2026年专题报告：重估2026年CPI中枢与上行斜率

为什么要重新给出 2026 年的 CPI 判断：需要 修正的不是方向，而是斜率

年初讨论 2026 年 CPI 时，我们提出今年通胀上行的主线为“猪油共振”。这个 框架在当时的逻辑非常清楚：猪价在反内卷导致的供给收缩推动下出现回升， 同时国际油价中枢上行，那么 CPI 确实会在食品和能源两端同时获得支撑。但 进入二季度，现实运行已经表明，其中一条线出现了明显偏差：猪价并没有如 年初所设想的那样较快企稳回升，反而在供给压力释放、消费淡季延续、行业 去产能尚未充分兑现的背景下，跌幅超出此前预期。 这意味着猪肉项在 2026 年更可能是拖累项，而不是拉动项。站在当前时点看， 2026 年 CPI 的主线或为：猪价拖累超预期、油价抬升超预期、核心通胀温和修 复，三者共同决定全年 CPI 同比呈现低位抬升但斜率偏缓的节奏。 2026 年 1 月、2 月、3 月 CPI 同比分别为 0.2%、1.3%、1.0%，1-3 月平均上涨 0.9%；1 月核心 CPI 同比为 0.8%，2 月为 1.8%，3 月为 1.1%，普遍高于同期 CPI。同期，3 月 PPI 同比由上月下降 0.9%转为上涨 0.5%，为连续 41 个月下 降后首次转正；3 月制造业 PMI 升至 50.4%，新订单指数升至 51.6%，主要原 材料购进价格指数和出厂价格指数分别升至 63.9%和 55.4%。这些信号共同说 明，2026 年的价格环境已经进入震荡修复、逐步抬升的区间。 我们这篇报告不是证明 2026 年 CPI 会不会上行，而是解释为什么在猪价显著弱 于年初预期的情况下，全年 CPI 同比仍然不宜悲观。我们的结论是：猪价决定 斜率，油价决定中枢，核心 CPI 决定底部。猪肉项将显著压低 Q2 和 Q3 的同比 弹性，但油价中枢高于此前预期、PPI由负转正、核心通胀继续改善，将使全年 CPI 仍然运行在一个较过去三年更高的中枢。对应到节奏上，2026 年更可能呈 现“Q2 偏低、Q3 修复、Q4 抬升更清晰”的走势，而非重新回到低通胀甚至通 缩叙事。

26 年猪价或前低后高，全年中枢或下移

猪价整体处于下行周期。根据博亚和讯数据，2025 年至今，全国生猪均价整体 步入下行周期，大致可以分为三个阶段：1）第一阶段（ 25 年 1-7 月）：受节前 生猪供给提前释放影响，产业端看涨情绪较强，压栏增重支撑猪价淡季不淡， 猪价在 14.0-16.0 元/公斤波动，产业端整体盈利，能繁母猪存栏稳中有增。2） 第二阶段（ 25 年 8 月-26 年 1 月）：生猪供给压力逐步释放，猪价击穿行业养殖 成本，同时叠加生猪反内卷政策推进，全国能繁母猪存栏于 25 年 7 月开始小幅 去化，10 月起明显去化。3）第三阶段（26 年 2 月至今）：生猪供给压力继续释 放，同时节后步入传统的消费淡季，猪价跌破 9.0 元/公斤。

26 年猪价或呈现前低后高趋势。在需求端相对刚性假设下，能繁母猪存栏决定 10-12 个月之后的生猪供给进而猪价。25 年 1-7 月，猪价淡季不淡，产业端仍 有盈利，全国能繁母猪存栏维持在较高水平。25 年 7-9 月，在“生猪反内卷” 的影响下，全国能繁母猪存栏正式进入去化通道，但产业端仍有一定利润，母 猪产能去化幅度相对较慢，环比去化幅度分别为-0.02%、-0.1%、-0.07%。25 年 10-12 月，生猪供给压力逐步释放，猪价击穿行业现金成本，母猪产能去化 速度明显加快，环比去化幅度分别为-1.1%、-0.4%、-0.4%。整体来看，25年7 月起，全国能繁母猪产能进入去化通道，10月起去化明显提速，预计 26年猪价 或呈现前低后高趋势。

26 年猪价中枢或进一步下移。在“生猪反内卷”以及行业亏损双重影响下，25 年 7-12 月，全国能繁母猪产能累计调减 2.0%，25 年能繁母猪存栏均值同比仅 小幅下滑 0.3%、整体去化幅度相对较小。与此同时，后非瘟时代，产业端致力 于降本增效，母猪种群结构得到持续优化，生产效率较高的丹系、法系种猪占 比明显提升。根据涌益咨询数据，2025 年，监测样本 MSY 从 19.9 提升至 21.6， 提升幅度 8.2%，行业生产效率得到显著提升。整体来看，25 年 7-12 月，全国 能繁母猪产能调减幅度相对有限，而行业生产效率显著提升，26 年生猪供给压 力或大于 25 年，对应 26 年猪价中枢或进一步下移。

目前行业已处全面亏损状态。根据博亚和讯数据，截至 2026 年 4 月 10 日，全 国生猪均价 8.9 元/公斤，同比-39%，创 2008 年以来新低，全国仔猪均价 19.2 元/公斤，同比-48%。根据博亚和讯数据，肥猪方面，截至 2026 年 4 月 10 日， 全国自繁自养、外购仔猪盈利分别为-424 元、-270 元，仔猪方面，规模场 7kg 断奶仔猪均价跌至 202 元，头均亏损 78 元。目前行业已全面处于深度亏损状态。

生猪供给端仍较为宽松。25 年 1-6 月，全国能繁母猪产能整体维持高位，对应 26H1供给端仍较为宽松。根据农业农村部数据，2026年 1-2月，生猪定点屠宰 企业屠宰量同比增幅分别为 15%、46%， 1-2 月累计增幅 26%，即使考虑定点 屠宰企业集中度提升，仍表明行业供给压力相对较大。

猪肉消费仍处于季节性淡季。消费端来看，猪肉消费呈现明显的季节性特征， 春节后为传统的猪价淡季，Q2-Q3 环比逐季改善，10 月全国降温后猪肉消费进 入 旺 季 ， 并 一 直 延 续 到 春 节 期 间 。Q1-Q4， 猪 肉 消 费 占 比 分 别 为 28.1%/21.6%/21.9%/28.4%。目前行业鲜销率 87.6%，处在近四年来的最低水平；冻品库存率 21%，处于近 5 年来的正常水平，行业主动入库意愿不强。二 次育肥方面来看，节后猪价跌幅超市场预期，产业端对后市猪价较为谨慎，二 次育肥入场积极性相对较低。整体来看，当前猪肉消费仍处季节性淡季，二次 育肥入场较为谨慎，难以对猪价形成明显的支撑作用。

出栏体重维持高位或压制短期猪价。2018 年至今，行业出栏体重和猪价保持明 显的正向关系，整体呈现同涨同跌趋势。不同于 2025 年春节前行业降重较为充 分，26 年春节前行业尚未完成降重过程，一直保持在较高水平。根据涌益咨询 数据，截至 4 月 9 日，监测样本出栏体重仍维持在 129 公斤的高位水平。预计 随着行业的持续亏损，行业降重或对猪价形成负反馈，压制短期猪价。

母猪去产能加速渐行渐近。淘汰母猪价格与全国生猪均价的比重是观察全国能 繁母猪去化速度的先行指标，21 年至今，淘汰母猪价格/全国生猪均价比重的下 跌往往对应着母猪产能的明显去化。根据涌益咨询数据，截至 4 月 9 日，监测 样本淘汰母猪均价 3.64 元/斤，淘汰母猪价格/生猪均价仍保持在 82%的较高水 平，明显高于 70%的历史平均水平，表明行业产能明显出清或仍未开始。随着 行业的持续亏损，以及后续产业端降重对猪价的进一步压制，预计母猪产能进 入实质性去化进程渐行渐近，抬升 27 年猪价中枢。

生猪反内卷引导行业产能被动去化。反内卷背景下，政策端着手调控母猪产能， 25 年 5 月至今，发改委、农业农村部、中国畜牧业协会分别召开“反内卷”、 “生猪高质量发展”、“生猪产能调控”等会议，自上而下引导行业去产能。截 至 25 年 12 月底，全国能繁母猪调减 89 万头至 3961 万头。 26 年生猪反内卷力度或大于 25 年。2026 年 3 月，农业农村部联合发改委约谈 12 家猪企，并计划在 25年调降目标的基础上进一步下调全国能繁母猪正常保有 量。我们认为，生猪反内卷继续推进或引导产业端被动去产能，对主动去产能 形成重要补充，后续重点关注政策端的变化。

猪价是 2026 年 CPI 的“减速器”而不是“逆 转器”

猪肉仍然是 2026 年 CPI 分析中最关键的单一变量，这一点并没有改变。之所以 说它是“减速器”，而不是“逆转器”，是因为猪肉项影响的是 CPI 的弹性和短 期节奏，而不是决定全年价格中枢的唯一因素。从上述分析可以看出，2025 年 7 月以来能繁母猪产能虽进入去化通道，但去化幅度整体不大，而行业生产效率 反而在持续提升；到 2026 年一季度，行业供给压力仍未明显释放完毕，生猪均 价跌破现金成本、仔猪和商品猪全面亏损，但高出栏体重、低鲜销率、低二育 积极性都意味着短期价格反弹缺乏足够基础。基于这一逻辑，2026年 Q2-Q4 生 猪价格大致在 9 元、11 元和 12.5 元/公斤附近。 2026 年 1 月猪肉价格同比下降 13.7%，影响 CPI 下降约 0.28 个百分点；2 月猪 肉价格同比下降 8.6%，影响 CPI 下降约 0.17 个百分点；1-2 月平均猪肉价格同 比下降 11.2%。到了 3 月，猪肉价格同比降幅再度扩大至 11.5%，与鸡蛋价格 合计影响 CPI 同比下降约 0.23 个百分点。也就是说，进入二季度前，猪肉项并 没有出现显著修复，相反，它仍然是压低 CPI 同比的最主要分项之一。

但这里必须强调一个容易被误读的地方：猪肉项的负贡献，并不意味着全年 CPI 就需要悲观看待。第一，猪肉在 CPI 中的权重毕竟有限。无论按旧口径还 是新口径估算，猪肉在 CPI 中的直接权重都大致落在 1.9%-2.0%的区间，它可 以显著影响 CPI 的季度波动，但不足以单独决定全年价格体系的运行方向。第 二，猪肉项的影响是阶段性的、边际收敛的。Q2 负贡献最大，Q3 仍是拖累但 已显著收窄，Q4 随着低基数和价格中枢回升，影响将逐步向中性甚至略正过渡。 第三，2026 年 CPI 并不只靠食品走，而是越来越多受到工业消费品和核心服务 价格修复的支撑。换句话说，猪价弱，只是意味着“不能指望猪肉把 CPI 大幅 往上抬”，并不意味着“CPI 没有向上的基础”。 从测算上看，我们采用“权重×分项同比”的方法，对猪肉项做季度贡献估算。 若以猪肉权重 1.9%-2%为基准，并对生猪价格向终端猪肉零售价的传导进行适 度折扣，则 2026 年 Q2 猪肉项对 CPI 同比的拖累大致仍在-0.45 至-0.60 个百分点，Q3 大致收窄至-0.20 至-0.25 个百分点，Q4 则有望收敛到 0 至+0.10 个百 分点附近。猪价不是把全年 CPI 从上行拉成下行，而是把全年 CPI 从“可能偏 快上行”拉成“温和上行”。