2025年可转债2026年策略报告：高估值约束下，重Alpha、轻Beta

转债配置：在高估值下重 Alpha、轻 Beta

长期配置来看赔率低

高估的时间点是追求收益的关键时点，从短期收益（1天或者1 周）上来看不一定需要大幅降低仓位。从平均数和中位数来看都是有可能继续上涨的。当然从长期来看，赔率是更低的，长期配置价值低于低估值情 形。

转债的配置观点

结论： 配置思路整体坚持重 Alpha、轻 Beta的配置框架，因为在当前市场整体估值已处于近一年高分位区间（P≥90%） 的情况下，继续依赖估值扩张获取收益的性价比明显下降，中长期 Beta 回报预期偏低。 组合更适合在资金托底环境下，通过波段机会与主动策略获取超额收益。

资金面: 资金托底仍在，“水多面少”支撑结构行情

总体公募基金规模增加

随着2021下半年经济下行，2021下半年到2022年间，资产端和负债端对公募基金规模形成负向驱动，2023至2024年经济环境逐步企稳，资产端逐步转换为正向驱动 ，但由于居民风险偏好依然维持在低位，负债端缺乏明显增量，因此难以对资本市场产生显著的正向驱动。2025年负债端负向影响逐步减弱、经济企稳、负债端进入 增量减量交叉的阶段，中短期市场逐步完成从存量向增量的转换，主导方核心成为广义资管在股债之间的再平衡。2026年资产端有望进一步接续。

ETF资金边际流出

随着整体赚钱效应趋于减弱，同时转债市场的整体 性价比明显下降。最近从ETF规模来看，资金边际 流出转债市场。 后市单纯依赖市场β获取收益的难度显著上升。 后续博弈上涨，更多博弈资金驱动，而非估值系统 性提升。

转债规模降低使得转债有博弈价值

当前债券收益率维持在低位，且动量属性不明显，到期收益率在当前位置 不断震荡，使得配置转债成为了一个博弈收益的可选项，资金有动机参与 转债博弈以完成收益目标。另外2025年以来转债规模下降明显，而可以配置转债的一级债基规模继续 提升。这就使得转债的资金面相对比较积极，即便未来新发转债增加，也有机会 消化掉这些供给。

公募基金配置

公募基金在转债持仓占比继续显著提升，其他主体相应下降。 公募基金作为比较了解转债特性的，不太容易轻易买入追高，更有可能在回调过程中配置。 风险在于：单一主体占比过高，未来可能有流动性风险，流动性较好的转债会更安全。

转债资金面观点

结论： 资金面整体偏利好，固收+规模有望继续扩张，可配置转债的资金依然充裕，而优质转债供给相对有限，“水多面 少”的结构性特征预计延续。短期热钱有所退却，但未加仓资金有望补位。但增量资金预计以机构为主，更偏向低位吸纳、高位不接，为转债市场提供托底型支撑，很难抬升转债估值中枢。

策略选择：震荡靠高 YTM，向上靠科技弹性

低估策略历史表现

从历史表现看，低估类转债策略在整体估值抬升阶段 ，各子策略之间的收益差异并不显著。这主要是由于在估值修复主导的环境中，市场对“低 估”的定价趋于一致，β 驱动因素占据主导，使得不 同低估口径（低价、高 YTM、双低、风向标等）之 间的超额收益差距不大。 而且超额收益并不明显。 表现符合预期，低估类策略在当前及未来阶段，更适 合作为震荡市中的波段工具和逢低配置手段，而非趋 势行情的收益来源。

板块策略历史表现

根据当前的阶段划分逻辑，如果后续股市继续保持较强或稳定的上涨 势头，那么模型很可能会维持在“状态 2: 复苏末期”这一状态，因 为股票表现仍占主导地位。 然而，一旦商品价格出现显著的上涨行情，并且其涨幅在 6 个月维度 上超越了股票，模型就会将当前阶段切换至“状态 3: 过热初期”。 这意味着投资者需密切关注商品端的变化。 预计2026年科技与周期板块转债继续表现最佳。

2026年我们的推荐

我们判断，2026 年市场方向存在较大不确定性， 更可能呈现震荡市与上升市交错出现的结构，而 非清晰的单边行情。在当前阶段，单纯押注市场 方向的胜率并不高，因此更适合采取结构性配置 思路来应对。

一方面，配置在震荡市环境下仍具备获取超额收 益能力的高 YTM 转债组合。需要强调的是，该 类组合的收益并非依赖持有至到期，而是通过持 续筛选低价、被低估的转债品种，在价格波动与 估值修复过程中获取收益，本质上是以波动为收 益来源。

另一方面，同时配置在上升行情中具备较强弹性 的科技类转债，以防止在市场阶段性向上时错失 机会，尤其关注存在强赎预期的转债标的，通过 博弈转股与强赎带来的弹性收益。

整体而言，该配置思路并非押注单一市场判断， 而是在不确定环境下，通过“震荡可赚、上涨不 缺席”的组合结构，提高整体收益的稳定性与确 定性。

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编辑：火腿肠