2026年化工行业策略：行业周期拐点已近，新材料蓄势腾飞

化工行业周期拐点将近，成本压力有望减弱

化工品价格处于历史低位，盈利能力周期性触底

化工行业 PPI 及产能利用率持续走低。截至 2025 年 11 月，全国工业品 PPI、生产资料 PPI 及化工 工业 PPI 均连续 38 个月呈现同比负增长，形成仅次于 2012-2016 年周期（当时为连续 54 个月）的 历史第二长负增长持续期间。从产能利用率来看，化学原料和化学制品制造业的产能利用率从 2021 年二季度的 80.0%震荡回落，2025 年三季度降至 72.5%，下降幅度高于我国工业产能利用率的平均 水平。

化工产品价格处于历史低位水平。以 2015 年以来的价格数据为基础，截至 2025 年 12 月底，原油、 煤炭的价格分位数为 59.49%、50.00%。在我们跟踪的 111 个化工品种中，价格分位数在 10%以下的 品种有 30 种，占比为 27.03%，主要有草铵膦、氨纶、双酚 A、纯碱、PVC、电石、EDC 等。价格 分位数在 30%以下（含 10%以下）的品种有 70 种，占比为 63.06%，主要有尿素、丙烯、甲醇、焦 炭、黄磷、磷酸等。价格分位数在 50%以上的品种有 25 种，占比为 22.52%，主要有 WTI 原油、石 脑油、天然橡胶、对二甲苯、阳泉无烟末煤等。价格分位数在 70%以上的品种有 16 种，占比为 14.41%， 主要有 R134a、萤石粉、硫磺、硫酸、辛醇等。

化工行业营收规模总体扩张。化工行业营业收入总体保持增长态势，2017 年以来，除 2020 年及 2023 年受国际油价短期下跌影响外，化学原料及化学制品制造业、橡胶和塑料制品业等一级子行业的营 业收入大部分实现正增长，但盈利能力却呈现周期性波动，2025 年 1-9 月份，化学原料及化学制品 制造业、化学纤维、橡胶和塑料制品业利润总额同比分别-7.11%、+15.28%、-0.38%。

供应端：在建工程增速同比转负，本轮扩产接近尾声

固定资产持续增加，在建工程同比增速转负。截至 2025 年三季度末，SW 基础化工行业上市公司固 定资产为 14,628.58 亿元，同比增长 15.56%，较 2024 年末增长 12.04%，创历史新高。同时，在建工 程已出现拐点，截至 2025 年 Q3，在建工程进一步降至 3,584.15 亿元，同比下降 15.11%，较 2024 年末下降 10.18%。根据国家统计局的统计数据，2025 年 6 月，化学原料及化学制品制造业固定资产 投资完成额也实现近 5 年首次同比转负。

子行业间对比来看，2022-2024 年，在建工程同比增速均为正值的子行业有化学原料、化学制品、民 爆制品、聚氨酯、其他橡胶制品、农化制品、钾肥等子行业，同比增速均为负值的子行业有纺织化 学制品等子行业。2023-2024 年在建工程同比增速均为负值的子行业有膜材料、橡胶助剂等子行业。

从库存数据来看，判断化工行业库存整体水平不高，或仍处于累库阶段。截至 2025 年 9 月，化学原 料及化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业产成品库存金额分别同比提升 6.10%、 下降 1.50%、提升 3.30%，结合 2025 年 9 月三个子行业 PPI 同比增速分别为-5.20%、-7.90%、-2.70%， 库存数量或均有所增加。

需求端：内需有望提振，出口持续增长

2025 年地产下游需求承压，汽车、化纤下游需求持续向好。化工品的下游涵盖房地产、汽车、家电、 纺织服装、农林牧渔等多个行业。从国内市场来看，地产链相关产品需求下滑，2025 年 1-10 月房屋 新开工、竣工面积分别同比下降 19.87%、16.99%，家电产业链相关产品需求保持稳健，2025 年 1-9 月空调、家用电冰箱、彩电累计产量同比分别提升 4.40%、1.50%、下降 2.90%。汽车产业链方面， 2025 年 1 月至 10 月汽车产量为 2,732.50 万辆，同比增长 10.80%；销量为 2,768.70 万辆，同比增长 12.44%。其中新能源汽车产量 1,267.20万辆，同比增长 28.00%；销量为1,294.30 万辆，同比增长32.75%。 化纤产业链相关产品需求持续向好，2025 年 1 月至 10 月化学纤维累计产量为 7,233.00 万吨，同比 增长 10.19%，合成纤维累计产量为 6599.70 万吨，同比增长 9.52%。

国内政策持续发力，内需有望再提振。2022 年以来，我国推出一系列扩大内需、提振消费的政策组 合，带动化工品终端需求结构性回暖。2022 年 12 月，中共中央、国务院印发《扩大内需战略规划 纲要（2022-2035 年）》，指出要坚定实施扩大内需战略，培育完整内需体系。2023 年起，“以旧 换新”、新能源汽车购置补贴、绿色智能家电推广等促消费政策密集落地，2024 年 3 月国务院印发 《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，2025 年 2 月，市场监管总局等五部门关于印 发《优化消费环境三年行动方案（2025-2027 年）》，相关政策对汽车、家电（冰箱、空调、电视等） 等下游需求形成支撑，直接拉动化工原材料的刚性需求。2025 年 10 月《中共中央关于制定国民经 济和社会发展第十五个五年规划的建议》明确提出强大国内市场，坚持扩大内需为战略基点，坚持 惠民生和促消费、以新需求引领新供给，以新供给创造新需求，促进消费和投资、供给和需求良性 互动，增强国内大循环内生动力和可靠性。展望未来，“十五五”期间随着扩内需政策的稳步落地， 以及新能源、AI、半导体、人形机器人等下游产业的快速发展，我国的化工品需求有望继续保持良 好增长。

化工行业出口规模持续提升。2022 年中国化学品及有关产品出口金额达到 3120.88 亿美元，较 2014 年增长 131.96%，2023 年以来，受国际油价及国内煤炭价格回落影响，出口金额略有下降，2024 年， 中国化学品及有关产品出口金额为 2623.42 亿美元，仍处于历史高位。2020 年四季度以来，中国化 学原料和化学制品制造业出口商品数量指数基本保持扩张区间，仅 2023 年 5 月-7 月，以及 2024 年 2 月受上年同期高增速影响，略低于 100。截至 2025 年 9 月，化学原料和化学制品制造业出口商品 数量指数为 122.40。

化工行业境外业务占比稳步提升。根据 Wind 统计的上市公司数据，2000 年以来，化工行业海外营 收占比逐步提升，2024 年，SW 基础化工行业和 SW 石油石化行业的境外营收占比分别为 23.23%、 17.09%，较 2014 年分别提升 5.52pct、1.85pct。2025 年上半年，SW 基础化工、SW 石油石化的境外 营收分别为 2,349.55、6,742.10 亿元，同比分别+4.74%、-25.27%；营收占比分别为 21.02%、17.98%； 同比分别-0.13pct、-4.08pct。

成本端：供应过剩压力延续，原油价格有望筑底企稳

2025 年原油市场供过于求，国际油价震荡下行。 2025 年布伦特原油和 WTI 原油现货价格分别为 69.24 美元/桶、64.91 美元/桶，较 2024 年分别下降 11.68 美元/桶、10.67 美元/桶。截至 2025 年 10 月，全球的整体平均供应为 1.057 亿桶/天，需求为 1.039 亿桶/天，较 2024 年分别同比增长了 2.6%和 0.93%。回顾 2025 年，OPEC 增产政策、美国关 税政策、以及地缘政治事件等因素均对国际油价产生重要影响，其中，OPEC+闲置产能快速释放是 国际油价下跌的核心因素之一。

OPEC+调整策略，注重抢占市场份额。OPEC+在 2022 年-2024 年主要通过强有力的减产政策，维持 原油市场相对平衡，但随着美国页岩油产量增长，以及圭亚那、巴西等国家海洋石油产能释放，OPEC+ 开始通过“低成本优势+主动增产”的组合策略，拿回市场份额、维护自身在全球能源市场的地位。 OPEC+在 2025 年 4 月起宣布开始停止减产计划，并着手恢复其在 2020 年起自愿减产的原油产能， 第一批计划实施恢复 220 万桶/日的原油产量，但在同年 5 至 9 月份，OPEC+就通过提速增产提前一 年完成合计 232.6 万桶/日的原油产量。随着进入 10 月，OPEC+宣布开始实施第二部分资源减产恢 复计划，计划恢复产能 165 万桶/日，在 2025 年的 10 月、11 月、12 月月均增产 13.7 万桶/日。随着 全球供应过剩压力加大，2025 年 11 月 2 日，OPEC+决定放缓第二批资源减产回补（165 万桶/日）， 在 2026 年一季度暂停原油产量回补。

展望 2026 年，全球原油市场或仍呈现供大于求的格局，国际油价或仍有下行空间。但若油价跌幅较 大，OPEC+ 作为平衡原油市场的重要产量，其产量政策也会跟随国际油价波动灵活调整，此外，包 括中国、美国、印度等消费大国可能加大原油储备，会在一定程度上消化吸收供应过剩压力。同时 需要关注地缘政治事件可能对油价带来的意外冲击，若俄乌达成和平解决方案，俄罗斯遭受的制裁 逐步放松，原油价格或进一步走低，但若俄乌冲突延续，乌克兰对俄罗斯能源设施的打击持续加大， 国际油价或会阶段性反弹。综合而言，供应过剩压力之下，国际油价中枢或继续下行，但随着价格 中枢下移，页岩油等价格敏感油品的产量或下降，同时消费国储备需求或对油价形成支撑，国际油 价有望逐步企稳，我们预计 2026 年布伦特原油价格的区间为 50-70 美元/桶。

行业盈利与估值水平

化工行业上市公司数量持续增加。截至 2025 年 11 月 19 日，SW 基础化工和 SW 石油石化行业上市 公司数量分别为 439 家和 48 家。截至 2025 年前三季度，SW 基础化工和 SW 石油石化行业分别实 现营收 17100.73 亿元和 56281.38 亿元，同比分别+3.79%、-7.14%。

基础化工盈利能力处于多年低位。2022 年以来，SW 基础化工行业归母净利连续三年下滑，2024 年 SW 基础化工行业归母净利为 1084.85 亿元，较 2021 年下滑 47.96%，销售毛利率和销售净利率分别 为 16.27%和 5.13%，较 2021 年分别下滑 7.36pct 和 6.76 pct。2025 年以来，SW 基础化工行业盈利 能力企稳，截至 2025 年前三季度，SW 基础化工行业销售毛利率和销售净利率分别为 16.82%和 6.41%。 SW 石油石化行业得益于油气上游增储上产，以及国内天然气价格机制改革，盈利能力相对稳定， 截至 2025 年前三季度，SW 石油石化行业归母净利润为 2760.99 亿元，同比下降 11.07%，销售毛利 率和销售净利率分别为 19.03%和 5.26%。

估值存在修复空间。截至 2026 年 1 月 23 日，SW 基础化工指数的市盈率（TTM，剔除负值）为 29.45 倍，处于 2002 年以来的 41.85%分位数；市净率为 2.66 倍，对应 21.19%分位；石油石化指数的市盈 率（TTM 剔除负值）为 14.08 倍，处于 2002 年以来的 12.49%分位数；市净率为 1.37 倍，处于 2002 年以来的 5.99%分位数。

小结与展望

化工品价格处于历史低位。截至 2025 年 11 月，全国工业品 PPI、生产资料 PPI 及化工工业 PPI 均 连续 38 个月呈现同比负增长，形成仅次于 2012-2016 年周期（当时为连续 54 个月）的历史第二长 负增长持续期间。产品价格方面，以 2015 年以来的价格数据为基础，截至 25 年 12 月底，在我们跟 踪的 111 个化工品种中，价格分位数在 10%以下的品种有 30 种，价格分位数在 30%以下（含 10% 以下）的品种有 70 种，价格分位数在 50%以上的品种有 25 种。行业营收利润方面，2025 年 1-9 月 份，化学原料及化学制品制造业、化学纤维、橡胶和塑料制品业利润总额同比分别-7.11%、+15.28%、 -0.38%。库存方面，截至 2025 年 9 月，化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料 制品业产成品库存金额分别同比提升 6.10%、下降 1.50%、提升 3.30%，结合 2025 年 9 月三个子行 业 PPI 同比增速分别为-5.20%、-7.90%、-2.70%，判断化工行业库存整体水平不高，或仍处于累库 阶段。 在建工程同比增速转负，本轮扩产接近尾声。截至 2025 年三季度末，基础化工行业固定资产为 14,628.58 亿元，同比增长 15.56%，较 2024 年末增长 12.04%，创历史新高。同时，在建工程已出现 拐点，2025 年 Q1，在建工程同比增速实现近四年首次转负，截至 2025Q3，在建工程进一步降至 3,584.15 亿元，同比下降 15.11%，较 2024 年末下降 10.18%。根据国家统计局的统计数据，2025 年 6 月，化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额也实现近 5 年首次同比转负。 国内地产需求承压，汽车、化纤需求持续向好，化工品出口商品指数保持扩张。国内市场方面，2025 年 1-10 月，地产链相关产品需求下滑，但家电链相关产品需求较为稳健，同时下游汽车、化纤产销 量同比仍维持低双/高单位数增长，相关产品需求持续向好。出口方面，2020 年四季度以来，中国化 学原料和化学制品制造业出口商品数量指数基本保持扩张区间，仅 2023 年 5 月-7 月，以及 2024 年 2 月受上年同期高增速影响，略低于 100。截至 2025 年 9 月，化学原料和化学制品制造业出口商品 数量指数为 122.40。

成本方面，2025 年国际油价震荡下行。2025 年布伦特原油和 WTI 原油现货价格分别为 69.24 美元/ 桶、64.91 美元/桶，较 2024 年分别下降 11.68 美元/桶、10.67 美元/桶。OPEC 增产政策、美国关税 政策、以及地缘政治事件等因素均对国际油价产生重要影响，其中，OPEC+闲置产能快速释放是国 际油价下跌的核心因素之一。 基础化工盈利能力处于多年低位。截至 2025 年前三季度，SW 基础化工行业销售毛利率和销售净利 率分别为 16.82%和 6.41%。SW 石油石化行业得益于油气上游增储上产，以及国内天然气价格机制 改革，盈利能力相对稳定，截至 2025 年前三季度，SW 石油石化行业归母净利润为 2760.99 亿元， 同比下降 11.07%，销售毛利率和销售净利率分别为 19.03%和 5.26%。

编辑：火腿肠