2025年基金研究系列专题报告：长城基金曲少杰，以估值盈利匹配为核心掘金质优个股

1 基金经理简介

1.1 基金经理基本信息

曲少杰先生，硕士，特许金融分析师，现任长城基金国际业务部副总经理。曾就职于 易方达基金管理有限公司任 QDII 交易经理，YGD 资产管理公司(香港)任港股投资经理，深 圳道朴资本管理有限公司任投资经理，生命保险资产管理有限公司任港股投资经理，是国 内第一批做 QDII 境外市场投资（包括香港、美股等）的老兵。曲少杰自 2018 年 3 月加入 长城基金管理有限公司，历任港股研究员、国际业务部总经理助理，现任国际业务部副总 经理。截至报告期 2025 年 Q1 在管产品 3 只，合计规模 11.54 亿元，分别为长城港股通价 值精选多策略基金（主要投资港股）、长城全球新能源汽车基金（主要投资美股）以及长 城中证港股通高股息投资指数基金。

1.2 基金经理投资理念

投资理念：长期持有基本面稳健，估值盈利匹配的好公司。基金经理曲少杰偏向于长 期持有真正优秀的好公司，首先好公司的具体判断标准主要特征为基本面稳健、估值盈利 能匹配，与此同时注重高壁垒与业绩确定性强的公司，要求业绩指引清晰且可验证；其次 在具体操作上，整体持股集中度较高，偏向于左侧布局。 选股思路：结合行业趋势与宏观政策，以估值和盈利为核心考虑因素自下而上选股。 首先，基金经理曲少杰偏好盈利增速向上且毛利率较高的公司，毛利率高可以体现出企业 的高壁垒与背后的优质管理团队；其次，估值需相对合理，对比方式包含横向对比全球同 类型公司与纵向对比该公司的历史估值水平；第三，具备较深护城河的行业龙头或将优先 考虑；最后在具体操作中，基金经理曲少杰注重长期逻辑，持股周期长，在基本面持续向 上时不做卖出，除非长期逻辑受损或基本面恶化，即使估值过高，但若能与业绩匹配且基 本面良好，也不会卖出。

2 长城港股通价值精选多策略产品分析

2.1 基本信息：偏股混合型基金，以个人投资者为主

长城港股通价值精选多策略成立于 2019 年 6 月，基金经理曲少杰自基金成立起开始管 理该产品，该基金以港股通标的股票为主，旨在筛选基本面良好、价值被低估的公司，并 通过多种策略组合配置，追求长期稳定投资回报。截至 2025 年 Q3，基金规模 1.06 亿元， 相较于 2024 年 Q4 提升 0.43 亿元。截至 2025 年 5 月 21 日相对比较基准年化超额收益率 2.25%，今年以来总回报 33.52%，同类排名前 1.5%（67/4561），业绩表现优异。

2.2 业绩特征：超额收益稳定，进攻能力突出

长城港股通价值精选多策略业绩稳定。从绝对收益来看，截至 2025 年 5 月 21 日，长 城港股通价值精选多策略近三年、近两年以及近一年的累计回报分别为 19.39%、48.59% 以及 51.88%，同类排名分别为前 6.8%、1%以及 1.7%，且今年以来累计回报 33.52%，同 类排名前 1.5%，长期业绩稳定且优异，短期进攻能力突出；从相对收益来看，自曲少杰任 职以来截至 2025 年 5 月 21 日，长城港股通价值精选多策略相对比较基准年化超额收益率 2.25%，相对沪深 300 年化超额收益达 2.42%，相对恒生指数的超额收益达 5.04%。 分年度业绩表现来看，长城港股通价值精选多策略收益表现逐年提升，2024 年累计回 报 17.41%，同类排名前 1.47%，最大回撤 20.35%，且仅用时 51 天修复回撤。

长城港股通价值精选多策略在震荡行情收益表现较好。自 2022 年 10 月至 2023 年 6 月的震荡行情下，长城港股通价值精选多策略区间回报 11.14%，远高于同类平均的-1.44%， 同类排名前 9.49%；此外自 2024 年 2 月至 2024 年 9 月，长城港股通价值精选多策略区间 回报 16.89%，远高于同类平均的 3.19%，同类排名前 4.51%。长城港股通价值精选多策略 在 2024 年“0924”行情下进攻表现同样突出。自 2024 年 9 月 24 日至今，长城港股通价 值精选多策略区间回报 65.28%，远高于同类平均的 25.30%，同类排名前 2.38%，具备较 高的进攻能力。

2.3 资产配置：整体保持高仓位运作

长城港股通价值精选多策略基金长期保持高仓位运行。去掉基金建仓期两个季度，自 2020 年 Q1 至 2025 年 Q1，长城港股通价值精选多策略股票仓位始终高于 80%，且平均仓 位 87.50%。截至最新报告期 2025 年 Q1，基金经理曲少杰看好未来趋势，认为当前中国 资产具备较好的投资价值， 长城港股通价值精选多策略股票仓位提升至 93.11%，相较于 2024 年 Q4 加仓 4.58%。

2.4 行业板块配置：板块调整灵活，行业集中度较高

从板块配置情况来看，基金经理曲少杰主要配置板块为 TMT、先进制造以及消费，平 均配置比例分别 21.01%、15.50%以及 16.52%。从仓位调整情况来看，曲少杰板块仓位调 整灵活，各板块比例在报告期内差异较大，截至 2024 年 H2，曲少杰主要加仓消费及医药 板块，仓位分别上升 13.5 pp 以及 5.14 pp，主要减仓 TMT，仓位下降 22.23 pp。

长城港股通价值精选多策略行业持仓集中度高：自曲少杰任职以来，前三、五大行业 占比平均 73.90%以及 85.69%。其中 2019H2 至 2021H1 前三、五大行业占比均高达 100%。从配置角度来讲，曲少杰持仓集中度较高，偏向长期持有质地优秀的公司。截至 2024 年 H2，长城港股通价值精选多策略前一、三、五大行业占比分别为 29.76%、66.49% 以及 90.24%。

行业配置调整灵活，近期主要超配科技互联网相关行业。2024 年 H1 开始，基于对 AI 等相关前沿科技的了解，曲少杰判断中国或将迎来 AI 发展机遇，因此逐步开始买入中国优 秀的互联网公司。从申万一级行业的分类角度来看，2024 年 H1 长城港股通价值精选多策 略主要配置电子等行业，仓位比例 37.87%，相较于 2023 年 H2 增配 31.31pp。截至 2024 年 H2，曲少杰开始逐步增配轻工制造与医药生物，减配电子、通信。

2.5 个股配置案例分析：重仓股超额收益显著

长城港股通价值精选多策略重仓股超额收益显著，超额胜率亮眼。基金经理任职期间， 基金重仓股超额收益显著，重仓股加权平均超额收益为 12.66%；重仓股超额胜率达 82.61%。

个股配置案例分析：首先以小米集团为例，曲少杰先生在小米汽车上市前持续密切跟 踪造车业务进度，进行多次专家路演，并了解其电池研发等过程中的困难及解决方案，在 小米汽车上市后持续跟踪订单交付情况，观察到基本面持续向上并高仓位持有。

其次以泡泡玛特持有情况为例。长城港股通价值精选多策略于 2023 年 Q1 开始逐步建 仓，曲少杰先生判断泡泡玛特具备强大的 IP 运营与创造能力，核心竞争力较强，具备独特 的商业模式和较强的用户粘性，此外，泡泡玛特产品力较强，出海逻辑良好且估值合理， 因此判断其基本面持续向好，并开始逐步加仓，截至 2025 年 Q1，泡泡玛特持有仓位 11.70%，为长城港股通价值精选多策略第一大重仓股。

2.6 操作风格：持股风格相对集中，近期换手率偏低

曲少杰先生的投资理念围绕长期持有优质公司展开。反映在持仓集中度上，长城港股 通价值精选多策略整体重仓股仓位较高，且持股数量逐期降低。自曲少杰先生任职至今的 23 的报告期前十大重仓股平均持仓占比 59.77%，截至 2025 年 Q1 前十大重仓股持仓占比 为 74.10%；此外持股数量自 2022 年 H1 开始逐渐下降，截至 2024 年 H2 持有的非打新股 数量下降至 21 只。

当前长城港股通价值精选多策略的换手率水平有所降低。在曲少杰管理期间，该基金 的平均换手率 1.67。截至 2024 年 H2，基金的换手率降低至 1.09，相较于 2024 年 H1 的 2.46 有所下降。

长城港股通价值精选多策略重仓股稳定性较高。曲少杰任期内平均重仓股保留个数 6.27 只，截至 2025 年 Q1，相对 2024 年 Q4，重仓股保留个数为 8 只，调出阿里巴巴与巨 子生物两只股票。

2.7 业绩归因分析：超额收益贡献主要来源于精选个股

Brinson 业绩归因模型是常用的基于持仓的业绩归因方法，我们将该模型应用于基金中 计算权益仓位在行业层面的资产配置贡献和基金经理的个股选择能力，将 Brinson 分析结果 中的交互收益合并至选股收益。选取基准为沪深 300 指数。 选股超额表现优于行业选择超额。根据 Brinson 模型分析结果，基金经理任期内，平 均超额收益为 3.51%；其中行业配置超额收益-1.14%，个股选择超额收益 4.66%。截至最 新报告期 2024 年 H2，个股选择超额收益为 23.20%，总体超额收益为 9.52%。

2.8 风格归因分析：主要超配先进制造，近期大幅加仓 TMT

长城港股通价值精选多策略主要超配先进制造，近期主要大幅加仓 TMT，长期低配金 融地产。其中曲少杰先生自 2023 年 H1 开始超配 TMT，截至 2024 年 H2，相对比较基准 超配 TMT比例为 21.57%，超配先进制造比例为 17.36%。

具体到各个行业，长城港股通价值精选多策略主要超配汽车、电子。截至 2024 年 H2， 基金经理曲少杰相对比较基准超配汽车行业比例为 18.89%，超配电子行业比例为 23.29%， 长期低配银行及非银金融行业。

2.9 投资交易能力：具备一定的调仓换股能力

本文利用基金经理半年报和年报公布持仓构建模拟组合。曲少杰先生偏向于长期持股， 故模拟组合整体与基金走势大致相同，整体来看长城港股通价值精选多策略于 2023 年 H1 开始跑赢模拟组合，说明基金经理具备较为优秀的调仓换股能力。从基金经理自 2020 年至 今的模拟持仓与实际基金走势每半年对比来看，基金走势与模拟组合走势大致相同，2024 年 H1 与 2025 年上半年基金走势整体跑赢模拟组合。

编辑：火腿肠