2026年负久期vs套保：因时制宜以适今——泛固收资产配置研究系列之二

负久期策略的特征

负久期策略的市场背景

2024年底以来，债市进入低利率、高波动的市场环境。资产轮动频率加快，也增加了债市的择时难度。 2025年以来，长久期资产总体承压，债市回调提高了负久期产品的吸引力。

负久期策略的主要实现方式

理论上可以用于构建负久期的工具较多，包括场内外衍生品、现券卖空机制等。 实践层面，国债期货具有品种多、标准化、流动性高等优势，方便负久期策略操作。 对于公募产品而言，国债期货也是比较便捷的控久期工具。

公募基金的国债期货持仓特征

方向上来看，大部分产品表现为单方向持仓，尤其较多产品以纯空头持仓为主，可能表明公募基金参与国债期货仍 主要是套保诉求。少数产品同时持有多头和空头头寸。 品种上来看，不同国债期货品种的持仓波动较大。不过，从空头持仓来看，TL合约的空头规模总体呈现抬升趋势， 可能原因在于TL用于套保具有明显的资源节约优势。 持仓合约类型来看，绝大部分产品仅持有1种合约类型。也侧面印证了，套保仍是公募产品参与国债期货的主要诉求。

配置国债期货的公募基金久期测算

采用回归法测算基金久期，近似刻画基金久期的日度变动情况。实际上，净值发布小数位数、国债期货日内多空等因素均会带来较大扰动，测算只能侧面近似刻画基金行为。 通过计量方法，用债券指数近似模拟基金的仓位分布，进而测算久期。空头仓位的体现，采用TL合约。一方面，从基金持仓国债期货来看，TL天然优势具有更大吸引力，便于配置负久期仓位，另一方 面，也能够一定程度上缓解与其他债券指数之间的较强线性相关性。

负久期案例：负久期并非趋势选择，而是择时策略

极端市场环境才适合负久期，否则控久期、零久期是较为稳妥的选择。 极速、大幅、连续回调的时候，适合采取负久期策略，例如2025Q3。 其他情况下，主要通过套保的方式降低久期，灵活防守。 久期为正但控制幅度，仍可以获得债市修复期的资本利得，例如2026Q1。 此外，受限于仓位比例，如果持仓聚焦中短债，但通过T/TL等长端做空实现负久期，策略也会受到利率期限分化的影响。这也意味 着，全面性熊市更加适合负久期策略，否则久期轮动择时可能效果较好。

宏观视角：负久期策略重在阶段性择时

社会信用合理扩张的诉求下，债券供给仍将继续扩容

经济发展诉求下，社会信用需要扩张，但内生扩张能力偏弱，需要政策端的支持。 近年来，社会信用扩张的主要载体还是在于债券，尤其政府债。  从利率债承接对手来看，长期以来银行起到支柱作用。

债券供需 vs 财政与央行

财政政策是主要的供给方，货币政策仍然要通过买债（买国债、买断式逆回购）的方式持续配合。 “买断式回购主要也是通过买卖国债来实现。” 无论银行类机构买债，还是央行直接买债，资金的根本来源还是央行。某种意义上，趋势性的负久期策略相当于与央行反向交易。