2026年投资策略：70年代滞胀启示录，从历史复盘到当下配置逻辑

来源：慧博智能投研
发布时间：2026/03/24
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文档主题本文档深入探讨了20世纪70年代全球主要经济体面临的“滞胀”（Stagflation）历史背景，通过复盘该时期的宏观经济环境、政策应对及市场表现，为当下的资产配置提供历史镜鉴。核心价值文档分析了在经济增长放缓与通货膨胀高企并存的复杂宏观环境下，不同资产类别（如股票、债券、大宗商品等）的表现规律。重点梳理了从历史经验到当下市场配置逻辑的映射关系，帮助投资者理解当前宏观经济周期中的潜在风险与机遇，优化投资组合以应对可能的滞胀风险或类似宏观冲击。

策略——70 年代滞胀启示录：从历史复盘到当下配置逻辑

20 世纪 70 年代美国经历了两轮典型的滞胀危机，第一轮从 1973 年到 1974 年，第二轮从 1979 年到 1980 年。在这样的背景下，滞胀预期进一步升温。下面我们讨论第一，我们讨论的是海外（尤其美国）的滞胀风险，中国经济正处在触底回升和高质量发展阶段，经济运行轨迹很难被轻易改变。第二，我们并非预判滞胀必然重演，而是提示潜在风险收益的不对称性，因此，基于这种风险收益不对等的关系，市场也会倾向于进行结构性切换。

（一）上世纪 70-80 年代的大滞胀是如何产生的？

综合来看，20 世纪 70 年代的两次滞胀主要是以下三个因素所致：一是凯恩斯主义盛行，美国货币财政双宽松带来通胀。

二是中东战争制约原油供给，油价上涨带来输入型通胀。第一次供给冲击对应 1973 至 1974 年滞胀。第二次供给冲击对应 1979 至 1980 年滞胀。

三是货币体系瓦解，美国国际收支情况恶化，美元贬值带来了更大的通胀压力。

（二）滞胀时期大类资产如何表现？

20 世纪 70 年代两轮滞胀周期中，美股走势出现明显分化。从估值与盈利的驱动框架来看，首轮美股暴跌本质是估值快速回落，也就是市场俗称的“杀估值”。第二轮美股转涨，盈利是核心驱动。

债券利率大幅上行、进入熊市。

大宗商品表现较好，美元走弱是重要因素。美元转弱是大宗商品走强的重要背景。因此若类比当下，海外滞胀风险加剧后，市场预期美联储或转向鹰派、进而推动了美元走强，大宗商品的价格实际上是承压的，黄金、铜等价格在高位出现了回落。

（三）对于后续 A 股有何启示？

1.“以史为镜”，但不只是“刻舟求剑”

上世纪 70 年代石油危机与全球滞胀不会在本轮周期简单复刻，只是美国当前的宏观格局存在一定“滞胀隐患”。国内宏观环境则截然不同，凭借国内独特的产业禀赋与完备经济体系，A 股行情演绎未必与美国滞胀风险正向联动，海外风险升温反而可能凸显本土资产的配置优势。所以我们从历史复盘落到当下 A 股的配置逻辑，一定不能是“刻舟求剑”的，而是要抽丝剥茧，提炼出适配行情推演的核心经验，以此作为市场和板块研判的参考。若市场围绕海外滞胀逻辑展开交易，上世纪 70 年代的日股走势，对 A 股整体表现，尤其是高端制造板块的演绎，均具备一定参考价值。与日本“被危机倒逼”的被动转型不同，我国产业升级是立足经济新常态的主动战略布局，前瞻性与自主性更强。同期美股科技股的行情演绎，同样对 A 股科技板块具备借鉴意义。而本轮技术革命已形成中美协同引领、双向竞合的格局。

2.滞胀时期日美股市表现，为当前的 A 股带来哪些启示？

启示一：即使进入海外滞胀交易的逻辑中，凭借完备的制造业体系和领先的能源转型布局，A 股市场有望超越 78 年的日本，展现出更强的抗风险能力，成为全球资金的“避风港”。大滞胀期间，日股跑赢美股。

本轮，A 股有望相较美股在内的其他市场展现出更强的抗风险能力。

启示二：海外滞胀环境下，泛能源将成为表现最好的大类板块。当年美日市场均呈现出相似的运行规律：两次石油危机期间，原油企业盈利大幅增厚，能源板块成为阶段内表现最优的赛道。标普 500 中，能源板块权重从 1970 年不足 20%，持续攀升至 1981 年接近 30% 的历史峰值；日股方面，石油与煤、采矿行业在第二轮滞胀周期中更是大幅领涨，累计涨幅分别达到 135%、121%。本轮看好泛能源。当前，中国已在能源转型领域建立起全球领先的结构性优势，建成全球最完整的清洁能源产业链。如果滞胀叙事再度演绎，新旧能源均将占优——传统能源受益于油价上涨带来的盈利弹性，新能源则受益于油价上涨引发的供应链紧张和能源安全诉求，具备景气支撑。

启示三：科技股可能总体面临调整，但强产业趋势仍会穿越周期。科技板块预计将“去伪存真”、赛道缩圈，即高位讲故事的标的面临调整，产业主线上有护城河、有定价权、有业绩的基础设施资产企业有望跑出来，依然看好存储、先进制程、半导体设备材料等环节。 70 年代的美股经验表明，即使全球滞胀也不意味着科技全线走弱，具备实质性产业趋势的赛道仍然能够穿越周期。

当前，我们正处在第五轮康波（信息技术）向第六轮（AI、新能源、生物技术）过渡的周期节点，与 70 年代相似——硬件先行。AI 领域的服务器、光模块、存储等基础设施已率先启动。海外若陷入滞胀格局，美元走强将引发全球流动性收紧，进而可能压制全球科技板块整体估值。结合当前市场来看，A 股部分标的估值已处历史高位，因此科技股方面建议“去伪存真”、聚焦优质核心资产。我们继续看好存储、先进制程、半导体设备材料等方向，地缘冲突进一步加剧核心科技品供需紧张，也将持续强化这类硬科技资产的景气支撑。

启示四：历史上海外滞胀周期中，消费板块整体抗通胀属性偏弱、多数跑输大盘，但 A 股消费表现或不必过度悲观。历史上海外滞胀时期，日美消费板块均偏承压。对于 A 股而言，若市场进入“海外滞胀交易”框架，消费板块或难以取得显著超额收益；但相较于美日，我国经济内生防御基础更为扎实，能源全产业链优势突出，同时内需处于修复通道之中，消费板块的下行压力或相对可控，整体表现有望好于海外市场。

启示五：受益于产业结构优势的高端制造板块有望维持相对稳健韧性。中国将凭借更完备的产业链优势，迎来全球产能向国内加速转移的窗口期，高端制造板块有望受益。