2026年华阳股份公司研究报告：无烟煤龙头蝶变，钠电+碳纤维开启第二增长曲线

公司概况：从无烟煤龙头到新能源转型标杆

（一）股权结构：国资控股，资源协同稳定

公司成立于 1999 年 12 月，2003 年8 月在上海证券交易所挂牌上市，历经两次关键名称变更，明确战略定位：2011 年由“山西国阳新能股份有限公司”更名为“阳泉煤业（集团）股份有限公司”；2021 年，伴随控股股东阳煤集团转型为“华阳新材料科技集团有限公司”，公司同步更名为“山西华阳集团新能股份有限公司”（证券简称“华阳股份”），正式确立其作为集团煤炭主业核心载体、新材料转型先锋的战略地位。截至 2025 年 9 月底，公司股权架构以国有资本为核心，布局清晰：控股股东华阳新材料科技集团有限公司持股比例达55.52%，实际控制人为山西省国资委，同时股东包含中国信达资产管理股份有限公司、山西省财政厅等机构，进一步夯实了国资控股的稳定性。作为集团旗下唯一的煤炭及新材料上市平台，华阳股份的营收与利润在集团中占比显著，是集团核心利润贡献主体；此外，公司通过与钠电龙头中科海钠开展股权合作，构建“国企控股+科研赋能”的协同模式，为新能源业务转型注入强劲技术与资本动力，持续延伸股权合作价值。

（二）业务格局：煤炭为基，新材料双轮驱动

公司以“煤炭主业为基、新能源新材料为翼”构建一体化产业体系，形成传统能源与新兴产业协同共进的“双轮驱动”格局，业务结构呈现“煤炭主业为核心、新能源新材料为增长极”的清晰布局。从 2024 年营收结构来看，煤炭业务营收占比达80.42%，仍是公司最主要的收入来源，依托优质无烟煤资源与规模化产能优势，为公司持续提供稳定的现金流与盈利支撑；电力、热力业务占比 8.23%，与煤炭主业形成高效的煤电一体化协同效应，完善产业链布局；其他业务占比 11.35%，主要涵盖新能源、新材料、设备租赁等领域，其中设备租赁业务因2021 年煤矿资产划转出现一定收缩，收入占比相对有限。 煤炭业务是公司发展的核心压舱石，核心资源以优质无烟煤为主（占比超 90%），旗下“阳优”品牌凭借低硫、低灰、高热值优势广受认可，广泛应用于电力、化工、冶金等领域，市场需求刚性且附加值突出。公司煤炭产品涵盖块煤、粉煤、末煤等，聚焦大型企业客户，销售网络覆盖全国，竞争力稳固；同时配套电力、热力业务，形成“煤电联动”运营模式，进一步提升产业链完整性与盈利稳定性。

在持续巩固传统煤炭主业优势的基础上，公司加快产业转型升级步伐，重点布局新能源、新材料赛道，培育新的增长动能。新能源业务全面覆盖钠离子电池、光伏、储能等领域，其中钠离子电池领域已成功打通“材料—电芯—Pack—应用”全产业链，万吨级正负极材料项目正在加速推进，全球首套1MWh 钠离子电池储能系统已顺利投运，产品广泛应用于煤矿应急电源、工商业储能及低速交通等场景；自 2021 年起，公司全面推进“光伏+储能”协同布局，建设 5GW 高效光伏组件生产基地，目前2GW 高效光伏电池组件已进入试生产阶段；飞轮储能项目按订单有序生产，已实现批量交付，形成多元化新能源布局。新材料领域，公司千吨级高性能碳纤维项目于 2025 年底正式投产，精准布局碳基新材料高端领域，进一步丰富产业矩阵，为公司长期高质量发展注入新活力。 在新能源新材料转型布局上，公司明确了十五五期间的发展目标——将新能源新材料业务营收占比提升至40%左右，重点聚焦钠离子电池与高性能碳纤维两大赛道发力。其中，钠离子电池已完成全产业链布局，产品主要应用于煤矿应急电源与储能场景，商业化进程稳步推进；高性能碳纤维项目于2025 年11 月建成投产，目前正积极与下游用户对接，同步开展产线工艺调试工作，产品认证周期约 1-2 年，计划在十五五期间实现产能规模化释放，打造成为公司新的核心增长引擎。

煤炭主业：资源稀缺+产能增量，构筑盈利基本盘

（一）资源与产能：核增落地，新增产能稳步释放

2024 年公司煤炭业务实现收入 201.54 亿元，毛利贡献81.06亿元，是公司利润的核心支撑。2021 年5 月起，公司停止向华阳集团及其子公司采购煤炭，减少低毛利业务占比，提升高毛利自产煤销售占比，推动煤炭业务毛利率稳步提升。2023 年后，受煤炭市场价格下行影响，公司煤炭销售毛利率有所回落，但煤炭业务仍为利润核心贡献主体。 公司持续推进先进产能核增，为产量增长筑牢基础。截至2025 年底，公司在产核定产能达 4090 万吨/年。2024 年公司加快先进产能核增手续办理，平舒煤业取得山西省能源局生产能力公告文件，核定产能从 90 万吨/年增至 500 万吨/年；榆树坡矿取得500 万吨/年安全生产许可证，核定产能由120 万吨/年核增至500万吨/年，两矿逐步释放核定产能，为煤炭生产带来确定性增量。同时，公司千万吨级新增产能正逐步爬坡，七元矿、泊里矿合计新增核定产能 1000 万吨/年，七元矿核定产能500 万吨/年，已于2024 年底进入联合试运转，2025 年底已转入正式生产；泊里矿（500 万吨/年）计划今年上半年进入联合试运转，年底达到投产目标。产能释放将有效对冲煤价波动风险，同时吨煤成本持续优化，盈利韧性增强。 公司积极获取优质无烟煤资源，夯实可持续发展基础。2024年 8 月，公司以 68 亿元竞得山西省寿阳县于家庄区块煤炭探矿权，该区块勘查面积 73.2245 平方千米，煤炭资源量约6.3 亿吨，规划新建 500 万吨/年产能，进一步扩充公司煤炭资源储备。于家庄区块位于太行山脉北段西侧，紧邻阳泉市，与公司控股子公司地理位置邻近，此次竞得资源与公司长远发展战略高度契合，为公司产能接续与可持续发展提供坚实保障。

（二）产品与产销：无烟煤优势突出，长协保障稳定

无烟煤是煤化程度最高的煤种，具有固定碳含量高、挥发分低、燃烧无烟、低硫低灰、热稳定性好等特点，燃烧时火焰短、不结焦、热值稳定，工业利用价值突出，国内储量占比仅10%，具备稀缺性优势。根据粒度与用途差异，无烟煤主要分为块煤、末煤、煤粉三大类：块煤（粒度≥13mm）主要用于合成氨、化肥等化工生产；末煤（粒度 6–13mm）主要供给电力行业作为燃料；煤粉（粒度＜6mm）则主要用于冶金行业高炉喷吹。华阳股份主打“阳优”牌无烟煤，煤种以03 号无烟煤为主，具备低硫、低灰、高热值的优质特性，热值普遍在6200 大卡以上，广泛应用于化工合成、冶金喷吹、电力发电等多个领域，是下游行业重要的基础原料与燃料来源。公司产品按粒度与用途细分，结构清晰、定位明确，既保障化工、冶金等高端领域的原料需求，又满足电力行业规模化燃料供应，形成稳定的下游客户群体与多元化应用场景，为煤炭业务盈利稳定性提供坚实支撑。公司地处晋东煤炭基地，铁路运输网络完善，区位优势显著，同时依托智能化开采、洗选工艺优化，生产效率与成本控制能力行业领先，为业务增长提供核心支撑。

2024 年商品煤销量 3554 万吨，综合售价567.04 元/吨；长协客户占比超 90%，铁路运输占比 90%以上，合同兑现率高，价格稳定性优于行业。其中末煤产销量占比最高。公司产销规模随行业周期呈现明显波动，2020-2022 年原煤产量与商品煤销量稳步增长，2022 年达产销峰值，2023-2024 年受行业供需宽松、煤价下行影响有所回落，2025 年达到目标产量3800 万吨。2020-2022 年商品煤产销率均保持在100%以上，主因公司向集团及外部采购煤炭，2023-2024 年回落至90%左右，产销衔接总体平稳。 产品结构以末煤为主，2020-2024 年各年末煤产量占比均在80%左右，块煤、粉煤、洗煤占比较小，产品结构高度集中于末煤品类，与下游电厂需求高度匹配，同时洗煤加工能力稳步提升，为产品结构优化与盈利稳定性提供支撑。

（三）行业与竞争力：需求刚性，资源优势显著

我国无烟煤资源主要集中于山西省，截至2025 年底，我国无烟煤产量已接近 4 亿吨，其中山西占比达63%，资源分布相对集中，国内产量稳定，对外依存度较低，2025 年全年进口无烟煤1513.68 万吨，同比增长 4.02%，占比 3.1%。无烟煤下游需求以电煤为主，占比约 50%，其次为喷吹煤、块煤，需求刚性较强。公司无烟煤产品主要供应河北、山东等地大型电厂，2024 年长协客户占电煤总量超 90%，定价机制稳定，有效对冲市场波动风险，保障业绩稳定性。 公司坚持“增储上产”发展战略，持续推进产能扩张与资源储备。一方面，加快平舒矿、榆树坡矿等核增矿井产能释放，推动七元矿、泊里矿投产达产；另一方面，积极获取新的煤炭资源，于家庄探矿权开发项目稳步推进，规划新建500 万吨/年产能，为公司产量增长提供后续支撑。随着新产能逐步释放、资源储备持续扩充，公司煤炭业务规模将稳步提升，盈利能力与市场竞争力进一步增强，未来发展潜力显著。