2026年房地产行业投资策略：寒夜破晓，曙光渐近

1. 现状分析：量价已深度调整，静待拐点

成交：新房成交已深度调整，降幅正逐步收窄

新房市场虽仍处于调整区间，但整体降幅正在收窄。根据国家统计局的数据，2025年1-11月，全国商品房销售金额为7.5万亿元，同比11.1%，降幅较2024全年收窄6.0pct。全国商品房销售面积为7.9亿平，同比-7.8%，降幅较2024全年收窄5.1pct。

按月来看，2025年11月，全国商品房销售金额/面积同比分别-25%/-17%，环比分别+2.3%/+9.3%，显示新房市场近期有所改善。此外， 以MA12个月口径计算，11月的商品房销售金额和销售面积较历史高点已分别回落47%和52%，反映出整体销售水平已深度调整。

成交：新房成交整体仍承压，一线城市韧性更足

2025年初至今（截至11月28日），我们重点跟踪的42个城市新房成交面积累计同比下降13.9%。分能级来看，一线城市表现出更强韧性， 成交面积累计同比下降9.1%，二线和三四线城市分别累计下降13.5%、20.4%，显示出市场修复节奏在不同城市层级间存在分化。

成交：二手房成交表现相对亮眼

2025年初至今（截至11月28日），我们重点跟踪的21城二手房成交面积累计同比+8.0%，相较于新房，二手房成交表现相对亮眼，其中一 线、二线、三四线城市二手房成交面积累计同比+8.8%、+8.2%、+1.9%。

库存：绝对库存小幅回落，但去化周期有所拉长

新房库存小幅回落，去化周期仍受成交下行拖累。根据克而瑞的统计，截至2025年10月末，全国80城新房库存面积为4.7亿平米，较2024年 末下降1%，对应MA12个月的去化周期为29.8个月，较2024年末拉长3.1个月。尽管新房库存总量小幅回落，但由于成交表现疲软，去化周 期有所拉长。

库存：高能级城市去化相对稳定，低能级城市去库存压力较大

截至2025年10月末，一线、二线、三线城市新房库存面积分别为0.4、2.3、2.0亿平米，分别较2024年末-6.1%、-1.4%、+1.4%，对应去化周 期分别为19.2、26.1、40.9个月，分别较2024年末-0.2、+2.4、+6.1个月。整体来看，一线城市去化周期维持稳定，二线、三线城市则面临较 大的去库存压力，去化周期均有所拉长，反映出市场信心和需求韧性仍存在明显的区域分化。

房价：新房及二手房下跌城市数持续增加

新房二手房价下跌城市持续增加。2025年11月，70城新房价格环比上涨的城市为8个，相较于2024年12月减少15个；环比下跌的城市则 增加至59个。2025年1-11月，新房价格环比下行的城市数量仍在扩大，市场修复的广度尚未形成。

2025年11月，70城二手房价格环比下跌城市数量为70个，相较2024年末增加了10个。自2025年4月以来，二手房价格环比下跌的城市个 数持续增加，表明二手房价格的调整已具普遍性，市场信心亟待修复。

投资：房企投资情绪仍相对审慎

2025年1-11月，全国房屋新开工面积为5.4亿平方米，同比下降20.5%；施工面积65.6亿平方米，同比下降9.6%；竣工面积3.9亿平方米， 同比下降18.0%。其中，新开工和竣工数据虽仍为负增长，但较2024年全年降幅已有所收窄（分别改善2.5和9.7个百分点），其中开工端的 改善主要得益于土地收储与城市更新的加速推进，而竣工端的表现则是前期（2023年）商品房销售面积降幅收窄的滞后反映。

2. 政策复盘：基本面与政策面有望共振

长周期：本轮地产周期中，政策效果相对有限

复盘过往几轮房地产周期，政策放松后效果明显，量价反弹显著；其中，08年11月、11年12月、14年9月的三轮政策出台后，商品房销售 面积单月同比从阶段性低点的-35.7%、-14.0%、-16.3%修复至+99.6%、+49.5%、+44.1%；70城商品住宅价格环比从阶段性低点的0.7%、-0.3%、-1.2%修复至+1.9%、+1.1%、+1.8%。

本轮周期中，政策放松后，效果相对有限，并且持续性不足；其中，22年9月、23年8月、24年5月、24年9月的这四轮政策出台后，商品 房销售面积单月同比从阶段性低点的-33.3%、-18.2%、-20.7%、-10.8%修复至+5.5%、-10.1%、-10.8%、+3.5%；70城商品住宅价格环 比从阶段性低点的-0.4%、-0.4%、-0.7%、-0.7%修复至+0.4%、-0.3%、-0.6%、-0.1%。

地产总量数据逐步趋于饱和，或是本轮周期走弱的主要因素

从以往的房地产小周期可以看到，需求走弱多源于政策收紧，因此在政策随后的放松刺激下，恢复效果通常较为显著。而在本轮周期中，我们 认为需求下行主要并非来自政策压制，而是需求自然“见顶”。2021年以来一系列收缩性政策在一定程度上前置了需求回落的节奏，使地产销 售、投资等总量指标提前触顶，表明本轮调整并非传统的“政策收紧—需求回落”逻辑，而是行业自身进入存量化阶段、叠加经济转型压力共 同作用的结果。

也正因如此，2022年以来的政策宽松虽力度较大，但刺激效果均弱于历史周期，难以形成趋势性反转。截至2024年末，中国城镇化率已达67%， 虽然与发达国家相比仍有提升空间，但已接近城镇化快速提升区间（30%-70%）上沿，我国城镇化的边际提升速度或将趋于放缓。同时，2022 年中国人口增长率首次转为负值（-0.06%），房地产长期需求或将逐步走弱。

企业和居民部门杠杆率攀升，或是本轮周期走弱的触发因素

如前文所述，本轮周期走弱更多来自于需求自然“见顶”，2020-2021年期间一系列关于信贷收缩的政策前置了这一过程，从居民与企业部 门的资产负债表状况看，需求自然“见顶”已有明显迹象：1）房地产企业部门杠杆率在2018年前经历快速上升，并在随后出现回落，房地 产及上下游链条的融资能力与扩张动力明显下降，进一步削弱了行业的信用扩张基础。2）居民杠杆率已快速攀升并接近发达国家的水平， 边际加杠杆空间有限，改善性与投资性住房需求均受到约束。

综合来看，本轮地产调整的触发因素不同于过去政策主导型周期，而是由“需求自然见顶+宏观转型+资产负债表约束”共同驱动，因此我 们认为，后续行业复苏或需要同时满足政策转向和需求自然筑底两个条件。

政策展望：预计房贷利率仍有下降空间

截至2025年9月末，我国住房贷款利率已降至低位，其中5年期以上LPR为3.50%，部分城市商业贷款利率甚至已达3.06%，首套房公积金 贷款利率降至2.60%。尽管名义利率较低，但衡量实际购房成本的个人房贷实际利率在2025年第三季度末仍为3.36%，相比上一轮周期低 点（2016年Q1末的2.33%），仍存在103BP的下行空间。考虑2025年适度宽松的货币政策导向，以及央行、金融监管总局、证监会等在5 月7日国新办发布会上已明确下调政策利率和公积金贷款利率，这些积极信号预示着后续商贷和公积金利率有望继续下行，以进一步减轻 居民的购房成本，支持房地产市场平稳发展。

3. 行业展望：2026年三大趋势值得期待

趋势一：复盘全球经济体地产周期，预计我国地产调整已近尾声

历届危机的下跌幅度：我们对57个连续有数据的全球经济体的房价进行复盘，结果表明，全球40个经济体历史上曾发生过房地产危机（定义为 实际房价回撤幅度达到20%以上），累计观察到68次房地产危机。68次房地产危机的实际房价平均跌幅为35%，中位数跌幅为33%；如果放大 到30%以上的中型危机，平均跌幅41%，中位数39%；如果再放大到40%以上（不含）的大型危机，平均跌幅49%，中位数49%。

历届危机下跌长度：68次地产危机中，平均下跌持续时间为6年，中位数为5.5年。下跌时长超过7年的17次，占比25%，超过10年的8次，占比 12%，超过15年的2次，占比3%，仅有日本和德国经历了超过15年的超长期下跌，但这两个极端案例均与特殊国情和结构性因素紧密相关。

我国核心一二线城市房价的见顶时点接近2021年中，若以2021年6月作为本轮调整周期的起点，我国房地产价格已调整约4.5年，对比全球房地 产周期中较为典型的下行时长（约5.5–6.5年），我国整体房价调整进程或已步入周期后半段。

趋势二：“好房子”创造住房领域新赛道

从政策导向来看，我国房地产行业政策导向从“住有所居”向着“住有宜居”转变： 1）住房改革尝试阶段（1978-1997年）；2）刚需住房主导阶段（1998-2009年）； 3）改善需求形成阶段（2010-2022年）；4）好房子全面推进阶段（2023年以后）。

3月5日，政府工作报告提到，推动建设安全、舒适、绿色、智慧的“好房子”。3月9日，住建部部长倪虹表示，房地产企业、建筑企业， 应当看到建设好房子是产业转型发展的新赛道。4月15日，国务院总理李强指出，要进一步释放市场潜力，着力推动“好房子”建设。4月 25日，政治局会议指出，加大高品质住房供给。6月13日，国务院常务会议提到，要扎实有力推进“好房子”建设，纳入城市更新机制加 强工作统筹，在规划、土地、财政、金融等方面予以政策支持。

报告节选：

编辑：火腿肠