2026年A股资金面展望（下）：资金护航，景气为纲

中长期资金：居民存款搬家和资产荒压力下，A 股核心增量资金来源

保险资金：权益配置比例接近历史高点，2026 年有望流入超过 8400 亿元

保费收入持续高增长，资产荒压力驱动资金不断入市。2022 年下半年以来，保险公司走出低谷迎来保费收入的 持续高增长，23-24 年连续两年保费收入增长率约 10%，在此高基数下，2025 年保费收入同比增长率也有望达 到约 8%的较高水平。 保险公司因此不得不面对“资产荒”，2020Q1 至 2025Q3，保险资金运用余额由 19.4 万亿元扩大到 37.5 万亿元； 同期“股票和证券投资基金”余额从 2.49 万亿元增至 5.59 万亿元，权益配置占比保持在 12%–14%区间波动， 2025 年 Q3 大幅攀升到 15.5%（注：该数据位根据人身险和财产险数据加总计算得到的测算值），接近 2015 年 5 月 16.1%的历史高位。 2026 年假设险资运用余额增长 15%（预计 2025 年为 16%），按照 16%的权益配置比例和 20%的港股配置比例， 有望带来约 7400 亿增量资金入市。而在保费收入持续高增长与固定收益利率长期低迷的双重驱动下，资产荒逻 辑在未来还将继续驱动保险资金增加对权益资产的配置，从而成为中长期资金入市的关键渠道。

试点批次持续扩容，长钱“专用池”正式成型。自 2023 年 10 月首批 500 亿元试点基金落地以来，监管已先后核 准三批共 2,220 亿元险资长期资金专属基金，其中 2025 年第二、三批基金总规模约 1720 亿，以 80% A 股配置 比例计算，增量资金约 1376 亿。第三批险资长期投资试点扩围至中小企业，并首次引入跨险资系统募资新模式。 金融监管总局局长李云泽在 2025 年 9 月 24 日表示，将扩大保险资金长期投资改革试点，支持其他符合条件的 保险机构设立私募证券投资基金，进一步加大对资本市场的投资力度。关注 2026 年后续私募证券投资基金设立 情况。

保险风险因子调降有望撬动超千亿资金入市。去年 12 月 5 日，国家金融监管总局发布《关于调整保险公司相关 业务风险因子的通知》，调整保险公司投资相关股票的风险因子。这被视为对资本市场的积极信号，有助于提 升险资进一步配置权益资产的动力，且有助于提振市场信心并引导更多长期资金入市。 调整业务风险因子实质上为保险公司释放了潜在的权益投资空间。通过降低特定业务的风险系数，商业保险公 司市场风险最低资本得以减少，从而在保持偿付能力充足率达标的前提下，降低保险公司最低资本，使其可将 更多资金配置于股票等权益资产。国家金融监督管理总局规定 MC=EX*RF，其中，MC 为市场风险最低资本, EX 为风险暴露，RF 为风险因子。

对符合要求的（A 股）权益资产，RF 下调 10%，市场最低风险资本下调 10%，可为险资释放更大的投资空间。 由于新规对标的种类与持有时限都做了规定，我们认为险资将会沿着新规指引配置资产：更多的直投、更倾向 配置沪深 300、中证红利低波 500 与科创普通股、更长期的持有。

基于中性假设，我们认为，在维持同等偿付能力和风险水平的前提下，风险因子的下调会释放险资的最低资本 要求约 275 亿资金，假设将其全部投入沪深 300 标的中，能带来约 1019 亿增量资金空间，叠加前文测算的 7400 亿元，保险机构有望带来约 8400 亿增量资金入市。而如果险资不将其（全部）投入到权益市场的增配中，则会 改善行业偿付能力充足率水平。

理财与“固收+”：居民定期存款大规模到期，理财与“固收+”有望迎来大发展

银行理财的权益投资余额自 2020Q4 的 2180 亿元提升至 2025Q3 的 4873 亿元，五年翻番；虽然仅占理财总资产 1.83%，但增速显著快于险资。原因在于：净值化改革拆除了“刚兑”预期，叠加存款利率与固收收益持续下滑， 理财公司需借助“固收+”与多资产策略提升产品吸引力；监管层对权益上限的放宽也为其提供了扩仓空间，因 此呈现出占比小、斜率大的特征。

2026 年或将迎来定期存款到期潮，由于定期存款利率近年来大幅下滑（例如工商银行 3 年定期存款利率已从 2023 年 Q1 的 2.6%降至 1.25%），这些定期存款到期后大部分或将流入银行理财、保险或直接进行“固收+”产 品配置。从总量上看，2022-2024 年，3 年间新增定期存款规模分别为 18.77 万亿、20.73 万亿和 15.25 万亿，估 计 2026 年到期的定期存款规模约 45 万亿。从节奏来看，一季度是定期存款到期高峰，2022-2024 年一季度新增 定期存款分别为 6.83 万亿、12.49 万亿和 7.50 万亿，其中 2023 年 3 年期定期存款到期预计将是今年理财资金配 置的主力。 展望 2026 年，假设理财产品总规模延续 2025 年约 15%的增速，即约 4 万亿的规模增长，权益配置比例按照 1. 9% 进行保守估计，则全年有望为 A 股带来增量资金 913 亿元，如果权益配置比例提升至 2.0%，增量资金规模则有 望提升到 1227 亿元。

因此，对险资和理财 A 股增量资金测算结果预计 2026 年这两项中长期资金约为 9340 亿，这一基准假设下，2026 年新增保费收入 6.6 万亿（+7%），险资运用余额增长 6 万亿，理财产品规模新增 4 万亿。保费和理财产品体量 增长在 10-11 万亿之间。这与 2026 年全年约 45 万亿的定期存款到期规模还有较大差距，因此我们的基准假设 实际上偏保守，考虑到定期存款到期后对更高回报率的储蓄险和理财产品配置需求，流入 A 股的中长期资金还 会更多。

“国家队”机构：牛市环境中资金流入或明显减少

A 股中以证金公司、中央汇金等为代表的中央级国有金融投资机构和国有核心资本运作平台，在市场恐慌性下 跌、流动性枯竭时，通过直接买入股票或 ETF 和提供转融通资金等方式，主动引导市场预期，增强投资者信心， 缓解资金失衡状态，避免踩踏式下跌，防止股市波动传导至银行、保险等其他金融领域。在我国资本市场的运 行过程中，这类机构起到了维护市场稳定、防范系统性金融风险、充当“稳定器”与“压舱石”的重要作用，同 时承担国有金融资本管理与战略投资职能，引导市场回归价值投资理念和中长期资金入场。因此以证金公司、 中央汇金等为代表的这类机构，也是 A 股市场的重要参与者之一，市场上通俗地将其统称为“国家队”机构。 “国家队”的权益资产配置可从两个角度进行统计，一个是直接持股（统计口径：中国证金、中央汇金、中国 证金资管、社保基金等），一个是持有 ETF（统计口径：中央汇金投资、中央汇金资管）。2023 年以来，“国 家队”持有 A 股权益资产市值大幅上升，截至 2025 年中，“国家队”持有的权益资产规模（包括股票和 ET F） 已经达到 5.75 万亿，较 2022 年年底增长 112%，成为一股不可忽视的 A 股市场参与力量。

不过，由于资金主体和配置目标的不同，“国家队”增量资金流入规律和其它资金类型有着较大差别，我们根 据“国家队”持有 A 股和 ETF 的情况，估算出历年“国家队”增量资金净流入情况，几个重要的特征如下：

“国家队”并非中长期资金来源，资金流入波动巨大，不同年份差异明显：“国家队”资金主要在市场大 跌时为市场提供流动性支撑，发挥“类平准基金”作用。因此由于市场环境不同波动巨大，自 2013 年 Q3 汇金增持四大行以来，只有两次大规模资金流入，分别是 2015 年 Q3 救市和 2023 年下半年“活跃资本市 场”至今。

“国家队”增量资金流入方式已经出现巨大变化，ETF成为主流：2024 年以来“国家队”直接持股虽然市 值大涨，但资金呈现小规模净流出态势，ETF 成为主要资金流入配置渠道，且近年来并未出现 ETF 净卖出的情况。2024 年下半年以来 ETF 的配置由中央汇金投资转向中央汇金资管，截至 2025 年年中分别持有 ETF 市值 6677 亿元和 6123 亿元。品种主要有沪深 300ETF、上证 50 ETF、中证 500 ETF、创业板 ETF、 中证 1000ETF、上证 180ETF、科创板 50ETF 等。值得注意的是截至 2025 年年中，中证 A500ETF 尚未进 入汇金的 ETF 持仓名单中。

2026 年 A 股牛市环境下，“国家队”资金流入或大幅放缓：自 2025 年 Q2 以来，“国家队”持股已经连 续两个季度小规模净流出，预计 2026 年延续每个季度约 200 亿规模的净流出。而牛市环境下，“国家队” ETF 资金流入也将大幅下降，预计 2025 年下半年资金净流入为 0，2026 年流入 1000 亿元，全年“国家队” 增量资金净流入约 200 亿元，相比前两年大幅减少。

两融+私募：高风偏资金保持活跃

2025 年 A 股市场成交热度明显升温，市场风格从大盘价值转向小盘成长，背后的主要驱动力量之一在于以两融 和私募为代表的高风偏资金。2025 年 6-12 月期间，两融资金净流入超过 7000 亿元，成交额占比从 9%左右攀 升一度接近 12%，成为推动市场向上运行的重要力量之一。私募基金也表现活跃，2024 年月均备案规模约 120 亿元，2025 上半年提升至 300 亿元，下半年则接近 500 亿元，截至 2025 年 11 月私募证券投资基金存续规模超 过 7 万亿元。

2025 年 A 股市场指数涨幅显著，但行情结构性特征突出，赚钱效应并未充分铺开。2025 年有色和通信行业涨 幅超过 80%，加上电子和电力设备行业，前 4 大行业对 A 股的涨幅贡献超过 60%。截至 2025 年底，上证指数 几乎位于十年新高，而股价在十年 90%以上分位数的个股仅有 25%。另一方面，上交所开户数处于历史均值水 平，即使在私募基金内部，占绝大多数的主观股票多头策略产品仅取得 20%左右的收益水平，而量化多头策略 产品数量占比仅 10%左右，平均回报则超过 40%。