2023年金融工程专题报告：微盘股行情走到什么阶段了

微盘股收益分解

选股频率对微盘指数有明显影响

我们参考万得微盘股指数的方法，定期选择总市值最低的400只股票，编制不同调仓频 率的微盘指数。总体来看随着调仓频率的提高，微盘指数累计涨幅提高。但涨幅最高的不是日频指数， 而是周频指数。

降频后微盘指数仍有显著超额

尽管降低调仓频率后微盘指数涨幅逐渐下降，但与其他更大市值的宽基指数相比，微盘 指数涨幅明显更高。因此即使剔除交易因素，微盘指数本身超额收益仍然显著。

微盘指数收益来自交易及组合属性

微盘指数的表现来自两个层面的贡献：高频率的反转交易、微盘股组合属性。 我们研究日频调仓微盘指数对市场基准的超额收益，将超额收益分解为交易和组合两个 属性。交易属性由日频调仓对半年度调仓微盘指数的超额收益表征、组合属性由半年度 调仓微盘指数对全市场基准的超额收益表征。

微盘股的交易属性

反转交易的超额收益稳定

因为调仓时买入市值较低、卖出市值较高的股票，因此微盘指数实际上采用了反转交易 策略。调仓频率较高时，交易策略的收益会变得更加可观。 如果将半年度调仓的微盘股指数确定为基准，则可以拆解出高频调仓微盘指数从交易策 略中获得的收益。2015年以来反转交易策略是微盘指数稳定的超额收益来源。

普通宽基反转交易同样有效

反转交易策略不仅在微盘范围内有效。我们分别在沪深300、中证500、中证1000内每 周定期选择总市值最低的前10%数量的股票。 三个宽基指数内反转交易均有超额收益。其中沪深300超额收益较小；中证500超额收 益较为明显；中证1000超额收益非常明显。

微盘股的组合属性

盈利或估值是组合的典型驱动因素

从投资组合角度看，指数走势应由盈利或估值驱动。以中证新能源指数为例，在指数大 幅上涨阶段，盈利与估值均出现了明显提升。

高频微盘指数无明显驱动因素

在计算周频微盘指数财务、估值指标后，并没有发现微盘股走强的驱动因素： 2021年以来微盘股盈利没有出现明显改善；估值虽有上升但波动也十分明显。

降频后估值显现为最主要推动因素

高频调仓微盘指数中成份股频繁变动，会引起组合估值数据的失真。 如果计算半年度调仓微盘指数的财务估值指标，则指数盈利部分的结论不变，但PE估值 出现了大幅度的提升，正接近历史高点。估值是推动微盘组合走势的最主要因素。

微盘股走势阶段分析

影响估值变化的表征指标

微盘指数的走势与指数盈利相关性不明显，主要是由估值驱动。因此除关注估值本身水 平外，还应关注其他能够影响估值的变量。

在估值驱动的演绎过程中，资金与市场情绪有重要作用，我们分析以下四个表征指标： 1.参与微盘股投资的主动基金数量占比； 2.主动基金对微盘股的持仓金额占比； 3.微盘股成交金额占比； 4.微盘股融资余额占比。

参与微盘股投资基金数量占比提升

我们首先观察是否有更多的主动基金正在参与微盘股投资。为此统计持有不同市值股票 的基金数量，再计算占基金总数的比例。图中80%是指对市值排名在80%之后股票(即 市值最低的20%)的统计，基本代表了当前的微盘概念。

参与小盘股的基金数量占比有明显提升，参与度趋向历史高点；参与微盘股的基金数量 占比也有提升，但与高点还有距离。这也可能与不同历史时点微盘股的定义差异有关。

基金对微盘股持仓金额占比提升

我们进一步统计主动基金对微盘股的持仓金额占比。为此计算基金对不同市值股票的持 仓金额，并计算持仓金额占该档股票总市值的比例。 数据显示基金对小盘股、微盘股的持仓金额占比均有明显提升。

微盘股成交活跃度提升

我们计算不同市值股票成交金额占全市场的比例，观察微盘股成交是否有过热倾向。 数据显示小盘、微盘股的成交活跃度都有不同程度的提升，部分市值区间股票的成交额 占比正在接近历史高点。

微盘股相对强弱指标

将前述4个指标与微盘组合自身估值标准化后进行合成，得到微盘股相对强弱指标。由 于早期市场的市值区分度不高，并且部分数据质量不足，因此只从2014年开始计算。 微盘股经历过相对走强(2014年初至2016年末)、相对走弱(2017年初至2021年中)两个 阶段，当前仍处于最新一轮相对走强的快速扩张阶段。

报告节选：

编辑：火腿肠