2025年投资策略10月报：中观景气与战术配置月报，关注涨价预期和内需品种

关注涨价预期和内需品种

9 月全行业、全部非金融行业景气指数回落，分板块看，大金融、中游材料、上游资源景气 改善幅度居前，TMT 景气有所回落，但部分 AI 强驱动品种景气继续爬坡。景气改善的线索 主要包括：1）全球流动性宽松和供需格局改善下有涨价预期的品种，包括有色、煤炭、化 工、钢铁、电池等；2）工程机械、建材、大众消费品等部分顺周期内需品种景气企稳回升； 3）AI 产业周期下通信设备、存储、消费电子、软件景气继续爬坡，但需关注贸易摩擦升级 的风险；4）独立景气周期、且有一定持续性的医药、军工、保险。 配置上：1）短期全球不确定性上升、四季度绝对收益资金止盈压力下建议组合适度均衡， 战术配置关注有色、煤炭、化工、通信设备、AI 端侧/应用、创新药/医疗器械、保险等；2） 但中期逻辑并未发生根本性变化，战略配置继续围绕泛科技和反内卷主线挖掘具备性价比 的品种逢低吸筹；3）左侧布局消费，自下而上选股是当前重点。

涨价预期品种

贵金属

9 月华泰策略贵金属景气指数 90.0，较 6 月（84.9）爬坡。 黄金：9 月 COMEX 黄金价格同比+43.0%，较 8 月（+36.3%）回升；前瞻来看，截至 9 月央行连续 11 个月增持黄金，中美贸易摩擦风险下避险情绪对金价形成支撑。

工业金属

9 月华泰策略工业金属景气指数 47.5，较 6 月（32.7）回升。 铜：9 月铜价同比+8.0%，较 8 月（+8.1%）基本走平，环比延续上涨；前瞻来看，铜非商 业净多头持仓回升，9 月印尼矿山安全事件导致部分铜矿停产，对铜价指引偏正面。

铝：9 月铝价同比+5.5%，较 8 月（+7.2%）小幅回落，但 9 月下旬以来涨价明显；前瞻来 看，LME 铝投资基金净多头持仓下降，短期淡季铝价或偏震荡。

此外，尽管短期有扰动，但中期来看，全球货币+财政双宽松下制造业周期有望回升，美元 信用裂痕加速下弱美元环境或支撑铜铝等工业金属价格；全球铜、铝矿资本开支收缩，供 给约束下价格或仍有上行空间。

能源金属

9 月华泰策略能源金属景气指数 66.7，较 6 月（52.4）回升。 锂：9 月电池级碳酸锂价格同比+0.1%，较 8 月（+2.5%）小幅回落，但仍处于回升趋势中； 钴：9 月硫酸钴（20.5%）和四氧化三钴均价同比+93.4%，较 8 月（+76.6%）进一步上行。

前瞻来看，碳酸锂库存高位回落，硫酸钴库存持续去化；刚果金钴资源品出口配额制概率 大，短缺预期持续。

煤炭

9 月华泰策略煤炭景气指数 40.2，较 6 月（34.0）爬坡。 动力煤：9 月动力煤价格回升至 676.3 元/吨；前瞻来看，北方港口煤炭库存量回落，但重 点电厂煤炭库存可用天数回升，用电旺季结束后价格或偏震荡。 焦煤：9 月焦煤价格回升至 1430.0 元/吨；前瞻来看，钢厂炼焦煤库存量回落，炼钢需求改 善支撑焦煤价格。

部分化工品

9 月华泰策略化学原料景气指数 20.0，较 6 月（15.9）回升。 纯碱：9 月重质纯碱价格同比-17.1%，较 8 月（-32.4%）降幅收窄，价差回升至 654.9 元/ 吨； 钛白粉：9 月钛白粉价格同比-13.9%，较 8 月（-15.2%）降幅收窄，价差回升至 10930.0 元/吨；

9 月华泰策略化学制品景气指数 47.4，较 6 月（50.4）回落，但部分品种景气改善。 MDI：9 月纯 MDI 价格同比-0.8%，较 8 月（-5.1%）降幅收窄，价差回升至 13343.6 元/ 吨； 氟化工：9 月无水氢氟酸价格同比转正（+14.3%），价差回升至 8125.0 元/吨；

9 月华泰策略农化制品景气指数 44.0，较 6 月（41.1）回升。 尿素：9 月尿素价格同比-12.6%，较 8 月（-13.1%）降幅收窄，但价差回落至 910.1 元/吨； 磷化工：9 月磷酸一铵价格同比+9.5%，较 8 月（+5.4%） 回升，但价差回落至 257.5 元/ 吨。 草甘膦：9 月草甘膦价格同比+7.9%，较 8 月（+7.9%）走平，价差回升至-6382.5 元/吨； 钾肥、复合肥：9 月氯化钾同比+31.3%，较 8 月（+27.2%）回升；复合肥价格同比+6.4%， 较 8 月（+4.1%）回升。

前瞻来看，Q2 以来南华农产品价格指数回升，9 月全球玉米播种面积同比增速回升，指引 农化景气或回升。

钢铁

9 月华泰策略钢铁景气指数 48.7，较 6 月（30.8）爬坡。 上游：9 月铁矿石价格同比+12.2%，较 8 月（+3.1%）上行； 中游：9 月钢材价格指数同比-5.1%，较 8 月（-2.5%）降幅小幅走阔；其中，冷轧价格同 比增速回升，螺纹、线材、中厚板价格同比降幅走阔；铁矿石价格走高下，主要钢材毛利 率均有所回落。

前瞻来看，钢材重点企业库存量回落，日均铁水产量维持高位，旺季特征明显，反内卷减 产或在 Q4 通过检修减产形式逐步展开；此外，截至 2Q25，普钢资本开支/营收降至滚动 10 年均值下方 1x 标准差、资本开支/折旧摊销降至 1x 附近，“反内卷”政策助力下普钢固 定资产周转率有望出现拐点。

电池

9 月华泰策略电池景气指数 21.5，较 6 月（24.1）继续探底。旗舰指标新能源乘用车销量 8 月同比+8.8%，较 7 月（+12.0%）继续回落；动力电池装车量同比+32.4%，较 7 月（+34.4%） 亦小幅回落。 中游材料：产量方面，9 月磷酸铁锂产量、8 月三元材料产量同比增速回升；价格方面，9 月三元前驱体、六氟磷酸锂、铜箔价格回升。

前瞻来看，电解钴价格同比在拐点处领先新能源乘用车销量同比 6 个月左右，9 月电解钴价 格同比增速继续上行，指引电池景气或回升；此外，截至 2Q25，电池资本开支/营收降至 滚动 10 年均值-1x 标准差附近，资本开支/折旧摊销降至 1 附近，收入与固定资产增速剪刀 差回升，固定资产周转率有望迎来拐点。

部分顺周期内需品种

工程机械

9 月华泰策略工程机械景气指数 40.5，较 6 月（39.0）回升。 9 月挖掘机销量同比+25.4%，较 8 月（+12.8%）回升，Q3 以来挖掘机开工小时同比降幅 有企稳迹象；9 月挖掘机出口量同比+29.0%，较 8 月（+11.1%）回升。2024 年下半年基 数较低，叠加二手机出口带动国内高保有量消纳和设备更新，挖掘机内销或持续改善。

建材

9 月华泰策略玻璃玻纤景气指数 43.9，较 6 月（27.3）回升。 9 月玻璃期货价格同比转正（+7.7%），玻纤出厂价同比增速走平（+1.3%）。

9 月华泰策略水泥景气指数 27.9，较 6 月（35.1）回落，但环比回升、拐点或现。9 月水 泥价格同比-4.8%，较 8 月（-4.9%）降幅收窄，库容率回落、出货率回升。

乳制品

9 月华泰策略饮料乳品景气指数 39.1，较 6 月（35.8）回升。8 月乳制品产量同比-1.0%， 较 7 月（-1.0%）走平，仍处于年初以来底部回升趋势中；9 月牛奶零售价同比转正（+0.4%）， 牛奶零售价与生鲜乳平均价同比增速仍存在剪刀差，乳企利润率或改善。

美容护理

9 月华泰策略美容护理景气指数 39.7，较 6 月（33.1）回升。 化妆品：8 月化妆品零售额同比+5.1%，较 7 月（+4.5%）继续回升； 日用品：8 月日用品零售额同比+7.7%，较 7 月（+8.2%）小幅回落。

AI 产业趋势驱动品种

通信设备

9 月华泰策略通信设备景气指数 71.3，较 6 月（57.3）爬坡。 基站链：8 月国内移动通信基站设备产量同比+48.9%，较 7 月（+43.2%）继续回升； 数通链：8 月光电子器件产量同比+18.8%，较 7 月（+11.4%）回升。8 月光纤出口额同比 +51.0%，维持高位；9 月服务器 BMC 芯片龙头信骅营收同比+15.0%，较 8 月（+9.9%） 回升；8 月服务器机壳龙头勤诚营收同比+34.1%，较 7 月（+15.8%）回升。

存储

9 月华泰策略数字芯片设计景气指数 61.9，较 6 月（57.2）爬坡。 存储：9 月 DXI 指数同比+156.0%，连续 7 个月上行，DRAM 存储器价格同比增速大幅上 行；8 月台股 NAND/Nor Flash 营收同比+30.7%，较 7 月（+22.2%）大幅上行。

消费电子

9 月华泰策略消费电子景气指数 71.0，较 6 月（63.0）爬坡。 手机：新机型拉动下，8 月国内智能手机出货量同比-12.9%，较 7 月（-13.0%）降幅收窄； 台股手机营收同比转正（ +31.0% ）； PC：补贴退坡压力下，8 月国内笔记本电脑销量同比+17.1%，较 7 月（+32.0%）回落； 台股 PC 营收同比+10.5%，较 7 月（+13.8%）亦回落。

软件开发

9 月华泰策略软件开发景气指数 30.3，较 6 月（24.1）回升。8 月软件收入同比+12.6%， 较 7 月（+12.3%）回升；前瞻来看，软件业用电量（逻辑上与软件业务量正相关）MA12 同比略领先软件收入同比，前者自 24 年 8 月以来趋势回升；此外，AI Agent 渗透率或已进 入“奇点时刻”，to B 应用有望加速放量。

独立景气周期、且有一定持续性品种

医药

9 月华泰策略医药生物景气指数 23.4，较 6 月（22.4）回升。8 月医药制造业工业增加值同 比+3.3%，较 7 月（+2.4%）回升；医药制造业利润同比-3.9%，较 7 月（-2.6%）降幅小 幅走阔。 化药景气仍在下行：8 月化药原药产量同比+0.0%，较 7 月（+0.7%）回落，9 月主流化学 药价格仍普遍下滑。 医疗器械：8 月基本医保支出同比（滞后 6 个月）回升，院端诊疗需求上升下院内器械景气 或改善；8 月医疗器械出口额同比+6.1%，较 7 月（+12.3%）回落，但 Q3 以来回升。 创新药：9 月 FDA 暂时批准新药上市申请数同比回正（+10.0%），海外新药审批提速。 前瞻来看，25Q3 全球医药健康领域投融资额同比大幅转正（+45.5%），9 月联储重启降息， 医药投融资周期回暖态势或延续。

军工

9 月华泰策略国防军工景气指数 36.0，较 6 月（34.8）回升。 军工电子：8 月台股 MLCC 营收同比回正（+3.2%）； 航空装备：9 月军工级海绵钛价格同比+5.1%，较 8 月（+1.0%）回升。

保险

9 月华泰策略保险景气指数 49.0，较 6 月（32.2）回升。8 月保费收入同比+9.6%，较 7 月 （+6.8%）回升，其中寿险、人身险保费收入同比增速显著回升。

编辑：火腿肠