1.1. 2023 年国内权益市场震荡，偏股型基金跑输大盘
2023 年国内权益市场震荡，除北证 50 数外，权益类宽基指数均录得负 收益。债券市场表现较为优秀，中证全债指数全年收益 5.23%。产品角 度，偏股混合型基金指数、中长期纯债型基金指数 2023 年收益分别为13.5%、+3.6%。国内偏股型基金业绩不及债券基金，亦跑输大盘指数（如 中证 800）。
1.2. 2023 年 QDII 基金表现亮眼
2023 年 QDII 基金表现亮眼，业绩明显优于偏股型基金，其中股票型QDII 基金表现更是明显领先。2023 年 QDII 基金指数收益为 5.87%，其 中股票型 QDII 基金指数、债券型 QDII 基金指数、混合型 QDII 基金指 数、另类型 QDII 基金指数收益分别为 10.12%、1.84%、-2.49%和 7.17%， 均高于偏股混合型基金指数。股票型 QDII 基金指数业绩领先，相对偏 股混合型基金指数超额收益为 19.4%。
1.3. 海外通胀得到有效遏制，QDII 基金或迎新机遇
QDII 基金跑出独立行情，系 1）QDII 基金主要投资于海外市场，通胀得 到有效遏制后，2023 年境外市场触底反弹。2）海外市场与内地股市天 然相关性较低。 2023 年大部分海外市场表现较好。其中，纳斯达克指数涨幅高达 43.4%、 日经 225 指数、台湾地区加权指数涨幅也分别达到 28.2%、26.8%。
我们使用近五年数据，统计了世界各主要国家与地区股票市场指数间的 相关性，发现 1）中国内地与欧美、日韩等发达国家之间股市收益相关 性较弱，与日韩等亚洲国家、地区相关性略高于欧美；2）中国内地与香 港地区之间的股市相关性较强。 QDII 基金，尤其主要投资区域为非 H 股市场的跨境 QDII 基金，是投资 者进行全球化资产配置的有效选择。1）AH 股短期震荡，投资与上述市 场相关性较低的跨境 QDII 基金，或有助于平抑投资组合波动。2）当前 欧美紧缩周期接近尾声、2024 年下半年美联储降息预期升温，海外市场 可能迎来新一轮的投资机遇，跨境 QDII 基金投资价值凸现。
QDII，是“Qualified Domestic Institutional Investor”的首字缩写，意为合格 境内机构投资者。指在人民币资本项下不可兑换、资本市场未开放条件 下，在一国境内设立，经该国有关部门批准，有控制地，允许境内机构 投资境外资本市场的股票、债券等有价证券投资业务的一项制度安排。 在这种制度安排下，境内募集的人民币或外币资金，在额度规定下兑换 为美元等主要投资货币，投资于海外资产，在投资产品赎回时则原路返 回兑换回人民币或其他投资货币。
2.1. QDII 制度演变及发展历程
筹备阶段。2004 年 6 月，原保监会发布《关于保险外汇资金投资境外股 票有关问题的通知》，同年 8 月，发布《保险外汇资金境外运用管理暂行办法》，批准合格保险公司开展外汇资金的境外运用。 推行阶段。中国人民银行发布公告〔2006〕第 5 号，对银行、基金、保 险等不同类型机构开展境外投资业务设置了不同要求。2006 年 4 月，中 国人民银行、中国银行业监督管理委员会、国家外汇管理局共同关于发 布《商业银行开办代客境外理财业务管理暂行办法》，允许境内机构和居 民个人委托境内商业银行在境外进行金融产品投资。标志着 QDII 逐步 从试点到制度化转变。2007 年 6 月，中国证券监督管理委员会颁布《合 格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》，同年 7 月，国内 QDII 制度正式实施。
制度优势。QDII 制度是在中国内地没有完全开放海外投资渠道的一种过 渡性安排，存在多方面的优势。（1）分散投资风险、拓展投资渠道。从 国内投资者角度出发，QDII 将投资标的扩充到全球各国市场的股票、债 券、基金等资产，缓解了对境内市场的风险依赖。（2）推动金融创新和 资本账户开放。QDII 制度促进了国内金融机构的创新和发展，通过“走 出去”提高其国际竞争力和风险管理能力，从而推动中国金融市场的国 际化进程。（3）符合宏观调控需要。在 QDII 制度框架下，政府可以通过 控制 QDII 的投资额度来调节跨境资本流动。
2.2. QDII 投资额度多次扩容
当前，主要有四类机构在 QDII 制度框架内参与海外资产投资，包括证 券类 （公募基金/券商）、银行类、信托类、保险类机构。上述机构须在 限定的投资范围内进行投资，且投资额度不超过国家外汇管理局审批发 放的数额。
自 QDII 制度实施以来，我国 QDII 获批总额稳中有升。在 QDII 制度全 面推行初期，2006 年 4 月到 2007 年年底，累计发放额度从不足 100 亿 美元增加到 488 亿美元，增速较快。2008 年到 2020 年 8 月，额度发放 增速放缓。2020 年 9 月到 2021 年 8 月，QDII 额度大幅扩容，12 个月内 投资额度累计增加 458 亿美元。2021 年 9 月到 2023 年年底，QDII 投资 额度稳中有升。 截至 2023 年末，国内机构累计获批 QDII 投资额度 1655 亿美元，其中， 基金类（公募基金）、保险类（保险公司）、银行类（银行）、证券类（证券公司）、信托类（信托公司）获批的投资规模依次为 752.9 亿元、389.2 亿元、270.3 亿元、152.6 和 90.2 亿元，占比依次为 46%、24%、16%、 9%和 5%。
2.3. 公募 QDII 基金数量规模不断扩大
公募 QDII 基金是国内公募基金通过公开途径募集资金设立，借助 QDII 渠道投资境外股票、债券等有价证券的证券投资基金。 我国公募 QDII 基金的数量和规模稳步提升。2007 年 QDII 制度正式实 施，当年新发 QDII 基金规模高达 1082 亿元。2007-2020 年，QDII 基金 发行规模稳步提升。2021 年，受投资额度扩容影响，QDII 基金年内新发 规模再创新高，达 687 亿元。截至 2023 年年末，公募 QDII 基金总计 269 只，规模达到 4175 亿元。
额度扩容，发行加速，2021 年以来 QDII 规模占公募基金规模比例不断 攀升。投资者全球化配置意识提升，基金公司尝试扩充产品线，发行 QDII 产品以满足投资者需求，顺应全球化配置的趋势浪潮。
2023 年以来，多轮加息下海外通胀逐步得到控制，权益市场逐步企稳。 主要投资于非港股的跨境 QDII 基金业绩表现较好，与国内偏股基金相 比走出独立行情。我们将持有 A+H 股、A+H 股基金（主要投资于 A+H 股股票）仓位不超过 40%的 QDII 基金定义为跨境 QDII1。2019 年至今， 跨境 QDII 基金规模持续增长。2022 年以来，跨境 QDII 基金占公募基金 规模比重连续提升，尤其是 2023 年，跨境 QDII 基金规模大幅增加，在 公募数量和规模中的占比也明显提升。截至 2023 年年末，现存跨境 QDII 基金 151 只，规模达 1485 亿元。
跨境 QDII 基金的数量和种类丰富。我们根据跨境 QDII 投资标的资产类 别、管理模式、风格与策略（如宽基、行业、主题、风格）等方面的差 异，对跨境 QDII 进行详细分类和梳理。
3.1. 按照投资标的资产类别划分：股票型、混合型、债券型、 另类型
按照投资标的资产的类别，跨境 QDII 基金可以分成股票型、混合型、债 券型和另类型。 从数量上来看，股票型 QDII 的数量最多，是跨境 QDII 基金的主要类 型。债券型 QDII 的数量在 2016-2017 年快速增长，并于 2020 年超越另 类型 QDII 基金，成为第二大 QDII 产品品种。截止 2023 年年末，股票 型、混合型、债券型、另类型 QDII 产品的数量分别为 87 只、15 只、25 只、24 只，数量占比为 57.62%、9.93%、16.56%、15.89%。 从规模上来看，股票型 QDII 基金占主导地位。截止 2023 年年末，股票 型、混合型、债券型和另类型 QDII 产品的规模分别为 1124 亿、85 亿 元、185 亿元、91 亿元，规模占比 75.69%、5.72%、12.44%、6.16%。
3.2. 按照管理模式划分：主动型、被动型
按照管理模式，跨境 QDII 基金有主动和被动之分。 近年来，被动型 QDII 基金涨势迅猛，数量领先、规模更是远超主动型 QDII 基金。2007-2018 年，主动型 QDII 数量及规模均高于被动型 QDII。 2019 年起，被动型 QDII 基金数量上实现反超。2020 年起，被动型 QDII 基金规模也超越主动型 QDII。截止 2023 年年末，主动型 QDII 和被动 型 QDII 数量分别为 40 只和 62 只，数量占比分别为 39.22%和 60.78%； 规模分别为 312 亿元和 897 亿元，规模占比分别为 25.79%和 74.21%。
3.3. 按照风格与策略划分：宽基型、行业型、主题型、风格型、 主动选股型
按照风格策略，跨境 QDII 基金可以分成：宽基型、主动选股型、主题 型、行业型、风格型五类。 从数量上来看，宽基型 QDII 基金 2019 年以来快速增长，是目前数量 最多的 QDII 类型。截止 2023 年年末，宽基型、主动选股型、主题型、 行业型、风格型 QDII 的数量分别为 47 只、22 只、16 只、15 只、2 只， 数量占比 46.08%、21.57%、15.69%、14.71%、1.96%。 从规模上来看，2020 年以前，主动选股型 QDII 规模远超其他几类 QDII。 2020 年以来，宽基型 QDII 规模超越主动选股型 QDII。截止 2023 年年 末，宽基型、主动选股型、主题型、行业型、风格型 QDII 的规模依次为 824 亿元、199 亿元、72 亿元、99 亿元、16 亿元，规模占比 68.10%、 16.46%、5.99%、8.16%、1.29%。
将上述产品按主被动管理模式进一步细分，海外主动 QDII 产品中，包 含行业型 QDII（如天弘全球新能源汽车 A）、主题型 QDII（如浦银安盛 全球智能科技 A）、风格型 QDII（如富国红利精选人民币）、主动选股型 QDII（如华宝纳斯达克精选 A）。截止 2023 年年末，主动选股型、主题 型、行业型、风格型数量分别为 22 只、11 只、6 只、1 只，数量占比 55.00%、27.50%、15.00%、2.50%。规模分别为 199 亿元、54 亿元、44 亿元、15 亿元，规模占比 63.81%、17.44%、13.97%、4.78%。
海外被动 QDII 产品中，包含宽基型 QDII（如国泰纳斯达克 100）、主题 型 QDII（如易方达标普医疗保健 A 人民币）、行业型 QDII（如广发纳斯 达克生物科技 A 人民币）、风格型 QDII（如嘉实美国成长人民币）。数量 及规模上宽基型 QDII 始终占据主导地位。截止 2023 年年末，宽基型、 主题型、行业型、风格型数量分别为 47 只、5 只、9 只、1 只，数量占 比 75.81%、8.06%、14.52%、1.61%。规模分别为 824 亿元、18 亿元、 55 亿元、0.7 亿元，规模占比 91.77%、2.01%、6.14%、0.08%。
4.1. 以国家（地区）标签进行划分：多国家配置的产品规模占 比下降，主投美国市场的基金是当前主流
以国家（地区）标签进行划分，分析跨境 QDII 基金配置情况。跨国家全 球资产配置的 QDII 产品规模有所下降，投资区域更为聚焦的产品数量 规模不断提升。其中，主投美国市场的 QDII 基金规模明显增加，是当 前最为主流的跨境 QDII 产品。 截止 2023 年年末，美国、越南、日本、德国、印度、英国、法国和跨国 家的 QDII 产品数量分别为 56 只、1 只、6 只、2 只、2 只、1 只、1 只、 33 只，数量占比 54.90%、0.98%、5.88%、1.96%、1.96%、0.98%、0.98%、 32.35%；规模依次为 939 亿元、52 亿元、27 亿元、23 亿元、7.5 亿元、 1.4 亿元、1.3 亿元、159 亿元，依次占比 77.64%、4.30%、2.24%、1.87%、 0.62%、0.11%、0.11%和 13.11%。
4.2. 以地缘标签进行划分：主投北美、跨地缘投资的产品数量 规模较多
根据地缘标签进行划分，主投北美、跨地缘投资的产品数量规模较多。 截止 2023 年年末，主投北美、亚太、欧洲和跨地缘区域配置的 QDII 基 金数量为 56 只、10 只、5 只、和 31 只，数量占比分别 54.90%、9.80%、 4.90%、30.39%。基金规模依次为 939 亿元、102 亿元、11 亿元和 157 亿 元，规模占比依次为 77.64%、8.45%、0.91%、13.00%。
4.3. 以主题概念标签进行划分
根据主题概念标签进行划分，截止 2023 年年末，主投东南亚、日韩及中 国台湾地区、金砖四国、西欧和跨主题概念配置的 QDII 基金数量分别 为 1 只、6 只、2 只、5 只、88 只，占比分别为 0.98%、5.88%、1.96%、 4.90%、86.27%。基金规模依次为 52 亿元、27 亿元、23 亿元、11 亿元 和 1097 亿元，规模占比依次为 4.30%、2.24%、1.87%、0.91%和 90.68%。
4.4. 以主投区域发展程度标签进行划分：投发达市场的跨境 QDII 基金占据主导地位
根据主投区域发展程度标签划分，主投发达市场的跨境 QDII 基金占据 主导地位。截止 2023 年年末，主投发达市场、新兴市场和跨市场配置的 QDII 基金数量分别为 79 只、3 只、20 只，占比分别为 77.45%、2.94%、 19.61%。基金规模依次为 1042 亿元、75 亿元、93 亿元，规模占比依次 为 86.15%、6.17%、7.68%。
由于跨境 QDII 所投区域、所投资产类别、行业等较为多元，不同产品业 绩存在明显差异。
5.1. 跨境 QDII 业绩与发达国家货币经济周期密切相关
2007 年以来，跨境 QDII 业绩表现与主要发达国家货币经济周期密切相 关。2009 及 2023 年跨境 QDII 表现较好。前者源于为应对 2008 年金融 危机，美国政府推出量化宽松政策，危机后 2009 年欧美股市低位反弹。 后者主要是由于 2023 年海外通胀明显回落，降息预期升温，欧美等发达 国家股市回升。受次贷危机、欧债危机拖累，2008 年、2011 年欧美股市 大幅下跌，当年跨境 QDII 业绩较差。
5.2. 各类型跨境 QDII 的业绩
从管理模式看，2022 年以前，主动型和被动型跨境 QDII 年度业绩较为 接近；2023 年被动型跨境 QDII（43.0%）业绩远远超越主动型跨境 QDII （26.4%）。
按照所投资产类别划分，2023 年股票型、混合型、债券型、另类型跨境 QDII 的业绩分别为 39.4%、29.6%、3.0%、5.2%。历史上看，股票型和 混合型、债券型跨境 QDII 业绩分别与海外股市、债市表现正相关。另类 型产品业绩走势较为独立。2016、2021、2022 年业绩亮眼，2013、2015、 2020 年回撤较大。另类型产品主要投资标的为黄金、原油。2016 年英国 脱欧、特朗普当选美国总统等海外黑天鹅事件，驱动避险资产黄金价格 大涨。2021、2022 年疫情扩散，全球供应链正常运行受阻，叠加海外流 动性充裕、通胀高企，以原油为代表的上游大宗商品价格上涨。因此， 上述年份另类型产品表现较好。而 2013 年美联储缩减量化宽松规模，美 元升值，黄金价格大幅下跌。2015 年上半年，美国加息预期升温、原油 市场供过于求，致使黄金、原油价格下降，另类型 QDII 上述年份业绩较 差。
主动型产品按照风格与策略进行细分，2023 年主动选股型、主题型、行 业型、风格型产品的业绩分别为 21.3%、28.3%、34.4%、38.8%。历史上 看，主动选股型、主题型产品业绩走势相近，与风格类产品业绩差别较 大。
被动型跨境 QDII 按照风格策略进行细分，2023 年被动宽基型、主题型、 行业型、风格型跨境 QDII 的业绩分别为 45.1%、15.9%、20.8%、13.4%。 历史上看，主题型产品与另外三类产品业绩差异较大。系以中概股互联 网企业为主题的被动产品整体业绩，与欧美市场指数的相关性较低。 2018 年受中美贸易摩擦影响，中概股互联网企业领跌；2021 年，国内反 垄断、中美监管规则冲突带来赴美上市企业经营与融资的不确定性，腾 讯、阿里、美团等中概股互联网企业股价大幅下挫。
截至 2023 年末，QDII 基金管理规模前五的公募基金为华夏基金、易方 达基金、广发基金、博时基金和华泰柏瑞基金，管理规模分别为 919 亿 元、872 亿元、558 亿元、317 亿元和 175 亿元。其中跨境 QDII 管理规 模前五的基金公司为广发、博时、国泰、华安、华夏基金，规模分别为 370 亿元、151 亿元、128 亿元、123 亿元、76 亿元，占比达 25%、10%、 9%、8%、5%，总和为 57%。跨境 QDII 基金头部管理人集中度高。
从产品线来看，前五大跨境 QDII 管理人产品集中在被动股票宽基型， 投资区域主要是欧美等发达国家，其中布局美国市场的产品占大多数。 博时、国泰、华安基金所有产品均为被动型。除美国市场外，华安基金 跨境 QDII 积极布局欧洲、日本。前五大跨境 QDII 公募设立海外债券型 产品。除华夏基金外，其余四家均在另类型产品上均有布局。
个人投资者是跨境 QDII 产品的主要持有人，但 2019 年以来机构投资者 持有占比整体呈上升趋势。截止 2023 年 2 季末，跨境 QDII 基金主份额 产品的机构、个人持有占比分别为 30.90%、69.10%。 按照产品所投资产类别划分，机构投资者在债券型产品中的持有占比最 高，且存在明显的择时行为。如在 2015-2018 年、2022 年美联储加息周 期中，机构投资者在债券型 QDII 中的持有比例明显下降。降息周期开 启前后，又出现明显上升。2022 年以来，股票型产品的机构持有占比明 显提升，而混合型产品则明显下降。另类型产品机构持有占比始终较低。 截止 2023 年 2 季度末，股票型、混合型、债券型和另类型跨境 QDII 机 构投资者平均持有占比分别为 33.84%、2.73%、51.28%和 4.42%。
按管理模式划分，被动型跨境 QDII 机构持有占比高于主动型，且 2022 年以来被动型产品机构占比明显上升，主动型产品机构占比有所下降。 截止 2023 年 2 季度末，主动型和被动型跨境 QDII 的机构投资者平均持 有占比为 3.24%和 41.17%。被动型产品按照风格与策略进一步细分， 2020 年以来，机构投资者在宽基型产品中的占比逐渐提升，在其余被动 型产品中的占比下降。
跨境 QDII 基金费用主要包括管理费和托管费。近 10 年来，跨境 QDII 管理费率明显下行，其中股票型和债券型产品管理费率下降较多，托管 费率则变化较小。截止 2023 年年末，跨境 QDII 平均规模加权管理费率、 托管费率分别为 0.89%、0.24%。股票型、混合型、债券型、另类型跨境 QDII 平均规模加权管理费率为分别 0.87%、1.55%、0.62%、1.09%。
按管理模式划分，主动型产品费率明显高于被动型。截止 2023 年年末， 主动型、被动型跨境QDII 平均规模加权管理费率分别为1.59%和0.69%。
投资跨境 QDII 产品，需要关注基金公司剩余 QDII 投资额度是否充足。 可以从两方面进行考量 1）基金公司 QDII 投资额度使用情况，即当前 QDII 基金总规模与获批额度之间的差额；以及 2）有意向投资的产品申 购状态。
1、基金公司 QDII 投资额度使用情况。我们使用基金公司当前 QDII 规 模与获批额度之间的差额来大致估算。 截至 2023 年年末，国内 QDII 总获批额度为 1655 亿美元，其中公募基 金累计获批额度为 753 亿美元（约 5420 亿元人民币），国内公募 QDII 基 金规模为 4175 亿元，两者之间差额为 1245 亿元。由于欧美股市近年来 涨幅较大，QDII 基金规模增长一部分来源于资产增值，一部分来源于 投资者申购。因此，1）如果当前某家公募基金管理的 QDII 总规模超过 获批额度，不一定代表着基金公司额度不足，可能缘于产品发行较早， 基金资产增值较多，基金公司 QDII 额度仍有剩余。具体投资额度剩余 情况，需要进一步咨询公募基金。2）如果当前某家公募 QDII 基金总规 模远低于获批额度，则该公募 QDII 投资额度充沛的可能性较大。按照 上述逻辑，我们统计了当前各家公募基金 QDII 获批额度与所管理的 QDII 基金规模。QDII 管理规模前二十的公募基金中，剩余 QDII 额度较 多的可能为南方基金、嘉实基金、摩根基金、交银施罗德基金、富国基 金等。
2、产品维度上，我们统计了 1）单产品规模排名前 20 的跨境 QDII，2） 投资于近期关注度较高的国家、地区，且规模排名靠前的跨境 QDII 的 申购状态。如果产品暂停大额申购或暂停申购，则表明剩余投资额度或 不足。 我们发现其中 1）投资美国市场，以标普 500、纳斯达克指数为投资标的 的 QDII- ETF 基金大多尚有大额申购额度，如广发纳斯达克 100ETF、 国泰纳斯达克 100 ETF、博时标普 500ETF、华安纳斯达克 100ETF 等。 部分场外 ETF 联接基金如广发、华安、大成基金管理的，以纳斯达克指 数为跟踪标的产品，暂停大额申购，额度可能不足。
2）投资欧洲的跨境 QDII 目前多只产品尚有额度。QDII-ETF 基金 华安 德国 30(DX)ETF、华安法国 CC40ETF，被动指数基金 建信富时 100 指 数人民币、主动选股型基金 摩根欧洲动力策略均正常开放申购。
3）主投日本市场的跨境 QDII 当前均支持正常申购，规模最大的 QDIIETF 基金为华夏野村日经 225ETF，规模最大的主动选股型基金为摩根 日本精选。
4）新兴市场中，以印度股票市场指数为投资标的的 QDII 基金额度或已 不足，例如工银印度基金人民币（164824）和宏利印度（006105.OF）已 暂停大额申购。以越南股票市场指数为投资标的的 QDII 基金天弘越南 市场当前可正常申购。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
