传媒行业秋季投资策略：新产品，新周期

01 上半年行情回顾

1.1 板块行情：上半年跑输大盘，基金持仓处于低位

2021年1月1日至2021年7月31日，创业板和科创板表现较好，分别上涨15.9、13.3%，沪深300和上证50表现相对较差，分别下 跌3.8%、10.4%。传媒板块大幅跑输大盘，期间下跌14.4%。 疫情宅娱乐催化下，传媒行业在2019Q4-2020Q2基金持仓占比保持较高水平，20Q2达到4.09%的峰值，之后基金持仓大幅下降， 到2021年Q2基金持仓占比仅有1.53%，超额比例转为-0.37%。

1.2 子板块表现：政策影响下，游戏板块领跌

传媒子板块中，互联网、营销传播、网络游戏领跌，2021年1月1日至7月31日期间分别下跌19%、18.8%和12.8%。主要因为：

1、互联网受反垄断政策影响；

2、营销主要受疫情影响，以及教育、互联网客户遭遇政策负面影响而减少投放；

3、游戏一方面受疫情高基数和买量成本压制，另一方面受防沉迷、未保政策情绪波动。

02 线上娱乐

2.1 游戏：回顾上一轮周期，估值底部确认

上一轮周期起点—2018年底：2018年受游戏版号政策严控，游戏板块整体业绩承压及估值持续下行。

上行阶段—2019-2020年7月：2019年版号逐步恢复，叠加短视频流量红利以及云游戏概念催化，龙头游戏公司迎来业绩爆发期， 且估值持续上行，2020上半年疫情宅娱乐催化并且叠加头条概念主题等情绪推动，游戏板块有一个快速上行期；

下行阶段—2020年7月之后随着疫情大幅缓解，叠加市场担心买量成本上升对游戏厂商利润造成不利影响以及云游戏推进速度较 慢等因素，游戏板块开始较大幅度的回调，2021年上半年基于2020年上半年游戏公司高基数的情况下，龙头公司业绩普遍承压， 2021年8月，市场对于税收优惠收回等政策方面担忧导致短期情绪扰动，龙头公司估值进一步下行。

当前：我们认为游戏板块处于估值底部，龙头公司均处于新产品新周期的起点，静待情绪修复后新一轮投资机会。

2.2 视频行业

市场规模不断扩大，广告贡献主要营收

2020年，中国网络 视频市场规模达到2412亿元，同比增长44%；网络视频用户规模达 9.27亿，较2020年3月增长7633万，占网民整体的93.7%。 网络视频商业模式主要包括广告营销、用户付费以及版权许可和分销， 目前广告收入在总营收中占比过半，构成收入主要来源；但随着用户付 费意愿提升，会员收入比重呈上升趋势，有望成为营收新主力。

行业持续保持高景气度，进入存量竞争时代

手游销售收入仍有两位数增长，行业景气度仍在： 2020年全年手游收入2096.76亿元，同比增长32.61%；2021年上半年国内手游收入1147.7亿，同比增长9.6%；21Q2国内手游行 业收入559.4亿，同比增长13%，环比下降5%，去年高基数下同比仍有两位数增长，行业景气度仍旧较高。 游戏用户规模保持稳定水平，天花板已现： 2021年上半年游戏用户规模达6.67亿，同比增长1.38%，2020年上半年在疫情催化下用户规模也仅增长1.97%，说明游戏流量红 利殆尽，进入存量竞争阶段。

2.3 营销：数字营销引领增长

媒体广告收入规模进一步向网络广告倾斜。2019年中国五大媒体广告收入规模达7628.1亿元，其中网络广告的占比进一步提高， 占总收入的84.7%，达6464.3亿元。电视、广播、报纸、杂志广告等线下广告收入规模继续保持缓慢下降；受疫情影响，预计 2020年线下广告将进一步缩减，这也推动广告主将更多的广告预算向线上倾斜，预计2020年网络广告收入规模将接近8000亿元。

市场份额方面，移动端电商广告依然占据领先地位，短视频增长迅速。2019年传统移动广告媒体如搜索、分类信息、应用商店等， 受到短视频平台冲击，市场份额呈现下降趋势。电商平台由于用户线上购买意愿强烈，且形成转化路径最短，逐渐成为成为广告 主投放移动端的重要媒体选择，未来将长期保持近40%的市场份额。短视频平台高流量和低门槛的优势持续吸引广告主的关注， 迅速抢占其他行业市场份额，2019年占比迅速增长至14.8%，预计到2020年将达25%。

2.4 数字阅读行业

文学平台主导，头部企业集中效应明显

我国数字阅读产业以平台为中心，上游包括作者等内容创作者， 下游为读者，中间由众多小说平台及版权商构成，负责将网络文 学作品向下分发给用户。 内容平台行业集中度较高，其中阅文集团位居第一梯队，截止 2020年上半年，储备作品突破1300万部，占行业整体份额70% 以上，签约作者810万人，率先完善布局IP产业链；第二梯队包 含中文在线和掌阅科技；第三梯队包含阿里文学、百度文学等。 随着网文IP市场的发展，第二、三梯队企业未来上升空间巨大。

文字订阅贡献主要收入，变现方式越发多元

我国网络文学行业盈利方式包括付费阅读、版权运营和广告收入等。 其中付费订阅是行业主要收入来源，根据艾瑞咨询数据，预计2020年行业文字订阅收入仍占到80%以上。但随着头部公司规模接 近天花板以及免费阅读模式的冲击，业务增速持续放缓，在营收中占比不断下降。 同时，版权运营收入占比快速提升。2015年是网文IP的爆发元年，随着《花千骨》、《琅琊榜》、《全职高手》等多部作品成功 改编，市场迎来快速增长，2019年头部IP价格能达千万，版权运营成为重要变现手段。 除了IP运营变现外，其他变现方式还包括广告、硬件收入等，比如掌阅推出了ireader阅读器，阅文推出了口袋阅等，目前收入份 额占比还较低，商业价值有待后续观察。

03 线下娱乐

3.1 影视行业：位于行业中上游，推进全产业链布局

电影行业产业链上游负责影片的投资制作，包括剧本开发、立项、电影生产等业务；中游是发行环节，根据影片上映档期组 织宣发，并负责完成影片公映以及衍生品销售等工作；下游是院线及影院，负责连接电影发行方和放映方，对影院排片进行 独立经营，国内院线与影院之间关系分为资产联结和签约加盟两种。 目前国内电影行业产业链整合趋势越发明显，众多头部企业开始布局全业务领域，通过发挥各环节的协同效应、增强市场竞 争力。

3.2 院线行业：疫情加速行业出清，龙头市占率进一步提升

2020年影院数为11856家，较去年净增495家，增长率降至4.4%；银幕数为75581块，较去年净增5794块，增长率相较2019年 减少8个百分点，影院建设受疫情影响较大，整体增速放缓。行业竞争激烈，银幕产出指标持续下滑加重影 院经营负担，再加上疫情打击，中小影院加速 退出，头部公司市占率进一步提升。 根据TOP10院线市占率变动数据，部分头部院 线公司市占率较去年同期有所提升，其中万达 院线提升最为明显。艺恩数据显示，万达院线 2020 年票房市占率为15.08%，同比提升 1.33%。

3.3 线下场景娱乐：娱乐社交，IP为王

线下场景娱乐方式随着z世代的兴起变的越来越多元，以精神消费驱动实体消费的z世代，有着很强的购买力和自主消费意识。 在这个背景下，IP衍生、潮玩手办（盲盒）逐渐步入大众视野，成为如今线下场景娱乐中备受关注的存在。

盲盒指消费者不能提前得知具体产品款式的玩具盒子，是具有随机属性的潮玩手办。 2019年全球潮玩市场零售规模为198亿美元，预期将于2024年达到418亿美元；中国潮 玩市场较全球更为活跃，2019年零售市场规模为人民币207亿元，预期2024年潮流玩 具零售市场规模达到763亿元。盲盒作为一种新型“潮玩 手办”的代表，成为了新 一代年轻人娱乐、社交以 及购买的载体。随着中国 经济不断增长和消费能力 的提升，中国潮玩市场将 存在强大的潜力与深化机 会。

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编辑：123weilai