2026年紫燕食品公司研究报告：国内业务仍在修复，海外加码尼泊尔生产基地贡献业绩弹性

主业情况：当前消费环境下，门店主业仍在恢复进程中

公司介绍：行业领先佐餐卤制食品公司，截止2026年4月，全国“紫燕百味鸡”门店共5019家。紫燕食品是一家全国性的佐餐卤制品企业， 于2022年9月上市。公司主要品牌为“紫燕”，采用经销为主的连锁经营模式，截止2026年4月，全国“紫燕百味鸡”门店共5019家。2025年 公司实现收入32亿元，同比-4%；实现归母净利润2.4亿元，同比-32%。

收入端看：卤制品行业23年开始经营承压，24年卤制品行业龙头拓店策略转向收缩，收入端普遍加速下滑。从当前恢复情况看，周黑鸭门店 端恢复情况相对更快，25H2门店数量已恢复正增长（环比净增长155家门店），25年月均单店店效同比+14%，绝味/紫燕仍在恢复进程中。 11/19年是卤制品行业黄金成长期，大逻辑是行业扩容&连锁化率提升，龙头跑马圈地开店，市占率持续提升；不同龙头受开店策略影响收入 /利润提升速率有差异，绝味/煌上煌11/19年收入CAGR分别为19%/12%，利润CAGR分别为46%/13%。23年财报开始，卤制品行业龙头对市场环 境判断以及次年战略发生转向，对卤制品消费环境判断从乐观转向悲观，战略转向收缩&精耕细作。24年卤制品行业龙头拓店策略转向收缩， 紫燕/绝味/煌上煌/周黑鸭门店总数分别同比-200/-2000/-837/-785家，总收入分别同比-5%/-14%/-9%/-11%，同店店效分别同比-12%/- 10%/-11%/-9%（周黑鸭-直营）/-11%（周黑鸭-加盟）。25年，周黑鸭通过优化门店结构，强化优质点位布局，提升门店经营质量等方式， 25H2实现门店数量恢复正增长（25H2环比净增加155家门店），25全年周黑鸭月均单店店效同比+14%。25H1绝味/紫燕单店店效分别同比5%/-9%，门店仍在调整优化。

利润端看：休闲卤公司24年进入成本红利阶段（毛利率同比中单百分点回升，回到类似21年水平），紫燕为佐餐卤，成本端25年有所提升， 叠加收入下滑，规模效应减弱等，对利润形成一定压制。1）毛利率：紫燕主营佐餐卤制品，毛利率主要受牛肉价格变动影响，23年牛肉价 格下降幅度较大，成本红利带动毛利率同比+6pcts，25年牛肉价格上涨，紫燕的夫妻肺片毛利率同比-4.8pcts，但其他类产品毛利率提升抵 消大部分影响，整体看，毛利率略承压（-0.4pcts）。休闲卤方面，11-19年，绝味&煌上煌毛利率在提升趋势（分别+16/+12pcts），成本 压力比较大的年份出现毛利率下滑（但幅度较小，低单百分点下滑）；21年开始毛利率下滑，22年毛利率压力较大同比中单百分点下滑 （20-23年绝味/煌上煌/周黑鸭分别-9/-6/-4pcts），24年开始中单百分点回升（回到类似21年水平）；2）费率：20-24年，经营压力较大 阶段，受竞争&投放策略等因素影响，各家费用端控制较差。20-24年绝味/煌上煌/紫燕销售费用率分别累计+4.6/+3.6/+2.8pcts。25年，除 紫燕外，各家销售费用普遍控制较好，绝对金额节省/持平，销售费用率均有不同幅度节省。紫燕由于销售费用增长+收入承压，销售费用率 同比+1.3pcts；3）利润率：11-19年，绝味净利率持续提升（共+13pcts/年平均+1.6pcts），20/21年绝味&紫燕净利率仍能保持10%+，22年 成本压力下，净利率普遍降至中单/低单位数。紫燕原材料有差异，成本红利阶段开始较早，23/24年净利率恢复，绝味/煌上煌/周黑鸭净利 率持续表现低迷（24年毛利率提升，但控费较差+收入下滑，规模效应降低，费率提升，对净利率拉动较小）。25全年绝味/紫燕/周黑鸭净 利率分别同比-7pcts/-3pcts/+2pcts。25Q1-3煌上煌净利率同比+2pcts。

毛利率：休闲卤24年开始中单百分点回升,紫燕25年毛利率略下滑

紫燕食品2025年毛利率同比-0.4pcts，分产品结构看夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他鲜货/预包装及其他产品毛利率分别同比4.8/+3.9/+1.1/+2.5/+2.8pcts,夫妻肺片毛利率承压主要系原材料牛肉成本上涨，但其他类型产品毛利率提升，整体看，25年牛肉成本 压力对紫燕原材料影响不大。

紫燕出海：23年成立海外事业部，积极推动海外布局

23年成立海外事业部，积极推动海外布局。公司在澳大利亚市场持续深耕，继2024年5月墨尔本BoxHill首店开业后，陆续在墨尔本已经完成6家 品牌门店的开设。同期，公司在北美市场采取“华人商超渗透+品牌门店开拓”的组合策略。2025年3月，公司红油海带片、红油藕片等产品已进 驻美国大华连锁超市，依托其全美11州64家门店网络触达百万华人客群；2025年4月，纽约法拉盛首店及曼哈顿店相继开业，目前已完成4家品牌 门店的开设，标志着紫燕品牌正式扎根北美核心消费区。公司通过“标准化生产+本地化运营”双轨战略保障海外拓展质量，在生产端沿用国内 “小锅卤制”工艺，在运营端采用中英双语菜单及按份销售模式，适配多元消费场景，除在华人市场反响热烈外，在海外当地人间也引发了购买 热潮。2025全年，公司实现境外收入1504万元，同比+122%。未来公司将持续完善全球布局，预计在2026年，从已有城市驻点向周边城市辐射，深 耕澳洲东海岸、北美东北部的核心城市，并开始布局东南亚市场，助力中式卤味文化国际化传播。截止2026年4月18日，紫燕共计12家海外门店 （墨尔本6家已开业门店，美国5家已开业门店，1家即将开业门店），未来重点招商区域在：美国、澳大利亚、新加坡、马来西亚、泰国、印尼。

弹性来源：尼泊尔建设水牛屠宰及熟制工厂，牛肉价格上 涨周期下，有望贡献业绩弹性

公司出资8亿元，在尼泊尔当地建设水牛屠宰及熟制工厂，25M11开工，预计26年底完工。公司投资建设尼泊尔生产加工基地项目， 该项目总投资8亿人民币，前期公司以自有资金由成都紫燕作为出资主体出资3亿人民币，设立全资孙公司尼泊尔紫燕用于该项目的投 资建设。并于2026年3月对子公司成都紫燕增资5亿元。该项目主要经营屠宰场，生产水牛肉加工及副产品。该项目于2025年11月17日 开工，预计项目建设期1年，2026年底完工。2026年3月该项目已处于前期建设阶段，土地购买已基本完成，正在进行主体施工建设。

中尼双方签署有关尼泊尔热加工水牛肉对华出口的谅解备忘录，对应0关税。尼泊尔喜马拉雅国际食品有限公司与上海紫燕正式签 署谅解备忘录。根据双方协议，喜马拉雅国际食品有限公司将在第一阶段每年对华出口27万吨热加工水牛肉。同时中方已给予尼泊尔 100%税目产品零关税待遇，欢迎尼泊尔熟制水牛肉、青贮饲料、植物源性药材、茶叶等优质产品输华。

尼泊尔农业生产标准化程度低，此前近70%国内需求依赖从印度非法进口，中国资本介入有望推动尼泊尔产业升级。2018-2019年 尼泊尔活水牛数量达530万头，但2022-2023年已降低至308万头，同期水牛肉产量从19.4万吨降至11.6万吨，近70%的国内需求依赖从 印度的非法进口。中国资本介入带来了标准化生产的可能性：在辛杜里县建设的加工工厂将引入隔离检疫体系，乌达亚普尔县和奇特 旺县的养殖基地计划通过租赁土地实现规模化饲养。这种“加工+养殖”的闭环设计，本质是将中国农业产业化经验移植到尼泊尔。 长期以来，尼泊尔对中国的出口高度依赖地毯、围巾等手工艺品，2023年此类产品占比仍超过60%。水牛肉项目可以推动尼泊尔从 “资源型出口”向“加工型出口”转型，且直接对接中国市场而非通过越南等第三国转口。

牛肉价格上涨周期下，尼泊尔项目有望贡献业绩弹性。21年之前受需求驱动影响，牛肉价格基本呈上涨趋势（高点牛肉大宗价为 21M2的69元/kg）；23年开始受前期产能扩张较多+进口激增+猪肉价格低位+需求偏弱等影响，牛肉价格大幅回落，当前供给端收缩带 动牛肉价格进入上行周期。主要系：1）国内供给：受价格下滑影响，23/24年中国肉牛养殖利润持续下降，带动产能持续出清， 2024/2025年牛存栏量分别同比-4%/-4%；2）进口供给：受保留能繁母牛带来的全球供给收缩周期影响，进口价格亦在上行通道，根 据USDA预测，2026年全球产量/出口量分别预计同比-1.5%/-1.2%。此外，2026年中国对进口牛肉实施“国别配额+配额外55%关税”双 重管控落地，供给端进一步收窄，我们测算管控落地后，巴西/澳大利亚进口价格预计+12%/+16%（其中巴西/澳大利亚25年分别占进 口总量的52%/11%）。我们认为牛肉价格在上涨周期的确定性强，在此背景下，尼泊尔熟制水牛肉具备价格及关税的优势，有望为公 司贡献业绩弹性。