2026年石油化工行业春季投资策略：上游弹性凸显，下游领衔国际

油气开采：运输受限，油价显著向上

原油供需平衡表——油价显著向上

预计2026年布伦特油价运 行区间为80-150美元/桶。供应：地缘冲突对供应影 响较大，改用管道、释放 库存等方式难以弥补。 需求：2026年全球GDP增 速约3.3%，原油需求增速 保持韧性。 地缘：地缘不确定性加大，霍尔木兹海峡运输成为关 键。 我们判断，2026年原油供 需存在缺口，油价中枢相 比2025年将显著向上。

预期非OPEC国家增速有所放缓，其中南美地区巴西、圭亚那等国海上石油增量可观，但是北美页 岩油和油砂增量显著放缓。 季度上看，26Q2受中东局势影响，OPEC产量会有比较明显的回落，Q3-4产量恢复情况不同机构 预期存在分歧，需求端下半年环比会有一定回暖。从油价角度来看，地缘溢价+OPEC供给短缺主 要发生在Q2，预计油价Q2冲高，全球或将维持高油价。

霍尔木兹海峡受阻，全球原油货运重要枢纽

霍尔木兹海峡是沙特阿拉伯、阿联酋、科威特、 卡塔尔、伊拉克、巴林和伊朗生产石油的主要出 口路线，大部分离开海峡的石油流向亚洲国家， 中国、印度和日本是主要进口国。 根据IEA统计，2025年接近1500万桶/日原油通过 霍尔木兹海峡，占全球原油贸易量的34%，大部 分出口至亚洲。此外，原油产品包括成品油等通 过霍尔木兹海峡出口约500万桶/日，合计达2000 万桶/日出口量。

霍尔木兹海峡实现真正意义封锁，供给端影响较大。目前通过霍尔木兹海峡的油轮已经 基本停滞，霍尔木兹海峡实质上已经是封锁状态，自2月28日之后，霍尔木兹海峡过境 的油轮数目骤降于0，意味着原本接近2000万桶/日原油+产品的货运量出现中断。

霍尔木兹海峡堵塞，将倒逼中东国家减产

由于运输受阻，原油储存容量将成为产量关键因素。霍尔木兹海峡是中东国家原油出 口的关键枢纽，运输受限情况下，中东国家因海湾库存及地上库容问题，会在很短时 间内被迫减产。

当前已宣布减产规模约690万桶/日，后续仍有进一步减产空间。当前来看，伊拉克、 阿联酋、科威特、沙特等主要中东国家已相继宣布减产，根据IEA预测，根据各个国家 库容限制，后续进一步减产规模有望接近1000万桶/日。

替代方案+释储以缓解供应压力

替代出口路线的可用容量有限，面临海峡封锁仍杯水车薪。从替代方案来看，沙特阿 拉伯、阿联酋、伊拉克拥有可绕过霍尔木兹海峡的原油管道，但伊拉克杰伊汉港管道 仍需维修。伊朗同样拥有贾斯克石油码头，但目前处于停运状态，短期暂无重启的可 能性。

从原油增量角度来看，管道全部启动乐观可缓解约655万桶/日产能，但改道和出口大 量流量所需的物流和供应链尚未经过充分测试。

为应对伊以冲突引发的油价飙升，IEA于3月11日晚间已批准释放史上最大规模的紧急 石油储备释放计划。国际能源署署长法提赫·比罗尔表示，国际能源署32个成员国已同意 释放4亿桶战略石油储备，该规模远远超过2022年俄乌冲突后成员国释放的1.83亿桶。 美国约占释储计划量的43%，目的抑制油价快速上涨。从规划来看，美国计划近期开始 释放1.72亿桶战略储备，预计整个过程将持续大约120天，折合每天释放约143万桶。日 本计划抛储8000万桶，最早于3月16日开始进行，美国和日本两国合计抛储量达2.52亿 桶，占比高达63%。 假设此次IEA国家均按照120天测算，合计每天缓解330万桶缺口。

俄罗斯：制裁力度有限，俄油折价收窄

美国于2025年10月22日将俄罗斯石油公司（Rosneft）和卢克石油公司（Lukoil）纳入制裁名单，25H1两 者合计出口量达220万桶/日，占俄罗斯出口总量约50%。制裁更多是地缘博弈手段，实际执行力度相对温 和。中长期看，欧洲能源巨头已基本完成对俄原油业务剥离，俄罗斯石油产能扩张空间受限，产量增长天花 板显现。

俄油折价迅速收敛。从俄油与布伦特原油价差走势看，3月上旬ESPO现货折价一度扩大至20美元以上，但 随着市场适应及亚洲买家持续采购，截至3月17日折价已迅速收敛至4.54美元，回归理性区间。预计后续随 中东原油出口受阻，叠加美国暂时放开制裁，俄油反而具备升水可能。

美国：页岩油资本开支保持当前水平

高油价下页岩油企经营现金流充裕，但资本开支仍维持相对谨慎。页岩油井产量具有高衰减性，单 井产量在3个月内达到极值，但在达到峰值后迅速递减，首年衰减率高达60%-70%。生产商需要通 过不断打新井来维持高产量，而开采新油井所需的盈亏平衡油价较高，页岩油行业资本驱动特征明 显。从最近的情况来看，2022年油价大幅走高带动美国页岩企业加大资本开支力度，整体投资活 动现金流明显增加，然而，受全球碳中和以及新能源的冲击，页岩油企业更愿意产生自由现金流和 股东回报以及消减债务，并不愿意过多的投入生产，因此整体资本开支提振力度较为有限。

页岩油企业资本开支持平。从2025年资本开支力度来看，全年主要页岩油企业资本开支实际同比 增长5%，2026年主要页岩油企业计划资本开支合计基本持平。

应急库存补充，近水难解远渴

2025年海外原油库存水平持续累积。受制裁影响， 2025年海上原油库存水平持续上涨，其中在途库 存以中东、北美原油为主，浮仓库存以委内瑞拉、 伊朗等制裁油为主。

海上浮仓库存有一定余量应急补充。北美放松对俄 油制裁，3月6日，美国财长贝森特发文称，为使石 油能够持续流入全球市场，财政部发布一项为期30 天的临时豁免令，允许印度炼油商购买俄罗斯石油。 截至2026年3月6日，原油浮仓库存约8600万桶， 海外原油总库存约12.8亿桶。

炼化：供应链冲击加剧，海外产能出清

霍尔木兹海峡同样影响石化产品

霍尔木兹海峡在全球化工品供应链中占据重要地位。 所在的波斯湾地区化工品产能集中，能源产品贸易 权重高。从区域格局看，波斯湾甲醇产能占全球 23%，LPG占20%，乙二醇占21%、乙烯占20%， 以上能源产品和化工品均不同程度依赖霍尔木兹海 峡运输。产能集中、运输通道单一，放大了波斯湾 地区地缘冲突对全球化工品供应链的冲击。

能源危机冲击，或冲击海外炼厂开工

全球炼油产能区域性供需错配，部分炼厂原材料短缺，供给紧张使得成品油价格进一 步上涨。由于储油设施规模有限，伊朗局势升级造成的原油运输效率下滑导致波斯湾 产油国被动减产，全球原油供给收紧，炼厂原料或将逐步出现短缺。据彭博统计，从 2024年全球炼油供需格局看，全球炼油产能约52.3亿吨/年，产能利用率82.5%，其中 中东地区炼油产能5.9亿吨/年，产能利用率88.3%，是全球重要的成品油出口地区。

石化产品方面，伊朗局势升级重构亚洲化工品贸易格局。日本、韩国石化产品产能在全球占比不高， 但明显呈现“两头在外”的特征：原材料石油进口依赖度高，产品多面向出口。日韩乙烯产能合计 1917万吨（占全球产能比重约1.0%）、对二甲苯1418万吨（占全球产能比重约1.7%）、苯1248 万吨（占全球产能比重约1.7%）；日本对二甲苯出口占产能63.6%，韩国PP出口占比53.2%、 ABS出口占比46.6%。若中东原料供应中断，日韩首当其冲面临石脑油及甲醇原料成本上涨压力， 其出口竞争力将被削弱。

编辑：火腿肠