2026年地方债务的2018和2028——“财政的底色”系列报告（五）

2028 年是化债关键时点

地方政府债务分为隐性债务与显性债务，显性债务的构成比较清晰，包括地方政府债券， 即一般债和专项债，一般债券是为没有收益的公益性项目发行，主要以一般公共预算收 入作为还本付息资金来源的政府债券；专项债券是为有一定收益的公益性项目发行，以 公益性项目对应的政府性基金收入或专项收入作为还本付息资金来源的政府债券；还有 一部分经清理甄别认定的截至 2014 年末非政府债券形式存量政府债务，已通过 2015- 2018 年发行的 12.2 万亿置换债置换为债券形式。 地方政府隐性债务指的是在法定债务限额之外以财政资金偿还以及违法提供担保等方 式举借的债务。从上述定义来看，隐性债务的判定主要遵循三个原则：（1）地方政府为 借债主体；（2）在法定政府预算限额之外；（3）政府承诺以财政资金偿还或担保。1按载 体方式来分，地方政府隐性债务主要分为地方融资平台债务、政府和社会资本合作 （PPP）、政府购买服务、政府投资基金、地方商业银行不良贷款、地方国有企业负债等 几类。

从规模上来看显性债务规模在限额内整体可控，但隐性债务规模较大，根据学界测算 2018 年左右的隐债规模大致在 20 万到 40 万亿元之间3，而 2023 年摸排统计的隐性债 务规模约为 14.3 万亿，较 2018 年摸底数减少 50%。2015 年开始，进行了四轮大规模 的隐性债务化解工作，目标是在 2028 年“清零”存量隐性债务，并遏制新增隐性债务， 由此来看 2028 年将是化债的关键节点。（1）2015-2018 年发行了 12.2 万亿置换债，主 要用于置换地方政府非债券形式的债务；（2）2019-2020 年开始建制县试点化债，主要 针对贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁等省份的弱资质区县；（3）2020 年开始发行特殊再融资债置换隐性债务，2021-2022 年北上广深发行特殊再融资债主要用于全域 “清零”隐债；（4）2023 年开始一揽子化债政策，划定了 12 个重点省份严控新增， 2024 年出台了“6+4+2”组合化债政策，将 2028 年之前地方需消化的隐性债务总额从 14.3 万亿元大幅降至 2.3 万亿元。

在“开前门、堵后门”的导向下，地方隐债逐步得到化解。若 2028 年达成隐债“清零” 目标，后续的地方债务治理该如何走？站在当前时点来看，主要有两方面问题：（1）“堵 后门”方面——城投平台当前转型成效如何，未来如何转型？（2）“开前门”方面—— 2028 年后地方显性债务如何治理？如何避免重走地方负债基建推动增长的老路？要回 答这些问题，首先需要理解地方债务问题产生的根源。地方债务的积累，表面上是财政 收支矛盾的体现，深层次则与央地关系、财税体制、金融体制、土地制度、以及城市化 进程中投融资模式密切相关。

地方政府债务问题产生的根源

学界对于地方政府债务问题产生根源的基本共识，大致可以分为三类：（1）财税体制： 财权上收、事权下放导致的财政纵向失衡；（2）央地关系：经济发展导向下地方官员激 励的错位；（3）金融体制：金融分权背景下地方政府对金融资源的支配。其中，财政的 纵向失衡是造成地方政府，尤其是基层政府财政困难的现实因素；经济发展导向下地方 官员激励的错位导致地方政府有过度举债的动机；而金融分权的背景又使地方政府具有 一定支配金融资源的能力，从而将过度举债从动机变为事实。

财政分权与纵向失衡——举债的现实因素

我国债务结构有两个特征，一是与其他单一政治体制的国家相比，中国的政府债务中， 中央国债占比低而地方债务占比高；二是地方一般债占比低而专项债占比高。其中，第 一点源于财政分权制度。在央地财权事权关系的发展中，大致经历了“财权与事权匹配” 时期、“财力与事权匹配”时期，“事权和支出责任匹配”时期共三个阶段。1971 年到 1993 年分税制改革前，财政实行“承包制”，这源于家庭联产承包责任制在农村取得的 巨大成功，此时地方在上解一定的税收后，具有“剩余收益权”，起初是为了调动地方发 展经济的积极性。在央地关系方面，此时中央与地方的财权与事权并没有出现错配，但 该段时期仍出现了“两个比重”，即财政收入占 GDP 的比重、中央财政收入占全部财政 收入的比重下降的严重的问题，弱化了中央财政的职能，也不利于地区均衡发展。在此 背景下，1994 年的分税制改革建立了中央与地方稳定规范的财政分配关系，此后中央 财政收入的占比不断上升。5 1994 年，分税制改革将占全国税收约 25%的主要税种增值税税权的 75%上收中央，在 此后的改革中，2002 年企业及个人所得税的 60%税权也上收中央6。分税制改革将财权 上收的同时下放事权，这导致地方事权与财权出现不匹配的情况，也就是“财政纵向失 衡”。地方财政的收支缺口不断扩大，依赖中央的转移支付，而中央的转移支付也更加 偏向支持自身财力较弱的省份，随着人均 GDP 的提高，转移支付占财政支出的比例逐 渐下降。另一方面，分税制的所分的财权只落实到中央和省，省级以下基层政府的财权 由省级政府决定，集中度较高，这一度导致部分地区甚至“无税可分”7。 在地方财政缺口导致地方债务扩张的观点上，学界仍有争议，黄春元和毛捷（2015）认 为基层政府财政困难导致地方政府债务规模膨胀的观点值得商榷，而官员晋升考核机制 才是主因。另一方面，也有学者认为地方对于中央转移支付的依赖可能引发道德风险， 形成“公共池”问题。即地方政府可通过公共池渠道将支出成本转嫁给中央政府或其他 辖区政府，这会刺激其债务的增长以“攫取”公共池资源。

2016 年开始，地方财政收支缺口的规模已超过中央财政收入的规模，因此除了转移支 付，地方还通过举债或财政预算外收入补偿收支缺口，这一点在 2008 年的一揽子计划 时期表现得最为明显，2008 年一揽子计划中有 1.18 万亿由中央新增，其余则需要地方 政府、企业、银行及其他社会投资等方式筹集。彼时地方政府还没有依法举债的权利， 主要通过设立城投平台公司并注入土地、股权等资产或提供政府信用背书，再由城投公 司抵押资产向银行贷款的形式筹集资金。学界与业界普遍认同 2008 年一揽子计划是地 方政府城投平台在全国范围内大规模发展的起点。 2014 年，新《预算法》赋予地方政府合法举债的权利后，地方政府债券成为其合法融资 渠道，但作为隐性债务主要载体的城投平台举债的规模仍继续上升。一方面，在 2015 年至 2018 年中，地方政府发行了大规模置换债，用以置换非债券形式的预算内债务， 占用了一部分限额。与支出规模相比，地方债的“前门”开得不够大；另一方面，在当 时的制度环境下，地方仍有大规模举债的激励和能力。

晋升锦标赛——举债的激励

在以经济建设为中心的政策导向下，地方政府有大规模基建拉动经济的激励9，主因大规 模的基建投资对于 GDP 的拉动效果更加直接，但基建有一定公益性，项目收益性较差， 且回收期较长，地方无法通过基建项目收益完全弥补债务缺口，地方债务因此不断积累。 2013 年开始，中央对地方官员政绩考核的目标进行改革，发布《关于改进地方党政领 导班子和领导干部政绩考核工作的通知》，提出“不能仅仅把地区生产总值及增长率作 为考核评价政绩的主要指标”，要求“加大资源消耗、环境保护、消化产能过剩、安全生 产等指标的权重”，不再“唯 GDP”论，这也使得 2013 年后经济增速出现了结构性的 调降。10对此，有学者从多维晋升目标的角度分析地方债务的形成机制，研究表明财政 可持续晋升激励可以遏制地方政府债务膨胀趋势，但与此同时也会抑制地方政府发展经 济的积极性；而民生性公共服务晋升激励对于债务形成没有明确的影响方向11。

金融分权——举债的能力

承接上文分析，在财政分权与增长压力的双重作用下，地方官员存在过度举债的激励， 但仅有激励还不够，还需要具备相应的举债能力，而金融分权则将这一行为从可能变为 现实。金融分权有两个层次，第一层是政府和市场在金融资源配置和货币信用创造中的 作用边界划分；第二层是政府不同部门、中央与地方政府在金融资源配置和货币信用创 造中的作用划分。金融分权的程度决定地方政府对金融资源的支配能力，我国的金融分 权大致可分为“收-放-收”三个阶段。但在当前，在显性金融集权的同时，也存在隐性 金融分权的现象12。 （1）1978 年之前，我国的金融机构与权力高度统一，集中在财政部和还未从财政部中 独立出的央行，地方不具备自主支配金融资源的权力；（2）1978 年-1993 年，在以经济 建设为中心的政策导向下，为调动地方政府的积极性，中央开始向地方放权让利，地方 性金融机构（人民银行及四大专业银行的地方分支行、股份制商业银行）逐步建立，并由总行和地方政府双重领导，但信贷资金的供给仍然受限。1984 年，《中国人民银行信 贷资金管理试行办法》改变计划指标层层下批的管理办法，地方信贷资金分配改为受到 总行和地方政府的双重管理，即“条块结合”，但条状关系下职能部门的自主性与块状 关系下的地方政府的自利性之间存在冲突13。地方金融机构分支行与地方政府的联系日 渐密切，也为地方政府支配金融资源提供了方便，这段时间也发生了地方信贷失控与严 重的通货膨胀；（3）1994 年以后，中央逐步收回地方政府的信贷管理权，并将其交给 市场，不再进行“块块”管理，1998 年撤销了人民银行省级分行，逐步收回了人民银行 和四大行的人事管理权。14也是在 1998 年，城市合作银行统一更名为城市商业银行， 此后城商行快速发展，也一定程度上为地方政府提供了金融资源，金融分权也以更隐性 的方式呈现，具有“显性金融集权与隐性金融分权并行”的特点。金融分权的隐性化使 地方政府只能通过建立法人主体代为向金融机构融资，这也是地方融资平台发展的原因 之一15。

在金融显性集权与隐性分权的背景下，也有学者将其与财政分权结合分析，指出财政分 权与金融分权协同能够促进地方政府的举债行为，加大地方政府间的举债竞争16。同时 财政分权会影响金融分权，两者成为地方可以相互替代的融资工具17。