2025年审批视角看城投：城投供给收缩与审批放缓之下的几点关注

1.注册情况：城投注册额度明显下降

11 月，城投平台注册额度明显下降。本月交易所的注册规模明显下降，DCM 的注册规模明 显下降，具体表现为：交易所完成注册城投债的计划发行规模为 910 亿元，前值为 1868 亿元，DCM 完成注册城投债的计划发行规模为 1296 亿元，前值为 2065 亿元。本月整体注 册明显下降。

分行政层级来看，省级、市级、区县城投的注册规模均有明显下降。省级城投的注册项目 拟发行规模，由上个月的 631 亿元下降至 130 亿元；地级市城投的注册项目拟发行规模， 由上个月的 1302 亿元下降至 916 亿元；而区县级城投的注册项目拟发行规模，由上个月 的 2000 亿元下降至 1160 亿元。区县级城投债在各行政层级中的三个月移动平均比重持续 上升至 48%的水平。

分区县资质来看，弱资质区县注册规模持续下降。预算收入在 50 亿以下的区县级平台债 券注册规模为 305 亿元，前值为 408 亿元，三个月移动平均比重下降至 35.5%。

分省份来看，11 月江苏、广东、北京等区域的规模环比明显下降。江苏、广东、北京等区 域的规模环比明显下降，浙江、重庆、四川的规模持续下降，江苏、浙江、重庆的规模下 降主要来自区县级；山东、山西、福建等区域的规模环比小幅上升。

2.审批反馈：城投债券审批边际放缓

11 月，城投债券的 DCM 和交易所审批节奏均有放缓。分发行场所来看：本月 DCM 注册有 效样本券 314 只，较上月有小幅上升，而交易所样本券 91 只，较上月有小幅上升。总体 来看，DCM 平均反馈次数为 2.3 次，前值为 2.5 次，交易所反馈为 4.0 次，前值为 3.7 次； 从不同发行场所的城投债平均反馈天数来看，DCM 反馈时间上升至 41.5 天，前值为 40.6 天，节奏略微放缓；交易所反馈时间下降至 87.0 天，前值为 70.0 天，节奏明显放缓。

分发行方式与层级来看，公募城投公司债的反馈节奏在地级市和区县级均有明显放缓。公 募的城投公司债中，地级市的反馈时间有明显增加，区县级也有明显的增加；私募的城投 公司债中，地级市的反馈时间明显增加，区县级的反馈时间亦小幅增加。

分省份来看，江西、陕西、广东等地的审批节奏明显放缓。从读数来看，山东、湖北、河 北等地的审批节奏小幅加快，山东、河南、河北区域的审批速度持续小幅改善；而江西、 陕西、广东等地的审批反馈天数明显拉长，四川、广东区域延续审批速度放缓的趋势。分 行政层级来看，浙江、四川、江西的地级市平台审批节奏明显放缓；而河南的地级市以及 山东、四川的区县级平台审批节奏明显提速。

分区县资质看，弱资质区县平台债券的审批节奏有所提速。本月，一般预算收入在 50 亿 元以下的区县平台反馈天数为 63.3 天，前值为 72.6 天，低于去年的均值。一般预算收入 在 50-80 亿元的区县平台，债券的审批节奏均有明显提速；一般预算收入在 100-300 亿元 的区县平台，债券的审批节奏均有所放缓。

3.终止发行：终止项目规模明显下降

11 月，终止项目规模明显下降。本月被终止的城投债拟发行规模由 125 亿元下降至 47 亿 元，终止项目数量由 6 个降低为 3 个。区县级城投债终止规模明显下降，其三个月移动平 均占比下降至 41%；市级终止项目规模明显下降，省级没有终止项目。弱资质区县（地方 预算收入 50 亿以下）终止项目数量的三个月移动平均占比连续下降至 12.5%。

分省份来看，城投平台终止项目主要出现在贵州、湖北、新疆。贵州、湖北、新疆的城投 平台终止项目规模相对较大，新疆的终止项目主要在区县级平台，贵州、湖北则是主要受 到地级市平台的影响。

4.研究结论与建议

综上所述，11 月份城投债券审批呈现出注册额度明显下降，审批节奏边际放缓且终止项 目规模明显下降的特征，整体融资节奏持续放缓。具体来看，城投注册方面，注册额度明 显下降，省级、市级、区县城投的注册规模均有明显下降，弱资质区县注册规模持续下降； 城投审批方面，DCM 和交易所审批节奏均有放缓，公募城投公司债的反馈节奏在地级市和 区县级均有明显放缓；终止项目方面，终止项目规模明显下降。 11 月注册额度下降、审批节奏放缓，后续城投债整体供给将继续保持低位。同时，临近 2025 年末，政策层面的退平台推进和化债向纵深发展，弱资质、弱区域城投的发债难度有 提升。此外，境外融资趋严，点心债等境外发行规模或随之下行，进一步压缩整体供给。 城投供给收缩、审批放缓的背景下，需要关注以下几个方面：1）此前终止项目集中区域 的弱资质平台的流动性风险；2）弱资质城投境外债的发行情况及其债务负担；3）退平台 节奏加快的背景下城投平台的独立偿债能力；4）市场对转型后城投平台的信用定价方式。