2026年乐舒适公司研究报告：踏浪拉非，笃耕消费

非洲卫品行业：具备人口红利和渗透率红利的蓝 海市场

非洲卫品行业稳步扩容，后续人口与渗透率红利持续可期。据公司公告引用弗若斯特沙 利文数据，2025 年非洲纸尿裤/卫生巾行业规模分别约 27.69/9.4 亿美元，近 5 年 CAGR 分别约 6%/9%。

展望后续，在人口红利与渗透率提升空间支撑下，行业规模有望持续扩容，其中非洲人 口数近 5 年以 2.7%的复合增速实现持续正增，且 2024 年非洲纸尿裤/卫生巾渗透率仅 20%/30%，对标我国的 85%/100%有较大提升空间。

从使用人群看，非洲个护产品具备新生儿及适龄女性人口红利。从纸尿裤来看，非洲出 生人口数量于 2025 年预计达到 4708 万人，近 5 年以 1.2%的复合增速实现持续正增。 从卫生巾的消费者来看，非洲适龄女性（15~49 岁）人口数量 2025 年约为 3.8 亿人， 近 5 年以 2.7%的复合增速实现持续正增。持续增长的人口数量及较低的渗透率均助力 非洲市场的稳步发展，仍存在很大上升空间。

从消费人群的使用习惯来看，非洲消费者纸尿裤和卫生巾的使用频次较低，有较大提升 空间。根据沙利文的数据，以及根据适龄消费者的人群计算，2024 年非洲纸尿裤使用 频次为 3.0 片/人/天，卫生巾为 7.7 片/人/月。而我国纸尿裤使用频次为 4.5 片/人/天， 卫生巾为 31.7 片/人/月。

伴随经济的发展以及基础卫生资源的普及，渗透率和使用频次等均有望提升。低渗透率、 低使用频次，一方面是因为当地经济发展水平低，纸尿裤/卫生巾等产品类似奢侈品，这 一点从中国&非洲的人均 GDP 和卫生巾价格差异可以看出。因此当地有很多女性使用 抹布、毯子、纸巾和棉花等替代卫生巾，纸尿裤则转向可重复使用的布尿布等以节省开 支；二是缺乏基础的卫生资源，如室内独立厕所、清洗设施，导致女性缺少私人场所更 换卫生用品。

从人口和渗透率红利来看，未来非洲纸尿裤/卫生巾消费量将是当前的数倍增长空间。当 前非洲纸尿裤和卫生巾渗透率分别为 20%/30%，一般在渗透率提升的过程中，也将伴 随使用频次的提升；且根据当前非洲女性出生人口计算，未来卫生巾适龄人群也将扩大。 因此根据测算，若未来纸尿裤和卫生巾渗透率均提升至 50%，则纸尿裤/卫生巾消费量 将是当前的 3.7/3.9 倍。若考虑到消费升级对价格的带动，非洲卫品行业估计仍有 10+ 倍的发展空间。

格局：乐舒适在非洲纸尿裤/卫生巾均为销量 top1 品牌。2024 年非洲纸尿裤/卫生巾销 量额 CR5 分别为 61%/41%。在 2024 年非洲纸尿裤行业中，乐舒适为销量第一品牌， 份额为 20.3%，在销售额口径下美国公司 A/乐舒适/美国公司 C 份额分别为 21%/17%/10%。2024 年非洲卫生巾行业中，乐舒适仍为销量第一品牌，份额为 15.6%， 销售额口径下美国公司 A/乐舒适/美国公司 C 份额分别为 17%/12%/8%。然而值得一提 的是，乐舒适在非洲经营区域主要在东/西非，由此可见，乐舒适在东非/西非的份额会 更高。从部分国家的情况看，2023 年公司婴儿纸尿裤销量在加纳、肯尼亚、科特迪瓦、 塞内加尔、喀麦隆及坦桑尼亚排名第 1，公司卫生巾销量在塞内加尔、肯尼亚及坦桑尼 亚排名第 1。

乐舒适概况：非洲销量 TOP1 的卫品品牌

乐舒适 16 年砥砺塑造非洲个护品牌龙头，持续进军拉美中亚市场。乐舒适原为森大集 团旗下部门，业务始于 2009 年森大集团于加纳开始销售婴儿纸尿裤，首次迈入西非市 场，而后逐步开拓了东非、中非、拉美、中亚等地市场。2018 年开始，乐舒适商业模式 从单一销售向生产本地化转型，于加纳、肯尼亚、秘鲁、萨尔瓦多等地建设生产线。2025 年乐舒适在港交所上市。

股权结构集中。沈延昌与杨艳娟分别通过 Chaoyuet Holding 与 Haoyue Investment 对 Sunda Enterprise 持股 51%和 49%，并通过 Sunda Enterprise 持有乐舒适 53.55%的 股份，同时，管理层及员工持股平台直接持有乐舒适 27.2%股份，IFC 持有公司股权 2.4%。

股东森大集团深耕非洲等新兴市场，在当地建立起了建材、五金、快消品等的制造和渠 道体系。森大集团是中国最早进入非洲、南美洲等海外市场的国际贸易企业之一。集团 创始人、董事长沈延昌先生，毕业于哈尔滨工程大学，于 1997 年开启非洲的事业，2004 年创立森大集团，拥有 29 年新兴市场及企业管理经验。多年来，森大集团在对非出口 百强企业中名列前茅，业务包含陶瓷制品、卫生洁具、卫生用品、家用日化、个人护理、 五金制品等产品的研发和生产，目前销售已覆盖 60 余国家和地区。

公司以婴儿纸尿裤、拉拉裤和卫生巾为主，2025 年婴儿护理（包含纸尿裤和拉拉裤）/ 卫生巾产品收入占比分别为 79%/17%。品牌亦形成矩阵，目前以中高端款 Softcare 与 大众款 Cuettie 品牌为主，2025 年占公司收入比例分别为 79%/17%，从价格差距来看， 以婴儿纸尿裤为例，2024 年 Softcare/Cuettie 品牌婴儿纸尿裤的单片均价分别为 8.8/6.9 美分。目前公司品牌影响力已十分出色，在当地婴儿纸尿裤/卫生巾品牌认知度分别为 89%/95%，品牌复购率分别为 96%/92%。

增长优，2025 年收入增长提速。2025 年公司营收/经调整净利润分别为 5.67/1.22 亿美 元，相较 2024 年 10%的收入增速有显著提升，主要由公司持续深化非洲各现有市场的 销售网络，并向其他新兴市场扩展。

公司盈利能力优，费用率低。公司毛利率在 2023-2025 年几乎维持在 35%~36%区间， 相较 2022 年有显著提升，主要得益于原材料价格的下降。公司费用率低，2025 年公司 销售及分销开支率/行政开支率分别为 3.5%/6.9%。2025 年公司经调整利润率为 21.6%， 盈利能力优。

区域分布层面：非洲占比 96%、主要为东非和西非，拉美占比提升。东非地区销售收入 从 2022 年 1.48 亿美元提升至 2025 年的 2.56 美元，主要由于在肯尼亚、坦桑尼亚及 乌干达地区销售网络的扩张，以及肯尼亚当地货币升值和赞比亚周边地区出口销量增加； 西非地区销售收入由 2022 年 1.65 亿美元增加至 2025 年 2.31 亿美元，归因于产品与 消费模式的匹配度高，从核心城市向周边城市以至农村地区扩张策略提高市场渗透率叠 加 2025 年加纳等地货币升值等因素。拉美的收入占比从 2022 年 0.1%快速提升至 2025 年 3.9%，主因公司积极扩张，且 2025 年开始在非洲建立了工厂，后续有望进一步快速 拓展。

制造优势充分输出至海外，产能布局领先。公司产品主要销往非洲、拉美和中亚 30 多 个国家。公司本地化制造布局深厚，截至 2025 年 12 月 31 日，公司已在包括加纳、肯 尼亚、塞内加尔等在内 8 个非洲国家以及拉美的萨尔瓦多布局 66 条生产线，此外秘鲁 的工厂也在建设中。据弗若斯特沙利文统计，公司是非洲本地工厂布局数量最多的卫生 用品公司。

产能持续提升，后续仍有扩产计划。截至 2025 年 4 月，公司婴儿纸尿裤/婴儿拉拉裤/卫 生巾/湿巾的设计产能分别为 63.01/3.52/28.54/93.04 亿片。此外乐舒适为了符合公司长 期规划并满足销售需，规划在非洲、南美、中亚建设与扩建工厂、建造新生产线。