2026年流动性跟踪与地方债策略专题：资金波澜再起

主要观点

1.1 货币政策与流动性观点

税期过后即将迎来跨月，1 月最后一周政府债缴款规模大幅上升至 5150 亿元 左右，可能对资金面造成扰动，但需要注意的是 1 月央行通过买断式和 MLF 净投 放中长期资金 1 万亿元，可以看出对资金面的呵护，因此跨月或也无需过于担忧。 较为特别的是，上周隔夜资金出现上行的情况下存单利率低位下行，一方面说明银 行中长期负债可能较为充足，同业存单从 2025 年 11 月中旬开始除了 12 月第一 周少量净融资不到 500 亿元外持续净偿还，截至上周累计净偿还超 1.8 万亿元， 另一方面可能是由于 MLF、买断式中标利率持续下调，带动存单发行利率进一步 下调，考虑到未来半个月存单到期量并不大，存单利率低位运行可能依然会持续。

1.2 地方债观点

预计截至 1 月底，地方债累计发行 8633 亿元（主要是最后一周地方债供给 4393 亿元），其中超长地方债发行 4949 亿元，占比为 57%；化债地方债 2768 亿 元，占比 32%。 近期 2 月地方债发行计划集中调整，目前 2026 年 Q1 发行计划合计 25427 亿元，1-3 月分别为 8145 亿元、8670 亿元和 8611 亿元，2 月发行计划从此前 的 4320 亿元翻倍上升，叠加 2 月工作日较少，目前看来 2 月压力不小。 目前各地区对于 10Y 以内个券保下限意愿较强，或反映财政成本管控考量， 但对于超长债干预较少，财政与货币加强配合的情况下供给承接预计压力不大，1 月 28 日着重关注新疆债加点设置是否依然为+25bp，若+25bp 一级市场具有明 显投资价值（期限为 20Y 和 30Y），可能具备一定的配置吸引力。 近期超长债情绪有所好转，保险出现日度 100 亿元的净买入，显示配置需求 阶段性释放，主要受制于可获得新券并不多，1 月 22 日新发的 26 四川债 04（30Y， 2.45%，228e）迅速在一级半市场出现轻微溢价也可证明，后续关注止盈盘以及 下周集中供给是否会推动 30Y 地方债回升至 2.50%附近；银行方面，1 月以来中 小型银行对于 20Y 及以下期限地方债均总体净买入，其中 3-5Y、15-20Y 更为明 显。 曲线形态方面，最新的曲线凸点位置为 0.5Y 老券、2Y 老券、4Y 老券、8Y 老 券。期限利差方面，当前 10-7Y 利差处于接近 2022 年以来 100%分位点位置， 7-5Y、3-2Y 利差处于极低分位点。品种利差方面，可关注 10Y、15Y、20Y，与国债利差均超过 20bp；注意近期短端地方债曲线估值为不含税老券估值，因此导 致与国债利差较低，按照含税新券来看 3Y 目前在 1.59%左右，与国债利差 17bp。

货币市场利率跟踪

1 月 19 日-1 月 23 日受税期影响隔夜资金利率出现较大上行，7 天资金利率 较为稳定，具体来看：DR001 从 1.32%震荡上行至 1.40%，R001 从 1.38%震荡 上行至 1.47%，DR007 在 1.48%-1.51%区间震荡，R007 在 1.53%-1.55%区间 震荡，R007 与 DR007 利差维持在 5bp 以内。

1 月 19 日-1 月 23 日银行资金融出规模受税期影响整体回落，但仍处于相对 高位，国股行日度净融出余额从 5.55 万亿元下降至 5.10 万亿元，货币基金日度 净融出余额从 0.95 万亿元上升至 1.19 万亿元。

1 月 19 日-1 月 23 日票据利率窄幅震荡，3M 国股贴现利率在 1.43-1.45% 之间震荡，半年国股转贴利率在 1.12-1.15%之间震荡。

公开市场操作跟踪

截至 1 月 23 日，央行公开市场操作整体余额 154200 亿元，具体来看：质押 式逆回购余额 11810 亿元；买断式逆回购余额 68000 亿元；MLF 余额 71500 亿 元。1 月 19 日-1 月 23 日央行公开市场净投放 9795 亿元，包括质押式逆回购净 投放 2295 亿元，MLF 净投放 9000 亿元，国库现金定存净回笼 1500 亿元；1 月 26 日-1 月 30 日，质押式逆回购到期 11810 亿元，MLF 到期 2000 亿元。

政府债跟踪

4.1 政府债发行

1 月 19 日-1 月 23 日，国债发行 5150.00 亿元，净融资 3443.00 亿元；地 方债发行 2315.70 亿元，其中新增地方债 849.93 亿元，包括一般债券 205.73 亿 元，专项债券 644.20 亿元；再融资地方债 1465.76 亿元，包括一般债券 287.29 亿元，专项债券 1178.48 亿元；净融资 2031.60 亿元。 预计 1 月 26 日-1 月 30 日，国债发行 0.00 亿元，净融资-1133.40 亿元；地 方债发行 4392.75 亿元，其中新增地方债 2322.72 亿元，包括一般债券 392.03 亿元，专项债券 1930.69 亿元；再融资地方债 2070.03 亿元，包括一般债券 847.84 亿元，专项债券 1222.19 亿元；净融资 3108.54 亿元。

4.2 政府债缴款

1 月 19 日-1 月 23 日政府债净缴款 2465.19 亿元，其中国债净缴款 293.00 亿元，地方债净缴款 2172.19 亿元；预计 1 月 26 日-1 月 30 日政府债净缴款 5150.31 亿元，其中国债净缴款 2016.60 亿元，地方债净缴款 3133.71 亿元。

4.3 地方政府债策略

预计截至 1 月底，地方债累计发行 8633 亿元（主要是最后一周地方债供给 4393 亿元），其中超长地方债发行 4949 亿元，占比为 57%；化债地方债 2768 亿 元，占比 32%。 近期 2 月地方债发行计划集中调整，目前 2026 年 Q1 发行计划合计 25427 亿元，1-3 月分别为 8145 亿元、8670 亿元和 8611 亿元，2 月发行计划从此前 的 4320 亿元翻倍上升，叠加 2 月工作日较少，目前看来 2 月压力不小。 目前各地区对于 10Y 以内个券保下限意愿较强，或反映财政成本管控考量， 但对于超长债干预较少，财政与货币加强配合的情况下供给承接预计压力不大，1 月 28 日着重关注新疆债加点设置是否依然为+25bp，若+25bp 一级市场具有明 显投资价值（期限为 20Y 和 30Y），可能具备一定的配置吸引力。 近期超长债情绪有所好转，保险出现日度 100 亿元的净买入，显示配置需求 阶段性释放，主要受制于可获得新券并不多，1 月 22 日新发的 26 四川债 04（30Y， 2.45%，228e）迅速在一级半市场出现轻微溢价也可证明，后续关注止盈盘以及 下周集中供给是否会推动 30Y 地方债回升至 2.50%附近；银行方面，1 月以来中 小型银行对于 20Y 及以下期限地方债均总体净买入，其中 3-5Y、15-20Y 更为明 显。