2022年投资策略专题 市场风格胶着，核心资产性价比凸显

市场风格胶着，核心资产性价比凸显

A 股近期呈现风格胶着均衡

近期大/小盘,价值/成长整体表现相对均衡。从 4 月27 日反弹以来，市场经历了小盘成长占优到风格胶着均衡的转变，8 月下旬起，成长/价值单一风格的大小盘对比下，中小盘相较大盘无明显优势。单一市值风格下对比成长/价值，8月以来大盘价值优于大盘成长，小盘价值与小盘成长形成拉锯。15 年以来 Q4 中大盘风格相对占优，信用利差近期小幅上行助力大盘风格。从风格上看，横向对比历年 Q4 大中小盘成长价值风格，可以发现15 年以来中大盘风格略占优。以产业债信用利差为观测口径，产业债信用利差收窄时企业盈利环境改善，小盘风格/成长风格往往有月度级别以上的走强行情，8 月下旬至9月中上旬产业债信用利差走阔，一定程度上助推了大盘风格与中小风格形成胶着。

核心资产长期超额收益显著，当前风险溢价水平处于高位

长期维度下，我国各类核心资产相对所属行业超额收益显著。从长期视角看，核心资产自身企业发展路径与产业发展路径高度吻合，具备持续获利的能力和优质的企业长期竞争力，不论是“能源革命”下的制造业核心资产，还是持续更迭迸发活力的“必选+可选”消费类核心资产，长期视角下相较自身行业指数都存在明显的超额收益。

沪深 300 风险溢价重新回升，核心资产预期回报升高。沪深300 风险溢价在6月底至今持续抬升，目前已达到 6.1%，为 2016 年以来的95%分位数水平，接近2016年初、2018 年 9-10 月和 2020 年初的水平，风险溢价的持续回升意味着核心资产的预期回报持续升高，核心资产具备一定的关注价值。

沪深 300 投资价值分析：核心资产综合标杆

沪深 300 指数编制方式及简介

沪深 300 跨市场配置市值大、流动性好的股票。沪深300 指数由中证指数有限公司发布，基期为 2004 年 12 月 31 日，发布日期为2005 年4 月8 日，沪深300指数跨市场配置了上海和深圳证券市场中市值大、流动性好的300 只股票，能够综合反映中国 A 股市场上市股票价格的整体表现。 样本空间上，沪深 300 对双创提出上市时间要求，提高指数价格序列稳定性。沪深 300 指数筛选经营状况良好、无违法违规事件、财务报告无重大问题、证券价格无明显异常波动或市场操纵的公司。对于科创板、创业板证券，需要满足上市时间超过一年，其他证券上市时间需要超过一季度除非自上市以来日均总市值排名前 30。此外，样本空间中剔除了 ST、*ST 股票，以及经营状况异常或财务报告严重亏损的股票，样本空间稳定性较高。

选样方法上，沪深 300 注重流动性&规模，以日均成交额衡量流动性，以日均总市值衡量规模。沪深 300 指数选样方法可分为两步：1）对样本空间内证券按照过去一年的日均成交金额由高到低排名，剔除排名后50%的证券；2）对样本空间内剩余证券，按照过去一年的日均总市值由高到低排名，选取前300 名的证券作为指数样本。 定期调整上，“缓冲区”+“调整数量比例上限”共同保证样本稳定性。定期调整指数样本时，每次调整数量比例一般不超过 10%。为有效降低指数样本周转率，沪深 300 指数样本定期调整时采用缓冲区规则，排名在前240 名的候选新样本优先进入指数，排名在前 360 名的老样本优先保留。如果沪深300 指数老样本日均成交金额在样本空间中排名前 60%，则参与下一步日均总市值的排名。

指数成分行业分布情况：指数成分超配大金融、食饮

数量上看，GICS 大类行业视角下，沪深 300 成分股中，信息技术、金融、工业数量占比最高。 截至 2022 年 9 月 22 日，沪深 300 成分股中，隶属于信息技术、金融、工业的成分股分别有 61 只、49 只、47 只，合计占比超过50%。在万得全A中，工业、信息技术、材料个股数量占比排名前三，分别达到26.42%、19.61%和15.30%，占比总和超 60%。

市值占比上看，GICS 大类行业口径下，沪深 300 成分股中，工业、金融、信息技术市值占比最高。 截至 2022 年 9 月 22 日，沪深 300 成分股中，金融、工业、日常消费的成分股总市值占比分别为 28.03%、12.64%和12.43%，合计占比超过50%。在万得全 A 中，工业、金融、信息技术市值占比排名前三，分别达到18.03%、16.60%和 14.49%，沪深 300 与万得全 A 市值前三行业总市值占比相近。

综合数量及市值占比看，沪深 300 在金融、日常消费和电信服务权重占优。截至2022 年 9 月 22 日，沪深 300 在金融、日常消费和电信服务的数量占比高于全A对应行业 13.86pct、1.30pct 和 1.14pct，权重占比高于全A 对应行业11.43pct、3.27pct 和 1.84pct。

数量上看，一级行业视角下，沪深 300 成分股中，电子、医药生物、电力设备占比较高。 截至 2022 年 9 月 22 日，沪深 300 成分股中，隶属于电子、医药生物、电力设备的成分股分别有 31 只、28 只、26 只，合计占比达40.48%%。万得全A中，机械设备、医药生物、电子个股数量占比排名前三，分别达到9.88%、9.35%和 8.08%，占比总和为 27.30%。

市值占比上看，一级行业口径下，沪深 300 成分股中，银行、食品饮料、非银金融市值占比最高。 截至 2022 年 9 月 22 日，沪深 300 成分股中，银行、食品饮料、非银金融的成分股总市值占比分别为 18.78%、10.52%和9.15%，合计占比达38.46%。在万得全 A 中，银行、电力设备、医药生物市值占比排名前三，分别达到 10.47%、8.54%和 7.11%，沪深 300 市值前三行业占比总和高于万得全A。

一级行业方面，综合数量及市值占比看，沪深 300 在银行、非银金融和食品饮料行业权重占优。截至 2022 年 9 月 22 日，沪深 300 成分股在银行、非银、电力设备、电子、食品饮料行业的数量占比高于全 A 对应行业6.81pct、6.56pct、2.26pct、2.25pct 和 2.22pct；市值方面，沪深 300 成分股在银行、食品饮料、非银金融、通信、石油石化行业的权重占比高于全 A 对应行业8.32pct、3.68pct、2.97pct、1.12pct 和 0.57pct。沪深 300 成分股中，基础化工、机械设备在市值和数量占比上均不及全 A 整体水平。

指数成分市值分布情况：大市值标的占比更高

市值分布上看，沪深 300 成分股大市值标的比例更高。截至2022 年9 月22日，沪深 300 成分股中有 18.33%的成分股市值大于 2000 亿元，上证指数、深证成指、万得全 A 大于 2000 亿成分股占比分别为 1.94%、3.20%和1.14%。从市值加总占比看，沪深 300 成分股中 2000 亿以上成分股占市值权重的57%，上证指数、深证成指、万得全 A 2000 亿以上成分股市值权重比分别为39%、27%和32%。沪深300成分股中 1000 亿以上成分股占市值权重的 79%，上证指数、深证成指、万得全A1000 亿以上成分股市值权重比分别为 52%、45%和 44%。相较各市场的宽基指数，沪深 300 大市值标的数量比和市值权重比均更高。

指数前十大权重股分布在白酒、新能源、保险、银行等众多细分领域中。沪深300十大权重股包括：贵州茅台、宁德时代、中国平安、招商银行、五粮液、隆基绿能、长江电力、美的集团、比亚迪、兴业银行。细分行业包括白酒、光伏组件、股份制银行、电动乘用车等，均为 A 股市场各领域的重点公司，具备稳定的盈利能力。

指数估值情况：指数较深指、全 A 相对偏低

市盈率方面，当前沪深 300 指数市盈率低于上证指数、深证成指、万得全A。截至 2022 年 9 月 22 日，沪深 300 指数 PE(TTM)为 11.32，上证指数、深证成指、万得全 A 的 PE(TTM)分别为 12.12、25.57、16.72，沪深300 估值相对较低。从变化趋势上看，2021 年核心资产调整以来，沪深 300 估值下跌35.08%，下跌幅度高于上证指数(27.33%)、深证成指(28.36%)、万得全 A(31.05%)。市净率方面，当前沪深 300 指数市净率低于深证成指、万得全A，略高于上证指数。截至 2022 年 9 月 22 日，沪深 300 指数 PB(LF)为1.35，上证指数、深证成指、万得全 A 的 PB(LF)分别为 1.29、2.59、1.63，沪深300 市净率相对偏低。2021年 2 月核心资产调整以来，沪深 300 PB 下跌 29.55%，下跌幅度大于上证指数(19.47%)和万得全 A(23.09%)。

板块及成分股基本面：中报业绩显韧性

累计同比变化方面，中报口径下大中小盘典型宽基指数营收累计同比持续回落，中证 100、沪深 300 净利润增速较 2022Q1 有所回升。累计同比变化角度，中证100、沪深 300、中证 500、中证 1000 2022 H1 营收累计同比分别为18.89%、12.18%、4.79%和 5.03%，相较 2022Q1 分别下降 2.89pct、1.86pct、4.83pct 和4.12pct。中证 100、沪深 300、中证 500、中证 1000 2022H1 净利润累计同比分别为14.31%、6.58%、-13.69%和 1.65%，其中中证 100、沪深 300 较2022Q1 分别上升0.34pct和 0.89pct，中证 500 和中证 1000 较 2022Q1 分别下降9.04pct 和8.74pct。单季度同比变化方面，中证 100 和沪深 300 指数 2022Q2 单季度净利润增速略优于 Q1。单季度同比变化角度，中证 100、沪深 300、中证500、中证10002022Q2单季度营收同比分别为 16.42%、10.46%、0.89%和1.56%，相较2022Q1 分别下降5.35pct、3.58pct、8.73pct 和 7.59pct。中证 100、沪深300、中证500、中证1000 2022Q2 单季度净利润同比分别为 14.59%、7.42%、-20.10%和-5.44%，其中中证 100、沪深 300 较 2022Q1 分别上升 0.62pct 和1.73pct，中证500 和中证1000较 2022Q1 分别下降 15.46pct 和 15.83pct。

大型龙头企业受益于体量优势，外部风险冲击下仍保有较高的产业链议价能力，因此表征超大盘龙头和大盘风格的中证 100、沪深300 业绩韧性更强。在疫情扰动经济承压的情况下，超大盘龙头和大型优质企业受益于自身业务的多元化，往往具备更强的抗风险能力和产业链议价权，进而实现业绩高韧性。相反，体量较小的中证 500、中证 1000 成分股则出现了严重的业绩滑坡。以当前成分股为统计口径，沪深 300 近 5 年营收持续增加，22 年、23 年一致预期营收增速仍稳健。2018、2019、2020、2021 年，整体法口径下（剔除当年未上市标的)沪深 300 成分股营收增速分别为 12.71%、11.23%、2.68%、18.58%，根据wind 一致预期，2022 年、2023 年营收增速分别为13.82%和10.28%，复合增速为12.04%。

净利润方面，沪深 300 成分股近 5 年净利润持续增加，22 年、23 年一致预期净利润复合增速达 14.61%。2018、2019、2020、2021 年，整体法口径下（剔除当年未上市标的)沪深 300 成分股净利润增速分别为 7.17%、11.33%、3.60%、18.49%，根据 wind 一致预期，2022 年、2023 年营收增速分别为14.74%和14.48%，复合增速达 14.61%。

指数调整：调整后样本短期内表现更优，医药成分股调出较多

平均数、中位数、盈亏比口径下，2022 年沪深 300 指数新纳入样本调仓后一个月内表现优于剔除样本。沪深 300 指数成分于 2022 年6 月13 日调仓，以调仓前后的样本股进行分析，平均数口径下，新纳入样本调仓后一个月平均涨跌幅为3.23%，中位数为 0.70%，盈亏比为 1.80；剔除样本调仓后一个月的平均涨跌幅为1.30%，中位数为-0.12%，盈亏比为 0.93。拉长观测区间至3 个月，纳入样本平均涨跌幅为-1.53%，中位数为-6.03%，剔除样本平均涨跌幅为0.50%，中位数为-0.97%。调仓后一个月内，纳入样本表现优于剔除样本，调仓后3 个月内纳入样本较剔除样本无优势。

市值分布上看，调整后 1000 亿以上成分股占比提升明显。将2022 年6月13日调整前后的沪深 300 成分股按市值拆分为 5000 亿以上、2000-5000 亿、1000-2000亿、500-1000 亿及 500 亿以下五个区间，其中前四个区间调整后个股数量均多于调整前，仅 500 亿及以下区间调整后样本数量减少，本次调整后沪深300风格更偏大盘。

行业变化上看，医药成分股调出较多。2022 年 6 月13 日沪深300 成分股调整后，大类行业中的材料、信息技术、工业净调入个股数量最多，分别为7 只、4只、4只；金融、日常消费、医疗保健净调出个股数量最多，分别为6 只、5 只、5只。一级行业分类口径下，电力设备、电子、计算机、基础化工净调入最多，分别为8 只、3 只、3 只、3 只，医药生物、非银金融、净调出最多，分别为10 只、6只。

华夏沪深 300 ETF

产品特征分析

从产品规模看，华夏沪深 300ETF 规模存在优势。截至2022 年9 月22 日，华夏沪深 300ETF 规模为 231.27 亿，在同类产品中排名前2，华夏沪深300ETF 联接A规模为 102.66 亿，在所有沪深 300ETF 联接产品中排名前2。从成交量及成交额看，2013 年 1 月以来，华夏沪深 300ETF 日均成交额为 2.63 亿元，日均成交量为0.64亿股。

基金管理人分析

华夏基金管理有限公司成立于 1998 年 4 月 9 日，是经中国证监会批准成立的首批全国性基金管理公司之一。华夏基金是首批全国社保基金投资管理人、首批企业年金基金投资管理人、QDII 基金管理人、境内首只ETF 基金管理人以及特定客户资产管理人，是业务领域最广泛的基金管理公司之一。

华夏基金管理能力优异，管理规模领先。截至 2022 年9 月23 日，华夏基金管理基金数量为 339 只，总规模达 11442.02 亿元。其中股票型基金110 只，规模为2861.32 亿元，占比达到 25.00%；混合型基金 109 只，规模为1966.01 亿元，占比达到 17.18%；债券型基金 62 只，规模为 2082.18 亿元，占比达到18.20%。目前华夏基金在管的上证 50ETF、芯片 ETF、5GETF、新能源车ETF 在同类ETF中均具备流动性和规模优势，目前华夏基金“百亿俱乐部”ETF 产品共8 只，包括华夏上证 50ETF、华夏上证科创板 50ETF、华夏恒生互联网科技业ETF、华夏沪深300ETF、华夏国证半导体芯片 ETF、华夏恒生 ETF、华夏恒生科技ETF 和华夏中证新能源汽车 ETF。

华夏沪深 300ETF 基金经理经验丰富。华夏沪深 300 ETF 基金经理为张弘弢先生、赵宗庭先生。张弘弢先生为北京交通大学会计学硕士，2000 年4 月加入华夏基金管理有限公司，现任数量投资部董事总经理、行政负责人，目前在管基金数9只，在管基金总规模 1231.01 亿元。

赵宗庭先生于 2008 年 6 月至 2015 年 1 月任华夏基金管理有限公司研究发展部产品经理、数量投资部研究员；2016 年 11 月再次加入华夏基金管理有限公司；2017年 4 月开始担任华夏沪深 300 交易型开放式指数证券投资基金、华夏沪深300交易型开放式指数证券投资基金联接基金基金经理。目前在管基金有华夏沪深300ETF、华夏国证半导体芯片 ETF、华夏沪深 300ETF 联接A 等共18 只，在管基金总规模 647.94 亿元。

编辑：JACK