2026年基金产品图鉴系列之一：债券ETF全景解析与国际借鉴

债券 ETF 基金的定义

债券 ETF 是指以债券类指数为跟踪标的的交易型证券投资基金。投资者既可以在一 级市场申购、赎回，也可以在二级市场买卖债券 ETF 份额，通过投资债券 ETF，投资者 可以实现对一篮子债券的投资。 交易机制来看，（1）一级市场：投资者通过一篮子债券或现金向基金管理人申购或 赎回一定份额的 ETF，该阶段 ETF 份额根据申赎情况增加或减少。（2）二级市场：投资 者主要通过交易所交易系统，像买卖股票一样用现金直接交易市场上流通的 ETF 份额， 交易价格由市场供需决定，ETF 份额保持不变。

债券 ETF 的交易机制

（一）申赎机制：申赎方式、PCF 清单

1、申赎方式：实物申赎、现金申赎

根据申赎方式不同，ETF 可分为实物申赎和现金申赎两种。目前，股票 ETF 只支持 实物申赎，跨境 ETF、商品期货 ETF、货币 ETF 只支持现金申赎，债券 ETF 和黄金 ETF 支持实物和全现金申赎两种方式。具体看债券 ETF 申赎方式： （1）现券申赎债券 ETF：跟踪的债券指数成分券全部为交易所上市交易债券的情形 下，投资者通过一篮子现券或部分现金申购，但赎回时仅能获得一篮子债券的形式，若 想要变现，则需要再卖出这些债券。 （2）全现金申赎债券 ETF：申赎 ETF 均需通过现金支付来完成，不涉及个券的交 付。

2、申购赎回清单 PCF：现金替代标志、比例上限、溢价比例

申购/赎回清单（PCF，Portfolio Composition File）是基金管理人在每个交易日开市 前在沪深交易所公布的一份文件。主要由四部分组成：（1）基本信息；（2）上个交易日 的信息内容；（3）当日成交的信息内容；（4）成分股信息内容。其中又包括现金差额、 最小申购、赎回单位净值、现金替代比例上限、是否需要公布基金份额参考净值（IOPV） 等。

（二）二级买卖：IOPV、折溢价套利

由于债券 ETF 既可以在一级市场申赎，也可以在二级市场交易，因此具有场内价格 和场外净值两个价值体系。其中，（1）场内价格：是指在二级市场实时交易的价格，由 市场供求关系决定。（2）场外净值：反映的是组成债券 ETF 的一篮子债券在每个交易日 的价值变化，可以通过基金的资产净值除以基金份额得到，通常在当天收市后计算，并 在“T+1 日”公告，也是基金的内在价值。 基金份额参考净值 IOPV (lndicative Optimized Portfolio Value)由基金管理人或者基 金管理人委托的机构（一般为指数编制机构）根据申购赎回清单和组合证券内各只证券 的实时成交数据计算，并通过交易所发布，一般每 15 秒更新一次，可以反映 ETF 的实时 净值情况。相较于普通指数基金每日晚上公布基金净值，IOPV 指标使得 ETF 估值效率和交易透明度进一步提高。

（三）结算模式：担保交收、非担保交收、RTGS

ETF 申购存在两种结算模式，分别是担保交收和非担保交收。其中：（1）担保交收 模式下，ETF 申购后份额实时可用，无需等待清算交收完成，目前单市场 ETF、跨市场 ETF（含跨沪港深 ETF）采用该模式；（2）非担保交收模式下，ETF 的申购份额需等到 清算交收完成后方可使用，例如跨境 ETF、债券 ETF 和黄金 ETF 的全现金申购均采用非 担保模式。非担保交收下，结算机构可规避交收风险，但是份额使用效率偏低。在此背 景下，RTGS（Real Time Gross Settlement）即实时逐笔全额交收模式，实现了对担保风险 和份额使用效率的兼顾。时间维度上，RTGS 提供了日间实时批次，因此只要日间交收成 功，份额实时可用。

（四）质押式回购：国债、地方债、政金债、信用债、科创债 ETF

目前，所有债券 ETF 均可作为质押券参与协议回购业务，但仅部分债券 ETF 允许 开展通用质押式回购交易，包括单市场国债、地方债、政金债、信用债、科创债 ETF 和 跨市场现金申赎类政金债 ETF。2022 年 5 月，上交所发布《关于债券 ETF 纳入债券质 押式协议回购交易的通知》，将债券 ETF 纳入债券质押式协议回购交易质押券。2022 年 10 月，沪深交易所发布《关于部分债券交易型开放式基金开展通用质押式回购交易有关 事项的通知》，明确将国债、地方债和政金债的单市场债券 ETF 和跨市场债券 ETF 纳 入债券通用回购质押库，其中跨市场债券 ETF 投资组合中包含银行间债券市场交易债券 的，仅限于投资标的为政策性金融债且申赎模式为现金申赎的跨市场债券 ETF。2025 年 3 月，中国结算制定发布《关于信用债券交易型开放式指数基金产品试点开展通用质押式 回购业务有关事项的通知》，允许符合一定条件的信用债 ETF 产品试点开展交易所债券 通用质押式回购业务。2025 年 8 月，据中国基金报，首批 10 只科创债 ETF 取得中国证 券登记结算有限责任公司下发的同意函，允许其作为通用质押式回购担保品。 此外，根据《中国结算关于信用债券交易型开放式指数基金产品试点开展通用质押 式回购业务有关事项的通知》（中国结算发〔2025〕29 号）中提及“信用债基金产品申 请作为回购担保品开展回购业务的，应当符合以下条件：在基金产品投资运作中，不以 基金产品持有的债券开展回购融资交易”，即信用债 ETF 实施质押式回购的前提是其产 品本身没有加杠杆。不过，考虑到 ETF 本身的跟踪偏离度以及流动性管理要求，市场存 续的债券 ETF 杠杆率整体都在 100%的偏低水平。 （1）通用回购的效率：1）当日申购或买入的 ETF，当日可以申报进入质押回购库； 2）当日申报出库的 ETF，当日可以卖出；3）当日申报转出回购质押库的债券可用于申 购 ETF；4）当日赎回 ETF 获得的债券可以申报转入回购质押库。 （2）通用回购交易门槛及上限：上交所要求申报数量为 100 份或其整数倍，单笔申 报最大数量不超过 10 万份；深交所要求申报数量为 1 份或者其整数倍。 （3）质押式回购期限：包括 1 天、2 天、3 天、4 天、7 天、14 天、28 天、91 天和 182 天等。 （4）标准券折算率：由中国结算公布，T 日计算出的折算率（值）在 T+2 日适用。

（五）融资融券：ETF 充抵保证金比率相较股票更高，资金利用效率较高

ETF 融资融券是指投资者向具有融资融券业务资格的证券公司借入资金买入债券 ETF（融资做多），以扩大投资规模，或者借入债券 ETF 后卖出（融券做空），待价格 下跌后买回归还来赚取价差，核心是通过杠杆或做空获取债券 ETF 价格波动的收益。2023 年 2 月，上海证券交易所发布《上海证券交易所融资融券交易实施细则（2023 年修订）》 的通知，适当放宽投资者融券卖出所得价款的投资范围，在原有可投资品种基础上增加 除跟踪指数成分债券含可转换公司债券外的债券 ETF。 融资保证金比例不低于 80%，融券保证金比例不低于 50%。（1）融资：投资者融 资买入证券时，融资保证金比例不得低于 80%。计算公式为：融资保证金比例＝保证金/ （融资买入证券数量×买入价格）×100%。（2）融券：投资者融券卖出时，融券保证金 比例不得低于 50%。计算公式为：融券保证金比例＝保证金/（融券卖出证券数量×卖出 价格）×100%。 相较于股票，ETF 在充抵保证金时的折算率更高。投资者以现金作为保证金时，可 以全额计入保证金金额；以证券充抵保证金时，应当以证券市值或净值按交易所规定的 折算率进行折算。具体看：（1）上证 180 指数成分股股票的折算率最高不超过 70%，其 他 A 股股票折算率最高不超过 65%。（2）交易型开放式指数基金 ETF 折算率最高不超 过 90%。（3）证券公司现金管理产品、货币市场基金、国债折算率最高不超过 95%。 （4）被实施风险警示、进入退市整理期的证券，静态市盈率在 300 倍以上或者为负数的 A 股股票，以及权证的折算率为 0%。（5）其他上市证券投资基金和债券折算率最高不 超过 80%。因此，若投资者以 ETF 进行充抵保证金，则可融资或融券金额=保证金担保 物*折算率 90%/融资或融券保证金比例。