贴或增量拉动乘用车 64 万台+，板块景气有望持续。

白酒批价止跌修复，乳业产能出清进行时。继 6 月白酒批价在 6 月加速下跌后，7 月实现止跌企稳，其中 7 月末 2024 年散瓶飞天茅台的价格由 6 月低点 2100 元/瓶左右 回升至 2375 元/瓶，8 月初继续明显回升至 2420 元/瓶。8 月 8 日贵州茅台公布中报业 绩，Q2 营收/归母净利润同比增长 17%/16%，仍处于稳健增长趋势中。向后看，中短期 内“金九银十”消费旺季或对需求端形成一定支撑，在市场已将悲观预期充分计入的情 况下，行业景气度进一步大幅下降的可能性不高，可关注“稳增长”需求下是否出台消 费政策带来边际增量。乳制品方面，生鲜乳价格延续 2 月以来加速下行的趋势，且同比 降幅走扩，2024H1 各省份已开始产能调整，目前仍处于出清阶段中，根据东吴食饮组 7 月测算，预计 2025 年原奶有望实现供需平衡。

商贸零售消费复苏相对波折。6 月我国社会消费品零售总额同比增幅回落、环比转 负；6 月免税购物人数及销售额同比降幅收窄、但仍处于负增区间，其中免税销售额环 比回落；7 月义乌小商品景气指数回落，但销售规模上有所修复，价格表现趋于震荡。 7 月 CPI 分项看，消费品同比转正但主要由畜肉、鲜菜等价格改善拉动，而衣着、生活 用品方面 CPI 同比表现弱于 6 月，需求复苏仍需耐心。

服务消费价格边际回落，关注后续政策面变化。7 月我国服务业 CPI 环比增长 0.6% 而同比增幅由 6 月的 0.7%收窄至 0.6%，意味着服务业价格表现可能弱于季节性，其中 文旅 CPI 分项表现亦是如此，环比高增主要依靠 7 月旅游旺季拉动，而同比涨幅回落， 即服务业景气复苏路径相对波折。以海南为例，旅游餐饮价格和住宿价格分别处于震荡 回落和波动回升趋势中。7 月电影票房收入同比 2023 年及 2019 年均处于负数区间，但 跌幅有所收窄。向后看，继暑期旺季后，双节假期为下一数据观测时点。7 月政治局会 议提出“服务消费作为消费扩容升级重要抓手”，8 月 3 日，国务院发布《关于促进服务 消费高质量发展的意见》、提出 6 方面 20 项重点任务，政策面对于服务消费的态度正在 发生积极变化，5%GDP 年增长目标下，增量政策出台或现有政策细则落实值得期待， 关注政策变化对服务消费的提振作用。

美元利率下行创新药产业预期改善。美元利率高企使得全球 PE 投融资快速降温， 医药魔方数据显示，2024 年截止上半年，中国创新药融资规模仅 20 亿美元，相较 2021 年顶峰 150 亿美元显著下滑。产业资本对于产业的推动性作用减弱，也同时反映在二级 市场近年以创新药为代表的科创板块整体偏弱运行。随着美联储开启降息周期，PE 投 融资有望迎来复苏，创新药行业预期得到改善。

4. 科技硬件/TMT：半导体景气度延续复苏，消费电子需求持续扩 张，预计 Q3 及全年维持高景气

半导体景气度延续复苏。Q2 全球半导体、台湾 PCB 销售额处于同比扩张区间，中 芯国际 Q2 毛利率升至 13.9%，超越此前 9%-11%的指引。从近 20 年规律看，半导体周 期为 3~5 年一轮回，且景气周期往往可持续 2~3 年，2023 年 11 月全球半导体销售额同 比转正，意味着未来 1 年半~2 年时间内，半导体需求有望继续扩张。同时根据“全球半 导体观察”不完全统计，自去年下半年至今，各头部晶圆厂产能利用率明显提升，2023Q4 是全球主流晶圆代工厂的主流工艺产能利用率提升的转折点。需求与稼动率共振向上， 这也意味着半导体产业进入了“主动补库”阶段。向后看，中芯国际预计 Q3 收入环比 增长 13%-15%，台积电上调 2024 年营收增速指引至 20%-30%区间上部，半导体板块 景气延续上行的确定性较强。

消费电子需求持续扩张，预计 Q3 及全年维持高景气。根据 IDC 数据，传统 PC 市 场（包括台式机、笔记本和工作站）在连续八个季度下滑后实现了连续 2 个季度的增长， 2024Q2 全球出货 6490 万台，同比增长 3%；而笔记本电脑则呈现出强劲的增长态势， Canalys 报告显示 2024Q2 全球平板电脑出货量同比增长 18%，同时 Canalys 的分析师 Kieren Jessop 认为这一趋势将在下半年继续延续。手机市场方面，Canalys 的最新研究显 示全球智能手机市场连续第三季度实现同比增长，2024Q2 出货量增长 12%，达 2.88 亿 部。高频数据看，5 月以来 DXI 指数加速上行，7 月下旬增速稍有放缓但仍处于上升区 间，意味着终端厂商需求依然强劲。展望 Q3，随消费电子新品陆续发布，部分具备 AI 功能加持，预计行业景气度延续。

5. 地产金融板块： 地产延续“以量换价”，金融行业景气偏承压

地产整体仍处于“以量换价”的状态，景气承压：从成交量角度来看，517 地产新 政出台后，房地产成交热度整体提升，30 大中城市商品房销售面积仍处于历史同期低位 水平，二手房表现优于新房，6 月北京、深圳二手房日均成交面积分别提升 16.9%、6.3%， 7 月淡季达 0.6%、6.5%。从价格角度看，房价仍在寻底，6 月 70 大中城市新房价格及 7 月二手房价格跌幅均进一步下探。

建材行业景气季节性回落，改善需待地产企稳：受下游地产景气度较弱影响，建材 行业供需双弱格局依然延续，钢材、水泥、玻璃价格回落。截至 8 月 9 日，螺纹钢、钢 坯价格回落至 3220、3070 元/吨，均较年中降约 7%；水泥淡季需求疲软，价格震荡调 整；玻璃期货收盘价为 1308 元/吨，较 5 月末下跌 22.8%。

金融行业景气整体偏承压：存贷利率双降提振银行信贷需求，社融“挤水分”扰动 或仍持续。7 月 OMO 利率调整， MLF、LPR 和存款利率均呈现下行态势，呵护银行净息差水平。6 月 M1 同比较 5 月继续下行，社融增速回落，手工补息整改和银行业增加 值核算形成的信贷挤水份压力延续。非银方面，沪深两市成交额和两融热度不足叠加监 管趋严，行业景气承压。7 月全 A 日均成交金额为 6558.9 亿元，环比上月下降 9.2%； 截至 8 月 8 日，两融余额 14247 亿元，较年中减少 3.8%。

总结而言，临近中报密集披露期，基于业绩确定性/中期基本面的胜率交易往往占 优，而基于产业发展趋势/远期基本面的赔率交易有较大的“跑输”风险。景气行业方向 可能成为接下来交易的重心。具体而言：景气持续/景气迎来拐点的行业可能是：上游周 期大宗板块的黄金/航运/化工部分分支如维生素。中游大制造业中，新能源板块的光伏 主产业链/逆变器风电/电网设备；机械设备板块的铁路设备/船舶/工程机械；商用车重卡 /客车。大消费板块中的生猪/汽车/创新药；科技 TMT 板块的半导体/消费电子。

编辑：火腿肠