2024年高景气逻辑再重构下的权益基金选择

景气投资方法梳理

景气度投资观点分歧：效率 vs 风险 。 基金经理对景气度投资有着截然不同的两派观点。支持者看中景气度投资的效率，反对者主要认为景气度投资的风险阶段性较大。基金经理的投资风格和对待景气投资的态度往往相对稳定。

从宏观、中观、微观理解行业景气度 。 宏观层面，国家政策是行业发展的关键驱动力，同时也需要关注政策对行业的短期影响，如2012年“八项规定”对白酒行业的限制和2018年对医药行业的集采政策导致行业短期下跌，但没有改变行业长期的发展趋势，反而提供了低估值的优质企业投资机会。

通过财报刻画个股景气度，再由中位数归纳行业景气度。A股市场中，投资者盈利大部分来自于公司基本面的提升 。财报数据能反映过去的景气度，我们从成长 、盈利 、营运三个维度刻画个股景气度的一阶和二阶边际变化。成长能力刻画资产增长能力；盈利能力刻画利润增长能力；营运能力刻画成本控制能力。我们等权组合13个财报指标得到个股景气度，再采用行业中位数法由个股景气度归纳行业景气度。

景气行业轮动投资业绩表现亮眼、超额收益稳定 。投资前六大景气行业指数，每月调仓。组合净值有显著的增长趋势，尤其是在2020年以后，增长速度加快

高景气基金市场概况

高景气基金规模及数量持续攀升。 通过景气行业轮动结构识别高景气基金。前六大景气行业重仓占比可以视作基金对 景气行业的投资力度，滚动近四个季度的前六大景气行业重仓占比均值则可以视作 基金对景气行业的追踪精度。我们筛选对景气行业追踪精度在前20%的主动权益基 金，定义为高景气基金。

高景气基金多个年份超额收益为正 。组合在2020年和2021年，相对偏股基金指数有较高的超额收益，而在2022年和2023年则表现欠佳。整体年化收益率为13.65%，超额收益为5.05%。 该投资组合相比偏股基金指数累计超额收益可观，尤其在2020年和2021年期间，累计超额收益曲线有显著的上升，组合在这段时间内表现出色。在2022年和2023年的部分时间段，组合的净值和超额收益都有所下降。

高景气基金单、双赛道类型比例增加，2023年高动量风格数量下滑。高景气基金中单赛道和双赛道基金类型占比逐渐增加，赛道轮动类型2015年占比较大，在2015年后逐渐降低。 以基金风格暴露在所有主动权益基金中的排名前后30%划分高、低暴露组。

超额收益驱动因素有效性

特质收益因子：单因子调整Alpha表现稳定。特质收益因子中单因子调整Alpha表现较突出，RankIC均值为0.0509，五分组年化超 额收益有一定的单调性。 单因子调整Alpha第五组累计超额收益曲线整体为上升趋势，多空组累计超额曲线在 2018年有所下滑，但总体上升势头较好。 单因子调整Alpha近十年积累了1.48%的年化超额收益率，超额收益仅在2014年和 2018年为负。波动率和最大回撤相对较小，表现稳定。

收益风险因子：长期滚动卡玛比因子年化收益亮眼 。四大类因子中长期滚动卡玛比的RankIC均值最高，为0.1082。同时五分组年化超额 收益单调性很强。 长期滚动卡玛比因子多空组累计超额收益一直保持着较好的上升势头，2018年小幅 下滑后强势上扬。 回测近十年长期滚动卡玛比因子第五组年化超额收益率达到3.92%，2015年和2018 年表现较差。

收益风险因子：中期相对强度因子单调性强。中期相对强度因子五分组年化超额收益单调性较强，RankIC为0.0958。 中期相对强度因子第五组和多空组的累计超额收益均在2022年有大幅下滑。 回测近十年，中期相对强度因子第五组年化超额收益率可观，但在三个年份出现负超 额收益，尤其2022年超额收益为-4.91%。

高景气基金优选方案

高景气基金TOP20优选组合超额收益显著 。分别选取单因子调整Alpha、长期滚动卡玛比因子、中期相对强度因子、 240日卡玛比因子、最新规模因子等权构造复合多因子，同时剔除重仓 数量抱团股第五组基金。最后每季度依据复合多因子从低到高前20只基 金投资买入，构建高景气基金TOP20优选组合。 TOP20优选组合全时段年化收益为15.08%，超额收益为6.63%，在 2020年、2021年、2023年表现突出。组合超额收益在2022年有所下滑， 但2023年逐渐回升。

高景气基金优选组合单赛道基金较多，高成长、高动量风格明显 。高景气基金TOP20优选组合2021年以来单赛道基金占比呈现上升趋势，赛道轮动占比呈现下降趋势。 优选组合高成长和高动量风格基金数量占比自2020年以来超过划分高低暴露组的参考线（30%）较多，高成长、高动量风格明显。

前六大景气行业重仓占比不影响高景气优选组合表现 。景气行业20%分位点大约在30%-50%左右，其与持仓期间超额收益之间的相关性为0.0259，这说明景气行业重仓占比几乎不影响高景气优选组合的超额收益表现。 20%分位点较低时(<33%)，组合持仓期间超额收益平均值为1.24%。20%分位点较高时(>42%)，组合持仓期间超额收益平均值为1.05%。两者差距很小，高景气优选组合正常发挥选基效果。

报告节选：