2026年大宗商品涨价对国内物价的影响分析

中国面临输入性通胀风险

中国 PPI 持续低迷的局面，2025 年 10 月开始改善。在这之前，2023年 11 月到 2025 年 7 月，21 个月里只有 2 个月中国的PPI 环比为正（2024年 5 月、2024 年 11 月），其余 19 个月都是负值。2025 年8月和9月，中国的 PPI 环比均为 0。 可见环比视角表明，中国工业品的出厂价格确实在回暖。为了分析驱动因素，我们将工业各子行业 2025 年 10 月到2026 年2 月的PPI 环比累乘。

这五个月出厂价格累计涨幅比较大的行业，集中在三个领域：一是有色产业链，累计涨幅明显大于其他行业，主要是输入性因素影响。2025 年有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业的营业收入，占规模以上工业企业总营收的比例分别为 0.31%、7.02%，根据PPI 权重的定义，这两个比例可以近似看作是它们占 PPI 的权重。测算可知 2025 年 10 月到 2026 年 2 月，中国PPI 累计上涨了1.20个百分点。其中，有色产业链贡献了 1.36 个百分点，贡献率达到了113%。因此考虑到权重和涨幅后，有色商品涨价这一输入性因素，是过去几个月中国 PPI 回升的最主要推动力量。 二是文教、工美、体育和娱乐用品制造业，原因是成本上涨。三是受“反内卷”影响的行业，包括煤炭、光伏、黑色等行业。2026 年国际形势风云变幻，伊朗局势升级，全球原油供应风险激增。根据 OPEC 的统计，2024 年伊朗原油产量约占全球的4.5%。美国轰炸了伊朗石油出口枢纽哈尔克岛，增加了伊朗石油出口的难度。对于国际原油市场更大的冲击是，伊朗控制的霍尔木兹海峡承担了全球原油贸易的两成，局势升级后伊朗把事实性封锁该海峡作为应对策略，海湾国家原油运输受阻被动减产。 供给冲击下 3 月国际油价大涨。布伦特原油期货从2 月底的72.5美元/桶，最高涨到了 119.5 美元/桶。近期布油价格围绕100 美元/桶附近大幅波动，中枢相比于伊朗局势升级前上涨了大约四成。

高对外依存度和价格大涨，让市场担心原油带来的输入性通胀风险在上升。中国是全球最大的原油进口国，2025 年原油进口量为5.78亿吨。中国的原油进口依存度也较高，2025 年国内原油产量仅有2.16 亿吨，表观消费量为 7.89 亿吨，进口依存度达到了 72.6%。现行的国内成品油定价机制下，国际油价波动能够直接向成品油价格传导。此外，原油作为能化产业链上重要的原材料，国际油价上涨也通过成本渠道，给相关产业链带来涨价压力。 后面我们将从定性和定量视角，分析有色和原油这两种重要的国际定价大宗商品涨价，对国内物价的影响。

输入性通胀传导机制定性分析

国际定价的大宗商品涨价，主要通过两个渠道给国内带来输入性通胀压力。一是成本推动，通过产业链向 PPI 和CPI 传导，属于直接影响渠道；二是影响预期，比如国内远期合约价格上涨后，相关企业提前采购大宗商品，导致涨价预期成为现实，这种属于间接影响渠道。我们主要关注成本推动这一直接影响渠道。进口的大宗商品，一般集中在采掘和原材料行业，比如有色、石化和钢铁等行业，国际大宗商品涨价会增加企业的进口成本。这些大宗商品作为原材料，用于中游制造和下游消费品行业的生产，比如机械、汽车、建材、家电等。从传导路径看，大宗商品涨价对国内通胀的影响，可以拆分为三个环节：一是大宗商品涨价向上游原材料的传导，主要影响PPIRM；二是上下游产业链之间的传导，主要影响 PPI；三是下游行业向终端零售的传导，主要影响 CPI。

（一）大宗商品涨价向上游原材料的传导

目前国内面临的输入性通胀压力，集中在有色和原油。从历史数据看，这两类大宗商品涨价，向国内原材料价格的传导比较通畅。2011 年至今，国际铜价月度均值同比和有色金属材料类PPIRM同比的走势较为同步，WTI 原油期货结算价月度均值同比和燃料动力类PPIRM同比的走势亦是如此。

这种传导通畅，原因是 PPIRM 反映了企业的主要原材料购进价格，在对外依存度高的情况下，国际市场上有色和原油的价格变化，会直接影响到国内企业的采购成本。 对于国内企业而言，有两个因素会影响到国际大宗商品涨价向国内原材料的传导幅度。 一是人民币汇率。国际大宗商品定价多数以美元为计价货币，人民币兑美元汇率变化，会影响到国内企业进口有色大宗和原油的实际成本。当人民币兑美元处于升值阶段时，汇率因素可以抵消一部分美元计价商品的涨价幅度。反之当人民币处于贬值阶段中，汇率因素会放大商品的涨价幅度，加大输入性通胀压力。 我们认为 2026 年人民币兑美元汇率，将窄幅波动。从贸易顺差的角度看，人民币汇率存在一定低估，但美元指数阶段性见底，以及央行下调远期售汇业务外汇风险准备金释放了避免人民币汇率快速升值的信号，预计2026 年美元兑人民币汇率在 6.7-7.2 之间波动。因此，汇率因素在2026年对企业进口大宗商品成本的影响可能不大。二是国内政策对冲。在输入性通胀压力较大时，国家可以通过对战略储备调整、进出口关税调整或者临时性价格干预等手段，来主动应对和调节，一定程度上可在短期内缓和进口大宗商品的涨价压力。比如2021年国际铜价暴涨，为控制国内铜价涨幅，2021 年 6 月16 日国家粮食和物资储备局宣布将投放铜国家储备。 不过政策对冲的影响偏短期，加之目前并没有投放战略资源储备的迹象，我们认为国内政策对于缓解企业进口有色和原油成本上涨的作用可能有限。

（二）上下游产业链之间的传导

根据在产业链里所处的位置，可将中国的工业行业，分为上游、中游和下游三大类，上游以采掘工业为主，中游包括原材料和中游制造业，下游主要是消费品制造业。产业链之间的关系。

上下游产业链之间的价格传导是否通畅，本质上还是供需问题。影响它们的因素，可以简单归纳为三类，即议价能力、终端需求、政策和预期。第一，议价能力决定了成本上涨能否转嫁。前文分析过，有色和原油涨价，向相关进口企业成本的传导比较通畅。有色或者石化产业链上的中游行业企业，如果它的议价能力较差，无论是上游企业提高出厂价格，还是下游行业采购时压价，中游行业的企业可能都难以拒绝。此时中游行业的企业，利润会面临成本和收入的双重挤压，最终结果是原材料上涨的成本被中游吸收，难以顺利向下游行业传导。 判断行业议价能力强弱，可以观察该行业的产能利用率和市场集中度。产能利用率低，意味着市场竞争激烈，行业议价能力差；市场集中度低，意味着企业数量多，较为分散，行业议价能力差。我们以市场集中度为例，判断各行业的议价能力，整体呈现出上游行业＞下游行业＞中游行业的特征。这意味着面对原材料涨价，中游行业难以向下游传导，体现在数据上就是，生产资料内部，采掘工业PPI 同比、原材料工业 PPI 同比和加工工业 PPI 同比，波动幅度依次递减。

市场集中度的测算方法是，计算出 2020 年到2024 年各工业行业上市公司营收前 5 的企业营收之和，占行业总营收的比例（简称为CR5），以此来衡量该行业的市场集中度。

结果显示主要工业行业中，上游行业的市场集中度较高，2024年CR5均高于 70%。 中游行业里，多数行业的 CR5 低于 50%。但需要注意的是，石化产业链上的化学纤维制造业，以及石油、煤炭及其他燃料加工业，2024年它们的 CR5 都高于 85%。此外，2020 年到 2024 年这两个行业的CR5呈现出持续提高的特征。这意味着它们向下游传导的能力较强，在PPI 上也能得到印证。

石化产业链上的化学原料和化学制品制造业，2024 年CR5为36.8%。橡胶和塑料制品业 2024 年的 CR5 为 32.7%。它们的行业集中度较低，成本上涨向下游传导的能力不足，预计会被动吸收一部分原材料涨价对利润的侵蚀。 2024 年有色金属冶炼和压延加工业的CR5 为47.5%，处于中等水平，预计向下游行业（如家电、新能源汽车电池）成本传导的能力，要弱于石油加工和化学纤维业，这也能从 PPI 中看到。

2024 年下游行业的 CR5，多数在 50%以上。不过考虑到下游行业以消费品制造业为主，行业准入门槛较低，上市公司代表行业整体的能力较弱，我们倾向于认为下游行业的竞争激烈，无论是在生产资料采购环节，还是销售环节的议价能力都比较弱。 总结一下，我们认为国际原油涨价，向成品油（石油加工业）、化学纤维的传导比较通畅，向塑料制品业的传导不足。国际铜价上涨，向以铜为生产原料的行业传导适中，产业链上的行业共同承担成本上升，其中中游行业承担的比例可能较高，向下游行业传导的比例有限。第二，终端需求决定了价格转嫁空间的大小。当终端需求强时，能够从下游直接拉动生产，为成本转嫁创造空间；相反当终端需求较弱时，转嫁成本较为困难，甚至会反过来挤压企业的利润空间。2012 年之后，中国生产资料 PPI 同比向生活资料PPI 同比的传导钝化。一个重要原因是中国 GDP 增速在 2010 年到达阶段性顶部后，从高点10.6%逐步下滑到近年的 5%左右。终端需求放缓，使得工业行业内部的价格传导效应减弱。