保险资金投资专题报告：疫情常态化下的保险投资新格局

一、外部挑战与机遇：宏观市场的变化

国际局势变化，利率持续下行

由于新冠肺炎疫情的冲击，世界经济出现了深度的衰退：在疫情的肆虐下，虽然 主要经济体出台了规模空前的刺激政策，但经济衰退的程度还是较 2008 年金融 危机时期严重了数倍，全球 GDP 增长率与综合 PMI 指数持续走低。虽然随着疫 情好转，各国复工复产，经济指标有所回升，但是疫情仍存在不断反复的风险。 市场持续动荡，全球经济复苏难度较大。另外，由于世界主要国家和地区的疫情 严重程度与政策支持程度不同，经济衰退的程度也有所差异。

美国陷入衰退，前景不容乐观：美国是目前世界上新冠肺炎确诊和死亡病例最多 的国家。受疫情影响，美国2020年第二季度国民生产总值暴跌31.4%。美国国民 经济研究局（NBER）的商业周期测定委员会确认，2020年2月，美国经济活动达 到顶峰，意味着美国历史上最长的经济扩张周期的结束以及经济衰退的开始。 2020年4月，美国失业率达到14.7%，创历史新高。在美国联邦储备委员会的量化 宽松货币政策下，美国的主要经济指标有所回升，但经济前景仍然充满着不确定 性。

欧洲经济衰退有望触底：2020年一季度，欧元区 GDP 环比下降 3.6%（折年率 下降 13.6%），创历史最大跌幅。2020年二季度，欧洲疫情大规模暴发，经济 也遭受巨大冲击。受封锁政策和收入减少的双重打击，欧元区 2020年4 月零售 下降 19.6%。为了进一步推动复苏，欧盟提议设立包括5000亿欧元援助和2500 亿欧元贷款在内的7500亿欧元经济复苏计划。欧洲央行提前宣布新的 6000 亿欧 元债务购买计划，将行动期限延长至少一年。英国一季度 GDP 同比下滑 1.6%， 环比下降 7.7%，为 2008 年四季度金融危机以来的最大季度降幅。英国公布了 总额为3500亿英镑的援助计划，财政刺激力度占经济总量的 7%，远远超过了 2008 年金融危机。英格兰银行预计将维持目前0.1%的低息政策。

日本经济逐渐复苏：2019 年四季度，受消费税上调的影响，日本经济已经出现 负增长。疫情使得 2020 年一季度 GDP 环比折年率下降 3.4%，预计二季度或将 出现 33.3%的经济萎缩。但随着 5 月底日本逐步取消紧急状态，6 月消费者开支 出现改善迹象，日本政府认为经济急剧恶化态势将得到遏制。为了加大对经济的 刺激力度，日本央行 6 月决定将特别贷款计划规模由 75 万亿日元增加至 110 万 亿日元，主要用于向为企业融资的银行提供资金。预计未来央行还将通过债券购 买等方式使收益率曲线稳定在较低水平。

新兴市场脆弱性被放大：许多发展中国家防疫形势仍然严峻，且疫苗接种落后。 大多数新兴市场国家的卫生体系较为薄弱，更容易受到疫情的冲击。同时，在全 球经济衰退、外部需求下降等因素影响下，新兴市场面临资金流出、货币贬值、 外债负担加大等多重压力。尽管新兴市场国家央行普遍也采取了降息措施或 QE 举措以应对衰退，但考虑到这些举措可能进一步导致货币贬值和外资流入减少， 这些国家实施宽松政策面临更大的局限性。

伴随着全球各地区受疫情影响程度与经济调整情况的不同，国际金融格局正在发 生变化，全球发达经济体低利率或将成为常态。纵观过去30年世界发达经济体的 实际利率，不难发现利率将长期维持在较低水平。受新冠肺炎疫情影响，世界经 济进入长期的低增长时期，发达经济体的经济增速放缓。为了促进经济复苏，各 国会维持目前宽松的货币政策，那么未来几年低利率甚至负利率将会常态化。

此外，新冠肺炎疫情也加剧了逆全球化的趋势，加速了全球产业链的进一步调整。 疫情给全球分工协作的冲击和影响，导致全球性供应链存在的合理性与经济效应 下降，取而代之的将是区域供应链的逐渐兴起。未来全球产业的分工和竞争态势， 将会从过去的产品内分工为主，转向集群分工为主，全球化竞争也将由过去跨国 公司总部面对无数分散供应商的竞争格局，逐步转化为产业链与产业链、产业集 群对产业集群的竞争。这将使全球产业分工水平达到一个新的均衡，竞争者对最 终市场的争夺也将更加激烈，并促进竞争程度和水平进一步提升。

股票市场波动

在疫情发展初期，2月24日至26日三个交易日，道琼斯指数狂泻 2000 点，累计 下跌 5.54%；标普500今年以来跌幅超过 3%。恐慌指数VIX最近三个交易日飙升 60%，触及 2018 年末时的水平。投资者抛售股票，市场对疫情的担忧向全球蔓 延，经济增长可能停滞，企业盈利大幅受挫，包括苹果、微软在内的美国科技巨 头下调盈利预期。

在恶劣环境下，不同行业受疫情影响的程度也有所不同：在目前局面下，面临最 高风险的行业是能源、材料加工业、金融、旅游业、航空业、汽车制造业、服务 业。疫情导致的需求下降使能源业和材料加工业遭受重创，在全球疫情短期内得 不到控制的背景下，这些行业的股票将不可避免地发生震荡。由于较低的利率和 潜在的资产质量恶化，金融业的风险加剧。疫情也导致非必需消费品需求萎缩， 旅游、餐饮娱乐、酒店等服务业遭遇重创，汽车制造业同样遭受巨大冲击。疫情 防控大大减少了人口的流动，航空业陷入困境。

相反，在经济政策刺激下，科技、医疗等行业股价持续走高，大量热钱涌入股票 热门板块。从 2020 年年初到 11 月底，美国标普500指数上涨12.1%左右。股市 的回报表现似乎和现实世界完全脱节。12 月初，美国每日新冠新增病例超过 20 万，累积新冠患病人数和死亡人数分别超过了 1400 万和 27 万。由于疫情导致 的破产企业数量，仅在美国就超过 10 万家。这些数据与股市的表现形成了巨大 反差。

疫情虽然给零售、航空、酒店等行业里的公司带来了冲击，但是对于另一些企业 却是巨大的发展机遇。其中最大的赢家，当属信息科技行业。科技公司股票带动 了全球股指的持续上扬，股票市场展现出新一轮的牛市。实际上在新冠肺炎暴发 之前，科技股就已经是大赢家。从 2017 年 12 月底到 2020 年 9 月底，标准普 尔500指数累计上涨 32.8%。其中 16.7%来自以下5只股票：谷歌、苹果、微软、 亚马逊和脸书。这5只科技股和其余 495 只股票对于标普指数上涨的贡献相差无 几。美国股市已经形成了对科技股的重度依赖。截至 2020 年 9 月，五大科技股 市值占到了标普500指数中的 23 %，但是自由现金流占指数的 13.5%，销售额 占指数的 8.1%，员工人数仅占指数的 5%。五大科技股的股票表现远远超过了 其对经济的贡献。

信用风险加剧

可以说，新冠肺炎疫情是导致全球信用风险加剧的主要因素。全球经济复苏的程 度主要取决于全球的疫情防控形势，而疫情的发展则取决于疫苗的接种进度、各 国的防疫政策、病毒的变异情况等多个因素。目前，全球新冠肺炎疫情何时才能 得到控制，仍然没有一个答案。新冠肺炎疫情的影响可能会持续多年，并将不可 避免地影响企业的盈利能力和资本水平。据统计，受疫情影响宣告破产的企业包 括维珍航空（Virgin Atlantic）、美国无印良品（Muji U.S.）、赫兹租车（Hertz）、 健安喜（GNC）、切萨皮克能源（Chesapeake Energy）等知名企业。

2020 年，我国债券违约规模创新高，但新增违约发行人数、涉及到期违约债券期 数有所下降。2020 年我国债券市场新增 30 家违约发行人，共涉及到期违约债券 97 期， 到期违约金额约人民币1002.55 亿元，新增违约发行人数、涉及到期违约 债券期数较 2019 年（49 家，140 期）和 2018 年（42 家，109 期）均有所减少， 到期违约金额较 2019 年（人民币914.50 亿元）和 2018 年（人民币900.38 亿元） 均有所增加。疫情导致的复工延迟、需求滞后扰乱了企业生产经营秩序，企业资 金周转困难。

同时，地方的债务问题也日益严峻，地方政府债券供给压力较大。2021年5月， 城投债净融资为人民币-1104亿元，为 2017 年以来的历史新低。长期以来，城投 债净融资保持为正，这次净融资由正转负引发了广泛关注。城投债发行减少的直 接原因是越发严格的监管规范和地方管控力度。城投债的违规责任落实到地方党 政领导，导致地方发行债券的意愿减少。但综合来看，城投债净融资转负主要受 信用风险的影响。新冠肺炎疫情发生以来，全国各地存在信用收缩的情况。弱资 质的城市和地区经济复苏缓慢，信用风险仍然较高，导致城投债的接续压力极大， 城投区域的分化进一步加剧。

大宗商品价格变化

疫情的封锁导致了前所未有的需求冲击，影响了对商品和服务的需求，进而推低 了一部分商品价格。比如，石油价格在 2020年上半年暴跌，西德克萨斯中质原 油（WTI）于 2020 年 4 月 20 日以负价交易，这是WTI期货合约价格自 1983 年 开始交易以来首次跌至小于零。新冠肺炎疫情背景下的全球石油需求下降是油价 暴跌的主要原因。

而同时，部分商品，比如金属价格大幅上涨，有效扭转了前期疫情导致的损失。 中国的需求复苏和拉美的供应担忧共同推动了这次价格上涨。全球主要央行的 持续宽松政策，充裕的流动性下，大宗商品价格上涨，生产价格指数（PPI） 一路上扬，企业的生产成本增加。PPI和CPI“剪刀差”表明，工业企业利润被进 一步压缩，融资能力差的中小型企业面临巨大经营困难。

展望未来，新冠肺炎疫情将继续影响全球大宗商品价格的长期变化。疫情对大 宗商品的进口国和出口国都带来了冲击，在运输成本、商品替代、供应链、消 费者行为改变等方面将引发深远的变革。

前文提到，在逆全球化的浪潮中，疫情进一步加剧了全球供应链的调整。疫情 导致的供应链的中断，将促使依赖国际供应商的企业将业务迁回本国。随着地 缘政治博弈的加剧，许多国家在考虑强制一些关键制造业将整个生产链搬回国 内。疫情初期各国对于医疗防护资源的争夺体现出了各国政府对关键工业品供 应的担忧。随着越来越多的企业回迁，全球价值链将有可能瓦解，区域供应链 则会兴起。对于商品市场来说，这个趋势会降低货物运输的平均距离，导致运 输需求的下降，甚至会减少石油的需求。大宗商品的生产来源同样将随着制造 业中心的转移而变化。

从运输成本的方面看，面对日益严峻的防疫形势，各国纷纷加强了边境检查。 这在无形中增加了商品的运输成本。在短期内，大宗商品的价格会普遍增长。 在病毒持续蔓延、距防疫成功仍遥遥无期的国际环境下，大宗商品的贸易流通 在长期势必遭受负面冲击。

企业供应链回迁、运输费用的增加会促进国产商品对进口商品的替代。在消费端， 运输成本的增加会导致进口商品价格增长，国产商品则可以依靠价格优势赢得原 本被进口商品占据的市场。在生产端，企业出于成本的考虑，在制造过程中会使 用一些非完全替代品，比如在饮料包装的生产过程中会更加偏好使用国产玻璃， 用来替代进口铝。

除了企业供应的层面，疫情对消费者的行为也会产生深远影响。2021 年下半年， 全球疫情仍不见好转，变异毒株的存在给防控形势带来了极大的考验，许多国家 的封锁措施进一步延长。在封锁期间，为了满足远程办公的需求，企业购置配备 了大量的基础设施、设备，设立了相关工作流程。即使后期疫情缓解、封锁取消， 远程办公依然是可行的选项。视频会议等各类远程会议工具的发展，大大减少了 公务差旅的需求。

负债端的变革

首先，保险作为非必需消费品，保单消费需求依旧疲软。Wind数据显示，2021 年1-5月，保险行业实现原保费收入人民币24333.51亿元，同比增长5.51%，增 速自2月份阶段性高点之后开始下滑。各个险种的需求恢复依旧缓慢，从单月数 据来看，寿险保费终于扭转连续两月下降趋势，实现正增长；产险保费依旧负增 长；健康险和意外险增速收窄。5月，保险行业原保险保费达人民币 3164.48亿 元，同比下降0.41%。其中。寿险业务保费收入人民币1473.51亿元，同比增长 1.49%；产险业务保费收入人民币944.07亿元，同比下降5.28%；健康险业务保 费收入人民币648.55亿元，同比增长2.35%。

其次，伴随着保险业务模式的转型，保险行业渠道压力较大。新冠疫情防控措施 与政策的导向都给现有保险营销体制带来巨大挑战。保险行业渠道包括个人代理、 银保渠道、直销渠道等，近年来个人代理占比提高，达到57%，银保渠道占比收 缩，为30%。2018年以来，代理人数量增长放缓，2020年上半年代理人增速出 现了-0.2%负增长。保险行业逐渐抛弃了人海战术整体从“量的增长”向“质的 增长”转变，注重提升代理人质量，提高人均产能。目前，保险行业依旧处于转 型的阵痛期，在逐渐摆脱对传统渠道依赖的同时，仍需在互联网等新兴渠道发力， 破局当前的渠道压力难题。

二、监管挑战与机遇：监管环境的变化

伴随着我国保险业务的迅猛发展，近年来保险资金运用也呈现快速增长格局。在 保险可运用资金逐步扩大的同时，保险资金运用的监管也在向着明确保险资产管 理定位、放宽业务领域、控制产品运作风险、服务实体经济的方向发展。如何在 疫情常态化的大背景下识别并顺应监管的趋势，发挥保险资金长期稳健投资的优 势，将成为保险公司的一个重大挑战与机遇。

大资管行业

从资管产品的变化方面看，资管新规对各类资管产品的影响差距较大。银行理财 产品、信托产品、证券公司资管产品受影响较大，但保险资管、基金公司、私募 基金所受的影响相对较小。对于银行理财产品而言，公开数据显示，2020 年底净 值型产品余额占比已经接近 70%，呈现出净值化的趋势。同时，短期限产品大幅 压缩，长期限产品发行能力增强，银行理财产品逐渐长期化。新发行产品平均期 限约为 228 天，同比增长了约 30 天。在资管新规下，虽然保险资管公司可能会 流失部分来自银行的委外业务，但却迎来直接面对企业客户的翻身机会。银行理 财受资管业务新规影响较大，预计银行理财规模增速或将大幅下滑，企业客户会 被动地开始尝试接受非保本保险资管产品。

从业务模式发展的层面看，资管新规打破刚性兑付预期，降低了投资杠杆率，使 嵌套投资明显下降。公开数据显示，2020 年末，银行理财产品持有各类资管产品 规模人民币 8.93 万亿元，占比 34.5%，同比降幅 4.7%，较资管新规发布前大幅 减少 25.71%，其中，基金资管、券商资管、投向信托的资金规模显著下降。另 一方面，通道业务规模也明显下降。在2020 年末，相比较资管新规实施前，通道 业务所在的定向资管产品余额收缩了 49.5%，事务管理类信托余额减少了 39.3%。 在刚性兑付的代表性产品银行理财中，净值型产品的占比近年来大幅度提高。这 说明，在资管新规的影响下，刚性兑付的预期逐渐被打破。

从整个市场和行业格局上看，资管新规促进了整个金融行业供给侧结构性改革。 资管新规加速了投资者机构化，鼓励直接融资发展，提升了资管机构的专业性。 资管新规还给资管机构的合作关系带来了深远的改变。在此之前，资管机构之间 的合作主要以规避监管为目的。资管新规的出台，使得资管产业链的分工越来越 精细化。这体现在各类资管产品的客户结构上。银行公募理财、公募基金、券商 一般业务主要以个人普通投资者为主，私人银行、券商私行、信托、私募基金直 销主要以专业投资者为主。

和券商、基金等其他资管机构相比，保险资管在个别领域的投研等方面有待提升， 仍然面临比较大的竞争压力。但是，如果将各类资管机构的优劣横向比较，伴随 着外部政策环境的改善和市场主体地位的公平化，保险资管公司存在着很大发展 机会。

银行理财子公司虽然投资范围广泛、渠道优势强大、品牌优势突出，但是在主动 投资能力与市场化机制方面存在短板，在长期投资中其主动管理能力问题将会被 放大。公募基金在税收、资本、激励机制等方面优势突出，但是其投资范围集中 在公开市场，比较狭窄。信托公司具备独特的法律地位，非标投资优势突出，并 积累了相当一部分高净值客户，但是近年来资本约束和监管环境愈发严苛，不利 于其长期发展。券商资管的优势则在于背靠投行，有充分了解企业的机会。但是， 从政策松绑的趋势上看，监管希望保险资金发挥长期性资金优势，鼓励保险资金 开展股权投资，保险资管行业的重要性也会越来越突出。私募基金市场化程度高、 机制灵活、投资领域覆盖广泛，但是整体而言只有少部分业绩较好。而外资机构 虽然具备多方优势，但其体制机制与人才方面面临本地化的考验。科技公司，尤 其是科技型平台公司，一方面正逐步构建自己的渠道，加速替代传统渠道；另一 方面也在向其他资产管理机构输出科技，但是相比较其他机构在渠道等方面仍然 处于追赶的阶段。与上述主体相比，保险资金具有长期资金的优势，这是很多同 业所不具备的优势。长期资金具有无可比拟的优势，持续耕耘资本市场，业绩稳 健。

保险资金运用监管

自 2018 年以来，银保监会陆续出台一系列通知，对保险公司的投资能力、投 资范围、投资比例提出了明确的要求。从大体趋势上来看，保险资金的运用监 管方向是拓宽保险资金运用渠道、规范保险公司投资机制、加强保险投资风险 管控，从而丰富市场中长期投资工具和金融产品的供给，以此来加强保险公司 资产负债的匹配，发挥中长期产品的优势，从而引导长期资金参与市场。

在我国保险资金运用逐步规范化发展的趋势下，回归保险保障、服务实体经济将 是保险资金运用监管的发展方向和重点。监管积极推进保险资金通过债权、股权、 公开市场等多种投资方式对接实体经济；通过扩大保险资管产品销售对象范围等 措施，发挥保险资金的长期投资优势；通过全方位监管规范产品运作，坚持严控 风险的底线思维，引导保险公司开展审慎投资和稳健投资。在新冠肺炎疫情肆虐、 国际利率下行的大趋势下，监管规则的实施对保险资金运用的安全性、金融市场 的稳定性都有着不可或缺的作用。

资负联动

新会计准则、保险资产负债管理监管规则、偿二代二期工程等新规陆续推出，从 财务报表、资产负债匹配、偿付能力等多个维度全面管控公司风险，对投资端数 据管理、风险管理、资产负债的联动提出了更高要求。

2019 年 8 月 7 日，银保监会发布了《保险资产负债管理监管暂行办法》，以进 一步防范保险业资产负债错配风险，提升保险公司资产负债管理能力，标志着保 险资产负债管理监管制度正式运行。从运行情况来看，行业资产负债管理意识和 能力大幅提升，逐步将资产负债管理理念内划到实际经营管理过程中，基本达到 制度设计的初衷。

保险资产负债管理监管制度的基本框架，是一个办法和五项监管规则，从能力和 量化两个方面，综合评估各公司资产负债管理的能力和匹配状况，依据评估结果 实施分类监管，构建业务监管、资金运用监管和偿付能力监管协调联动的长效机 制。对于能力高、匹配好的公司，适当的基于支持性的政策；对于能力较低或匹 配较差的公司，实施针对性的监管措施，如监管谈话、下发监管函、进行现场检 查和专项压力测试等；同时，将资产负债管理能力评估结果作为评估保险公司股 权投资能力、不动产投资能力和衍生品运用能力的审慎性条件。

除了保险资产负债管理监管规则对风险管理提出的挑战外，即将推出的偿二代二 期工程也对保险公司风险管理提出了要求。中国偿付能力第二代监管规则自 2015 年 2 月建成以来，在推进保险业监管的现代化建设、提升行业风险防控能 力、促进行业转型升级、增强我国保险市场的国际影响力等方面均取得了显著成 效。随着外部宏观经济环境及国内外监管趋势的变化，原规则内容需要细化优化， 在执行过程中也逐渐凸显出一些问题；偿二代规则逐步推进落实的两年中，管理 要求的精细化提升条件也逐渐成熟。为进一步提高偿付能力监管的科学性和有效 性，更好地适应我国保险业发展改革和金融风险防控等要求，原保监会于 2017 年4 月正式启动偿二代二期工程。

偿二代二期工程对风险管理的影响主要体现在以下六个方面：第一是通过完善重 疾保险监管标准、利率风险计量方法等，推动保险业进一步回归保障本源；第二 是通过提高长期股权投资、投资性房地产的资本要求，降低农业保险、绿色债券 的资本要求等，引导保险公司专注主业、更好地服务实体经济；第三是通过夯实 资本质量、对资产风险实施穿透计量、全面校准风险因子等，真实反映风险状况， 防止资本无序扩张；第四是通过修订再保险交易对手违约风险因子，支持保险业 扩大对外开放；第五是通过完善保险公司偿付能力风险管理标准、新增资本规划 监管要求等，促进保险公司提高风险管理能力；第六是通过进一步提高保险公司 偿付能力信息披露要求，增强透明度，更好地发挥市场约束机制的作用。

其中，第二点和第三点主要针对投资方面。偿二代的进一步推进，使得未来保 险公司投资在品种方面会更加关注资产管理的要求。从修订总体目标上，二期 工程坚持以风险导向、问题导向、开放导向及前瞻导向为主要目标。偿二代二 期将成为保险公司偿付能力管理和风险管理的新基准，也对保险公司提出了前 所未有的挑战。

另外，从新会计准则的层面来看，其对保险公司的风险管理能力也提出了新的 要求。国际会计准则理事会（IASB）于2009年11月发布了《国际财务报告准则 第9号——金融工具》（IFRS9），于2017年5月发布了《国际财务报告准则第 17号——保险合同》（IFRS17）。2017年4月，我国财政部正式印发与IFRS9 趋同的《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》《企业会计准则第23 号——金融资产转移》和《企业会计准则第24号——套期会计》。2020年12月， 财政部正式印发与IFRS17趋同的《企业会计准则第25号——保险合同》。

在新保险合同准则下，保险合同的分组计量，将更好地反映保险合同的风险特 征、盈亏水平的信息，使保险公司能更及时地确认亏损合同的亏损；履约现金 流量范围（边界）的变化，将影响保险获取现金流量以及保险服务费用的范围、 确认方式和金额；使用现时利率对保险合同负债进行折现，将使保险合同负债 的账面价值更能反映当前的情况。同时，为了减缓由此产生的损益波动，企业 可以在一定条件下选择将由折现率变动对保险合同负债的影响计入其他综合收 益。对于采用保费分配法计量的保险合同，折现将影响保险服务收入与费用的 金额；新保险合同准则将与未来服务相关的会计估计变更调整合同服务边际， 减少了不采用保费分配法计量的盈利合同与未来服务相关的会计估计变更对当 期损益的影响；合同服务边际则按照提供保险合同服务的模式进行摊销，会影 响保险服务收入和保险合同利润的确认方式；对具有直接参与分红特征的保险 合同采用浮动收费法，有助于减少资产与对应的保险负债的会计错配，从而减 少此类合同因金融假设变动导致当期净利润和净资产的波动；分出的再保险合 同的合同服务边际考虑与对应的保险合同的各项联动，有助于减少分出的再保 险合同与对应的保险合同在损益确认上可能的会计错配；在损益列报时剔除投 资成分，对于含有投资成分的保险合同其保险服务收入、保险服务费用金额都 将会减少；最后，列示和披露的变化，将使资产负债表科目数量减少。在合同 组合层面列示保险合同相关资产、负债，总资产、总负债因此也可能同时减少。 利润表上保险服务业绩与保险财务损益科目分开列报，将体现不同的利润来源。 要求披露保险合同负债的余额调节表，能提高保险企业利润来源和业务质量的 透明度。

三、内部挑战与机遇：行业资金运用现状

除了疫情常态化、利率下行常态化的外部挑战与回归保险保障、服务实体经济的 监管挑战，保险公司还面临着自身投资资金运用的内部挑战。国内长期低利率环 境的压力加大，部分行业出现违约风险暴露，资本市场不确定性增加，资产端投 资收益进一步承压，长期优质资产短缺且面临结构性调整，都对保险行业资金运 用带来了深远的影响与挑战。资产负债管理作为保险公司运用的基本风险管理手 段，管理与保险负债性质和期限相匹配的资产投资，并在公司风险承受能力和可 用财务资源范围内最大限度地提高投资回报。如何在正确认识外部挑战和监管挑 战的基础上，做好公司的资产负债管理，贴近实体经济，贴近国家战略，贴近主 业需要，对于推动保险公司的发展至关重要。

资产配置现状

从大类资产配置结构来看，疫情中保险资金配置持续稳健。在资产配置方面，整 体保持以债券、银行存款（含现金及流动性）和金融产品为主的配置结构。2020 年，参与调研的保险公司配置资产规模前三为债券、银行存款（含现金及流动性 资产）和金融产品，合计占比 67%，与 2019 年比例水平基本保持一致。

在保险资金的大类资产配置结构中，银行存款、债券等固定收益类资产规模占 比最高，且相对稳定：债券占比 38 %，较上年上升近 4 个百分点。银行存款 （含现金及流动性资产）占比 15 %，较上年上升近 1 个百分点。金融产品投 资规模有所下降，整体保持以集合资金信托计划和债权投资计划为主的配置模 式：参与调研的保险公司金融产品投资规模较上年下降了人民币 2,505 亿元。 2020 年，保险公司资金配置整体保持以集合资金信托计划和债权投资计划为 主的配置模式，分别占比 58%、37%。直接股权投资和间接股权投资规模保持 稳定增长：2020 年直接股权投资和间接股权投资规模保持稳定增长，增速分 别达到 7%和 14%。

另外，不同规模保险公司的大类资产配置各有特点：投资资产规模在5000 亿 元以上的超大型保险公司更加偏好债券投资。超大型公司债券配置比例超过 45%，比保险行业总体债券配置比例高出 8.3 个百分点。超大型保险公司的期 限匹配压力较大，债券的配置可在一定程度上对其有所缓减。

投资资产规模在 1000-5000 亿元之间的大型保险公司，资产配置无显著类型 特征。大型保险公司债券资产配置占比约 25%，各类资产配置比例相对较为均 衡，无突出的结构性配置偏好。对于大型保险公司来说，集团公司的本级资金 相对集中地用于开展战略性股权投资，寿险、财险公司根据负债期限、收益、 流动性要求各异。根据公司战略发展定位、资源禀赋等因素的综合考量，各大 型保险公司的资产配置策略上有较大差异，加总后结构特征并不明显。

而投资资产规模在 100亿-1000 亿元的中型保险公司对另类资产配置有一定偏 好。中型保险公司在金融产品和股权投资上的配置比例均超出其他规模保险公 司，其中金融产品配置比例超过 20%，股权投资比例约占10%，均高于保险行 业配置比例。因为大多数的中型保险公司存在收益匹配压力，高于大型和小型 保险公司，另类资产相较传统的固定收益类资产有一定的流动性溢价，成为中 型保险公司的理想选择。

最后，小型保险公司倾向于配置更多公募基金和银行存款。首先，小型保险公 司面临收益匹配压力的比例较高，希望通过配置公募基金为其提供超额收益； 其次，小型保险公司因成立时间短、财力有限，无论是投资能力资格的获取还 是实际投资业务经验均处在建设阶段，使其银行存款配置比例较高。

行业资产负债管理情况与挑战

作为现代保险公司经营的核心环节，资产负债管理涵盖了公司的财务管理、战 略管理及风险管理等多个维度。对于资产负债管理的重视，是决定一家保险公 司是否能平衡增长目标、利润目标和风险限额，实现长期稳健经营发展的核心 能力。在新冠肺炎疫情全球蔓延、经济增速整体放缓、全球低利率环境等多重 因素影响下，我国市场利率也相应呈现出下降的趋势，在未来的一定时期内， 低利率将成为市场的常态。而利率下行的环境也对保险公司的资产端与负债端 产生了一定的压力和影响，这种压力和影响引发了对资产负债管理的新思考。 如何在正确认识大环境趋势的基础上，做好保险公司资产负债管理，对于推动 保险公司高质量发展至关重要。

近年来，现银保监会（原保监会）扩大了保险公司资金运用的渠道，放开了保 险产品的定价，同时实施了与国际接轨的风险导向的偿付能力体系（偿二代）， 加强了后端的风险管理。

同时，保险公司面临的环境也日趋复杂。再加上低利率的市场环境，保险产品 负债端成本居高不下，很多保险机构都被迫放宽自身的风险容忍度水平，投资 于更高风险的资产以获得收益的增长。这一过程带来了潜在的资产负债不匹配 的风险：一是期限结构错配，即“长钱短配”；二是投资收益率错配，资产的 投资收益率不满足保险产品的保证成本；三是现金流错配，投资现金流与保险 业务现金流的不匹配。如何在疫情常态化的背景下提高资产负债管理水平，战 胜低利率周期获得稳定的投资收益，是对保险公司运营管理能力提出的重大挑 战。

1) 期限结构匹配与利率风险

负债端方面，寿险公司保险产品的负债端久期较长，终身寿险、终身重疾险为 代表的长期保障型业务负债久期可达 15 年甚至 20 年以上。因此，寿险公司 资产负债的久期匹配本就有一定的压力。目前整个行业中，寿险公司的资产久 期显著短于负债久期，九成以上的寿险公司呈现“长钱短配”的特征。此外， 2018 年以来，监管层制定了一系列的监管政策，以保证保险行业回归保险本 源，控制风险。在回归保障理念的指导下，保险公司负债端的保障型产品和业 务价值性业务占比不断提升，负债久期逐渐拉长，从而一定程度上导致实际资 本降低，从而给保险公司的偿付能力带来压力。

资产端方面，我国目前资本市场投资产品的受限，对保险公司的资产负债久期 匹配提出了巨大的挑战。一方面，国内资本市场缺乏有效的金融衍生工具。主 流的负债驱动型保险公司的负债久期长达 10-15 年，而资本市场中相似期限的 资产以国债、地方政府债和政策性银行金融债等利率债权为主，极度缺乏其他 收益率更高的长久期资产。如何同时满足期限结构匹配与成本收益匹配，以及 如何在其中进行权衡，是寿险公司目前普遍面临的一个问题。另外，在目前信 用风险事件频发的大环境下，很多机构选择了通过压缩品种期限的方式来加强 信用风险管控，这也进一步加剧了保险公司整体的资产负债久期缺口问题。

从利率的角度上来讲，全球利率水平持续走低，长期收益率趋于平缓。而目前 在保险公司的资金配置运用中，债券投资的占比高达 30% 以上。在当前利率 下行的环境中，长期债券的投资收益大幅下降，投资收益空间被压缩，加大保 险公司资产负债久期匹配的难度。另外，在保险公司资产负债久期缺口的现状 下，利率的持续下行也会增加保险公司的再投资风险，对其长期盈利能力、偿 付能力等方面都会产生负面影响。

2) 成本收益匹配与利差损风险

在利率持续走低，市场缺乏优质资产的背景下，保险公司的新增投资和再投资 任务艰巨，成本收益匹配的压力剧增。保险资金配置的核心是长久期的固定收 益产品，伴随利率的下行，存款和债权类的绝对和相对收益率水平会持续下降。 安全资产收益的下降，使保险资产组合难以满足对于收益的要求，从而对成本 收益匹配造成挑战。而成本收益匹配造成的挑战，则会倒逼保险公司在资产端 通过投资高风险或高波动性资产博取高收益，从而在一定程度上增加了利差损 风险，或通过长钱短配来弥补收益率缺口，造成期限结构的不匹配，增加利率 风险。此外，2013-2014 年保险业集中配置的高收益非标产品、协议存款等资 产近年逐步到期，导致保险资金再投资压力增大，成本收益匹配的难度提升。 除了因利率下行导致的收益率下降，近年来固定收益资产的信用风险也呈上升 趋势，债券市场违约事件不断增多，一些发行时资质等级较高、信息透明的主 体也面临流动性紧张、无法兑付债券本息的困境。在经济转型、去杠杆和打破 刚性兑付的背景下，保险资金配置固定收益类资产面临的信用风险加大。另外， 随着保险行业内投资非标资产的比例不断提升，部分非标产品也隐含了信用违 约风险，信用风险敞口进一步扩大。作为保险资金配置的核心，固定收益类资 产信用风险的上升增加了资产负债成本收益匹配的难度。

权益市场在疫情的影响下也较前几年波动性加大，使保险资产配置的利差损风 险增加。保险公司在进行资产配置时，一方面主要通过固收类产品覆盖负债成 本，赚取固定利差；另一方面通过股票及基金类投资，提升投资收益率，增厚 利润。而作为保险投资提高利差收益的重要手段，股票及基金投资在目前的情 况下具有较大的不确定性，一定程度上增加了保险资产配置的波动风险，使其 难以满足保险公司对于风险和收益的共同要求，最终增加保险公司成本收益匹 配的难度。

从负债端的角度来看，由于保险资金负债成本具有较强的刚性，变动较资产端 相比更加滞后， 并未随市场利率下行而同幅度降低。在利率下降、信用风险上 升、疫情影响导致的资产端配置难度上升的情况下，负债端成本居高不下，会 导致保险资产负债匹配的难度进一步加大。而从寿险行业整体情况来看，产品 定价利率过高，高息长期年金产品仍然存在，长期资本回报率进入下行阶段， 未来将面临较大的利差损风险。

3) 现金流匹配与流动性风险

虽然保险行业整体面临的流动性风险较小，但是在当前利率持续走低、信用风 险上升和缺少优质资产的背景下，资产负债错配和成本收益风险若处置不当， 很可能会导致保险公司流动性的风险。近年来，随着保险资金投资范围和规模 的不断扩大，另类投资的规模和占比也不断上升。另类投资项目透明度与流动 性低，管理难度大，存在相关产品信息披露不规范、缺乏透明度、流动性低等 问题，可能会对流动性风险造成一定影响。再加上疫情也对保险业新保单发展 造成了巨大冲击，保费收入随之下滑，进一步暴露了流动性风险的问题。

另外，对于一些中小型寿险公司，其存量业务负债结构特点呈现规模小、久期 短的特点。其在资产负债匹配管理上水平偏弱，以资产驱动为主。虽然其期限 结构错配风险相对可控，但其成本收益匹配勉强接近负债成本，因而导致流动 性压力较大。并且目前中小型公司普遍处于转型时期，逐步开始转向负债端驱 动的路径。随着中小型寿险公司前几年快速发展时期积累的短久期业务的逐步 到期，长久期、低定价的传统险业务成为新单业务主力，销售端增长速度放缓， 一些中小型寿险公司在未来的几年内依然会面临流动性压力。

四、保险投资未来转型的机会

在同时面临宏观市场变化、监管环境变化、保险行业资金运用挑战的当下，寿险 业务转型的压力越来越大，保险公司的转型也成为了必然的选择。如何在面临各 种挑战的大环境中规避危机、把握机遇，成为各家保险公司关注的要点，我们在 这一章节中将从资金资产配置、数字化转型与绿色投资三个方面分析保险公司未 来转型的挑战与机遇。

保险资金资产配置的发展趋势

保险资金在金融市场正发挥着越来越重要的作用，其配置结构日趋多元，产品快 速发展，服务实体经济的能力与力度极大提升。但是保险资金同时也面临着复杂 的经济形势、金融同业竞争、资金规模与资金成本压力等内外部环境的艰巨挑战。 如何适应疫情与低利率的大环境，使保险资金回归保险本源，更好地服务实体经 济，成为未来保险资金资产配置发展的重要方向。

1) 资产端：稳定收益，增加久期，防范利差损风险

加大长久期债券配置，配置低风险、长久期、具有免税效应的国债，以及高收 益的地方政府专项债和中小银行的二级资本债，将成为未来债券投资的主要方 向。在新冠肺炎疫情对全球经济的冲击下，全球各主要央行将在未来长期维持 低利率水平。中国的总体利率水平自2019年以来已运行在底部区域。此外，考 虑到信用债逐渐打破刚性兑付、违约风险增加，保险公司需要对现有的固定收 益配置结构进行调整，增加期限长、风险低、收益率适中的长期信用产品配置 比例，进一步加大符合配置需求的基础设施债券、低风险企业债、优先股以及 金融产品的配置力度。实际上，很多保险机构已经判断利率将长期下行，进行 了长久期利率债和高等级信用债的配置，大幅买入长久期利率债、地方债、高 等级信用债及非标资产。例如，30年地方债的税前收益率达到5.2% - 5.4%的 水平，能较好地满足保险资金的配置需求。随着国内疫情好转以及货币政策宽 松不及预期，市场出现了较大幅度调整，收益率水平已经回到疫情前水平。这 为保险资金提供了机会，买入性价比高的超长期利率债、地方债、高等级信用 债等优质资产，在拉长久期的同时，使固定收益资产的收益率稳定在相对较高 的水平。

优化权益类投资结构，在配置收益率具有相对优势的固收品种同时，做好核心 权益资产的布局，进行提前选择和投资。保险行业长期和稳定的负债属性决定 了其能够坚定践行价值投资理念。保险资金的稳定性，使得其能够承担短期的 波动以获得长期超额回报。在市场日趋成熟的背景下，险资有望更好地发挥其 长期配置的优势，与优秀的上市公司共同创造价值。另外，险资配置权益资产 也有助于优化资源配置、提高市场效率、发扬价值投资精神，有助于金融机构 服务实体经济，充分发挥长期资金的作用，助力经济结构转型，亦有利于提高 市场稳定性和流动性。

在传统投资资产不确定性增加、超额收益获取难背景下，考虑增加长期资金配 置低流动性、高收益的另类资产所占比例。从国际经验上看，自2008年金融危 机以来，国际大型保险机构为了应对长期的低利率环境，不约而同地增加了另 类资产的配置。根据欧洲央行的统计，2019年，欧洲保险机构的另类投资占比 为9.6%，同比增加0.7个百分点。近年来，另类投资在保险资金中发挥的作用 越发凸显，以直接提供项目融资的方式，降低了企业和社会的融资成本，有效 促进了以直接融资为主的经济融资模式的发展。此外，由于另类投资的过程简 单透明，保险资金的交易对手大部分为AAA以上的大型央企或行业龙头企业， 保险机构从而在充满不确定的市场环境中控制信用风险。

2) 负债端：优化结构，降低成本

优化产品结构，在保持市场竞争力的同时，合理设置保证收益水平。保险公司也 需要加快产品转型，为了适应市场变化和公司发展，保险公司亟须升级产品结构， 从完善保障型产品、定制特色化产品等方面入手，尽可能发掘产品的潜力，以满 足消费者对保险产品多元化的需求。保险公司可以提高保障型产品的占比，使保 险产品脱离对利差的高度依赖，回归保险的互助本源，提高整个行业应对利率环 境变动风险的能力。参考日本的保险行业，在经历了长期的低利率环境之后，人 身险公司的业务重心从储蓄理财型产品转变为了纯保障型产品。日本生命保险协 会的统计显示，定期寿险、终身寿险以及固定年金三类产品占所有新单保费收入 的80%以上。整个日本寿险行业的盈利模式发生了转变，90%的收益都来自于死 差，近年来更是实现了费差的正贡献，摆脱了对利差的依赖。另外，在市场快速 迭代的当下，保险公司应当努力提升自身产品定制开发与迭代更新能力，缩短产 品的创新周期，以及时推出高质量产品满足用户需求。除了单个创新型产品的开 发，保险公司还可以通过开发多维度产品并附加服务权益的方式，针对不同应用 场景和客户需求，进行保险产品的定制或根据不同产品进行灵活的搭配组合。从 而满足客户的个性化需求，摆脱当前市场上较为严重的产品同质化局面。

强化成本费用管理，提升经营能力，通过加强数字化运营等手段，降低运营成本。 债券市场利率下行、非标资产收益率的下行以及广泛存在资产荒，保险机构只能 下调资产收益率预期。然而，保险机构的负债成本并未随市场利率的下降而降低， 利差损风险巨大，面临负债成本刚性与资产收益下行的双向挤压。保险公司可以 通过数字化转型等方式，利用新技术，降低经营管理成本，并寻求新的利润增长 点，增加产品附加值，保障公司利润，增强应对当前复杂多变经济环境的能力。 保险公司应主动探索与互联网、物业、医疗、保健等产业的多样化合作模式，努 力实现范围经济。积极与政府部门合作，争取资金投入、税费减免、财政补助、 社会融资等一系列优惠政策的落实，延长产业链，进而增强抵抗风险的能力。

3) 资产+负债：加强资产负债匹配管理

加强资产和负债双向协同，在资产配置中不断优化资产负债匹配机制。通过资产 端与负债端的互动，实现动态、可持续的匹配。

主动调整产品策略，坚持稳健为主的产品定价策略，严格防范产品定价风险和利 差损风险。建议定价预定利率要综合考虑市场竞争与投资回报率，更加关注投资 收益水平和利差损风险；产品设计时，充分考虑资产与负债现金流特点，借助免 疫理论，防范利率风险；审慎开发高预定利率产品，增强抵御利率风险的能力； 控制负债成本，保持分红和结息水平合理化；基于不同利率假设，加强情景分析 和压力测试。

要根据负债端所面临的市场变化，主动优化大类资产配置，调节资产久期，减少 保险资产与负债在期限、收益和风险上的错配。大类资产的配置不能完全依赖模 型优化计算给出，需要吸收融合投资策略规划，有目的性地解决特定问题。为提 升资产负债的久期匹配，倾向于投资长久期的国债和金融债；为提升净投资收益， 获取风险和流动性溢价，倾向于投资非公开市场标的，如不动产、PE等，同时 由于另类资产跟其他资产的相关性相对比较低，可以起到分散风险作用；选取票 息收益比较高且信用等级比较好的品种，如协议存款、私募债、金融产品、优先 股等，为整个投资组合提供稳定现金流。投资策略规划更多地偏向于定性，基于 对未来市场的判断和公司自身存量资产的情况和未来战略规划，确定一个大致的 投资范围，框定组合优化的范围。相比单纯基于资产风险收益假设量化模型得出 的优化组合，这样的优化组合更加符合实际情况。应避免模型优化结果过于集中 配置在少数风险收益比较高的资产类别上，那样无法做到真正的风险分散。

以全面风险管理为核心，在资产配置中贯彻风险管理策略。资产负债管理理念的 贯彻，需要建设良好的内控环境。内控环境的建设，同样也需要先进理念的保障。 内控制度的建设与执行需要发挥工作人员的主观能动性，对资产负债管理的重要 性认识不足，则不可能充分发挥制度应有的功能。保险公司需要从管理层面开始， 与投资管理部门、负债端部门等其他相关部门形成重视资产负债管理、主动配合 执行资产负债管理制度的管理氛围。利用培训和宣导等方式，引导相关人员有意 识地、主动地执行各项制度。

保险资产配置的考核中纳入风险指标，建立基于风险调整和资本回报的投资业绩 评价管理体系，形成持续对资产和负债管理相关策略执行与监控的正反馈，最终 对资产负债管理的有效实施提供有力保障。将风险纳入收益率考核，需要着重考 虑负债端要求，尤其对于保险资金，从净收益、总收益、综合投资收益等多方面 考核。着重考核风险调整后的收益与收益率，增设VaR、使用时间加权回报率等 风险监测指标，并将监测分析结果在资产负债管理委员会中汇报。

总的来说，我国保险资产配置面临着巨大的机遇与挑战。我国保险市场潜力广阔， 当前我国保险的深度密度均未达到世界的平均水平。《前瞻经济学人》数据显示， 2020年中国保险深度（原保险保费收入/ GDP总值）为4.45%，低于全球平均值 7.3%（预测值），2020年中国保险密度（人均保费）为441.01美元/人，全球平 均为819.99美元/人，依然有不小差距。另外，随着我国经济增长，居民收入不 断增加、财富保障意识逐步提升，加上我国人口结构向中老年化过渡，社会养老 压力加剧，第三支柱养老金融需求广阔。保险行业的发展前景为保险资金的运用 提供了保障，为保险资产配置带来了机遇。同时，当前经济环境存在的极大不确 定性与后疫情时代下市场环境的预期，也为保险资产配置带来了巨大的挑战。

数字化转型趋势

除了保险资金资产配置，疫情也令保险行业对数字化转型的重要性和迫切性有 了更为深刻的认识。一方面是因为疫情常态化使得线下业务的运营受阻，保险 同业需要依靠线上运营的方式，或者依靠新兴的技术手段尽快恢复稳健运营； 另一方面是因为数字化运营在成本及效率上具备绝对优势。

1) 数字化转型是保险行业高质量发展的必然选择

近年来，我国政府大力推动大数据技术产业创新，发展以数据为关键要素的数 字经济，从“十二五”的提高信息化水平到“十四五”的建设数字经济规划， 我国对数字经济的政策逐步深化。而随着宏观经济进入新常态，建设“数字中 国”、发展“数字经济”也成为国家重点战略，而作为“数字经济”的重要组 成部分，保险行业的数字化转型也逐渐被提上日程。

另外，在新冠肺炎疫情的大背景下，数字经济成为撬动全球经济的新杠杆，保 险行业数字化转型诉求更为强烈。提高核心能力创新水平，重塑竞争优势，实 现高质量发展，是保险公司的在抗击疫情以及经济新常态下的重点目标，而数 字化赋能可以升级优化保险公司的成本结构和业务效能，从而实现降本增效， 深化供给侧结构性改革。因此，数字化转型是保险行业在新常态下高质量发展 的必然选择。

2) 保险行业数字化转型的现状与挑战

目前，我国的保险行业处于数字化转型发展初期，数字化转型任重而道远。保 险行业本身数字化转型起步较晚，自身转型能力不强，缺少相关人才、相关经 验，数字化基础较差，各业务端数字化转型不协调、不统一。很多保险公司尚 未设立数字化转型的负责人、负责部门，其数字化投入有限，机制不够完善。 另外，大部分保险公司特别是中小型保险公司，其从内部的信息管理、产品开 发定价，到外部的渠道销售，都存在着数字化不普及的问题。因此，我国保险 行业整体的数字化转型目前还处于一个初级的状态，数字化能力亟待提升，以 渠道应用场景为例，在互联网保险的驱动下，近年来（2019-2021年） 保险业 务线上化渗透率只维持在6% - 9%左右，且增速较慢，传统的线下化渠道模式 仍为主流，数字化发展仍有较大提升空间。

从目前数字化转型的进程和现状来看，数字化转型对传统保险公司提出了如下 几个挑战：首先是做到内部与外部数字化构建并重，建立企业与客户、企业间 以及企业内部各业务的链接，解决业务效率低、成本高、业务增长出现瓶颈等 问题；其次是进行信息的共享与整合，推进中台化、云化，数据中台通过信息 的共享整合，解决目前不同部门间的数据孤岛问题，快速扩展、快速响应前端 需求变化，驱动业务发展和创新；再次是对新技术的应用，保险公司需进行全 方位新技术应用探索，包括从信息识别、共享经济、可视化技术、智能家居、 可穿戴设备、预测性分析、数字技术平台、区块链服务等方面进行创新和探索； 另外是数字化统筹建设的实现，从而发挥集团优势，追求协同效应；此外，保 险公司还应在数字化转型中做到组织与机构的变革，设立相关部门，将 IT 部 门职能向主动创新引领转变，构建数字化发展长效机制；最后是在数字化进程 中建立与外部金融服务公司、科技公司的合作，从而了解行业先进经验，多渠 道增加技术触点。

除了保险公司自身数字化转型提出的需求与挑战，外部的监管规则对保险公司 的数字化转型也提出了要求。最近偿二代二期新规的实施，给保险公司资产端 带来了数据治理的更高要求，也对保险公司的数字化提出了挑战。二期规则下， 资产端字段需求增多，穿透计量要求需对直接持有和间接持有的所有资产进行 穿透相关的标签化处理。这要求保险公司进一步推进完善数字化机制，加强数 据治理，从而明确资产分类，满足资产数据的准确性、颗粒度要求。另外，偿 二代二期新规也迫使保险公司加大投入IT系统开发。偿二代二期中的穿透计量 对资产数据的时效性要求高，纯手工计算、线下数据储存难以保证穿透质量、 难以支持准确计算和后续分析测试，同时还会带来非常高的人力成本和时间成 本。因此，保险公司数字化的数据库及计量分析系统的建立和完善成为满足偿 二代二期监管规则的必要条件。

3) 保险行业投资数字化转型策略

在自身发展需求和外部监管动力的共同推动下，保险公司未来的数字化转型主 要策略体现在数据优先、应用升级和机制建立这三个方面。首先是数据优先， 通过进行数字化信息系统的建设，整合多方数据源，从而建设统一的数据平台， 将现有业务数字化。然后是应用升级，在数据平台的基础上进行应用规划，优 化数据平台，在智能投研、智慧投资、算法交易、工业化投研平台建设、数字 货币投资五大领域赋能投研和投资管理，从而打造统一的资产管理科技平台， 提升投研和投资管理能力。最后是机制建立，通过设立数字化转型的负责人、 负责部门，设立激励机制来推动保险公司数字化转型的进程。通过建立数字化 工作流程，提升中后台管理专业性和运营效率，建立一套系统性方法，在资产 获取环节、投资管理环节、资产运营环节三方面推动数字化改造，提升效率、 降低差错率、提升员工体验。

除了自身的数字化转型之外，保险公司还可以进行金融科技的数字化开放与创 新。通过与非传统数据提供商紧密合作，识别多类数据源，进行多方投资研究， 形成投资洞见。通过使用智慧投资决策工具，集成数据，利用分析学和大数据 方法来分析数据，交叉参照数据源，支撑投资决策。通过应用人工智能驱动的 投资方式，开发人工智能或机器学习交易算法，优化资产配置。

绿色投资

除了资金资产配置与数字化转型外，绿色投资也是未来保险资产管理的一个主要 方向。在保险资金迫切需求新的投资领域的当下，绿色投资以长期性、稳健性的 特点，成为未来长期确定性趋势。同时，绿色投资的长期特点与资金资产配置中 对长久期产品的需求完美匹配，而绿色投资中对数据信息的积累、标准化、充分 披露等问题的要求也与保险公司数字化转型的需求不谋而合。

1) 绿色投资的重要意义

绿色金融是指为支持环境改善、应对气候变化和资源节约高效利用的经济活动， 即对环保、节能、清洁能源、绿色交通、绿色建筑等领域的项目投融资、项目运 营、风险管理等所提供的金融服务。而绿色金融也包含了两层内涵：一是金融业 如何促进环保节能和经济社会的可持续发展，二是金融业自身的可持续发展。近 年来，随着我国金融体系建设的进行，绿色经济逐渐成为国家经济发展战略，从 2015年的《生态文明体制改革总体方案》、2016年的《关于构建绿色金融体系的 指导意见》到如今的《保险业聚焦碳达峰碳中和目标助推绿色发展蓝皮书》，无 一不展示了绿色金融体系的建设在国家经济建设战略目标中的重要地位。

国际上这几十年来也一直存在着绿色投资的理念。2006年，联合国发起倡导的责 任投资原则组织（UN PRI）将全球各地资产所有者、资产管理者以及服务提供商 组成国际投资者网络。截至2020年8月，已经有超过3000家机构签署PRI，所管 理的资产规模超过103.4万亿美元。其中，共有49家中国本土机构加入PRI。PRI 倡导ESG投资，即考察环境影响、社会责任、企业内部的公司治理三个方面的绿 色投资。通过将环境影响、社会责任、公司治理三个因素纳入到投资决策中的 ESG投资，是一种期望在长期中带来更高投资回报率的新兴投资策略。当前海外 与ESG相关的指数产品众多，且近年收益率情况表现均较好：一方面高盛将ESG 纳入投资策略框架，看好ESG投资的发展前景，另一方面新兴市场MSCI-ESG指 数超额收益明显。作为更加关注长期稳定的投资回报的投资方式，ESG投资与保 险机构养老基金等长期投资机构的投资理念高度契合。

2) 保险行业绿色投资现状

保险行业作为绿色金融中重要的一环，也一直践行着绿色投资的理念。保险监 管部门下发的《保险资金间接投资基础设施项目管理办法》《保险资金投资股 权暂行办法》等系列文件中明确规定，保险资金投资要承担社会责任，恪守道 德规范，充分保护环境，做负责任的机构投资者，不得投资不符合国家产业政 策，高污染、高耗能、未达到国家节能和环保标准、技术附加值较低等企业或 项目。而在近期（2021年6月11日）由中国银保监会、浙江省人民政府在浙江 杭州召开的“聚焦碳达峰碳中和目标 加快发展绿色金融”推进会上，也强调了 银行业保险业应积极支持生态文明建设和绿色低碳高质量发展，加快发展绿色 金融，为实现碳达峰碳中和目标贡献金融力量。

除了监管要求，我国的保险行业也一直致力于绿色可持续投资的理念宣导，从 中国证券投资基金业协会的《中国保险资产管理业绿色投资倡议书》，到“保 险业ESG投资发展论坛”，我国的保险行业一直将绿色投资作为未来发展的必 然趋势，以此来进行宣导和推动。除了理念宣导，绿色投资的理念也逐渐贯彻 进监管规则中。银保监会公布的偿二代二期第三次测试稿中，针对支持碳减排 项目的绿色债券设置了利差风险的调控特征系数，通过对绿色投资设置监管优 惠的方式推动保险公司绿色投资的实行。而作为推动的效果，近年来一些头部 的保险公司也开始带头深入践行绿色金融理念。

以平安集团的ESG投资为例，保险公司的绿色投资主要体现为以下几种形式： 第一是通过助力保险的杠杆作用来服务实体经济和绿色转型，利用保险公司的 优势，推动行业标准的制定和提高，从而提升投资行业的水平，最终反馈回保 险公司本身。平安于2020年8月设立了国内首家慈善共同基金信托计划，联合 多家知名基金会，通过建立市场化、商业化的管理模式，借助专业化、精细化 的投资，推动慈善资产安全高效地保值增值。截至2020年底，平安信托已成功 成立三期慈善共同基金信托，规模总额人民币3.07亿元。另外，平安还助力黄 河流域生态保护示范区建设，为黄河流域生态保护和高质量核心示范区建设项 目承接方制定了险资流贷、直融工具、并购型票据、优质企业债、托管加代发 薪加房产按揭等全套服务方案，总融资额人民币200亿元。

第二是绿色能源、绿色清洁能源等公司的股权投资，逐渐增加符合绿色投资理 念相关行业的投资，同时减少高污染高排放行业的投资比例，从而慢慢实现碳 中和、碳达标的绿色投资目标。2020年，平安信托完成北清清洁能源投资有限 公司达10亿元规模的股权投资，投资资金将优先投向西藏、内蒙、陕西、河北 等6-7个贫困地区的光伏、风力电站建设，项目投产成熟运营后预计累计将为 当地政府带来1500万元/年的税收收入。截至2020年12月，北清投资光伏/风电 运营规模超过3GW，储备项目规模约2.5GW，储备供热面积约3亿平方米，位 于国内同领域前列。

第三是投资绿色金融相关的指数基金。这类基金通过考虑绿色金融相关的因素， 将这些因素纳入量化考量范围，从而编制符合绿色投资理念的指数并作为基金 发行。国际上已经有较成熟的解决方案，比如MSCI ESG指数。

3) 保险行业绿色投资问题与分析

虽然近年来保险行业绿色投资的规模在不断提升，但是绿色投资与负责人投资 的理念仍未完全贯穿到整个投资决策的过程中。目前保险行业的绿色投资还存 在着如下几个问题：首先是保险公司对绿色投资的认知、重视和资源投入不足， 特别是在董事会和组织方面的资源投入不足。目前，企业对ESG绿色投资的重 视和认知还主要停留在政策层面，急需将认知转变为行动，把政策变成具体举 措，长期关注实际效果；其次是信息披露不充分，绿色投资相关的数据质量特 别是定量化的数据可比性较差。绿色投资及评价高度依赖于信息披露，而信息 披露与重视程度高度关联。现有数据信息不足，特别是缺乏定量及可比性；再 次是国内对ESG评价的专业整合能力还不能满足市场需要，不同行业和地区间 数据的可比性、相对重要性的判定（权重选择）、整合方法的科学性不足。

除此之外，在ESG绿色投资实际的应用过程中，还存在着投资者与股东间的指 标冲突。投资者追求的是财务回报，非财务指标最终要通过影响财务指标来影 响其投资业绩，所以如何平衡财务指标和非财务指标，就成了非常重要的问题。 对于投资者而言，是以股东的视角来看待企业，追求股东回报。但绿色投资视 角是将公司看做通道与节点，要实现社会和环境责任，是从全人类的视角，追 求环境、社会和经济的可持续性。而践行绿色投资，不仅是为了投资和经济财 务绩效，而是希望在投资过程中引入绿色投资理念和评价标准，来推动整个社 会更加关注可持续发展这一概念。

五、结语

本次报告描述了疫情常态化下的保险投资新格局，即便没有疫情，保险投资也面临着新的格局。疫 情放大了经济和宏观市场变化对投资的影响，对保险投资提出了更严峻的考验。宏观市场的变化、 监管环境的变化、保险行业的资金运用是保险投资经营环境的基础，保险投资的最终目标是为了支 持产品和负债端的发展。

展望保险投资未来转型的方向，面对充满不确定性的发展环境，保险投资需要不断地调整，去匹配 瞬息万变的市场格局。保险投资需要从自身角度出发，提升投资能力，加强风险管理，为负债端提 供足够的支持。

保险投资需要继续保持稳健的投资风格，优化权益类资产配置，重视另类投资。负债端也要同资产 端一道，优化结构，实现动态、可持续匹配。数字化转型方面，根据安永的观察，保险投资的数字 化建设与其他金融机构相比仍然比较薄弱。保险公司需要从投资研究、投资管理、风险控制等几方 面着手，提升数字化能力，实现精细化的投资经营。另外，未来，保险投资需要秉承绿色投资理念， 把握ESG投资的发展趋势，响应国家政策号召，发掘新的投资机会，提早进行布局。

风正时济，自当扬帆破浪；任重道远，还需策马扬鞭。疫情过后的“十四五”时期，是我国成功开 启全面建设社会主义现代化国家新征程、向第二个百年奋斗目标进军的重要战略机遇期，是保险行 业全面发展、不断迈进的关键时期。面对不稳定性不确定性明显增加的发展环境，要深刻认识我国 社会主要矛盾变化带来的新特征新要求，深刻认识错综复杂的国际环境带来的新矛盾新挑战。保险 机构应当乘势而上，在危机中育先机、于变局中开新局，把握宝贵的发展机遇。以识变之智、应变 之方、求变之勇，构建保险投资新格局。

编辑：未来智库