2026年全球大类资产配置年度展望：资产配置，国际新秩序与产业新变革

长期宏观假设与转型周期:驱动SAA与TAA策略

基于主动观点细化内部资产权重:权益45%(A股7.5%，港股7.5%，美股15%，欧股5%，日股5%，印股 5%)、债券 45%(其中长久期中国国债10%,短久期中国国债 12.5%,长久期美国国债 10%,短久期美国国债 12.5%)、商品 10%(其中黄金 5%，原油2.5%,南华商品指数2.5%)。战略性策略表现:SAA-宏观因子风险平价策略年化收益9.5%，夏普比1.64。战术性资产配置策略:TAA-全球大类资产配置BL策略年化收益12.3%，2025年以来累计收益率20.1%。

无风险利率的下降与资本市场改革不但推动了中国权益市场的“转型牛”，从长期看，更将为资产管理行业带来资产配置大发展的时代变革。国泰海通策略与资产配置团队推出资产配置新框架，为投资者提供标准化、国际化的高水平资产配置方案。以配置模型与宏观量化策略为基础构建标准化流程，以主动观点进行重大事件审议调整。目前资产配置行业呈现出主观与被动配置结合发展的趋势，国泰海通资产配置团队专注于主被动结合的大类资产配置研究，重视资产走势的主观研判，同时积极使用量化配置模型策略，以求将二者的优势有机结合。

“L型复苏(L-shapedrecovery)”走稳:经济增速很难恢复到之前的高速增长，最困难的时期已经度过，未来经济复苏的速度相对缓慢。东亚经济体的追赶规律:东亚追赶型经济体在人均GDP达到12000美元(2015年美元不变价)之后，均出现了增速放缓现象，中国经济增速的表现与转型同期日本、韩国和中国香港的表现大致相同。以日本、韩国和中国香港转型开始后10-20年的经济表现作为参考，当前中国经济增速趋势下移的过程还没有结束，未来10年多数时间里经济仍处于下行区间，预计经济增速回落至4-5%区间。GDP增速潜力仍在:预计未来两个五年的平均增速为4.9%、4.4%，整体中枢为4.7%，年度增长潜力逐年下移。科技创新、人口老龄化、海外逆全球化以及通过供给侧结构性改革释放改革红利未来将对中国潜在增速产生重要影响。

“十五五”经济增速目标:为实现2035年经济总量或人均收入较2020年翻一番或人均GDP达到中等发达国家水平的目标，经济增速需达到4.5%.“十五五”以科技创新和经济全面深化改革为主要驱动力的战略部署:对外部形势判断更严峻，但经济韧性强、信心足;重点领域政策上，产业体系注重“先进”制造和“优质”服务，科技目标由“追赶”转向“领先”，政策重心向需求侧与民生倾斜，体制层面强调以深化改革和制度型开放畅通循环。

全球通胀波动提高和结构性变化是主要趋势:中长期助推或抑制通胀的因素较多，相对国内，海外通胀压力更大。世界政治经济不确定性上升:20世纪80年代中期以后，世界经济受到的严重外部冲击较少，产出增长和通胀波动性下降，进入经济周期较为平稳的“大缓和”时代。但是自全球经济危机后，各类外生冲击频发使得全球经济面临的不确定性明显上升。“逆全球化”趋势逐渐显现:“逆全球化”不利于在比较优势的原则下降低制造业成本，给全球供给带来新约束，疫情、俄乌冲突等事件显现出全球产业链的脆弱性和缺乏多元性等问题，各国更关注产业链的安全和稳定。政策调节难度增加:通常外生冲击不确定性需要由经济政策来平抑，但是在冲击频发的情况下，外生冲击的不确定性可能导致经济政策的不确定性，从而进-步放大整体经济的波动。表征经济不确定性的量化指标EPU指数2011年以来的中枢持续抬升。

海外经济体10年期国债利率向下突破2%后通常经历震荡调整时期:美国与日本10年期国债利率分别于2011年、1997年突破2%，其后利率中枢趋稳，长时间震荡。

央行合意利率空间有限:央行利率调控目标要求利率维持有利于经济稳定运行和保持物价基本稳定的水平，当前一方面经济潜在增速趋于下移;平减指数中枢从2012年开始见后顶明显下移。政策重视结构淡化总量导向下，需求弹性偏弱，通胀中枢持续较低，而另一方面银行机构承压，利率合意区间有限。

经济结构转型需政策协同:从基建地产驱动到科技创新驱动，债务融资需求或下降;转型过程中或面临结构性失业问题，政策可能会更加关注民生与就业指标，易宽松。

权益:全球权益表达生产力提高与财富效应

随着大国博弈下“中国优势”逐步显现，全球投资者大幅回补中国资产仓位。居民定存高峰主要集中于2021年中至2023年末，其中高定存收益率在2023年中后出现调降。从规模上看，这一阶段的累计规模超过10万亿元。结合三年定存为主的到期时间以及居民存款的季节效应(一季度明显偏多)，我们认为居民存款集中到期以以及不得不面对到期续存收益率大幅降低的现象将在2026年更加明显。

港股估值拾升空间更大:2020年以来，南向资金的加速流入和内地优质企业赴港上市及中概股回流，使港股基本面与内地同步性提升。港股与美股关联性减弱，而与A股关联显著提升。港股当前相对A股低估，在AI产业催化下恒生指数、恒生科技有望补涨。港股科技受益于AI行情扩散:港股互联网巨头受益AI叙事发酵，港股资产结构优势有望凸显。产业+政策催化下AI产业趋势加速，港股科技龙头更加受益于AI产业变革红利。

市场对于美股的盈利预期窄幅震荡。市场对于美股盈利的一致预期震荡走平，但在4月地缘政治事件冲击后逐渐修复。在AI产业发展与科技企业资本开支扩张的背景下，预计2026年市场对美股的盈利预期有望上修。美国AI支出或持续扩张。AI领域强劲的产业趋势强化了市场对科技企业资本支出强劲增长的信心。Gartner的调研显示，2025年全球A1支出总额将接近1.5万亿美元，2026年预计超过2万亿美元。经济学家预测，A资本支出将在2025-2026年间为美国实际GDP增长贡献40个基点。预计在产业趋势强劲的背景下，2026年美国的AI支出或持续扩张。

欧洲央行货币政策导向相对谨慎。欧洲中央银行于2025年10月30日在意大利佛罗伦萨召开货币政策会议，决定继续维持欧元区三大关键利率不变。这是欧洲央行自7月以来连续第三次维持利率不变。欧洲央行表示，当前欧元区通胀率仍接近2%的中期目标，欧洲央行对通胀前景的评估总体保持不变。欧元区经济仍持续增长，强劲的劳动力市场、稳健的私营部门资产负债状况以及此前欧洲央行采取的降息措施依然是支撑经济韧性的关键因素。预期2026年欧元区的货币政策基调将中性趋松，有利于欧股估值提升。

债券:国债利率或将小幅上行，美债利率或温和下行

货币政策或将继续维持稳健基调，边际上趋于宽松。《2025年第二季度中国货币政策执行报告》指出，当前外部环境更趋复杂严峻，世界经济增长动能减弱，我国经济运行依然面临不少风险挑战。《报告》强调，要落实落细适度宽松的货币政策，保持流动性充裕，持续营造适宜的金融环境。预计2026年货币政策将延续此基调。央行维护银行间资金流动性充裕稳定，资金利率波动持续下行。人民银行于2025年5月降低存款准备金率0.5个百分点，并运用公开市场操作、中期借贷便利、再贷款再贴现等工具，保持流动性充裕。2025年，银行间资金价格与波动均持续下行。预计2026年银行间流动性将继续维持充裕稳定的态势。

发改委与财政部加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策。政策主要涵盖加力推进设备更新、扩围支持消费品以旧换新、加快提升回收循环利用水平、充分发挥标准提升牵引作用与加强组织实施等方面。安排增发超长期特别国债支持消费品以旧换新。从放宽准入、减少限制、优化监管等方面入手，扩大健康、养老、助残、托幼、家政等多元化服务供给。此外，积极扩大有效投资。中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议强调坚决实现全年经济社会发展目标。要继续精准落实党中央决策部署着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，稳住经济基本盘，巩固拓展经济回升向好势头。宏观政策要持续发力、适时加力，落实好企业帮扶政策，深入实施提振消费专项行动，兜牢基层“三保”底线，积极稳妥化解地方政府债务风险。预计2026年财政政策将维持积极发力的基调，一揽子财政政策组合拳有望持续出台。

商品:国际新秩序，战略看多黄金与铜

全球主权信用裂痕推动黄金“超主权货币”地位回归。在“逆全球化”趋势下，保护主义与民粹主义抬头加剧主权信用分化。美国财政可持续性面临严峻考验，美元信用承压，推动全球央行储备多元化进程。黄金凭借其独特避险属性和政治中立性，其“超主权货币”地位正加速回归，强化了其作为终极储备避险资产的核心角色。

美元汇率承压提高美元计价金价。(1)在美联储降息周期下，美元通常承压。同时，美国庞大的财政赤字叠加全球“去美元化”趋势，也会对美元汇率构成压力，并提高以美元计价的黄金价格。(2)美联储新主席大概率偏鸽。鲍威尔任期将于2026年5月结束。美联储新主席候选人名单已确定，部分热门候选人政策倾向偏鸽。预计特朗普将于2025年底前做出最终决定。特朗普强调“政治忠诚”和“支持宽松政策”是新美联储主席任命的重要考量。市场对美联储未来政治独立性的担忧也不利于美元表现。

汇率:弱美元或将持续，人民币或稳中有升

美元信用削弱推动美元下行。回顾2025年:对外，特朗普关税政策持续推动逆全球化;对内，美联储独立性遭质疑，财政不可持续性问题日益突出，二者共同推动美元信用弱化，美元贬值近10%。美元信用削弱体现为美元、美债与黄金价格的逻辑背离。美元利率在经济前景悲观的情境下逆势上涨，同时美元贬值，黄金价格飙升。

去美元化交易放缓。2025年4月以来，美元空头主导市场并逐渐拥挤。国际机构长期积累的过度美元敞口，在政策不确定性的催化下集中进行再平衡，但不应线性外推。弱美元不等于美元单边下行。9-10月降息靴子落地，前期降息交易的乐观预期有所修正;日本欧洲政局动荡，日本宽松政策预期助推下，美元阶段性反弹。

报告节选：

编辑：火腿肠