1.1. 新债务周期：被动突围与范式切换
本轮科技爆发与科网泡沫背景截然不同，AI 科技并非孕育于低息的温床，而是在美 联储 5% 以上的高息压制与全球债务较 2000 年翻倍的极限测试下逆势展开。当前全球 央行似乎失去物价调节能力，传统“数量扩张型”手段失效，技术突破已成为大国化解 巨额债务的“宏观必选项”。AI 革命是唯一能带来全要素生产率（TFP）跨代际跃迁， 从而在分母端稀释全球巨额债务的“技术解药”。AI 科技不仅仅是科技产业叙事，更是 国家意志层面的生存刚需，集中体现在： 一是， 政策利率环境不同。2000 年科网泡沫催生于低息的“温床”，而当前 AI 爆发 的背景是美联储实施了近十年来最“暴力”的加息周期，2022 年从 0%附近大幅加息至 超过 5%。以 ChatGPT 为起点的 AI 技术浪潮，是在缩表和高利率中枢的背景下爆发的。 高昂的资金成本意味着，只有真正能带来生产力质变的技术才能获得资本青睐。 二是，债务压力稀释需求不同。2000 年，全球政府有相对充裕的财政空间。比如美 国的政府债务占 GDP 比例在 50%-60%左右，中国的政府债务占 GDP 比例在 25%。自 2000 年以来，全球公共债务增加了四倍以上，增长速度远超全球 GDP 的增速。而今， 全球债务相较于 2000 年已翻倍。2024 年底，美国政府债务占 GDP 比例超过 120%，中 国政府债务占 GDP 比例上升至 75%等，全球都面临化解巨额债务的难题。传统经济增 长模式正在失效，全球被迫寻找化解巨额债务的新路径。
本轮周期的深层逻辑，是全球经济步入康波萧条期后面临的“债务死局”。当前的 核心矛盾在于 r > g，即主权债务的利息支出 (r) 长期超过经济自然增速 (g)。在人口红 利消退与传统增长动能枯竭的当下，意味着仅凭“数量扩张型”增长模式已走到尽头。面 对高企的债务存量，靠简单的财政紧缩或去杠杆已无法解决问题。出路在于做大分母端 (g)。在劳动力和资本边际效益递减的情况下，似乎只有通过 AI 革命提升全要素生产率 （TFP），才能避免债务崩塌。这也是为何全球都押注在 AI 赛道，国家层面全面推进， 不仅仅是企业自发行为。
债务危机倒逼技术（AI）突破，而技术的物理落地必然引爆资源争夺，最终导向安 全（军工）博弈。这一逻辑链条构成了未来长周期的核心叙事：债务压力→技术爆发→ 物理资源消耗与争夺→安全边界划定与地缘秩序的重构。 在这一闭环中，“AI-资源-军工”不再是割裂的板块，而是严密的“生存三位一体”， AI 是“引擎”，资源是“燃料”，军工是“底盘”，三者互为因果，这也是我们在本篇 文章中最想分享的逻辑框架。 （1） AI 与资源：AI 不仅是信息技术（算力、算法、通信）的爆发，更是对全 球资源分配效率的重构工具。没有能源密度的跃迁和关键资源的供给，TFP （全要素生产率）的提升将因物理瓶颈而被锁死；反之，资源不仅是支撑 算力演进的物理硬约束，AI 的技术突破（如智能电网、勘探算法）也将反 向重塑能源的生产与利用效率。 （2） 资源与军工：资源主权是安全防线的物理基础；而军工体系的强化，则是 对全球存量资源分配权的最终背书与保障。 （3） AI 与军工：安全需求驱动的“技术溢出”，为 AI 提供了最前沿的实验场 与进化动力；同时，AI 的智能化应用也正在根本性地改变战争形态与国 家安全的边界。
1.2. 科技（引擎）：突破增长边界的技术“解药”
尽管市场上仍有存在关于“AI 生产力悖论”的质疑。典型的，质疑派会引用 2024 年诺贝尔经济学奖获得者 MIT Daron Acemoglu（达龙·阿西莫格鲁）教授的观点，他在 2024 年论文 The Simple Macroeconomics of AI 中认为现有的生成式 AI 主要处理“易于学 习的任务”（Easy-to-learn tasks），而真正能拉动 TFP 的复杂决策任务（Hard-to-learn tasks）因缺乏客观结果衡量指标，AI 很难在短期内渗透。基于上述假设，他测算 AI 对 全要素生产率（TFP）的影响上限为：未来十年累计提升约 0.71 个百分点，折合年均 TFP 增速提升约 0.07 个百分点。
实际上 2025 年开始，AI 对经济的拉动已经转变为“显性数据”。以美国为例，2025 年上半年 AI 投资对 GDP 的拉动为 1.42 个百分点，首次超过私人消费的 1.06 个百分点， 二者呈现明显的剪刀差。2025 年 Q1，AI 投资对 GDP 的贡献率达 1.3 个百分点，刷新了 1999 年互联网泡沫时期的历史纪录，标志着 AI 对经济增长的重要性已大幅提升。
1.3. 资源（燃料）：算力约束下的物理底座与资源争夺
随着 AI 对算力需求的指数级增长，能源已成为限制技术扩散的关键瓶颈。以 GPT 为例，2025 年其日处理约 25 亿条请求，能耗相当于超过 20 万户美国家庭的日用 电量。这意味着 AI 不再仅仅是算法与模型的竞争，更是算力-物理底座（芯片、电 力、铜、铀等）的博弈 。
资源的争夺已经全面开始：全球资源巨头并购趋势加速。呈现出跨国别和多品种 特征，并购方向从争夺 AI 硬件的“金属零件”矿产到抢占支撑算力霸权的“能源底座” 油气。与此同时，为锁定长期、稳定的电力供应，大型科技巨头（Hyperscalers）正在 从单纯的购买协议转向直接收购或拥有发电资产。 2024 至 2025 年间，金属与矿产行业率先掀起强劲势头，交易规模在 2024 年底冲 至 860 亿美元的周期峰值。2026 年，这一动能正由能源赛道接力。2025 年 6 月，新日 铁与特朗普政府达成安全协议，并承诺 140 亿美元本土投资后，终于完成了对美国钢 铁公司的收购；2025 年 9 月，矿业巨头英美资源（Anglo American）与加拿大泰克资 源（Teck Resources）宣布达成针对铜业务的合并协议（约 530 亿美元），成为了有史 以来第二大矿业并购案。2026 年 2 月，美国页岩油巨头德文能源（Devon Energy）宣 布以约 214 亿美元的价格收购竞争对手 Coterra Energy，旨在彻底掌控二叠纪盆地等 核心区域的优质页岩油气资产。
国家层面，2026 年开年，特朗普政府推出的“金库计划”（Project Vault），标 志着美国国家资源策略的战略性转向。特朗普试图利用美国“能源净出口国”与“美元霸 权”的双重优势，叠加高关税保护主义，通过“金库计划”对 120 亿美元战略资源进行锁 仓，来缓解国内债务压力与产业空心化。 美国对战略资源的定义逻辑已发生根本性重构，转向 AI 全产业链的资源保障。 2025 年 11 月美国地质调查局（USGS）将关键矿产清单从 50 种增至 60 种，新纳入 铜、银、硅、铀等 AI 与军工制造关键材料。2026 年‘Project Vault（金库计划）’则 旨在为这 60 种矿产建立国家级的战略储备。美国正将物理资源占有，升级为“资源霸 权”，意味着国家层面对 AI 能源供应链的争夺进一步加剧，进入白热化阶段。
1.4. 军工（底盘）：大国博弈下的刚性“安全税”
在全球债务高企与科技范式切换并行的背景下，军工正在从传统防务支出，演变为 兼具国家安全与资产配置双重意义的“安全税”型行业。其配置价值一方面来自军费上行 带来的需求垄断，另一方面来自地缘冲突升温下的风险对冲属性。 现实层面，全球军费支出已进入新上行周期。2024 年全球军费支出达 2.72 万亿美 元，实际增速达 9.4%，创历史新高。2024 年，军费占全球 GDP 比重升至 2.5%，军费支 出占政府支出比重升至 7.1%，显示安全投入正加深对公共财政资源的挤出。
分区域看，欧洲与日本军费占 GDP 的比例抬升尤为明显，美国高位小幅回升，韩 国维持高平台震荡。2022 至 2024 年，美国军费占本国 GDP 由 3.31%回升至 3.42%；欧 洲由 1.52%升至 1.90%，抬升更为显著；日本由 1.01%升至 1.37%，斜率最陡；韩国整体 在 2.6%附近波动，虽近 2023-2024 年边际变化不显著,但相较于 5 年前（2019 年）军费 占 GDP2.30%的比重来看，现仍维持高军费支出（2024 年为 2.56%）。
在新债务周期中，我们认为“AI-资源-军工”生存三位一体，不仅是当下的配置主 线，更将成为支撑长周期增长的核心范式，更将成为支撑长周期增长的核心范式。回望债务化解与三次长周期工业革命（1800s 煤炭蒸汽、1900s 石油内燃机、1980s 美元信用）， 基本都契合了我们所构建的三位一体框架。这是大国博弈与生产力进化的必然律动。化 解债务的终局往往指向“对内效率突围”与“对外地缘清算和金融转嫁”。 （1） 债务是引信：当主权债务无法通过常规手段偿还时，政府会通过大规模补 贴或政策导向强制性推动创新。 （2） 技术是引擎：科技创新是突破增长边界的重要手段，技术创新的扩散，实现 全要素生产率的跳跃，是化解债务所寻求的必然出路。 （3） 资源是燃料：每一波生产力爆发都伴随着能源密度的跃迁（木材→煤炭→ 石油→铀/电/绿能）。 （4） 军工是底盘：为了防止技术成果被抢占，或者为了在存量资源分配中获得 议价权。
通过复盘第一次工业革命的生产率跃迁、第二次工业革命的暴力清算，以及布雷顿 森林体系瓦解后的金融代偿，化解世纪债务终局指向以下三条路径： 一，“效率突围”：结构性改革打破制度壁垒，并借助技术革命催生创新红利，在增 长中稀释债务，实现可持续的良性循环。 二，“地缘清算”：当内生增长动能不足时，又或当内部改革受阻，增长压力便外溢为 对外部市场和资源的争夺，触发保护主义与集团对抗。地缘极化将割裂全球资本市场、 抬高交易成本，最终使债务问题在孤立与冲突中无解，甚至演变为地缘危机。 三,“金融转嫁”：当内生增长遭遇瓶颈时，拥有核心货币霸权的大国会利用其在国际 货币体系中的特权，通过输出通胀、操控汇率或制造流动性潮汐，隐蔽地将国内债务成本分 摊至全球。这种“软收割”本质上是对全球信用体系的透支与剥削。
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