2026年万凯新材公司研究报告：全球化布局的PET瓶片一体化头部企业，受益于“反内卷”及地缘冲突下的行业景气复苏

万凯新材：PET 瓶片头部企业加速出海，多元布 局谱新篇

1.1 PET 瓶片头部企业，多元化布局雏形初现

公司是国内领先的乙二醇-PET 瓶片一体化企业，已规划乙二酸、RPET 新产能，并战 略入股灵心巧手。1）PET 产业链：公司成立以来产能稳步增长，2010-2017 年，公司重点 发展海宁基地（目前 PET 瓶片产能 120 万吨/年），2018 年成立重庆万凯并完成了三期合 计 180 万吨的 PET 瓶片产能建设；海外产能方面，公司在尼日利亚规划了 30 万吨/年的 PET 瓶片产能（SSP 环节），在印度尼西亚规划了 75 万吨/年的 PET 瓶片产能。原料端， 公司在四川达州完成了 60 万吨乙二醇产能的建设。2）乙二酸：2025 年 12 月 3 日，公司 公告将利用乙二醇装置中间产品 DMO 为原料，技改扩建 10 万吨/年乙二酸产能。3）RPET： 2025 年 12 月 3 日，公司与法国 Carbios 公司共建的全球首套年产 5 万吨生物酶解聚智造 RPET 合资工厂正式签约落户海宁。4）入股灵心巧手，拥抱机器人产业化浪潮：截止 2025 年中期报告，公司拥有灵心巧手 7.52%的股权。

公司股权集中，治理稳定。公司上市以来，正凯集团一直为公司的控股股东，根据公司 2025 年三季报公告，沈志刚持有正凯集团 96.25%的股权，通过正凯集团控制公司 33.33% 的股份，并且沈志刚个人持有公司 5.91%的股权，合计控制公司 39.24%的股份，为公司 的实际控制人。控股股东正凯集团深耕 PET 及纺织两大主业，且于 2025 年 12 月成功竞得 “四川省四川盆地万源北区块石油天然气勘查”探矿权，其将对公司的聚酯业务形成关键 原料支撑。

1.2 公司营收主要来自瓶级 PET 产品，22 年后公司利润承压

瓶级 PET 产品贡献公司主要业绩。2021-2024 年，公司营收从 95.87 亿元增长至 172.32 亿元，CAGR 为 21.59%，其中 2021 年瓶级 PET 业务贡献营收 80.86 亿元，占比 84%， 至 2024 年已增长至 166.25 亿元，占比高达 97%。2023 年以来，受内外部宏观市场环境 及聚酯瓶片行业产能短期内快速扩张的影响，境内外市场需求增速不及供应端，行业竞争 加剧，加工差水平在低位徘徊，市场呈现量增价减的特征。2025 年 Q1-3 季度，公司实现 营业收入 124.36 亿元，同比下滑 5.43%。

2022 年后公司利润承压，期间费用率情况相对稳定。2021-2024 年，公司归母净利润 由 4.42 亿元下降至-3.00 亿元。2022 年以来，瓶级 PET 加工费下滑使公司归母净利润承 压。2023 年以来，瓶级 PET 行业进入了短期产能集中投放期，而境内外市场需求未有与产 能相匹配的大幅增长，产品价差有所压缩，进而使得公司毛利率下降。25 年来，本轮投产 周期进入尾声，行业“反内卷”趋势下相继减产带动瓶片价差修复，2025Q1-3 公司归母净 利为 0.78 亿元，实现扭亏为盈。期间费用率方面，公司因持续拓展海外销售业务，管理费 用率有所上升，但整体期间费用率稳定。

聚酯瓶片 “反内卷”带动景气回升，公司出海建 厂谱新篇

聚酯瓶片全称聚对苯二甲酸乙二醇酯（Polyethylene Terephthalate，英文简称“PET”）， 是通过聚酯基础切片在固态下进一步聚合，通过提高粘度而成。聚酯瓶片具有无毒、无味、 透明度好、强度大、质量轻、阻隔性能好，易于加工且尺寸稳定等优良特性，作为包装材料 获得越来越广泛的应用。因其具有无毒、无味、透明度好、强度大、质量轻、阻隔性能好， 易于加工且环保易回收等优良特性，被广泛应用于各种包装材料。

2.1 供给端：行业扩产进入尾声，产能高度集中

中国聚酯瓶片产能占全球 49%，其中中国 CR4 达 80%。1）中国占聚酯瓶片产能半壁 江山：根据华瑞信息数据，截至 2025 年年底，全球聚酯瓶片产能将达到 4339 万吨/年，其 中中国大陆地区聚酯瓶片产能(2147 万吨/年)占全球总产能的比重抬升至 49%附近。2）国 内产能高度集中：根据卓创资讯，截止 2025 年末，逸盛石化（海南逸盛、逸盛大化）、三 房巷、华润材料（包括江阴澄星 120 万吨/年的产能）、万凯新材的聚酯瓶片产能分别为 590、 500、330、300 万吨/年，合计占国内产能（按华瑞信息统计的 2147 万吨/年）的 80%。

2022-2024 年行业供给大幅扩张，2025 年后国内聚酯瓶片投产节奏放缓。根据华瑞信 息数据，2014-2025 年，全球的聚酯瓶片产能自 2700 万吨增长至 4339 万吨，CAGR 为 4.41%；其中，中国产能自 746 万吨增长至 2147 万吨，CAGR 为 10.09%；中国产能占全 球产能比自 28%增长至 49%。其中，2022 年-2025 年，中国产能大幅扩张 1036 万吨（占 21 年国内产能的 93%），产能快速扩张导致全球开工率大幅下滑，2025 年仅为 78.3%。 2025 年，全球聚酯瓶片市场新投产能集中在中国大陆和土耳其地区，全球新增产能 185 万 吨，剔除 108 万吨退出产能，净新增仅 77 万吨；展望 2026 年，国内聚酯瓶片新投周期基 本收尾，除了 2025 年推迟的富海第二套 30 万吨，仅剩南通科森 40 万吨计划投产。未来 几年国内投产节奏放缓，海外投产计划有所增加。

2.2 需求端：饮料消费拉动内需，出口占比达 43%

全球聚酯瓶片需求稳步增长，软饮料是中国最大的消费终端。瓶级聚酯是目前全球范围 内应用最广泛的包装材料之一，目前主要用于生产饮用水瓶、碳酸饮料瓶、热灌装饮料瓶、 食用油瓶、啤酒瓶、调味品类包装、食品类与非食品类包装等。消费者食品安全意识及消费 理念持续提升，瓶级 PET 在软饮料、乳制品、食用油、调味品等民生行业的需求量保持稳 定增长，在酒类、日化、电子产品、医疗医药、现场制作饮品、生鲜果蔬等新兴应用领域的 占有率稳步提升。1）聚酯瓶片需求持续增长。根据华瑞信息数据，2014-2025 年，全球聚 酯瓶片需求量自 1934 万吨增长至 3630 万吨，CAGR 达 5.89%。其中，2025 年中国的需 求约 933.5 万吨，全球占比 25.7%。2）国内瓶片消费流向：软饮料是最大的消费终端，出 口占比达 43%。根据华瑞信息数据，2025 年，国内聚酯瓶片需求 933.5 万吨，同比增长8.3%；出口量约 710 万吨，同比增长 11.8%。内需中，瓶装水及饮料对 PET 包装需求表 现亮眼，达到 634 万吨附近，同比增长 8.9%；食用油方面对 PET 需求为 44.3 万吨附近， 同比增长 2.1%；片材及其他领域对 PET 需求为 255 万吨附近，同比增长 8%。

1）软饮料需求仍有结构性增长空间：中国的饮料结构当中，普通水的占比仍高，对标 日本等发达国家，未来饮料的占比会提高，水本身也会朝着差异化、多元化的方向发展。新 需求的结构性增长，将带动软饮料的聚酯瓶片需求。

2）片材需求：iMedia Research(艾媒咨询)数据显示，中国在线餐饮外卖行业市场规模 在过去十年中呈现出显著的增长趋势，2024 年中国在线餐饮外卖行业市场规模为 1.64 万 亿元，约占餐饮总收入的 32%，同比增长 7.2%，增速显著高于餐饮大盘 5.3%，行业渗透 率达 28.0%。在各大平台 “补贴大战”的背景下，市场活力被进一步激发，以美团为例， 其发布的 2025 年第二季度财报显示，7 月份美团即时零售日订单量峰值突破 1.5 亿单，创 下新高。预计 2027 年，在线餐饮规模将突破 1.9 万亿元。其中，2025 年三大外卖平台促 销活动下进一步拉动了生鲜、奶茶、咖啡等的包装需求量的明显增长，预计外卖规模的提升 将继续将拉动片材需求的增长空间。

3）出口端保持强韧性，反倾销压力或已不再是核心边际压力来源。1）国内聚酯瓶片生 产成本优势明显，海外需求继续增长，国内聚酯瓶片出口总量、增量仍较为可观。2）在聚 酯瓶片全球贸易流向及消费需求方面，美洲、欧盟等地区是聚酯瓶片主要进口地区。但进口 国家整体相对分散，且主要国家早已对我国加征双反关税。因此，反倾销压力或不再为出口 端的主要的边际压力来源。

2.3“反内卷”及海外地缘冲突驱动行业景气回升

受产能大幅扩张的影响，23 年来聚酯瓶片盈利承压。近年来聚酯瓶片行业产能快速扩 张，供需错配已然严重制约瓶片市场运行，2025 年的行业月度开工率维持在 62.4%-79.7% 的水平，整体处于近十年开工率的相对低位。在市场供应宽松情况下，行业利润也显著承 压。根据百川盈孚，2025 年十一后，国内聚酯工厂减产保利，反内卷政策加持，瓶片行业 加工费陆续进入修复阶段。根据卓创数据，2026 年三月以来，地缘冲突扰乱海外供应链， 国内瓶片行业库存去化，盈利快速修复。

头部企业相继降幅，行业景气回升的持续度值得期待。随前期新增产能陆续释放，行业 格局基本稳定，2025 年“反内卷”已从政策呼吁变成行业协会主导、头部企业联动的常态 化操作。从聚酯瓶片行业看，2025 年的联合减产，四家头部企业通过停车检修等方式完成 20%的减产。随行业协同加强，2025 年行业库存呈回落态势，行业景气回升的持续度值得 期待。

2.4 公司在海宁、重庆基地基础上布局尼日利亚与印尼的出海 产能，同时向上游一体化布局低成本乙二醇产能

公司拥有 300 万吨聚酯瓶片产能，海外产能加速布局：1）公司拥有年产 300 万吨聚 酯瓶片产能，产能规模位居全球前列。公司生产装置具有单套装置产能大的优势，大部分单 套生产装置的年产能在 50 万吨及以上级别。2）海宁基地位置优异：基地紧邻两座跨海大 桥、三大机场、四大贸易港口、五大通衢要道，交通十分便捷。3）重庆基地兼具成本及运 输优势：当地电费、燃料、人工成本等生产要素价格较华东地区更低，生产成本较低；同时， 依托涪陵龙头港铁路专用线的开通，重庆万凯实现“铁水联运”，货物可直接从涪陵经铁路 运至广西钦州港转海运。4）海外产能加速建设：根据 2025 年中报，公司尼日利亚 30 万 吨聚酯瓶片生产基地建设的土建工程的厂前区设施施工基本完成，目前厂区设施和安装工 程也已开始进场施工。印度尼西亚 75 万吨聚酯瓶片项目已基本完成项目筹建团队组建、 技术方案设计等工作，公用工程落实、项目施工招标等开工准备工作正在全力推进中。5） 客户结构优异、验证壁垒高：公司聚酯瓶片产品获得了全球众多知名品牌客户的青睐，与农 夫山泉、可口可乐、怡宝、娃哈哈等全球知名食品饮料厂商建立了良好的合作关系。上述知 名品牌客户对产品的认证过程繁琐严格，往往需要经过长期的试验和审核，而一旦进入其 供应商名录后，客户为了确保产品的安全性、稳定性，通常不会轻易更换供应商，因此公司 能够在相对长的时间内与客户建立稳定的合作关系并不断加深双方合作。

编辑：火腿肠