传媒互联网行业2021年度策略：新模式、新业态、新消费

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投资概要：

研究框架及主要结论:

本报告从结合传媒互联网行业的成长性与周期性，从模式、业态、格局的新变化角度 来分析行业未来的投资机会。主要包括互联网、游戏与线下消费场景三个领域，根据各领 域不同的特点我们认为以上领域根据发展阶段的不同都分别具有较好的投资机会。

投资策略:

我们梳理了 2021 年全年的投资主线：

1.新模式：私域流量领域商业价值大有可为：移动互联网进入成熟期，公域流量价格 逐渐走高，转化效率难以得到保证。在开拓成本不断抬升的趋势下，去中心化趋势逐渐成 为主流，具有私域属性的社区和平台的商业价值凸显。以抖音和快手为代表的短视频平台 通过积累大量主播资源成功进入电商领域并实现了 GMV 的快速增长。小红书、哔哩哔哩 等具有特定标签属性的平台也不断进行商业化的尝试，并获得了市场的认可。我们认为， 在移动互联网后周期，私域流量产业链具有巨大的商业价值，产业各方都将在这个快速增 长的领域中获益，因此建议关注产业链相关标的。

2. 新业态：技术升级引领游戏产业变革，内容为王渐成趋势：受买量成本上升等消息 影响，游戏板块近期回落幅度较大，但我们仍然长期看好行业的增长势头。我们认为，随 着 5G 商用进程的加速，具备了技术、政策和需求等基础的云游戏也有望成为最先普及并 获益的 5G 应用之一，云游戏或将进入大规模应用和增长阶段。同时游戏出海作为文化输 出的重要环节将成为行业长期发展趋势，未来游戏行业将以高品质研发来提高游戏成功率 及收入能力，从而对冲流量成本上升造成的小幅影响，长期来看，游戏行业仍然具备较好 的成长性，随着近期估值的持续回落，行业逐渐进入具有配置价值的区间。

3. 新消费：线下消费强势回归，关注新格局下投资机会：随着疫情逐渐得到有效控制 及新冠疫苗的推出在即，我们认为线下消费将强势回归。第一、后疫情时代医美行业有望 崛起，一系列消费大促和社交营销、直播电商等渠道兴起，有利于行业有效拉新，同时积 压的医美消费需求迎来快速释放，中国医美行业目前集中度较低，医美垂直平台通过社区 分享的方式，有望打通产业链上下游，有效缓解消费者与医美机构之间的信息沟通不畅的 问题，撮合交易，促进医美行业健康良性发展。建议关注垂直医美平台新氧（SY.O）、综合生活服务平台美团-W（3690.HK）。第二、生活圈广告景气度将持续上行，随着线下行 业的快速复苏，叠加近年来资本市场的活跃度提升，大量的新兴产业将加入到大规模广告 投放阵营中来，因此生活圈广告相关标的业绩表现有望持续超预期，建议关注生活圈媒体 分众传媒(002027.SZ)、三人行(605168.SH)。第三， 电影行业有望在 2021 年春节档迎来行 业拐点，市场空间有望随居民消费升级与内容消费需要进一步扩大，优质高口碑内容成为 票房关键。

主要风险因素:

市场竞争加剧的风险，政策及监管环境的风险，作品内容审查或审核风险，公共卫生 风险等。

一、新模式：存量搏杀时代，私域流量大势所趋

（一）移动互联网进入成熟期，社区生态价值凸显

1.网民数量增长停滞，整体步入存量竞争时代

2. 从流量到留量，开拓成本不断走高

在存量竞争的大背景下，“用户”是始终不变的话题，中国移动电商用户规模放缓，中 国电子商务 GMV 增速下滑。随着移动互联网规模增长进入瓶颈期，移动电商用户规模以 及电商 GMV 增速也逐渐回落。根据艾媒咨询的数据，2019 年中国移动电商用户规模已达 到 7.13 亿人，同比增长 17.27%，较 2018 年 28.54%的同期增速已有所放缓，预计 2020 年 会进一步下降至 10.52%。相应地，电商交易也同样出现了增速放缓的趋势。根据商务部电 子商务和信息化司发布的数据，2019 年中国电子商务市场交易规模（GMV）已实现 34.8 万亿元，虽然较 2018 年增速有所提升，但已基本回落至 10%左右的水平。电商用户规模 的发展已然接近瓶颈期，行业已迈入存量时代。

商家需要通过引流获得更高的关注度，但目前形式流量向头部商家聚拢，线上获客成 本不断走高。市场规模的增速放缓意味着商家需要不断吸引他处现有流量以获得新用户及 关注度，使得市场竞争进一步加剧，然而在同质化严重的电商竞争市场，头部商家凭借其 强大的资金实力及渠道资源使流量向其不断集中。白热化的市场竞争也导致获客成本居高 不下，即使是电商巨头也承受着较大压力，以拼多多为例，虽然 2017 年其获客成本仅为 7 元/人，但是该数字在随后的两年里迅速飙升，在 2019 年达到 456 元/人，甚至超过阿里巴 巴和京东。头部商家尚如此，资源及资金能力均有限的中尾部商家无疑将面临更加巨大的 挑战。

社区平台纷纷加速电商化进程，电商赛道竞争加剧。社区平台是特定人群基于线上形 成的社区论坛，在社区内用户可以互相交流购物心得，分享喜爱的产品，从而更好地进行 消费决策。因此不少流量社区平台通过开展电商业务以加速商业化，在垂直电商的基础上 叠加社区生态，将社区作为流量的入口，通过内容沉淀用户，完成流量变现。

向电商转型的代表性社区平台有小红书、快手、新氧、汽车之家等，而他们具有不同 的平台属性。小红书最初属于消费内容导购社区，本身有大量红人生产内容，兼具电商平 台和娱乐社区的特点，因此成为很多年轻用户的消费决策入口。据小红书官方披露，目前 小红书月活数据超过 1 亿，每天笔记曝光量已达到 80 亿次，超过 70%的用户为 90 后。目 前小红书正在逐步向直播电商转型，将内容视频化与电商直播化作为市场战略。而依靠短 视频起家的快手，则基于强大的社区生态优势、高渗透率和高覆盖率，通过短视频和直播 内容积累了海量私域流量，并以内容整合社区，以强社交性构筑“老铁经济”，在社区电商 领域持续发力。根据快手披露，2020 年 8 月，快手电商订单量超 5 亿单，日活超过 1 个亿， 直接销售带来超过 2000 亿 GMV。在过去 12 个月，快手电商累计订单总量已经仅次于淘 宝天猫、拼多多和京东，成为电商行业第四极。

在品类方面，由于用户群体不同，不同的社区电商用户品类偏好也存在一定差异。以 小红书和快手为例，对于近 90%用户由女性组成的小红书，其主要带货产品为美妆品类。 根据小红书发布的数据，2019 年，美妆、出行、时尚、文化娱乐和美食类内容位列社区内 容生态前五位。而快手电商用户更加青睐食品饮料、日用品等价格相对较低的实用型商品。 根据火星文化和卡思数据联合发布的报告，2019 年 9 月至 10 月期间，食品饮料、服装、 个人护理等商品占比快手总销量 70%以上。

实现爆发式增长，直播电商成为现阶段行业风口。疫情之下，各大商家及品牌纷纷加 入电商直播阵营，原有的线上零售场景也在转向线上直播。快手、抖音等短视频平台的迅 速崛起为电商市场带来了巨大的新流量市场，开启电商“短视频+直播”的模式。根据商务部 监测，上半年全国电商直播活跃主播人数超 40 万，上架商品数超 2000 万，平均每天全国 直播超 5 万场，观看人次超 2.6 亿。以淘宝直播为例，其上半年 GMV 约 3000 亿元，预计 全年 GMV 将达到 5000 亿元。同时，直播电商也在不断加速向整个网络购物领域渗透，阿 里研究院预计 2020 年可以实现 8.6%的渗透率，直播电商依然存在广阔的市场空间。此外， 借助直播带来的场景交互感，消费视觉体验感较强的商品往往更受青睐。以短视频平台为 例，服装类、美妆护肤类、鞋帽饰品、小家电等成为消费者购买直播产品的主要品类。

今年双十一的火爆场景便是直播电商“威力”的集中体现。据天猫数据显示，今年天猫 双十一规模再创纪录，约 25 万品牌、500 万商家参与，折扣商品达到 1400 万余款，是去 年的一倍之多。10 月 21 日预售开启一小时内，双十一参与人数比 2019 年同期翻倍，约 300 多个品牌预售成绩超过去年全天成交额。其中，直播电商热度依旧不减，预售首日，知名 主播薇娅和李佳琦销售额依次为 53.2 亿元、38.7 亿元，直播间观众最高时期均有一亿之多 人次。年初受疫情影响，消费模式由线下转到了线上，用户消费习惯发生改变，直播电商 迎来风口，至后疫情时代，直播电商的发展势头依然不减。

3. 去中心化趋势形成，社区，网红等带货价值凸显

流量需求驱动商家寻求其他方式，去中心化渐成趋势。在传统电商模式中，电商企业 基本通过淘宝、京东等中心化巨头平台获取流量。然而随着流量红利消失，对这些平台的 继续依赖使得商家难以拥有主动权，为吸引客户只能大打价格战，甚至引发行业恶性竞争。 因此，许多商家开始寻求通过建立个人 IP 直播带货、发展社交电商等去中心化的方式，突 破传统中心化电商模式，改变原有的流量分配模式。所有流量直接对接商家，商家将所有 的资源直接开放到用户。以社区电商与直播带货为代表的新兴电商模式，正在加速电商去 中心进程，成为电商行业发展的重要力量。根据艾媒咨询的数据，2019 年中国直播电商市 场规模为 4338 亿元，同比增长 226.2%，预计 2021 年该市场规模可达到 12012 亿元。同时， 社交电商也保持高增长态势。根据中国电子商会的数据，2019 年我国社交电商市场规模达 20605.5 亿元，较 2018 年同比增长 71.71%；2019 年我国社交电商用户规模为 7.13 亿人， 较 2018 年的同比增长 17.26%。

（二）隐私保护加强将成为技术发展方向，私域流量有望成为带货主力

1. IOS14 逐渐加强隐私保护，广告商数据获取受限

2. 流量衰退期，私域流量大势所趋

在过去十几年，中国互联网企业往往是流量驱动的运营模式，做增量生意，粗投放， 广营销。但近几年起，随着互联网流量红利的消失殆尽，许多公司已经感觉到增量逐渐到 顶，要想维持公司的增长势头，要么获得新用户，要么让老用户的价值发挥的更大。存量 竞争、挖掘老用户的更多价值逐渐成为了所有公司的共识，私域流量的价值开始被逐渐挖 掘，在当前的背景下，重要性也得到了突显。

目前，私域流量的重要载体有自媒体、社交平台、电商平台等，也就是关键意见领袖 （KOL）可辐射到的圈层。

自媒体平台：抖音、微博等自媒体平台主要通过内容输出打造私域流量池，在个 平台不断的输出内容，通过内容来链接同领域共同爱好的人群。比如，如果某个 抖音账号经常发布美食的相关优质内容，那么美食爱好者就会关注这个账号并成 为其粉丝；如果某个账号是关于科普的，同样会获取对科普有兴趣的粉丝，这是 以内容为链接点把公域流量用户转化为私域流量的逻辑和思路。

社交平台：社交属性是快手商业生态中最重要的“无形资产”，商家的本质是内容 创作者，作为快手主播，除了能够获得巨大的公域流量，真实的内容分享，为他 们积累了极强的粉丝粘性和转化效率，以此帮助他们进行私域流量的良性运营， 同时，平台也能帮助其搭建自己的私域流量池，围绕视频以及直播内容，推出相 关产品，获得稳定的粉丝群体。进而实现流量的有效利用。

电商平台：传统电商平台的流量场景是以平台为中心，商家需要不断地付费推广 才能获取公域流量。若能通过网店的商品为链接点，通过推广，把电商平台的公 域流量引流到网店，然后把粉丝导入公众号或者微信号，转化成私域流量，这样 商家和用户建立链接就不需要二次付费，降低了营销成本，可以反复触达用户， 完成复购，淘系下的微淘便采取了这样的策略。

相比较于公域流量平台的粗投放方式，私域流量更重视运营，多方位全面化的运营是 构建良好的私域流量池的基础。以微淘为例，微淘是淘宝内部的私域流量平台，是淘宝商 家维护自身店铺和老顾客的私域流量最大化的内容发布平台。微淘内认证标签体系有 3 类： 优选好店、达人账号、官方账号，每一个淘宝用户都有自己关注的微淘帐号，通过订阅的 方式，获取信息与服务，并能通过账号与运营者进行互动。

微淘摇一摇抽奖、签到有礼、粉丝专享价、分享赢大奖是微淘初期拉动人气、聚拢粉 丝的主要方式，而在初期获得一定的新客后，如何加强内容建设，通过内容与互动留存客 户、维护粉丝圈才是运营的核心。确定好用户定位、固定发布内容的频率、创新发布内容 的形式、制造“辨识度”，这些都是微淘运营提升曝光量和转化率的有效方法。但作为与买 家直接交流的通道，如何解决消费者的购物痛点或刺激消费者的新的购物需求，同时推荐 相关产品的导购链接，才是符合微淘环境的优质内容。事实上，淘宝为微淘提供了有效的 数据分析工具，店铺和达人可通过这些工具对流量进行分析，实现更有效的用户转化。同 时，淘宝会根据微淘账号的表现， 对优质内容进行推荐，进而打通公私域链路，得到更多 流量曝光和流转，沉淀用户。最终形成品牌效应，构建私域流量池。

在私域流量运营方面，社交平台巨头腾讯则推出了私域运营数据工具“腾讯有数”。腾 讯有数拥有 10 余个可深度运营的触点，包括微信公众号、微信群等强流量和运营场景，同 时也打通了如短信触达数据等微信之外的触点数据。2020 年 11 月底，腾讯有数升级为 2.0 版本，聚焦三大核心产品能力。第一大核心能力为“全触点分析”：包括公众号分析和直播 分析，可以实现收集并分析全域触点，打通全域数据；其第二大核心能力为“营销效果追踪”： 主要通过多级 ROI 归因模型，即时、短效、长效、裂变等不同角度追踪营销效果，衡量营 销价值。第三大核心能力“用户资产管理”：支持用户群体属性、行为、触点标签的组合提 取，提供用户资产的多维度分析，并对用户生命周期进行管理。通过腾讯有数，商家可以 知悉在腾讯域内的数据资产状态和经营状态，并在此基础上进行深度运营，促进运营精细 化及精准营销。

长远来看，形成自己的私域流量池后，可实现：

1.降低营销成本，实现精准营销，免费并反复触达用户

公域流量模式以各种线上推广为主，流量平台掌握话语权，营销成本高昂，且获取用 户次数有限；而私域流量模式则是通过社群和内容维系与客户的关系，营销成本更低。通 过微淘发布的优质生产内容，可以自然导流，实现精准营销。同时，私域流量沉淀在商家 的各种流量载体内，商家可以重复地进行激活、触达用户。

2.单客成本最大化、用户转化率高

私域流量体系下，用户与品牌沟通渠道顺畅，双方可以互相交流与影响，降低信息不 对称。双方的直接交流也更有助于商家按需进行研发、及时获得反馈、优化供应链以及优 化用户体验等，因此能关注每一个到来的用户，在成本较低的情况下实现更高的用户转换 率。此外，私域流量碎片化的触达方式，客户可近距离感受企业服务，同时还能与其它客 户相互交流，也能从别人的口碑增强对品牌认知，形成品牌叠加影响。

3.为用户创造价值且深度挖掘客户价值

在流量红利充足的时代，企业并不注重用户运营管理，而在后疫情时代，企业不得不 重新审视客户的价值。以前只是求转化，有购买就行。现在还需要考虑为用户创造价值， 让客户继续复购，甚至让老客户带来新客户，完成裂变。优质的微淘内容能解决用户的消 费痛点，为用户创造价值，因此留住更多进店的访客并成为店铺粉丝，甚至更精准的圈出 更多潜在客户，让潜在客户成为其粉丝，充分挖掘用户价值。

私域流量代表着企业开始从流量收割到用户经营的思维转型：通过建立紧密的用户关 系，获取消费者的实名信息，这将使得私域流量不受隐私保护的限制。而在当前，iOS14 给予了用户允许或禁止广告追踪的权利，若没有 IDFA，在 iOS 端，广告主很难通过公域 流量平台的广告投放获得精准的匹配进行二次广告投放，因此被倒逼进入私域流量平台。

尽管公域平台是流量入口，但随着需求的快速攀升，公域流量成本的不断提高，尤其 是在资金充足大企业占领了主要的市场渠道后，对于中小型企业，花费较大资金去获取流量并不可取。因此，商家逐渐布局自己的私域流量池，将用户和流量掌控在自己手中，才 是大势所趋。

（三）产业前景广阔，中长尾品牌用户受益程度最高

1. 产业链前景广阔，平台方流量价值有望重估

流量平台主导产业链，新兴平台崛起贡献新增长点。私域流量运营的本质是是品牌和 消费者建立高效触达及转化的过程。私域流量池可通过先进的通过人工智能分类过滤内容， 匹配给相似偏好用户，提升用户粘性，并基于高信任度不断聚集消费圈并拓展客户群，推 动商业化持续加速。为应对疫情带来的线下危机，商家纷纷向线上转移，着手运营私域流 量，私域流量逐渐成为商家布阵的核心。同时随着流量红利触顶，中心化平台也开始权衡 流量货币化和内容，加速布局私域。目前，私域流量运营已经普遍存在于线上线下各类商 业业态中。此外，整个产业链体系也涌现出众多的工具与服务供应商，帮助各类商家更好 地实现私域流量运营。由于流量主要集中于头部平台，流量分配的话语权掌握在处于产业 链上游的平台手中。同时凭借其强大的体量，平台方成为私域流量万亿产业中的核心。在 众多发展私域运营的流量内容平台中，社交巨头微信已成为私域“领头羊”，2019 年微信小 程序 GMV 已达到 8000 亿。而兼具高时长和用户黏性的新兴内容平台短视频则在疫情中迅 速崛起，构筑起新的流量高地，根据中国网络视听节目服务协会的数据，2020 年 6 月短视 频的用户规模已超过 8 亿。2020 年上半年受疫情影响，线上娱乐需求增加，短视频用户使 用时长呈现阶段性爆发，行业用户单日使用平均时长 110 分钟，接近 2017Q1 时长的五倍， 使用时长超越即时通讯，成为主要社交娱乐形式之一。随着私域产业链的不断壮大与延伸， 未来平台方流量价值预计将持续提高。

2. 中游 MCN 和网红规范性有待提高，但产业链中具有重要联结作用

MCN 主要依托电商、社交、视频等平台，整合内容创作者资源(如网红、UP 主、大 V 等)，进行持续内容生产、输出并实现商业变现。MCN 早期以微博、微信平台图文内容运 营为核心，短视频、淘宝直播出现后，吸引了大批公司转型 MCN，以视频内容为重点媒 介的新 MCN 不断涌现，MCN 机构迎来爆发期。然而，作为一个新兴产业，MCN 由于前 期发展粗犷，缺少法律约束和规范的销售模式，导致用户满意度并不高。中国消费者协会 今年 3 月的调研数据显示，直播电商用户购物全流程的整体满意度低于 80%，其中宣传、 商品质量和售后服务满意度相对较低。消费者的不满一定程度上反映了直播带货这种新型 销售模式所面临的挑战：政策变化、商业模式不稳定、营销同质化、产品质量难以控制、 供应链能力不足等。此外，MCN 行业依托内容及人设获取流量转化变现，头部网红主播 往往掌握大量粉丝和品牌渠道，这样的模式造成了变现的单一性及局限性，MCN 机构议 价能力也被削弱。

然而，MCN 依然是整个产业链的中流砥柱。MCN 处于整个产业的中游，上游对接各 种内容方，下游延伸至社交、电商等各类平台方，由平台方分发至用户端，是连接产业链 各方的中心枢纽。MCN 存在的必要性在于其平台的发言权。一方面，其向上游延展自建 品牌、背靠平台升级为直播代运营公司、掌握品牌主资源向新媒体营销公司转型；另一方 面，其借助平台力量，并通过设定规则对产业链准入门槛和利益分配两个核心问题施加影 响。因此，MCN 实际上加速了短视频内容等形态的自媒体产业的发展，它令内容方、平 台方和品牌方的沟通更加高效，使得多方可以达成共赢。同时，MCN 机构在内容创作、 流量曝光、商业变现上的支撑也十分关键。作为规模化的运营机构，MCN 自身拥有的成 熟创作经验、海量广告及电商资源、头部 MCN 巨大的影响力以及更高的议价能力，可以 为新网红带来更舒适便利的创作环境、更优质的商业变现机会、更频繁的曝光机会和更高 的毛利率，最终提高内容变现的速度和效率。

近年来政府及有关部门也在不断规范整治 MCN 行业，陆续出台了相关法律和政策规 范。在政策引导下，各大电商平台也陆续出台或调整管理规定，规范平台直播活动及商品 服务，促使品牌方、MCN 机构与网红主播迅速调整经营策略，适应政策要求。同时，快 速增长之下，行业头部效应加剧，原有模式的不足突发凸显，也促使 MCN 行业走向新一 轮变革，寻求拓展变现渠道、打造商业闭环。目前 MCN 行业市场正在走向产业化，服务 也进入全面升级阶段。MCN 机构也开始与传统媒体以全媒体的形式的合作，朝向产业化、 纵深化发展。而疫情也加速了这一进程，原有 MCN 机构开始强化内部效率和竞争力，力 图找到流量红利之后的应对方法和新路径，盘活现有存量市场。根据 MCN 的 2019 年行业 白皮书，MCN 机构内部调整以提升营收能力为核心，以内容提升为优先，通过战略调整、 运营提升、服务提升等多方面进行优化。

3. 私域流量+精准营销，中长尾用户受益明显

营销新趋势：模式创新驱动品牌建设。营销的本质是传达品牌的基因，短期目标 在于促进销售，长期目标在于品牌形象和信任度的塑造。一方面，商家可以基于私域， 打造品牌闭环，以品牌服务为核心，圈定自有私域流量，通过用户口碑传播、数字化 精准营销等方式，强化品牌定位，实现私域营销裂变，从而完成获客动作。另一方面， 私域模式下，消费者和品牌发生互动的触点产生了改变，私域流量更注重用户需求与 互动，能够让用户与品牌建立更深的信任关系，从而为品牌培养忠实用户，并形成长 期稳定的营销流量池。此外，在双向互动中，消费者亲历了品牌的建立或发展过程， 因而对于私域中所建立起来的品牌往往会倾注更多的个人情感，这将极大地帮助商家 营造良好口碑，提升自身品牌价值，进而带动线下购买力，形成良性循环。

搭建品牌自有流量池，精准私域运营实现品牌推广与建设。私域流量重点是人的 社交资源价值，在此基础上配合精准的营销方式，私域流量将成为用户沉淀及复购的 重要收口。首先，通过私域流量的精细化运营，商家可将用户引导至小程序、电商、 线下门店下单转化，同时通过一些运营活动实现裂变拉新，形成完整的流量及商业闭 环。其次，在拥有这部分客户群体后，可以不断通过用户的沉淀，做好留存，再基于 用户画像精准分析会员的购买习惯、下单金额、下单频次等数据，对会员进行标签分 类，根据需要对不同的人群制定合适的营销活动进行刺激，以此提高复购率，然后不 断裂变、传播。此外，基于线上、线下、商业、社交四大触点体系的灵活策略组合， 商家可以实现朋友圈、公众号、线下门店等全营销场景覆盖，并满足新客获取、支付 后留存、老客裂变等多营销目的。综上，私域流量运营可以构建从全渠道引流、商城 转化、社群留存、直播成交以及分销裂变的流量闭环，使流量得以循环往复地流动， 持续促进私域营销增长。

ROI 有效提升，中长尾品牌受惠。从营销投放来看，私域流量池更具有品牌粘性， 可以有效降低获客成本，提高复购率。在公域流量，商家每次获取都要支付很高的费 用，尽管私域流量也需要商家运营维护，但与获客成本相比却相对低廉，使品牌可以 多次以低成本方式触达消费者，精准引流实现交易，且更为长期，ROI 更高。此外， 相较于传统的电商模式，运营私域流量渠道将极大地帮助资金能力较弱，在头部效应 显著的公域流量领域中话语权甚微的中长尾品牌建立自己的品牌形象，诸如化妆品、 休闲零食等以品牌力和营销为核心的消费品将尤其受益于此。在目前私域流量运营较 为出色的产品中，不乏诸如完美日记、自嗨锅等美妆、零食品类。

完美日记美妆产品低客单价、高复购率、决策周期短的属性决定了其强私域运营 的战略方向，而具体战术模式上，完美日记选择了运营更加精细、转化效率更高的“公 域引流+小程序+个人微信+社群+用户管理”的组合模式。在私域运营和用户管理方面， 完美日记打造了“小完子”IP 形象，通过统一形象与微信私域用户进行“一对一沟通、拉 群交流和朋友圈推广”等系列操作，并利用小程序中的高质量内容形成裂变、吸引用户 关注，最终将产品以促销等方式在社群、朋友圈等场景形成交易和复购行为。

通过赞助《明日之子乐团季》，自嗨锅成功打通了《明日之子》IP 与品牌私域的 连接，将品牌营销宣传扩展到全社交媒体上，加速品牌力建设。节目播出期间，小程 序“自嗨社团”访问人次近百万，微信搜一搜品牌搜索指数总数为 107 万，品牌知名度 大幅提升。节目之外，在激活微信生态的品牌私域流量池后，自嗨锅通过 IP 内容的延 展，在微信小程序内首次尝试直播带货，进一步推进 IP 到品牌的转化。在社交需求+ 助力明星的双重刺激下，“自嗨社团”小程序获得了裂变式传播：品牌发布的粉丝任务、 互动打卡等手段，一方面提高了小程序的用户活跃度，另一方面为品牌积蓄丰富的私 域流量，成功引导粉丝进入品牌微商城下单，打造了“互动打投+二次传播+营销转化” 的营销闭环。营销的巧妙设计获得了极佳的效果。据官方披露，直播一小时用户平均 观看时长超过 30 分钟，远超行业均值；一小时直播下单量突破 2000 单，微商城的成 交额翻了 4 倍，品牌迎来口碑销量双丰收。

在存量竞争的时代背景下，私域营销作为带动企业业绩增长的新引擎，其意义和 价值将日益凸显。于商家而言，尽早布局，以私域为切入点，逐步实现从基于流量思 维的粗放式营销向基于触点思维的精细化营销方式转变具有重要意义。

二、新业态：云游戏时代已至，内容为王渐成趋势

（一）云游戏时代将至，产业链已初具雏形

1. 5G 应用开创云游戏新时代，出海游戏又迎新机遇

云游戏是指基于云计算的游戏方式，即游戏的计算主要在云端服务器运行，用户的游 戏设备不再需要高性能处理器和显卡，摆脱对高端硬件的依赖。随着 5G 商用进程的加速， 具备了技术、政策和需求等基础的云游戏也有望成为最先普及并获益的 5G 应用之一，云 游戏或将进入大规模应用和增长阶段。技术方面，5G 的高速率和低时延特性为云游戏发展 奠定了网络基础，边缘计算节点的部署提高运输效率；政策方面，游戏扶持政策红利不断 释放，推进云游戏产业健康发展；供给端来看，预计订阅付费模式将成为云游戏平台未来 的主流模式，游戏收费上行空间可能会进一步被打开；从需求端出发，云游戏抛开硬件需 求，大幅降低了玩家的设备开销，且云游戏有望实现主机游戏、端游、手游等不同操作设 备的全面互通，突破系统限制，从而拓宽游戏的潜在受众覆盖面。得益于 5G 技术的推广， 云游戏已属海内外游戏行业发展的新趋势，并成为不少互联网巨头和游戏厂商瞄准的一块 蓝海市场。目前云游戏产业链已初具雏形。此外，中国在 5G 技术上稳居世界领先地位， 依托本国优质技术与产业链，云游戏将为出海游戏提供新的增长动力，助力国产游戏在国 际云游戏市场中不断开拓。

2. 主流游戏厂商加码云游戏布局

近年来，海内外多家头部企业都相继抢滩布局，云游戏内容和平台持续增加。在海外 市场，Facebook 于今年 10 月底宣布在其社交平台推出免费云游戏服务，而谷歌、亚马逊、 微软等也在此前纷纷推出了自己的云游戏服务商。在国内市场，行业龙头腾讯已拥有多个 云游戏平台，包括腾讯即玩、腾讯 START 云游戏、GameMatrix、腾讯云云游戏等，腾讯 云游戏 macOS 版也已开始公测；三七互娱、网易分别与华为展开战略合作，加快云游戏产 品落地；阿里则于 9 月正式发布了云游戏 PaaS 1.0 平台，深耕云游戏基建领域。除了传统 游戏厂商外，短视频流量平台也争相进入云游戏赛道。近日，快手内测新版本游戏《迷你 世界》新增云游戏栏目，而此前抖音也被曝出正在内测云游戏功能。云游戏战场已硝烟四 起。

云游戏平台产业链上游主要包括游戏研发商、云计算服务商，中游主要包括游戏平台 商以及运营商，下游为终端设备商和玩家。传媒板块上市公司云游戏领域相关业务主要集 中在产业链上游云游戏研发商和中游云游戏平台商。云平台带动游戏产业上移，游戏研发 商将受益于产业格局变化。云游戏俨然成为行业新风口，产业链上的各端都在不断加大云 游戏的布局力度，迎接新机遇。

上游研发商：引入直播元素，提升互动性。伴随着激烈的市场竞争，游戏行业增量市 场向存量市场逐渐转化，优质内容依然是游戏公司核心竞争力。尽管以优质内容为核心的 精品游戏更容易触及用户，然而游戏市场同质化竞争问题严重，市场仍需突破一些创新瓶 颈，而云游戏所带来的新的交互方式可以赋予行业更多创新和探索空间。因此，以腾讯为 代表的上游研发商开始利用云游戏探索对游戏互动性的提升。9 月 10 日，腾讯云在大会中 推出了“互动云游戏”解决方案，“直播+云游戏”互动新玩法将于斗鱼上线，用户在观看游戏 直播时，能够申请与主播一起游戏、PK，具备“操作权移交、用户双人、多人对战”等多种 功能，这种包含两大流量点的创新玩法为行业带来新的创意和动力，或将引爆下一轮游戏 直播行业新生态。

中游云平台：iOS 限制放宽，未来增长可观。9 月 11 日，苹果首次公开云游戏上架标准，允许云游戏服务以“目录型应用程序（catalog app）”的形式上架应用商店，但是服务商 提供的游戏仍需从商店下载。尽管此次新规上架市场反响不佳，且意味着苹果会向 iOS 平 台的云游戏服务抽取最多 30%的内购抽成，但我们看好移动端 iOS 设备的庞大用户流量， 此次苹果对云游戏平台限制的放宽或将为各个云厂商在 iOS 端业务带来可观的增长。

下游设备商：应用场景拓展，创造新机遇。5G 带来的技术变革使得云游戏可以覆盖 包括 PC、电视、移动端、VR 等多种终端，游戏的边界变得模糊，也为这些领域的终端设 备商带来了新的机遇。同时，除传统的移动端外，终端设备商可以通过布局云游戏，向 PC、 大屏等多领域积极拓展，打造终端生态链。以顺网为例，今年 3 月，顺网推出国内首个软 硬件一体的云游戏产品“顺网去玩”，支持 PC、移动设备及大屏，玩家可以随时在各种场景 下实现终端间的无缝衔接。加上其去年发布的云电脑产品，顺网科技的云游戏生态轮廓已 逐步形成。

（二）买量发行形成趋势，渠道为王逐渐转为内容为王

1. 传统渠道分发效率下降，买量模式兴起

近年来，游戏市场逐渐进入存量竞争时代，流量红利几乎消耗殆尽，传统应用商店渠 道的分发效率却逐步下降。由于传统渠道分成比例高且对游戏厂商进行诸多限制，如使用 渠道账号体系、干预游戏运营等，因此，部分头部厂商试图打破渠道的垄断，通过买量直 接获取用户。多益发行《神武》时也选择不接入传统安卓渠道。9 月底，由于未能与华为、 小米等传统应用商店达成合作条款，米哈游、莉莉丝两家公司相继宣布，其新游戏《原神》、 《万国觉醒》将不再登陆安卓端部分传统渠道，优质内容与传统渠道矛盾日益激烈。同时， TapTap 等新兴的垂直型游戏社区采用不联运+零分成+广告竞价变现的方式，并附有评分及 推荐体系，口碑更易发酵，极大扩充了优质内容商的发行渠道。

2. 买量规模持续扩大，短视频优势凸显

对于生命周期较长的精品游戏，买量营销模式的成本远低于未来收益，能最大化产品 价值。相较于传统渠道发行，买量发行模式凭借较低的成本与日益提升的投放效率，吸引各大厂凭借资金优势纷纷转入买量市场。2020 年上半年游戏买量市场整体素材投放量同比 涨幅超 250%，9 月日均在线投放素材数已达到 93071 组，而在 9 月投放量激增的情况下， 国庆期间投放量仍整体持续上涨，环比涨幅达 8.7%，同比涨幅超 100%。而三季度半数以 上题材头部买量产品均出自头部厂商。同时，随着短视频平台崛起并收割大量流量资源， 短视频逐渐成为买量市场的焦点。2020 年上半年游戏买量市场视频素材量较去年同期增长 达 2 倍。短视频所提供的视频素材买量模式极大丰富了买量素材的多样性，并且能通过平 台算法帮助厂商更精准地触达目标客群，大幅提高转化率。凭借这些优势，短视频已发展 成买量的主要方式，DataEye 监测数据显示，今年国庆期间买量素材类型中，视频素材占 比达 67.57%。

除了买量模式本身的优势以外，激烈的业内竞争也促使买量成为游戏厂商获取用户的 必要手段。AppsFlyer 的数据显示，从全球市场来看，2020 上半年，全球游戏自然安装量 则同比下滑 5.5%，而通过营销带来的非自然安装量同比增长 26.4%。如果不依靠营销买量， 自然获取用户将难以为继。而随着大厂纷纷入局买量市场，游戏间买量竞争进入白热化阶 段，推升了买量市场成本。AppsFlyer 发布数据显示，2019 年在亚太区中，中国的游戏获 客花费最高，至少达到 50 亿美元，几乎等于同期整个北美区游戏广告花费。然而买量成本 上涨已成全球趋势。2020 年，海外市场每次安装成本（CPI）虽然在 Q1 有所下降，但在 Q2 回升，其中美日韩地区的增幅最为显著，日本市场的增幅高达 43%。AppsFlyer 预计， 2019 年至 2022 年，全球大部分地区的游戏获客成本都将经历较大幅度的增长。无论是国 内还是海外，游戏市场的买量成本都将持续攀升。大公司现金流充足，能保持较高的买量 推广，买量市场的马太效应将进一步凸显。

3. 精品游戏持续受益，买量进入“内容为王”时代

近期接连上线的精品大作《原神》、《万国觉醒》、《天涯明月刀》、《鸿图之下》 等，无一不采用买量营销模式获取用户，买量模式已经得到行业性的普及。短期内叠加年 底购物节等活动，买量营销成本将进一步提高。同时，短期高涨的买量成本，将加速出清 中小厂商，大规模、高成本的买量打法将放大头部精品产品的独特性，拥有高品质游戏的研发商将大大受益。长期来看，买量成本将周期性波动，但未来云游戏的来临，传统发行 渠道进一步被压缩，用户对于高质量游戏的要求将大大利好优质内容商。因此，从营销到 内容的精细化长线经营变得格外重要。厂商需要拓展更多的营销切入点，并在营销方式注 重品效合一，用更高质量的内容留住用户，真正提升用户转化率。实现口碑营销。不仅要“走 量”，还需要“走心”。从渠道为王逐渐转为内容为王，这已成为买量市场的发展趋势。

（三）海外市场不断获得认可，自研游戏带动文化输出

1. 国内市场增速放缓，自研游戏出海表现亮眼

疫情得到控制后，游戏行业整体增速放缓但仍保持向上态势，2020 年 Q3 中国游戏市 场实际销售收入 685.22 亿元，同比增长 15.78%，环比增长 3.37%。游戏用户规模增速持续 放缓，2020 年 Q3 用户规模达 6.61 亿，同比增长 1.56%，环比增长 0.56%，在用户红利见 顶和用户付费习惯逐渐养成的背景下，游戏市场未来增长将依赖付费率和 ARPU 值提升。 相对于集中化明显，收入增速放缓的国内市场，广阔的海外市场则不断地吸引国内游戏厂 商，而在游戏出海进程中，自研游戏以其高质量获得了海外用户的认可。根据伽马数据， 近 5 年来，除 2017 及 2018 年外，中国自研游戏海外市场收入增速均超过国内市场收入增 速。2020Q3 中国自研游戏在海外市场实际销售收入达 38.75 亿美元，同比增长 23.33%。 在国内市场进入存量竞争、海外市场政策宽松的背景下，随着国内厂商研运能力增强、出 海经验丰富，出海收入有望进一步提升。

2. 自研游戏成为文化输出重要途径

伴随着中国游戏一起“出海”的还有中国文化，越来越多的海外用户通过游戏了解中国 文化。其中，以三国题材为代表的国产 SLG 游戏，在吸引大量游戏用户的同时，也将中国 三国历史文化传递了出去。由网易自研出品的三国 SLG《率土之滨》（日服名：《大三国 志》）上线后迅速占领日本市场，在日本玩家最喜欢的三国手游中位列第一。不少日本玩 家开始办起诗词大赛、开设综艺节目讲述三国历史。有爱互娱的原创三国放置类 RPG 手游 《放置少女》，在日上线三年却依然热度不减，2020 年 Q1 位列中国手游在日收入榜 Top2。 一直以来，日本文娱市场本土文化非常发达，国外产品攻下日本市场的难度非常大，但中 国游戏却成功地打开了日本市场，并取得了一席之地。在题材上，除了经久不衰的三国主 题，中国游戏厂商也进行着多元化创新探索。完美世界旗下以《山海经》故事改编的仙侠 类游戏《诛仙》移动端 2017 年陆续上线新加坡、马来西亚等地一周内便跃居该地区免费及 畅销榜前列。网易旗下风靡日本市场的自研战术竞技类游戏《荒野行动》则与中国航空工 业集团开展合作，在游戏中加入了众多中国国防元素，将国产自研的武直-10 和直-8 运载 机引入游戏中，输出国产武器枪械文化。游戏已成为中国文化“走出去”的重要产业。

文化产业是一国的思想和价值观在世界范围内流行的推手，人们在消费文化的同时也 在无形中接受了推广者的价值渗透。在通过文创产品传播民族文化方面，日本是一个典型 的范例。作为日本文化产业的中流砥柱，日本游戏的发展路径具有十分宝贵的借鉴意义。 日本游戏产业的优势之一在于与本土动漫和衍生品市场结合程度非常高。而动漫的发展史 则与日本整个国家的发展史密不可分。上世纪 80 年代，日本经济迎来大繁荣时期，日本的 国际地位显著提升，动漫的输出成为日本经济计划的一个重要环节。得益于本国强大的动 漫产业，日本游戏拥有不少超高知名度的超级 IP，例如《超级玛丽》和《精灵宝可梦(Pokémon)》 等，并凭借精良制作，获得全世界数亿玩家的拥趸。而渗透于游戏中的日本文化也成功地 在世界范围内推广，传播深度和广度大大加强。

在经济不景气之时，文化产业反而会经历更快的发展，即“口红效应”。而如今在全球 经济下行的大背景下，中国经济率先实现复苏。日本借经济崛起之势大幅提高文化影响力 的经验对我国具有良好启示。基于对于中国经济发展的乐观预期，我们认为中国文化出海 步伐大幅加快已成未来趋势，在海外市场崭露头角的中国游戏迎来了新的历史机遇。“十四 五”时期，作为传播优秀中华传统文化的新载体，游戏将携手中国文化在全球领域乘风破浪， 为国家树立文化自信、建设文化强国贡献力量。

三、 新消费：线下消费强势回归，新格局提升盈利空间

（一）医美行业景气度持续上行，需求有望迎来爆发

1.中国医美渗透率较低，医美需求提升潜力大

与发达国家比较，中国医美行业渗透率较低，存在较大提升空间。根据新氧发布的《2019 医美行业白皮书》，中国每千人诊疗次数仅为 14.8，约为日本一半，韩国的 1/6。预计未 来医美行业渗透率还有较大提升空间。从消费类型看，随着国民收入持续增长和生活水平 提高，居民物质型消费基本满足，对服务型消费的需求逐渐释放。医美作为服务型消费， 满足民众变美的需求，成为新的消费热点，未来医美渗透率有望随居民收入增长提升。从 年龄分布看，人口老龄化的加速以及中老年人口比例的上升将促进非手术类抗老医美项目 的需求增长，未来医美消费将向 30 岁以上的中老年消费者渗透。从地域分布看，医美行业 目前在三四线城市的渗透率较低。据新氧《2019 医美行业白皮书》统计，2019 年新氧平台上使用私信的用户量是消费用户量的 4.31 倍，三四线城市用户仍处于市场教育阶段，消费 用户数量远低于一二线城市，消费转化率较低。随着医美行业透明度的提升，三四线城市 用户对医美的了解和接受程度提高，三四线城市医美行业渗透率有望提升。此外，医美行 业技术渐趋成熟，医美疗程风险降低也将促使中国医美渗透率进一步提升。

2.后疫情时代市场逐步回暖，垂直平台撮合交易提升产业链效率

随着大众对医美行业接受度的提升，医疗美容行业的关注度增速迅猛，医美行业掀起 消费热潮。颜值经济消费主力女性群体经济实力的增强，整形技术不断成熟以及大众对医 美接受度的提升，助推医疗美容行业掀起消费热潮。同时，一系列消费大促和社交营销、 直播电商等渠道兴起，极大促进行业有效拉新。根据艾瑞咨询数据，2020 年中国 34%的医 美用户中总体医美花费位于 2-4 万之间，消费金额高于 4 万的用户占比合计为 35.4%。此 外，国内疫情的消退及国外疫情的反复，使得疫情间积压的及原前往日韩的医美消费需求 迎来快速释放：今年双十一，医美行业热情参与，在这场购物狂欢中崭露头角：天猫医美 医疗消费订单量环比增长近 7 倍，平均客单价高达 6300 元；新氧“11.11 医美狂欢节”期间， 线上成交总额同比增长达 213%。

从需求端出发，我们预测 2021 年后医美行业有望恢复稳定的增长趋势。受疫情影响无 法完成原有医美计划消费者的补偿性消费将有力推动市场复苏，预计 2021 年医美行业增速 达到 27.33%，其中非手术类产品消费额将有较大增幅。以热玛吉、皮秒等为代表的热门非 手术类面部年轻化医美项目，具有效果好、风险低、复购率高的特点，可以有效满足消费 者的抗老需求。非手术类产品迭代促使消费者医美需求攀升，推动医美行业复苏。

根据《2020 年中国医疗美容行业洞察白皮书》中 2019 年医美市场规模、消费人数、 手术类与非手术类用户占比等数据、我们计算出 2019 年手术类及非手术类平均消费额分别 为 25069.03 元和 7230.54 元。2020 年受疫情影响，预计手术类年均消费额与上年持平，增 速放缓至 5.1%；非手术类年均消费额减至 6730.54 元，增速下降至 5.3%。2021 年后，医 美市场有望恢复 20%以上的增速，预计 2023 年医美行业市场规模将达到 3519.76 亿元。

医美垂直平台通过社区分享拓宽了医美机构的曝光渠道，有效缓解消费者与医美机构 之间的信息沟通不畅的问题。通过对进驻机构及医生执业资质进行审核，严格监管平台内 容分享，提升用户对平台的信任度。根据艾瑞咨询数据显示，中国医美用户信息线上获取 渠道中，垂直医美网站/app 占 36.4%，排位第二。医美机构通过垂直服务平台精准营销， 降低获客成本。医美垂直服务平台打通产业链上下游，连接医美服务机构与消费者，撮合 交易，提高产业链效率，促进医美行业健康良性发展。

近年来，以新氧为代表的医美 APP 率先博得互联网医美赛道的头筹，互联网医美行业 发展如火如荼。随后，美团、京东、天猫等巨头入局，纷纷上线医美版块，为医美机构提 供入驻和导流服务。2016 年 4 月，天猫和阿里健康共同入局医美市场，阿里投资的“美丽 神器”入驻天猫医美平台。2019 年 1 月，美团联动上游医美药品品牌商和经销机构共同发 起成立了“正品联盟”。2019 年 5 月，京东与全球皮肤健康龙头企业高德美宣布合作，共同 打造医美行业良性生态圈。随着互联网医美行业的迅猛发展，凭借巨大的流量入口，医美 正在成为这些头部平台增长最快的细分领域。各平台在今年双十一的优秀战绩则是医美行 业空前火爆的集中体现。天猫双 11 第一波售卖期，医美医疗订单量环比暴增 700%，平均 客单价高达 6300 元，成为最受欢迎的生活服务项目。新氧“11.11 医美狂欢节”期间，线上 成交同比增长达 213%，累计直播时长超 5000 小时，总观看量超过 3000 万。

伴随着女性医美的需求提升，在超级平台的巨大流量和资源倾斜下，整个医美行业市 场获得了空前的关注度。如今医美类的线上平台还处于早期聚流阶段，医美产业线上红利 期已经到来。

(二） 生活圈广告景气度快速提升，盈利能力值得期待

后疫情时代来临，总体看来线下广告投放比例开始逐步提升。据 CTR 数据显示，2020 年 9 月广告花费环比及同比迎来双增长，环比上涨 8.2%，同比提升 1.1%，生活圈广告有 望持续复苏。从投放渠道来看，我们认为增量主要来自于以下三点：

1. 电影院和剧院开放，映前广告将恢复到疫情前水平

从 7 月 20 日影院正式复工起，目前全国影院复工数已由 1397 家增至一万余家，复工 率恢复已超 90%。据 CTR 数据显示，随着影院逐步开放，9 月影院视频广告总量增加，环 比增长率大于1000%，10月影院广告继续上行，环比增长224.7%，同比较上一年增长8.0%。 国庆档影院人气旺盛总票房达 29.96 亿元，预计随着优质高品质电影内容的持续推出，票 房将节节攀升，2021 年的春节档票房值得期待，将会带动映前广告收入快速回暖，恢复到 疫情前水平。

2. 校园重启，校园广告业务有序回暖

校园营销受众主要为大学生群体，由于大学校园较为封闭，大学生群体之间容易相互 影响，且大学生的消费能力也越来越强，校园营销非常有利于在目标消费群形成口碑效应。 2019 年我国普通高等学校（含独立学院）较 2013 年增加了 197 所，在校大学生较 2013 年 增加了 542 万人，共计有 2688 所高校，全国各类高等教育在校生合计 4002 万人。因此， 校园营销的受众正在不断增加，前景十分乐观。

3. 受广告主青睐，梯媒业务延续高增长

线下场景中梯媒受疫情较小且二季度起回暖明显，电视电梯及电梯海报 7、8、9、10 月花费环比连续增长，电梯 LCD 环比增速依次为 10.3%、1.7%、7.1%、4.6，电梯海报环 比增速依次为 8.9%、11.0%、38.4%、-32.0%，备受广告主的青睐，增长势头喜人，预计梯 媒刊例花费增长趋势或将在 2021 年延续。此外，据 2020 年 3-110 月电梯视频刊例花费行 业 TOP5 数据显示，二季度以来邮电通讯、IT 产品及服务、饮料、食品等行业均加大投放 力度，广告主结构持续优化。

（三） 高品质内容拉动电影行业复苏，线下流量入口商业价值可 期

1. 院线复工率趋于稳定，头部院线市占率提升。

2. 月度票房逐渐恢复正常水平，春节档排片热度持续提高。

3. 线下重要流量入口，非票收入前景可期。

……

（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源/作者：银河证券，杨晓彤）

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编辑：沃巴查芒