2026年投资策略：复盘70年代滞胀期，千金难买“黄金坑”

策略——复盘 70 年代滞胀期，千金难买“黄金坑”

（一）地缘冲突持续发酵，全球资产同步调整

美伊冲突已升级为高烈度地缘冲突，并正通过能源渠道推升滞胀交易。

霍尔木兹海峡通航封锁态势持续，全球能源贸易通道受阻已引发广泛市场冲击。

（二）普林格周期视角下的资产配置框架

1.滞胀预期升温，黄金价值凸显

美伊冲突推升油价，或推动全球经济逐步向滞胀周期演进，从历史经验来看，黄金有望成为该阶段具备 较高配置价值的核心资产。

2.历史复盘：黄金短期承压不改上行格局

复盘 20 世纪两次石油危机可见，通胀上行叠加美国产出缺口回落阶段黄金表现显著占优，且战争初期 黄金多受流动性冲击短暂承压，后续均迎来趋势性新高。

（三）总结与展望：黄金配置窗口或已出现

展望本轮黄金价格走势，预计后续呈现震荡上行格局。

美伊冲突推升通胀预期叠加美国经济弱复苏，形成利好黄金的宏观环境。

国际（一）——女王之问与周期之答

（一）周期认知：从“女王之问”说起

经济学界多年来流传着一个真实的段子。2008 年全球金融危机爆发后，英国女王伊丽莎白二世视察伦 敦政治经济学院时，向在场顶尖经济学家发出直击灵魂的质问：“为什么当初就没有一个人注意到它 （经济危机）？”随后，伦敦政治经济学院一群经济学者联名致歉，承认未能预测危机的时间、幅度与 严重性，反思金融界与学界陷入了“一厢情愿和傲慢自大”的误区。 “女王之问”绝非轶事，而是揭开了主流经济学的核心尴尬：在关乎经济存亡的重大考验面前，其主流范 式出现系统性预测失灵与解释苍白，迫使我们重新思考经济学的根本研究路径——究竟该如何认识经济 运行？ 在人类认知经济世界的漫长历程中，经济学始终试图为自身寻找一种稳固、可靠、具备普遍解释力的学 科身份。自古典政治经济学诞生以来，一代又一代学者怀揣着将经济学科学化的理想，不断模仿自然科 学的研究范式，其中最具代表性、影响最深远的方向，便是以物理学为标杆，构建一套如同经典力学一 般严谨、精确、可推演、可验证的公理体系。 主流经济学有着根深蒂固的“物理学羡慕”。 在这样的方法论指引下，主流经济学构建起一整套高度形式化的理论大厦：以理性经济人为第一公理， 构筑起了一整套复杂堡垒。 在经典力学的世界里，物体在不受外力作用时保持静止或匀速直线运动，扰动来自外部，且不改变物体 的本质属性。 在主流经济学的教科书与主流研究中，这种认知被反复强化。 这种对经济波动的刻意淡化和回避，直接导致了主流经济学预测能力的全面退化。

周期论则选择了一条与主流不可知论不同的道路。它拒绝将波动简单地贴上“随机”标签后便束之高阁， 而是转向了一条基于历史数据的经验归纳与实证之路。 这条道路的精神内核是朴素甚至笨拙的。 这就触及了科学哲学方法论上的根本分野：我们究竟是应该首先相信逻辑推导，还是首先相信客观事实？ 周期研究的回答是：永远应该优先相信事实。 周期的事实实际上告诉我们，人类对经济现象的理解还很浅薄，但这并不妨碍我们使用一些从历史中归 纳出来的、合乎直觉的规律来指导实践。 因此，周期理论的根基，是科学哲学上的经验主义与实证主义。 这种分野在资本市场研究的语境下显得尤为尖锐和重要。 而周期研究，可能正是少数能够弥合这条鸿沟的桥梁之一。因为它生于对市场数据的观察（如价格、利 率），长于对历史规律的总结（如资产轮动、危机重现），最终服务于对未来可能路径的推演。它不承 诺精确，但提供概率；不迷信公理，但尊重历史。对于需要在不确定性中做出决策的资本市场参与者而 言，这种基于经验的、框架性的思维方式，其价值远胜于一个逻辑完美但预测失灵的理论模型。凡此种 种，一言以蔽之——它有用。

（二）周期泛在：来自经济史与资产价格的证据

1.周期溯源：从数据中被发现的经济节律

理解周期的泛在性，最好的起点是回到它被最初发现的时刻。 周期现象第一次被正式观察，源于一位法国医生对“经济流行病”的追踪。 朱格拉的发现打开了一扇门，让后来者意识到，经济波动可能存在不同时间尺度的谐波。 如果说朱格拉和基钦揭示了产业与企业的中短期节奏，那么 1930 年代西蒙·库兹涅茨的工作，则将周期 视野拓展至与一代人生命历程共鸣的更长时间维度。

至此，从 3-5 年、7-11 年到 15-25 年，一个多层次的时间谱系已初具轮廓。

从基钦、朱格拉、库兹涅茨到康德拉季耶夫，这条发现之路清晰地表明：周期，首先是一个从历史数据 中归纳出的统计事实。不同研究者从不同变量、不同时间尺度中，反复提炼出具有特定时间长度的重复 模式。这套时间谱系，为我们观察经济世界提供了一组精密的计时器。

2.宏观印记：总量数据里的周期脉动

周期的存在性，首先体现于宏观经济总量数据之上。 最直观的证据，莫过于世界总生产增长率的长期轨迹。

如果将目光投向这一宏观律动的引擎，我们会发现一个更为剧烈的“舞伴”——投资。

这种周期性格律同样穿透了货币面纱，深刻塑造着价格体系的长期波动。

周期的存在性不仅体现在全球总量上，更在国别层面展现出清晰的规律，且这种规律具有惊人的韧性。 以日本为例，其房地产市场经历了完整的周期性循环。

周期规律并非只在牛市或特定阶段存在，它是内嵌于经济结构中的一种基础性波动模式，即便在趋势性 下行期，其节律依然清晰可辨。

3.资产价格：金融资产的周期回声

周期的力量从不局限于实体经济的统计报表，它被金融市场敏锐地捕捉并放大，并影响着资产价格的起 伏、产业板块的轮动与估值水平的世纪轮回。在这里，周期获得了最具流动性、也最引人注目的表达。 资产价格的长期波动，本身就是周期最直观的铭刻。

债券市场同样回荡着周期的声音，其核心波动与实体经济周期深度绑定。 全球资本流动与汇率周期，则是连接国别资产价格（尤其是房地产）与全球金融条件的关键纽带。美元 作为全球核心货币，其强弱周期具有显著的规律性，并与全球资本流动和国别资产表现深度互动。 一个典型的传导链条是：当美国经济相对强劲或货币政策收紧时，美元往往进入强势周期。

（三）周期理论：学派脉络与思想谱系

周期，尤其是跨越半世纪的康德拉季耶夫长波，并非凭空臆想。它在宏观运行、资产价格乃至国际格局 中留下了深刻的烙印。

1.熊彼特的阐述：周期诞生于创造性破坏

当我们谈论科技浪潮与产业革命时，约瑟夫·熊彼特的身影便悄然浮现。他的理论，为长波提供了一套最 直观、也最富魅力的叙事——一部由企业家和创新所主导的经济史诗。

熊彼特将经济视为一个围绕均衡点循环流转的体系。 暴利是最好的信号。

熊彼特模型颇具英雄史观和浪漫色彩，创新仿佛源于企业家个人的非凡意志。 其中，门施的“萧条引致创新”假说影响深远。

2.马克思的阐述：周期内生于资本积累

如果熊彼特描绘了打破平静的浪涛，那么从马克思到曼德尔的理论，则揭示了海面之下那深邃而规律的 潜流。在马克思主义的阐释下，长波运动的根源不是外生的创新，而是内生的资本积累本身。 在马克思的框架中，资本的本质是自我增殖。 利润率的下降侵蚀积累的动机与能力。当积累普遍放缓，危机便爆发了。 二战以后，曼德尔极大继承了马克思的危机理论，并将研究重心放在了关于经济长波的研究当中。 因此，在曼德尔看来，经济长波的历史，就是一部利润率长期波动与特定历史条件（技术、市场、劳资 冲突、国际事件）相互交织的史诗。 在曼德尔之后，学术领域涌现出大量以宏观利润率测算为核心焦点的研究，成为经济长波实证研究领域 的重要分支。例如，安瓦尔·谢克等人试图区分基本利润率和实际利润率，并论证前者存在长期下降趋势， 而后者因产能利用率波动而起伏。

3.调节学派的阐述：周期孕育于社会生态

无论是熊彼特的创新英雄，还是马克思、曼德尔的“积累脉搏”，其潜力的发挥都需要一个舞台。 SSA 学派的理论起点，直指经济运行的重大现实困境：利润，并非天然存在，而是极度脆弱的。 因此，一套成功的、能带来长期繁荣的积累体系，其核心功能就是系统地压制或疏导这些破坏性力量， 为资本积累创造一个可预测、有保障的“温室环境”。它不是单一的政策，而是一整套相互支撑、彼此强 化的制度组合。 在 SSA 学派看来，战后持续二十余年的黄金年代，正是这样一套高度协调、内部一致的制度生态的杰作。

相对于马克思-曼德尔的利润率脉搏，SSA 学派同样关注利润，但更强调利润预期而非单纯的利润率数 值。是制度环境塑造了经济主体对未来的判断，从而决定了长期投资的勇气和规模。利润率下降是结果， 而制度生态的瓦解是更深层的原因。

编辑：火腿肠