2025年海外市场2026年度策略：云开雾霁，科技擎旗

一、 市场回顾： MAGA 政策框架确立，黄金领涨美元走弱

1.1 资产回顾：黄金领涨，美元走弱，全球权益普涨

2025 年，特朗普政府强势推进以“美国优先”为中心的 MAGA 政策框架落地，美国政策、全球贸易、地缘政治等多领域 扰动明显增加，成为影响全球资本市场的关键变量之一。在此背景下，全球资产波动加剧，黄金领涨，美元走弱，权益资 产普遍上涨，债市震荡分化。具体如下： 商品表现分化，黄金领涨，原油下跌。年初以来，截至 12 月 5 日，伦敦现货黄金上涨 62.5%，WTI 原油下跌 16.2%。 汇率市场最大的变化在于美元走弱。受美联储降息预期、特朗普政策风险等因素影响，2025 年美元指数上半年持续走弱、 下半年维持震荡，全年累计下跌 8.8%。 全球权益市场普遍上行，以亚太为代表的新兴市场相对占优。亚太市场涨幅靠前，韩国综合指数、创业板指、恒生指数、 日经 225 的涨幅在 26%-71%；美股波动上行，科技板块继续占优，纳斯达克、标普 500 指数分别上涨 22%、17%。 中外债市震荡分化。年初以来10Y 美国国债到期收益率累计下行 44.0bp，10Y 中债国债到期收益率累计上行 17.3bp。

1.2 政策回顾：“美国优先”政策框架确立

特朗普政府执政近一年以来，围绕“美国优先”（MAGA）的经济政策框架已从其竞选承诺逐步转化为实质落地。即，通 过财政、关税、货币、产业等全方位的政策，推动“制造业回流”和“债务可持续”两大中介目标，以支持实现美国经济 增长、就业稳定、贸易平衡等经济目标。具体如下：

关税政策变动频繁，市场从恐慌到钝化。2025 年以来，特朗普为促进贸易平衡、推动制造业回流，分三阶段落地了多类关 税政策。第一阶段为特朗普上任后至 3 月，主要以移民或芬太尼为由，对部分国家及部分行业加征关税；第二阶段为 4 月 至 7 月，特朗普援引《国际紧急经济权力法》（IEEPA），对全球征收普遍性的“对等关税”，形成关税 1.0，并不断威胁调 整税率；第三阶段为 8 月以来，特朗普全面修改关税税率，形成关税 2.0。其后，特朗普政府对各类关税进行了一系列调整。在关税落地过程中，特朗普反复威胁大幅抬升关税税率，为贸易谈判施压。市场一度陷入恐慌。但最终关税落地时，适用 税率常常远低于威胁税率，此后关税政策也逐渐稳定，市场对关税的反应也逐渐钝化。

特朗普 IEEPA 关税可能违法，最终结果尚不明确。2025 年 5 月 28 日，美国国际贸易法院（CIT）裁定 IEEPA 关税违法， 涉及的关税主要包括所谓“对等关税”，以及“芬太尼”关税。 特朗普上诉后，美国巡回法院于 8 月29 日再次裁定 IEEPA 关税违法。目前，相关争议已上诉至最高法院，最终审判结果仍不确定。 不过，即便最高法裁定 IEEPA 关税违法，特朗普仍有其他方案可用。根据宾夕法尼亚大学沃顿商学院预算模型（Penn Wharton Budget Model）测算，特朗普关税在 2026-2035 年期间大约能带来 2.7 万亿美元的增量收入。因此，即便败诉， 特朗普仍可能援引其他法条推动关税落地。如 1930 年《关税法》，1962 年《贸易扩张法》第 232 条，1974 年《贸易法》 第 201 条、301 条、112 条等。此外，特朗普还可以通过国会修改法律，确保关税实施。

财政政策方面，特朗普延续了里根政府以来的共和党式施政思路，侧重通过大规模减税促进经济活力。其具体措施则集中 于 7 月 4 日签署生效的 《大美丽法案》。《大美丽法案》涵盖了税收、社会福利、国防、政府事务、债务上限等多方面的内 容，主要可概括为三方面： 第一，居民与企业减税。仅延长与新增 TCJA 的个人、企业税收条款就将使未来十年财政赤字增加 5.326 万亿美元，为法 案核心条款； 第二，增加国家安全相关开支。体现在军事、国土安全和政府事务部门开支有所增加，二者负责共和党纲领所支持的国防、 移民政策执行。 第三，削减其他开支。主要包括疗保健支出削减、废除或削减《通胀削减法案》（IRA）中的清洁能源税收优惠，以及削减 卫生、教育、劳工和养老金等方面的补贴，旨在为减税和增支腾挪财政空间。 短期来看，《大美丽法案》对经济的提振效果明显。一方面，减税前置、福利削减后置有助于在短期内增加居民可支配收入， 维稳消费增长；另一方面，大部分企业税惠条款现已生效，短期有助于提升企业现金流，提振企业投资意愿。 但是，长期来看，《大美丽法案》对未来十年经济的累计提振效果有限。据国会税收联合委员会、美国企业研究所、税务基 金会预测，截至 2034年，法案将分别提升美国 GDP累计增速 0.4%、0.5%（前5年增长0.6%，后5年增长 0.4%）、1%， 而宾夕法尼亚大学预算模型则预测对 GDP 的累计拖累将达 0.3%。

《大美丽法案》将显著增加美国政府赤字规模和债务压力。据CRFB 测算，2034年《大美丽法案》将导致美国财政赤字占 GDP 的比重从 2024 年的 6.4%上升至 7.1%左右，比单纯延长 TJCA 部分条款所导致的赤字水平高出近 1 个百分点，比财 政部长贝森特提出的 3%目标则高出一倍多。同时，法案将在十年内额外增加利息成本约 7000 亿美元，加速美国每年利息 成本的上升趋势。CBO 预计美国债务利息支付额从 2025 年的 1 万亿美元左右升至 2034 年的 1.7 万亿美元。虽然特朗普试 图通过其他方式增强债务可持续性（如关税以及“两房”私有化），但其效果恐难抵消《大美丽法案》导致的赤字扩大化。

货币政策方面，特朗普政府希望降低利率以刺激经济、降低债务成本，并倾向弱美元以缩小贸易逆差并促进制造业回流。 因此，上任伊始，特朗普不断对鲍威尔进行施压，尝试推动美联储加速降息。然而，2025 年以来美国就业市场韧性较强， 且关税抬升通胀的风险不容忽视。美联储主席鲍威尔强调美联储将坚定维护自身独立性。最终，年内美联储直到 7 月非农 不及预期且 5、6 月数据大幅下修后，才重启降息。

产业政策方面，特朗普主要通过扩大投资促进产业发展，并通过各类手段驱使产业回流。具体而言，一是撤销部分拜登时 期的绿色能源支持政策，大力推进传统能源生产、投资，并促进 AI、航空航天等产业创新。二是，通过关税及贸易协定条 款，扩大外国对美投资，并促使海外制造业回流。 此外，7 月 23日，美国公布《赢得 AI 竞赛：美国 AI 行动计划》，标志着美国 AI 战略导向从以“去监管”为主转为“系统 性”布局，构建 AI 方面的“美国优先”霸权蓝图。该计划围绕三大核心支柱构建，分别为：一是加速创新。核心内容是为 私营部门移除监管障碍，并确保 AI 发展符合政府的价值观导向。二是建设美国 AI 基础设施。核心内容是加速建设数据中 心、芯片厂、能源网络等物理“硬实力”，确保算力优势。三是引领国际 AI 外交与安全。核心内容是将美国的技术优势转 化为地缘政治影响力，构建以美国为核心的全球技术联盟，并遏制竞争对手。除三大支柱之外，计划还辅以一系列具有强 制性和时限性的量化目标。

二、 美国市场：政治、产业周期共振，支撑经济温和上行

2.1 全球经济：贸易冲突尘埃渐落，全球经济温和增长

展望 2026年，全球经贸格局相对明朗，经济有望维持温和增长。2025年全球贸易秩序受到冲击，4月美国对全球加征10% 基础关税，8 月美国进一步落地针对多国的对等关税，国际货币基金组织预计关税政策将导致全球经济增长在 2025 年下半 年放缓。为应对贸易环境变化，多数国家与美国逐步达成贸易协议，关税水平有所调降，部分国家亦试图通过财政扩张、 汇率贬值等缓冲关税影响。在此背景下，2026 年全球经济有望温和增长。 然而，经济下行风险依然存在，可能在于以下三方面：一是全球贸易格局新常态下，供应链扰动仍在，对企业生产布局与 运营效率构成压力；二是包括主要发达经济体在内的许多国家面临严重的财政压力，赤字高企与债务累积可能增加整体经 济脆弱性；三是 AI 等相关资产行情波动、部分经济体央行独立性面临挑战，可能对宏观政策效能与金融稳定构成潜在威胁。

2026 年，美、欧经济均受关税负面影响，但美国额外受降息、强劲 AI 投资双重支撑，经济更显韧性。关于欧元区经济， IMF 、OECD 均预计 2026 年欧元区经济较 2025 年小幅放缓。一方面，OECD 预计欧元区已无进一步降息的空间；另一方 面，欧元区内部财政取向分化，难以形成协同支撑，其中，德国有望借助财政扩张提振经济，而法国、意大利则可能因财 政整顿而抑制增长。整体而言，财政扩张幅度可能有限，仅能部分对冲关税对经济的拖累。关于美国经济，IMF 预计 2026 年美国经济可能较 2025 年小幅上行。尽管美国也受到关税对经济的负面冲击，但相比于欧洲，美国除了财政支持外，还受 到 2026 年进一步降息、强劲的 AI 投资等支撑，共同对冲经济下行风险，预计经济韧性更强。

2.2 美国经济：科技投资、消费韧性支撑经济温和增长

展望 2026 年，在前期的关税扰动逐步淡化、财政与货币政策支持显效，以及外部投资有望兑现的背景下，预计 AI 相关投 资延续强劲势头，居民消费有望修复，两者将支撑美国经济温和增长。节奏上，经济可能呈现先筑底、后企稳回升的态势。 与此同时，伴随经济修复与薪资增长韧性，通胀可能维持一定粘性。在此背景下，结合基本面与历史经验，美联储进一步 降息的空间预计相对有限。然而，新任鸽派美联储主席可能推动降息幅度有所扩大，但实际落地情况可能仍将取决于特朗 普政府对长端利率上行的容忍度。 投资方面，2026 年 AI 投资热度有望延续。2025 年美国经济维持韧性的一大原因在于非住宅固定投资（主要是科技投资） 弥补了私人消费的降温。往后看，科技投资延续强劲势头的驱动力主要来自三个层面：一是彭博一致预期显示，美股七巨头及博通、甲骨文资本开支同比增速有望在 2026年维持较高水平, 一至四季度分别为 51.8%、33.7%、31.7%、25.5%；二 是日本、韩国等国在与美国的贸易协议中已承诺对美国 AI 基础设施、半导体等领域加大投资；三是《大美丽法案》中的企 业减税条款改善了科技企业现金流，为后续的资本投入提供了有力支撑。

此外，2026 年传统投资可能存在边际修复。2025 年传统固定投资受限制性利率，以及特朗普政策不确定性影响，整体表 现不佳。展望 2026 年，随着美联储降息重启，以及特朗普政策框架逐渐明晰，两大制约因素均有望缓解，传统投资需求可 能存在边际修复。其中，制造业方面，在税收优惠、补贴等制造业回流政策支持，以及市场需求驱动下，制造业有望迎来 修复。此外，历史周期亦显示制造业可能将在 2026 年迎来复苏；地产方面，美联储重启降息推动抵押贷款利率有所回落， 9月以来再融资活动明显升温，存量房贷持有人通过低息贷款置换高息贷款，降低居民部门还款成本并释放现金流；相较之 下，购房相关新增融资则表现相对温和，但利率下行环境同样为其提供了底部支撑。

就业方面，2025 年美国劳动力市场呈现供、需同步收缩的弱平衡状态。2025 年美国新增非农就业人数明显放缓，一度陷 入负值区间，同时失业率温和上行，反映出就业市场正处于供、需求同步收缩的弱平衡状态。从结构来看，供给端，受特 朗普政府收紧移民政策影响，导致劳动人口增长放缓、劳动参与率下降，驱动劳动供需均衡点下行至 3.4 万人左右；需求 端，因特朗普关税政策侵蚀企业盈利，并加剧经营不确定性，导致用工需求整体回落。 2026 年预计劳动力市场整体维持供需平衡，节奏上呈现先弱后企稳的态势。供给端，在 2026 年中期选举前，移民政策预 计仍将延续紧缩基调，劳动力供给维持较低水平。而需求端，则有望随着关税影响的逐步消化，以及降息政策效果的显现 获得边际支撑。 此外，AI 对美国劳动力需求的整体冲击可能有限。耶鲁大学预算实验室 2025 年 10 月发布的研究显示，自 ChatGPT发布 33 个月以来，美国劳动力市场整体结构并未出现显著动荡。从更广阔的历史视角看，自动化进程已持续数百年，而就业市 场始终存续并发展，其核心机制在于：自动化在替代某些程式化人力劳动的同时，也持续催生出对新技能和新岗位的结构 性需求。职业分布变化率这一指标自二战以来整体保持稳定，印证了技术变革与就业适应之间长期存在的韧性关系。

消费方面，居民消费在经历关税冲击后，有望逐步回归平稳增长的轨道。2025 年一季度，受特朗普关税政策预期影响，曾 出现明显的“抢消费”现象，短期内提振了消费表现；然而随着 4 月对等关税措施逐步落地，前期消费透支效应显现，加之关 税通过侵蚀企业利润进而抑制居民收入增长的传导机制发挥作用，消费增速随之温和放缓。展望2026 年，随着降息周期推 进、关税环境趋于稳定及减税政策生效，企业活力的恢复有望为居民可支配收入提供温和支撑，从而推动私人消费在逐步 消化关税影响后，重回平稳增长路径。此外，居民部门健康的资产负债状况，以及财富效应的持续显现，也将为消费韧性 提供进一步支撑。

通胀方面，2025 年虽受关税政策冲击，通胀整体表现温和，主因服务价格下行，有效对冲了商品价格的上涨压力。旧金山 联储 2025 年 11 月发布的研究为此提供了解释框架，即关税上调后一年内，因消费者与企业相应压缩开支导致总需求趋冷， 反而对通胀形成阶段性抑制。 展望 2026 年，鲍威尔在 12 月 FOMC 会议上表示，关税对通胀的推升可能持续至 2026 年一季度。我们认为，随着企业逐 渐完成调价后，关税对整体通胀的扰动将趋于淡化。然而，伴随经济逐步修复，薪资增长韧性可能带动需求回暖，通胀存 在维持粘性的可能。节奏上，费城联储专业经济预测调查结果显示，CPI 同比、核心 CPI 同比将分别自 2026 年二季度、三 季度起出现较为明显的回落，随后在年内维持不变。

货币政策方面，结合基本面与历史经验判断，美联储降息空间预计相对有限。基本面层面，在劳动力市场供需均衡点已显 著下移，以及通胀整体虽有所回落但仍具粘性的宏观背景下美联储后续的降息空间整体受限。历史经验上，参考近三十年 来“预防式降息”的降息幅度（为75–100bp），并结合12月美联储官员对长期中性利率预估为3.0%的判断，在9月、10月、 12 月累计降息 75bp 至 3.50%–3.75%区间后，未来进一步的降息空间可能在 25-50bp 之间。 市场亦预测 2026 年降息空间有限。外资机构对 2026 年全年降息幅度的预测分布在 25-50bp左右，高盛、摩根大通、瑞银 均认为降息将集中在上半年。主要逻辑在于短期对就业市场下行风险的关注度更高。美国银行、德银则更强调新任鸽派主 席可能带来的影响，美国银行预计降息将集中于 2026 年 5 月鲍威尔卸任后的一个季度内（2026 年 5 月至三季度结束），德 银预计 2026 年 9 月降息。截至 12月 9 日，CME 利率期货数据显示市场预期的2026 年底政策利率终点处于 3.00%–3.25% 区间，整体来看，市场并未预期过于激进的宽松政策，例如特朗普提名的美联储官员米兰支持降息至 2.5%左右。

2.3 美国政策：平衡刺激与通胀，为中期选举营造平稳经济环境

本轮中期选举特朗普的重视程度显著提升，当前市场倾向认为共和党失去众议院控制权的风险较高。展望 2026 年，随着 选情进一步升温，特朗普预计将加大选举动员与策略投入。关于美国国内政策的出台方向，我们认为特朗普可能围绕两大 核心思路展开布局：一是兑现其在竞选期间作出的承诺，二是回应选民当前最为关切的议题。

在承诺兑现方面，目前尚未完全兑现的政策包括：进一步降低企业税率、大幅下调利率、降低住房成本以及放松对大型银 行的监管。从政策落地可能性来看，2026 年在降低住房成本、放松银行监管等方面或有进展；降息进程虽有望延续，但实 现大幅降息仍需更多经济数据支持，或辅以有效的通胀抑制政策作为前提；进一步降低企业税率难度较大。 在回应选民关切方面，我们认为特朗普的策略可能是优先推行公众感知度高、指向性明确的措施（如降低特定食品价格、 直接发放现金支票），旨在快速回应民意并塑造积极的政策形象，追求最大化的政治效果。但政策本质上对降低整体通胀、 实质性刺激经济增长的影响可能较为有限。 整体而言，面对 2026 年中期选举，特朗普政府的政策基调预计将在“提供温和经济刺激”与“维持通胀可控”之间进行 动态权衡与谨慎平衡。其根本目标可能并非追求强劲但可能引发过热的经济增长，而是在控制物价显性上涨的同时，确保 经济呈现平稳、可感知的扩张态势，从而为选举营造有利的社会经济环境。

三、 美股主线：紧扣 AI 主旋律，兼顾周期、消费景气修复

3.1 大势研判：美股呈震荡上行趋势，全年维度内表现较好

2026 年，在《大美丽法案》财政刺激效果逐步显现、降息周期持续，以及外部投资有望落地等因素支撑下，美国经济有望 实现温和增长，为美股盈利提供基本面支撑。叠加中期选举中，我们认为特朗普有意维护健康稳定的经济社会环境，我们 判断美股全年有望取得较好表现。走势上，美股主要受经济数据、降息预期，以及政治事件影响，预计呈震荡上行格局：

一季度，关注经济数据与降息预期博弈。经济可能延续阶段性疲软，同时美联储进入观察期，降息节奏或谨慎，关注降息 预期对美股的影响。同时，需关注政府再度面临暂时停摆风险所带来的短期扰动。 二、三季度，中期选举进入关键期，政策环境转暖。前期关税负面拖累逐步消化，新任鸽派美联储可能提振市场降息预期。 中期选举进入关键阶段，政策信号有望趋于积极，带动市场风险偏好回升。 四季度，关注中期选举结果以及中美关系波动风险。警惕中期选举特朗普失利带来的市场扰动。选举结束后，关注中美关 系可能出现的阶段性波动，或对市场情绪带来影响。

3.2 AI 行情：AI 革命处于产业化初期，科技巨头普遍具备盈利支撑

通过对比上一轮互联网泡沫行情并结合 AI 产业发展进程看，我们认为 AI 行情尚处于泡沫孕育阶段，后续仍有充足的向上 空间。其中，当前宏观宏观（流动性宽松）与中观（政策支持）层面与互联网时期具备相似性，为行情演绎提供了基础； 但与互联网早期不同的是，当前 AI 商业模式更加成熟，市场空间广阔，企业扩张有望持续，科技巨头普遍具备盈利基础。 中短期看，AI 行情波动风险可能来源于三点：科技巨头互相注资带来的业绩脆弱性、AI 数据中心面临的电力瓶颈、全球竞 争加剧带来的不确定性。参考上一轮互联网行情经验，泡沫孕育期内，纳指在阶段性回调后往往由以下几类因素驱动反弹 或止跌：加息担忧缓解/降息预期升温、经济数据改善提振盈利预期、科技巨头盈利超预期带动情绪修复、超跌后技术性反 弹。结合美国降息周期持续，以及我们对 2026 年美国经济温和增长的判断，AI 产业链中短期可能出现的波动与回调，反 而有助于消化估值压力，为未来行情的延续奠定基础。

3.3 企业减税：制造业、信息业为主要受益行业

《大美丽法案》恢复了《减税与就业法案》中部分废除的企业税收优惠，并在此基础上新增了企业激励措施。具体包括： （1）将此前部分生产资产逐步递减的加速折旧率永久化为 100%折旧； （2）将此前研发投入分 5 年摊销永久化为即时费用化； （3）计算利息扣除上限时，从占 EBIT 30%改为占 EBITDA 30%； （4）2028 年前允许工厂设施即时费用化； （5）先进制造业投资税收抵免主要针半导体或半导体制造设备。 据 Tax Foundation 测算，无论从税负减免的绝对规模，还是从其占行业增加值的相对比重来看，制造业、信息业均是 《大美丽法案》的主要受益行业。

对应美股行业，科技巨头、电力等相关领域值得关注： 其一，科技巨头受益于美国国内研发成本即时费用化条款。标普 500 指数中，2022-2024 年累计科研费用较高的公司均为 头部公司，主要集中于通信服务、信息技术、医疗保健、可选消费等行业。 其二，电力公司受益于宽松的利息扣除限制。标普 500 成分股 2024 年年报显示，公用事业行业（主要是电力）中有超过80%的公司利息支出占 EBIT 比重高于 30%，政策放宽有望带来边际改善。此外，近年来 AI 革命推动耗电量增速上行，电 力行业有望持续受益。

3.4 行业景气：周期、消费板块景气有望回升

基于对 2026 年美国经济温和增长，走势呈现先筑底、后企稳回升的基准判断，周期、消费板块景气有望回升。若欧、 日、韩等对美直接投资落地（集中于半导体、造船、能源、金属、关键矿产等领域）、“关税红利支票”推出，则有望强化 相关行业表现。彭博一致预期显示， 2026 年周期板块（能源、工业、材料）及消费板块（非必需性消费、必需性消费、医 疗保健）的盈利增速将迎来向上拐点。从估值-盈利角度看，材料、必需性消费、医疗保健行业具备相对优势。

四、 港股市场：预计延续震荡上行趋势，把握结构性新机遇

4.1 市场回顾：港股领涨行业背后有盈利作为支撑

2025 年，在中国资产重估背景下，港股在全球主要股指中涨幅居前。截至 2025 年 12 月 4日，恒生指数、恒生科技指数 年内涨幅分别为 29.3%、25.7%，优于欧美股市表现。经历上涨后，港股当前估值仍具备比较优势，恒生指数、恒生科技 指数 PE（TTM）分别为 11.9 倍、23.5 倍，近十年 PE 分位数分别为 78%、34%。

从行业结构看，有色、半导体、新消费、创新药等相关行业领涨背后有盈利作为支撑。尽管 2025 年港股上涨主要依靠估 值提升驱动，但领涨行业 2025H1 均实现了较高的净利润同比增速。

4.2 基本面：我国经济增长有较强韧性，政策显效推动价格边际改善

2026 年是“十五五”开局之年，在“稳中求进、提质增效”的总基调下，我国宏观经济有望延续高质量向新向好发展态 势。结构上，随着大力发展新质生产力、建设以先进制造业为骨干的现代化产业体系持续推进，实体经济增长将更加依赖 于制造业和以信息技术为代表的现代服务业，房地产的拖累有望进一步收敛。 随着基本面在政策支持下逐步回稳，通胀也有望温和修复。基准假设下，物价或仍表现为低位运行，全国统一大市场建设 发力显效可能进一步推动 PPI 改善回升。

4.3 企业盈利：半导体、汽车及零部件、非必需消费等盈利增速有望明显提升

2026 年港股盈利增速有所提升。12 月 7日 Factset 预测显示，2026 年恒生综指、恒生指数净利润增速分别为 8.55%、 7.50%，分别较 2025 年提升 5.55pct、7.74pct。 行业层面，彭博一致预期显示半导体、汽车零部件、非必需消费品分销及零售等行业盈利增速有望明显提升。主要得益于 国内 AI 科技产业发展，拉动相关硬件需求；以及“外卖大战”对业绩的拖累逐步淡化。

4.4 流动性：预计南向资金仍是主力，外资大幅流入意愿不强

海外流动性方面，美债利率整体下行空间有限。2026 年美联储仍处于降息周期，带动美债利率下行，多数外资机构对 2026 年全年降息幅度的预测集中在 50bp 左右，并普遍倾向于认为降息将集中在上半年，鸽派美联储上任（2026 年 5月） 可能进一步提振市场降息预期。然而，伴随经济逐步修复，薪资增长韧性可能带动需求回暖，通胀存在维持粘性的可能。 叠加美国债务问题持续，支撑美债期限溢价维持高位，限制美债利率下行幅度。 外资方面，“去美元化”趋势尚未形成共识，外资能否大幅流入更多取决于国内基本面。预计2026 年外资维持阶段性流入 的特征，关注降息预期、国内科技突破等事件催化。

南向资金方面，居民“存款搬家”现象或将持续，为南向资金提供重要来源。2025年下半年以来，可投港股 ETF 净流入 规模明显提升，占南向资金的比重一度超 60%。鉴于个人投资者对港股的投资存在一定的限制约束，ETF 为投资港股的主 要渠道，这一现象反映出个人投资者参与度的提升。往后看，在广谱利率下行催生居民存款的再配置，以及今年以来股市 的“赚钱效应”愈发显著，居民“存款搬家”现象或将持续，成为南向资金重要来源。

2026 年港股 IPO有望延续火热，关注流动性扰动。港交所持续优化上市制度吸引企业，同时境内政策拓宽企业境外上市 渠道，今年来港股一级市场表现火热，2025 年港股 IPO数量以及募集金额均明显提升。从赴港上市中资企业的行业分布趋 势看，科技产业公司数量增加，截至 12 月 5 日，2025 年赴港上市的中资企业较2024 年增加 25家，集中在科技相关产业 （Wind 行业分类的信息技术、通讯服务、医疗保健、汽车与零配件、国防军工、电气设备行业，以及部分消费行业互联网 公司）。往后看，累计有 304 家企业排队赴港上市，其中，据 Wind可得数据，排队上市企业中有较多分布在软件服务、生 物医药、硬件设备、半导体、医疗设备与服务。长期看，“含科量”提升有助于增强港股市场的流动性，同时需关注 IPO 放量对港股市场短期流动性带来的扰动。

4.5 港股展望：预计延续震荡上行趋势，把握结构机会

2026年，在内部“十五五”政策催化与外部流动性趋于宽松的共同作用下，港股市场预计将迎来较为有利的环境。同时， 中美关系处于战略稳定期，有望支撑风险偏好。结合港股基本面温和修复与当前仍有部分估值折价，我们认为市场整体将 呈现震荡上行格局。行业配置上，建议关注四大方向：一是 AI 产业链，国内外 AI 产业趋势提速，关注 AI 硬件、互联网、 游戏；二是创新药，行业逐步进入成果兑现期，叠加 IPO 市场活跃，行业景气度有望提升；三是新消费，“十五五”规划 建议强调大力提振消费，关注受益于扩内需+消费结构转型的新消费，以及估值较低的消费服务；四是盈利修复且估值不高 的家具、材料，二者同时有望受益于外需回暖；此外，红利资产在利率环境中仍有配置价值。

编辑：火腿肠