深度投资策略分析：中小盘的盛筵结束了吗？

1.Q3机构仓位特征：加仓新能源车为核心的高端制造业

先简要总结一下 Q3 主动型基金机构配臵的特征：

Q3 主板环比减持，科创板和创业板环比增持。分行业看，增持的行业主要在高端制造业产 业链和周期赛道，环比增持靠前的行业为有色金属、基础化工、电力设备及新能源、房地产、 计算机等；减持的行业主要集中在消费和金融等传统行业，例如食品饮料、医药、电子、家 电、机械等。

绝对净增仓较多的行业有有色金属（+1.84pct）、基础化工（+1.59pct）、电新（+0.83pct）、 房地产（+0.64pct）、计算机（+0.53pct）和钢铁（+0.45pct）。从二级行业来看，稀有 金属、其他化学制品、电源设备、乘用车、房地产开发和运营等细分加仓明显。

绝对净减仓较多的行业有食品饮料（-3.09pct）、医药（-1.47pct）、电子（-0.76pct）、银 行（-0.66pct）和家电（-0.56pct）。从二级行业来看，酒类、其他医药医疗、生物医药、 全国性股份制银行、光学光电、工程机械等细分领域减仓明显。

进一步，我们对 Q3 机构持仓进行深度分析后，认为有以下几个值得关注的特征：

第一个特征是：Q3 增持的行业主要在高端制造业产业链，新能源方向优势凸显，半导体和 CXO 等方向趋势环比减弱。高端制造行业自 2020Q2 起得到连续增持，而从去年三季度开 始，我们在当时率先市场提出了“制造业回归”的口号。今年我们反复明确提出以新能源（车） 为代表等的高端制造业链条景气持续提升，新能源车是今年 A 股的景气主线。从 Q3 机构持 仓看，增持靠前的二级行业集中在新能源方向，其中有色的加仓主要集中在锂、钴等新能源 车产业链相关的稀有金属（+1.45pct）行业，化工行业的加仓集中在其他化学制品（+1.26pct）， 主要是新能源中游包括锂盐、氟化工、电解液和隔膜等细分，电源设备（+1.23pct）的增持 集中在光伏行业，包括逆变器、组件、硅片等领域。

但在明年 A 股盈利周期下降的大环境下，一个非常重要的判断是明年 A 股盈利增速超 30% 的细分领域将非常稀缺，因此能够实现业绩持续高增速板块应该放在核心位臵，我们预计稀 缺的高成长仍会是中期主线，以“宁组合”为核心的高端制造业高景气依然会被市场持续认 可。

值得关注的第二个特征是：Q3 传统消费白马股仓位再度下降，医药、白酒、家电等行业遭 到集体减持，核心资产分化进一步加剧。从 Q3 机构持仓来看，在经济景气度趋弱、上游涨价压力加大和消费需求不振的背景下，白马蓝筹再度遭到减持：食品饮料减持 3.09pct（自 2020Q4 起连续三季度减持），医药减持 1.47pct，家电和银行也是自 2021Q1 起连续两个季 度减持，分别减持 0.56pct 和 0.66pct。这里值得一提的是，后续随着跨周期稳增长政策逐步 落地，PPI-CPI 收窄，岁末年初那些在今年超跌的传统消费白马蓝筹可以期待机构配臵回摆 的机会。

值得注意的第三个特征是 Q3 部分科技行业在行业表现偏弱的前提下得到机构的增持，重点 关注军工行业的持续增持与通信行业仓位见底回升。从 Q3 机构配臵来看，2021Q1 以前连 续减持的科技行业，近两个季度获得持续增持，主要是计算机（+0.53pct）、军工（+0.44pct）、 通信（+0.29pct），考虑到这些行业在三季度较弱的市场表现，机构的加仓意愿可见一斑。我 们认为，这一现象意味着在当前新能源等高端制造业估值已不便宜的背景下，机构开始在现 有高景气赛道以外寻找高成长方向，成长性作为市场配臵的优先考虑项再次得到确认。具体 来讲，产业互联网（+0.54pct），计算机设备（+0.12pct），通信设备制造（+0.32pct），其他 军工（主要是上游材料和被动元器件） （+0.29pct），航空航天（0.15pct）

值得注意的第四个特征是 Q3 机构重仓股出现进一步明显向中小盘下沉的特点。从市值的角 度看，相较于 2021Q2，2021Q3 的机构仓位在中小市值各个区间的分布均有明显的上升， 而在大市值区间出现了幅度较大的调整。小市值方面，300 亿以下的重仓股仓位占比略微上升 0.51pct，300 亿-500 亿明显上升 2.75pct；中等市值方面，500-1000 亿上升 1.65pct；大 市值方面，2000 亿以上重仓股仓位占比则大幅下降 10.11pct。全部持股口径下中小盘的持 仓比例可能会进一步提升，Q3 机构从大市值公司转向中小市值公司的趋势较为明显。

2.风格轮动的深度思考：中小盘的盛筵还能持续多久？

2.1. 今年为何中小盘为何能够占优？

年初以来，代表中小盘的中证 500 以及中证 1000 指数分别上涨 10.70%和 11.84%，均大幅 跑赢代表大盘股的沪深 300 和上证 50 的涨跌幅（-6.01%，-10.81%），也与茅指数（-5.58%） 形成鲜明对比。一涨一跌，究其原因，我们认为有以下四点：

1、春节前核心资产走势过于极端，A 股个股估值分化收敛，这个大背景极为重要。核心资 产抱团瓦解后，市场资金亟需寻找出口。从风格视角来看，第一个重要的原因是核心资 产的让位，2021 年初以茅指数为代表的核心资产已经处于高位，在跑步进场的资金催 化下，行情极端分化，A 股个股估值分化指数在 2021 年 2 月 5 日达到 34.3%的高位， 十分接近 2014 年和 2018 年的历史极值，随之而来的便是春节过后剧烈的风格切换。 集中在核心资产中的资金快速流出，这为中小盘的启动打下了基础。在近期，我们也可 以看到大盘股的持续回落和中小盘的崛起伴随着个股估值分化指数持续收敛。

2、随着年初至今无风险利率的整体下行，使得成长性>近端盈利>确定性，成长属性更强的 中小市值股票的崛起中小盘较高的估值弹性更容易获得投资者的认可。尤其年初以中证 500 为代表的的中小盘相对低估，在今年年报和一季报披露后 PE（TTM）口径下优势更为明显， 这点从 PEG 的视角可以得到印证。

3、2021Q2 中证 500 的归母净利润(TTM)增速为 112.43%，沪深 300 的归母净利润(TTM) 增速为 29.16%，增速差为 83.27%。本来中小盘企业业绩增长具备较强的产业逻辑，并非单 纯危机后经济复苏高弹性那么简单。其中，中小盘价值多为周期股，受益于本轮 PPI 涨价；中小盘成长多处于高端制造产业链条（含有新材料），受益于高景气。

4、风险偏好：年初以来 A 股资金面依然充沛，随着房地产降温，后续银行理财资金流入存 在较大可能；事件催化：如“专精特新”等。此外，中小盘相对估值与信 用利差的走势基本同步，而信用利差的收窄代表着市场风险偏好的提升。

2.2. 历史复盘：中小盘占优行情的启示

我们以中证 500 和沪深 300 作为中小盘和大盘的代表，复盘 2005 至今的 A 股行情，包括今 年的行情在内，中证 500 曾 3 次大幅跑赢沪深 300。具体来看，这三段跑赢分别是 1） 2008/11-2011/4，2）2013/2-2015/8，3）2021 年 2 月至今。总结而言，得到以下启示：

1、相对盈利占优是中证500能否大幅跑赢沪深 300的充分且必要条件，启动伴随着中证 500 相对沪深 300 出现盈利水平上行，而其终结则都伴随着利润相对增速的下滑。

2、流动性与中下盘占优行情的关系并不严格一致，大致上可以说是一种充分非必要条件。

3、中小盘占优行情中，中小盘价值股偏强周期属性，在经济复苏时股价弹性较大；中小盘 成长股偏高成长属性，在流动性宽松时股价弹性大。其中，周期（采掘、钢铁、公用事业、 建筑装饰）、非银金融的中小盘公司和大盘公司股价涨跌幅差异不大，化工、有色、高端制 造业、科技和消费的中小盘公司和大盘公司股价涨跌幅差异较为明显。

4、A 股中小盘跑赢通常出现在经济复苏阶段，中小盘占优行情中，往往分为两段，估值驱 动和盈利驱动会接替出现。

5、中小盘通常是风险偏好提升时更偏好的对象，对私募产品的发行量进行跟踪往往有比较 好的效果。

6、10-15 年中小盘明显占优，16-20 年大盘明显占优，是否存在中小盘和大盘每隔几年就切 换的规律目前尚无法证明。不可否认的是，2019 年 Q4 中小盘仓位是历史极值，这种仓位提 升的趋势很难在短期结束。

7、国际比较，强大的产业逻辑和颠覆性的技术革命是中小盘行情持续占优的最为核心的支 撑，同时外需的增长一定程度上会对中小盘企业基本面起到较强的支撑作用。（报告来源：未来智库）

2.2.1. 第一轮大幅跑赢复盘：四万亿刺激下的经济复苏助力中小盘占优

中证 500 在 2008 年 11 月到 2010 年 11 月期间，第一次大幅跑赢沪深 300，指数比值由 1.05 一路攀升至 1.6，期间盈利和估值都有所提升。

第一轮中证 500 跑赢沪深 300 可以分为两个阶段，第一阶段为 2008 年末到 2009 年中，涨 幅主要由估值贡献；第二阶段则为 2009 年中到 2010 年末，主要贡献来自盈利变化。

从企业盈利来看，结合第一次跑赢时间背景，盈利上行受益于宏观经济复苏。受国际金融危 机影响，中国宏观经济在 2008 年也遭受挑战。截至当年年末，GDP 当季同比 7.1%，已经达到了 2002 年以来新低。在经济相对萧条时，沪深 300 与中证 500 每股盈利都有所下滑， 而沪深 300 抗风险能力更强，下滑幅度也相对更低；但是当困境反转时，中证 500 往往能够 展现出其业绩弹性。

从无风险利率的角度看，2008 年下半年，为应对金融危机，央行总共 4 次降息，其中，力 度最大的一次是 11 月 27 日下调存贷款基准利率各 1.08%，央行再贷款和再贴现率均同时下 调。降息降准影响下，市场流动性较为充裕，2008 年下半年十年期国债收益率快速下行，5 个月之内从 4.56%下降到 2.67%，M2 增速从 15%一路上升至 29%，而第二阶段 M2 的同比 增速则逐渐滑落到 15%。

从风险偏好的角度看，私募的风险偏好往往较高。2009 年起私募产品加速发行，这些私募 的风险偏好往往高于公募基金，且更追求绝对收益，因此在风格上通常更青睐股价弹性大的 中小盘。从 2008 年 12 月到 2009 年 12 月，产品数量从 16 只增加到 68 只，当月发行规模 也从 3.04 亿上升至 20.51 亿，增量资金风险偏好的改变，助推了这一轮中小盘的上涨。

2.2.2. 第二轮大幅跑赢复盘：科技牛市助力中小盘占优

中证 500 在 2013 年 2 月至 2015 年 6 月期间，第二次大幅跑赢沪深 300，指数比值由 1.27 一路攀升至 2.18。期间，沪深 300 的 EPS 增长了 9.30%，PE 增长了 51.09%；中证 500 的 EPS 增长了 15.85%，PE 增长了 146.20%。

2014 年 11 月央行降息后，以大金融为代表的大盘股进行了短期的补涨，但 2015 年 1 月开 始，市场风格又回到了中小盘。

回顾这一轮大幅度跑赢，前半段主要由相对盈利驱动，后半段主要在于相对估值上行。 从企业盈利来看，中证 500 相对盈利上行，主要受益于宏观经济环境改善。国际金融危机带 来的影响逐渐消退，整体经济增速下滑趋势得到扭转。2012 年年末增速企稳，标志了我国 GDP 增速正式告别两位数增长，但与此同时也是长达两年下滑趋势的终止。

分市值区间情况来看，2013 年 2 月至 2015 年 6 月期间，市值越小的分组涨幅中位数越大， 2013 年净利润增速最高的是 200-500 亿和 500 亿以上这两个区间，增速分别为 15.08%和 14.3%，其他分组的净利润增速随市值减小而下降，50 亿以下的业绩最差，增速仅 7.75%。 2014 年净利润增速最高的是 50-100 亿这一区间，其次是 200-500 亿和 500 亿以上，各市值 区间业绩相差不大。

从风险偏好来看，2012 年 11 月开始暂停 IPO，直到 2014 年初才重新启动，这段时间内市 场没有新股上市，中小盘股的壳价值得到提升。2014 年下半年开始，伴随着中证 500 估值 上行，两融余额快速上升，从 2014 年 6 月的 3,935.56 亿元上升到 2015 年 6 月的 22,659.75 亿元，增长了近 5 倍。杠杆资金的流入加上恒生 HOMS 系统等配资工具的发展，助推股市 在 2015 年上半年快速上涨，但同时也为 2015 年 6 月的下跌埋下了伏笔。

本轮行情中，新兴产业政策支持和相关产业趋势推动计算机、传媒、通信等小市值占比更高 的行业相对占优，银行、采掘等大市值占比较高行业涨幅相对落后。2013 年 2 月到 2015 年 6 月这轮中小盘行情中，统计上涨幅度最高的前 500 家企业，其中计算机行业公司 89 家， 通信行业 22 家，传媒行业 46 家，三行业合计占比超过 30%。

本轮 TMT 行业跑赢，一方面 是因为当时的政策环境强调以“稳增长、调结构、促改革”为经济发展的重心，支持发展新 兴行业的政策利好频出。除了政策因素以外，产业趋势向上也助推了 TMT 行业的走强。受益于 2010-2012 年智能手机的快速普及，2013 年开始，移动互联网产业链的下游内容端便迎来了快速发展， 2013 年更是成为手游元年。2013-2015 年，移动游戏市场规模同比增速大幅提高至 100-200%，内容端的爆发又反过来推动了移动互联网产业链中相关硬件和软件的发展。

2.3. 中小盘持仓分析：当前占比 11.93%，十年 35%历史分位水平

以证券所属规模类型对基金历年重仓持股进行大/中/小盘划分，历史上基金对于中小盘仓位 配臵比例的波动与市场大小盘风格的相对强弱势具有较高的一致性。2012 年后，传统产业 在“四万亿”刺激后开始面临产能过剩的困境，政策有意扶持新兴产业发展，同时 4G 通信 周期以及移动互联网等产业趋势陆续启动。在“互联网+”叠加并购重组热潮带动下，中小 盘于 2013-2015 年走出一轮大牛市行情。从基金对于中小盘的配臵比例来看，自 12 年四季 度起便开始见底回升，从 13.0%的位臵一路上行至 15 年四季度 47.5%的绝对高位水平。值 得一提的是，15 年 6 月 13 日证监会发布对证券公司清理场外配资的要求，牛市泡沫破灭， 市场转向防御，但基金并非降低对于中小盘的配臵比例。

但从 16 年起，一方面，严监管加 剧，压制壳价值；另一方面，供给侧改革施行，经济进入存量时代的预期加剧，受益于集中 度提升，龙头更具高盈利。同时叠加北上资金涌入重塑 A 股风格偏好，大盘风格开始显著相 对占优并一直持续至 2021 年，基金对于中小盘的仓位比例才从 15 年 47%的高点连续下滑 至 19 年四季度 5.1%的绝对低位。2020-2021 年上半年，疫情冲击之下，相对具有更强抗冲 击能力的龙头企业盈利表现更佳，而中小企业所受冲击则相对较为明显，大盘风格继续占优 的背景下，中小盘持仓占比持续磨底，直到今年二季度起才企稳提升。

三季度基金对于中小盘的重仓比例明显提升，达 11.93%，位于十年 35%分位数水平，环比 提升 3.61%，相较二季度有较大幅度的上行。春节后，随经济复苏继续深化，中小盘的业绩 弹性优势开始显现，迎来一波估值修复+业绩上行的戴维斯双击行情，去年下半年以来大盘 风格绝对占优的局势开始渐走向均衡。尤其 7-8 月期间，中小盘风格明显占优，中证 500 相 对万得全 A 获得了 7.4%的超额收益，而代表大盘风格的沪深 300 则跑输万得全 A 约 8.7%。 我们不难理解三季度整体中小盘风格的相对强势：核心赛道及相对应大盘龙头个股已高度共 识化，而整体中小盘的性价比相对更高。

从业绩方面而言，虽然彼时中报业绩尚未披露，但 通过密切的产业数据跟踪和公司调研不难得知中小盘继续改善且有所超预期的中报业绩表 现，从后验数据看，中证 1000 和中证 500 指数成分股中报利润增速均在 50%以上，两年复 合同比增速相较 Q1 进一步改善，确实较沪深 300 明显占优；从估值角度看，中证 500 的估 值水平仅约 22 倍，处于历史相对低位。除此之外，新发基金明显降温、中小型基金占比提 升，提升了对中小盘股的配臵意愿，以及“专精特新”一系列政策的支持鼓励，也强化了中 小盘风格占优的行情表现。

结构上，中小盘三季度持仓中环比增持提升幅度较大的方向主要包括动力电池、风电、军工、 半导体等高景气赛道，主要增持个股多为产业链细分环节龙头。从三季报基金对于中小盘的 增持结构来看，持仓水平居前的三大行业为化工、电子、医药，持仓比例分别为 2.53%、1.62%、 1.35%；相比二季度环比增持比例提升幅度居前的三大行业为化工、医药、有色，分别提升 0.79%、0.39%、0.37%。细究主要增持的个股及所处赛道，主要为动力电池、风电、军工、 半导体产业链上的细分领域，其中多为细分环节龙头，如特钢龙头抚顺特钢、薄膜电容元器 件龙头法拉电子、高镍正极材料龙头容百科技、磷酸铁锂龙头德方纳米、电解液添加剂龙头 永太科技、风电轴承龙头新强联等；同时，也包括主流高景气赛道中的二三线龙头，如盛新 锂能（锂）、星源材质（隔膜）、国际医学（医疗服务）等。

从基金收益来看，中小型基金配臵收益得益于对于中小盘的配臵明显占优于大型基金。去年， 大型基金业绩好于中小型基金，而今年则恰恰相反，中小规模基金业绩明显好于大型基金。以 偏股混合型基金为例，今年年化收益率大于 40%的基金规模全部在 100 亿以下，大于 80% 的基金规模全部在 50 亿以下，100 亿以上的大市值基金中 68.52%今年收益率为负。未来在 赎回和业绩压力下，机构仓位可能进一步向中小盘股迁移，从而产生对大盘股股价产生压力。

2.4. 后续中小盘展望：依然看好具备强产业逻辑的中小盘成长

中小盘整体将会在迎来波动性增大的阶段，这点在明年出现的的概率较大，这也是我们对中 证 500 谨慎乐观非常重要的原因。从风险收益比的角度看，今年以来，各指数在收益率层面 呈现小盘>中盘>大盘的现象，同时在波动率上中小盘也出于适中的位臵，风险收益比明显好 于大盘。造成这一现象的原因还是大盘股在年初经历了一波大起大落，至今仍未摆脱其影响。 但从近 3 年的数据来看，各指数的风险收益比较为接近，整体上符合高风险高收益的规律， 成长股整体的波动则是要大于价值股。综合来看，短期中小盘的风险收益比较为出色，不过 拉长时间看，想要获得高收益仍要承受高波动，这一规律或许预示着，中小盘整体将会在迎 来一波阶段性的震荡，这点在明年的概率较大。

2.4.1. 中小盘的“低估值之谜”：低估值分位不等于低估值优势

今年以来市场对于中小盘的一个关注重点在于，当前中小盘估值水平的相对低位是否意味着 其存在被大幅低估的可能性。以中证 500 为例，我们认为中证 500 估值的相对低位及其相对 沪深 300 估值溢价的逐步降低并非源自于“被低估”，这也是我们对 2022 年中小盘保持谨慎 乐观的一个非常重要的原因。一方面，自身成分股的调整带动了估值水平的下移，另一方面， 其相对沪深 300 而言，相对更高的周期板块占比或为其估值溢价降低的主要因素。客观而言， 当前中证 500 的低估值分位并未意味着明显的低估值优势。

为探究中证 500“低估值之谜”的真正原因，首先从纵向角度，我们查看了历次成分股调整情况对其自身估值绝对水平带来的影响。结果显示，自 17 年以来发生的 9 次大规模成分股 调整中，除 18 年 6 月，其余 8 次纳入成分股的加权平均整体市盈率均低被剔除的成分股， 或确实降低了中证 500 的绝对估值水平。 纵向来看，6 月 15 日成分股调整以前，中证 500/1000 估值水平均处于 20%左右的十年分位数位臵，成分股调整之后，中证 500/1000 的 10 年估值分位数进一步分别降低到 6%、16%左右的水平，而同期沪深 300 则为 88%； 横向来看，中证 500 与沪深 300 的相对市盈率水平自 2016 年下半年以来便呈现趋势性下滑 的态势，虽在 2019-2020 年上半年有过小幅抬升，但整体仍处于历史低位水平。

其次从横向角度，我们拆分并对比了沪深 300 及中证 500 两者当前的行业结构市值占比及行 业整体平均估值，可发现中证 500 自 16 年起相对其估值溢价的持续降低主要来源于两个方 面：

1）明显更低的消费板块市值占比和估值水平，尤其体现在食品饮料板块。然而食饮行业估 值分位数自2016年以来有较大幅度的抬升，当前仍处五年估值分位数78%左右的水平， 一定程度上带动了沪深 300 整体估值分位数的提高。

2）明显更高的周期板块市值占比和估值水平，尤其对于采掘、化工板块而言。然而整体周 期板块近年来绝对估值水平及其分位数均有不同程度的降低，钢铁、有色、建材、交运 目前均处于历史分位数低位。

2.4.2. 中小盘业绩趋势：具备强产业逻辑的中小盘成长明年继续占优

在业绩层面，客观而言中小盘在明年盈利周期大概率向下的背景下也面临着压力。站在当前 时间点，基于经济下行期间中小盘相对较差的基本面表现，尤其 9 月份能耗双控政策加码进 一步加剧了对四季度基本面下行担忧的背景下，市场对中小盘后续业绩压力的担忧也在明显 提升。9 月中下旬以来，价值风格相对占优，而新兴成长及周期股占比更高的中小盘则表现 相对弱势。

整体而言，经济下行期中小盘群体相对较差的业绩表现主要来自于两方面因素影 响：一方面，以中证 500 为例，明年具较强景气回落预期的周期板块（基础化工、石油煤炭、 钢铁、有色、建材）市值及盈利占比相对沪深 300 明显更高，其中最新流通市值占比约 21%、 半年报盈利占比则约 35%，而沪深 300 中这两者比例则分别为 12.3%、9.4%；另一方面， 不可否认的是，在经济下行期，中小企业由于更恶劣的竞争环境、较弱势的行业地位和议价 能力，以及更为脆弱的资金链条，确实将面临更大的经营及业绩下滑压力。

然而这未必意味着对中小盘进行全盘否定，不可否认的是当前中小盘成长群体中非常强的产 业逻辑和固有的成长属性。以中小盘成长指数成分股这一群体作为研究对象，细拆其结构可 发现，传统成长板块（汽车、电力设备、机械设备、国防军工、美容护理、医药、TMT）2021 年半年报盈利比重高达 37.5%，而大盘成长中这一比例仅为 31.6%；再进一步看，属于高景 气高端制造主赛道（新能源、半导体、军工）的个股 2021 年盈利占比达 10.4%，最新市值 占比达 27.3%，而大盘成长中这一比例分别为 10.9%、25.0%。展望四季度到明年，在新能 源车仍处于加速渗透期、军工企业订单饱满增速确定、光伏装机量有望大幅改善的产业趋势 带动下，这部分板块有望受益于新兴产业景气趋势带动继续呈现高景气格局，与经济下行的 相关度明显较弱。

故整体而言，未来整体中小盘内部业绩趋势将发生分化，具备较强产业逻辑（新能源车、新能源发电（光伏、风电）、军工、半导体、新材料、智能汽车、智能制造、工业互联）的中 小盘成长群体大概率仍将有较强的景气支撑。进一步的，基于明年 A股盈利下行期进行中小 盘择股，对于那些在本轮疫情与原材料成本冲击下顽强存活，抢占市场甚至逆风成长能够显 著超越对手的中小型企业应该重点关注。（报告来源：未来智库）

3.Q3增减持标的和配臵拥挤度：机构“集中持股”了哪些公司？

在经历了核心资产的内部分化后，我们可以看到 2021Q3 白酒股热度在各大主动型基金中有 所下降，贵州茅台和五粮液下降至第二、第四大重仓，持股市值占基金净值比分别达 2.15% 和 1.33%。受益于新能源汽车的巨大的成长空间和现阶段处于的高景气，宁德时代成为第一 大重仓股（2.19%），但是另外，药明康德、海康威视、隆基股份、中国中免、迈瑞医疗等科 技、医药和消费行业龙头上市公司继续占据重仓股的位臵。

Q3主动型基金大力加仓上市公司：天齐锂业增仓市值为 85.25亿，药明康德增仓市值为 67.12 亿，凯莱英增仓市值为 58.09 亿。紧随其后还有比亚迪、东方财富、保利发展、恩捷股份、 阳光电源、正泰电器、泰格医药、伊利股份等企业。不难看出，增持主要集中在新能源、CXO 等高端制造领域。

Q3 主动型基金大幅减仓上市公司：腾讯控股被减持 8321.37 万股，减仓市值为 312.06 亿， 紧随其后的美团被进一步减仓市值为 255.75 亿。五粮液被大幅减持 76.18 亿，同时，迈瑞 医疗、海康威视、安踏体育的减仓市值均超过 60 亿元。

从行业角度来看，结合近年来各行业仓位中枢水平趋势与历史分位水平来看，Q3 电力设备 及新能源、钢铁、电子、基础化工、有色金属仓位所处历史分位水平高于 90%。同时，商贸 零售、非银行金融、家电仓位则处于极低的历史分位水平。

处于低位：商贸零售、非银行金融、家电、房地产、传媒、通信、建材、建筑、综合金融、 交通运输

处于高位：电力设备及新能源、钢铁、电子、基础化工、有色金属、石油石化、消费者服务、 食品饮料、煤炭

处于均位附近：医药、汽车、综合、银行、农林牧渔、纺织服装

4. Q3 全部基金仓位监测与资产配置

从基金总规模来看，Q3 全部基金规模有所上升，主动型基金规模有所下降。2021Q3 全部基 金资产总值为 252881.84 亿元,较上季度 246606.95 亿元环比上升 2.54%；主动型基金资产 总值为 39258.35 亿元,较上季度 43060.65 亿元环比下降 8.83%。

全部基金的股票、现金、其他资产投资比重下降，而债券比重上升。21Q3 全部基金持有 股票、债券、现金和其他资产占基金净值的比重分别为 27.37%、50.26%、19.15% 和 11.78%， 较上季度分别变动-0.48pct、+2.12pct、-0.53pct 和-1.23pct。

主动型基金的债券、现金、其他资产投资比重下降，而股票比重上升。21Q3 主动型基金 持有股票、债券、现金和其他资产占基金净值的比重分别为 86.52%、1.94%、10.70% 和 2.40%，较上季度分别变动+0.79pct、-0.08pct、-0.07pct 和-0.33pct。

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