2025年一文读懂城投平台发行公募REITs产品的过去、现在与未来（展望篇）

1. 各省市城投平台公募 REITs 表现解构

在 2025 年 10 月 13 日发布的报告《一文读懂城投平台发行公募 REITs 产品的过去、 现在与未来（回顾篇）》中，我们针对城投平台参与公募 REITs 市场的现状进行了总量 以及结构上的分析。本篇中，我们将继续从细分区域视角，结合区域内存量城投平台公 募 REITs 产品的市场表现来展望后市值得关注的城投 REITs 产品所在区域。 不同省份的城投主体发行的公募 REITs 在体量上有所分化，因此我们将基于《一文 读懂城投平台发行公募 REITs 产品的过去、现在与未来（回顾篇）》报告中所阐述的各 区域的存量城投 REITs 产品的规模和数量，由高至低并从底层资产类型、运营表现与估 值、区间换手率与涨跌幅等多个维度依次对其城投公募 REITs 产品的差异化特征与竞争 优势进行剖析，从而为城投 REITs 研究提供全面视角，以期助力投资者甄别优质区域、 优化配置策略。

1.1. 城投 REITs 表现解构：浙江省

作为地方城投平台公募 REITs 产品发行第一大省，浙江省不仅在发行规模和发行只 数上稳居首位，从 2021 年至今，除 2023 年以外的其余年份均有发行，系城投平台公募 REITs 市场的活跃参与区域。 2021年为我国公募REITs发行元年，当年地方城投平台共发行两只基础设施REITs， 其中之一即为地处浙江的城投平台杭州交投所发行的浙商沪杭甬 REIT，发行规模为 43.60 亿元；2022 年浙江城投平台发行一只规模为 14.04 亿元的 REIT，其底层资产为园 区基础设施；2024 年得益于经济基本面提振、常态化政策护航，公募 REITs 市场回暖， 当年浙江城投平台共发行两只 REITs 产品，合计规模近百亿元；截至 2025 年 9 月 12 日，浙江城投平台于 2025 年期间已发行 1 只公募 REIT 产品，规模近 20 亿元。

1.1.1. 底层资产类型维度

浙江地区的城投公募 REITs 产品的底层资产类型以交通基础设施类资产为主，截至 2025 年 9 月中旬，该类资产产品共 2 只，合计规模逾 120 亿元，占比约七成，现金流主 要来源于高速公路和跨海大桥的特许经营权，反映浙江城投平台在交通运输领域的资源 禀赋与区位优势。 此外，浙江地区城投公募 REITs 亦兼顾能源、水利、园区等领域的多元化发展，在 能源基础设施、水利设施及园区基础设施等领域亦有所布局，但规模和数量均相对有限， 三类底层资产各仅有 1 只产品，发行规模均不高于 20 亿元。其中华夏华电清洁能源 REIT 产品规模达 18.95 亿元，华夏和达高科 REIT 产品规模为 14.04 亿元，反映浙江城投平台 在推动绿色能源、水资源治理及产业园区发展方面的积极尝试，契合国家“双碳”战略 与区域经济转型升级方向，具有潜在增长空间。

1.1.2. 运营表现与估值分析

从运营指标看，2025 年二季度浙江城投平台所发行的基础设施公募 REITs 总体营 业收入达 7.51 亿元，环比下降 17.60%，下跌幅度较大，同比上升 454.87%；总体可供分 配金额达 4.60 亿元，环比下降 1.97%，同比上升 280.20%。两项指标同比均大幅增长主 要系 2024 年三季度至 2025 年二季度期间浙江城投新增 2 只公募 REITs 产品，产品数量 的增加直接推动区域 REITs 营业收入和可供分配金额增长。 细分项目来看，除华夏华电清洁能源 REIT 于 2025 年 7 月新发而缺少对应数据，其 余 4 只基础设施 REITs 在营业收入和可供分配金额的表现上存在一定分化（银华绍兴原 水水利 REIT 和平安宁波交投 REIT 发行较晚，缺少同比数据）。 从营业收入维度看，平安宁波交投 REIT 本年二季度营业收入金额达 5.33 亿元，环 比上升 3.42%，系浙江存量城投 REITs 中唯一环比增速为正的产品；而浙商沪杭甬 REIT 作为另一只交通基础设施类 REIT，其本年二季度营业收入金额仅 1.54 亿元，不足平安 宁波交投 REIT 的 1/3，且环比下降 16.59%，同比下降 10.47%，在营业收入上与平安宁 波交投 REIT 差距悬殊主要源于：1）其发行时筹资规模仅达平安宁波交投 REIT 的 50%， 创收能力相对不足；2）其 2025 年二季度高速通行业务收入下滑较多。华夏和达高科 REIT 和银华绍兴原水水利 REIT 则因其底层资产类型限制，营业收入规模不及另两只交 通基础设施 REITs，但环比降幅均在 5%以内，其中华夏和达高科 REIT 营业收入同比下 降 18.73%，主要因其资产项目公司二季度租金和物业管理费等收入项目下滑所致。

从可供分配金额维度看，4 只 REITs 在规模上的表现呈现与营业收入相同的特征， 其中平安宁波交投 REIT 稳居首位，可供分配金额达 3.58 亿元；其它 3 只 REITs 可供分 配金额均未突破亿元。从可供分配金额变化幅度来看，除华夏和达高科 REIT 环比呈现 微弱增长，4 只浙江城投 REITs 的同环比增速基本在-10%以内，仅浙商沪杭甬 REIT 二 季度可供分配金额环比下跌超 50%，主要因其二季度营业收入下滑导致净利润转负，以 及偿还流动资金和资本性支出方面的压力显著上升所致。

从预期 REITs 分红率来看，浙江城投 REITs 整体预期分红率均值为 8.45%，在同类 资产中具备一定吸引力，其中平安宁波交投 REIT 分红率最高，达 17.24%，显著拉高整 体水平，而华夏华电清洁能源 REIT 与华夏和达高科 REIT 的分红率相对偏低，处于 4%- 5%区间。 从估值收益率来看，浙江城投 REITs 整体均值为 2.34%，不同产品间呈现分化。其 中，华夏和达高科 REIT 的收益率达 6.62%，显著高于其他产品，而平安宁波交投 REIT 收益率为负，表明其市场定价偏高。 从 P/FFO 倍数来看，浙江城投 REITs 均值为 13.25 倍，较城投公募 REITs 的整体 水平有所偏低。其中，华夏和达高科 REIT 和银华绍兴原水水利 REIT 的估值水平相对 较高，分别为 20.92 倍和 16.76 倍，而平安宁波交投 REIT 仅为 6.81 倍，相对估值偏低。

1.1.3. 区间换手率与涨跌幅

从流动性角度来看，浙江城投 REITs 自 2025 年以来的区间换手率均值达 116.58%， 整体交易活跃度尚可。其中，银华绍兴原水水利 REIT 和华夏和达高科 REIT 的区间换 手率在 5 只产品中相对较高，分别为 167.44%和 163.95%，提示市场关注度较高、资金 博弈较为频繁；平安宁波交投 REIT 和浙商沪杭甬 REIT 两只交通基础设施类 REITs 的 区间换手率则低于 100%，分别为 82.10%和 63.68%，就流动性而言相对弱于均值，或系 长期配置资金居多所致。 从价格涨跌表现来看，浙江城投 REITs 自 2025 年以来的区间平均涨跌幅为 6.77%， 整体呈现正收益。其中，平安宁波交投 REIT 的区间涨幅显著，高达 21.32%，表现明显 优于其他同省产品，华夏华电清洁能源 REIT 亦有 11.30%的涨幅；而浙商沪杭甬 REIT 和华夏和达高科 REIT 同期分别下跌 4.55%和 1.11%，阶段性表现不及均值。 对比浙江城投 REITs 的区间涨跌幅和同期中证 REITs 全收益指数、中债-信用债总 指数的涨跌幅，可发现浙江城投 REITs 涨跌幅均值明显低于同期中证 REITs 全收益指 数，即跑输 REITs 板块整体，但个别产品涨跌幅超过中证 REITs 全收益指数，表现突出； 同时，浙江城投 REITs 涨跌幅显著高于同期中债-信用债总指数，即跑赢信用债板块，表 明其相较于传统信用债具备更佳的收益弹性。

1.2. 城投 REITs 表现解构：广东省

作为地方城投平台 REITs 发行第二大省，广东省近年来在发行规模和发行节奏上均 相对稳健，分别于 2021 年、2022 年和 2024 年各发行 1 只基础设施 REITs 产品，其中 2021 年所发产品规模高达 91.14 亿元，单体体量在全国城投 REITs 中位列第二，2022 年 所发产品规模缩减至 12.42 亿元，主要源于底层资产类型不同导致单体规模差异较大， 2024 年发行产品规模为 20.58 亿元。截至 2025 年 9 月中旬，广东省城投平台在公募 REITs 市场暂无新增发行。

1.2.1. 底层资产类型维度

从底层资产类型来看，截至 2025 年 9 月中旬，广东城投平台公募 REITs 产品的底 层资产类型已覆盖交通基础设施、园区基础设施及保障性租赁住房三类，且每个类型均已发行 1 只产品。 其中，交通基础设施类 REITs 产品体量较大，于 2021 年发行，规模达 91.14 亿元， 在广东省城投 REITs 产品中占主导地位；园区基础设施类 REIT 于 2024 年发行，规模为 20.58 亿元，在全国城投平台发行的同类底层资产的 REITs 产品中规模最大，提示广东 省在探索产业园区资产证券化方面具备丰富资源；保障性租赁住房类 REIT 于 2022 年 发行，规模 12.42 亿元，属于 2022 年全国 REITs 相关政策重点支持的新兴资产领域，反 映广东省城投平台在推进 REITs 市场发展和落实保障性住房供给上均积极响应政策指 导。

1.2.2. 运营表现与估值分析

从运营指标看，2025 年二季度广东城投 REITs 总体营业收入约 2.12 亿元，环比下 降 4.94%，同比上升 16.88%；总体可供分配金额约 1.39 亿元，环比下降 25.27%，同比 上升 17.57%。两项指标同比均有一定幅度的上涨，主要源于 2024 年三季度至 2025 年 二季度期间广东省城投平台新发 1 只公募 REITs 产品，产品数量的增加直接推动区域 REITs 总营业收入和可供分配金额增长。 细分项目来看，广东城投平台所发行的 3 只基础设施 REITs 在营业收入和可供分配 金额的表现上也存在分化（其中易方达广开产园 REIT 发行较晚，缺少同比数据）。 从营业收入维度看，平安广州广河 REIT 本年二季度营业收入金额为 1.71 亿元，环 比下降 6.33%，同比上升 2.12%；红土创新深圳安居 REIT 和易方达广开产园 REIT 尽管 因其底层资产类型体量一般而在营业收入规模与底层资产类型属交通基础设施类的平 安广州广河 REIT 差距较大，但仍有 1%-2%的环比涨幅，红土创新深圳安居 REIT 同比 亦略有提升。

从可供分配金额维度看，3 只广东城投 REITs 产品表现与营业收入维度相符，其中 平安广州广河 REIT 可供分配金额达 1.04 亿元，其余两只 REITs 可供分配金额均在 0.1 亿元-0.3 亿元之间。从可供分配金额变化幅度来看，红土创新深圳安居 REIT 环比上涨 4.08%，其同比增速及其余两只 REITs 的同环比增速均为负值，但基本维持在 3%以内， 仅平安广州广河 REIT 二季度可供分配金额环比下跌 31.13%，主要源于其营业收入下滑 且运营支出扩大导致净利润下降，叠加大量资金用于偿还借款本金。

从预期 REITs 分红率和估值收益率角度来看，广东城投 REITs 整体具备一定吸引 力。具体而言，平安广州广河 REIT 分红率和收益率均处于领先水平，分别为 7.86%和 8.74%，反映高速公路类资产具备稳定现金流特征，分配能力较好；易方达广开产园 REIT 的分红和收益指标则处于中位水平，反映产业园区类资产现金流在稳定性上尚可但具备 一定成长性；红土创新深圳安居 REIT 分红率和估值收益率显著低于均值，分别仅 2.69% 和 2.85%，主要受限于保障性租赁住房项目租金收益偏低、政策导向属性较强，估值溢 价明显。 从 P/FFO 倍数来看，广东城投 REITs 整体均值为 22.68 倍，其中红土创新深圳安居 REIT 的 P/FFO 高达 37.12 倍，远高于均值，估值相对偏高，反映市场对其政策属性和 潜在成长性预期的定价；而平安广州广河 REIT 的 P/FFO 仅 12.06 倍，估值相对偏低。

1.2.3. 区间换手率与涨跌幅

从流动性和价格涨跌表现来看，广东城投 REITs 整体呈现良好的交易热度和价格温 和上涨的特征，2025 年以来的平均区间换手率达 136.44%，平均区间涨幅为 4.73%。 具体而言，红土创新深圳安居 REIT 的区间换手率高达 192.75%，价格涨幅亦达到 8.64%，市场交易活跃或系政策导向型资产因安全垫较厚而受到资金关注，故在同省城 投 REITs 产品中表现较优；易方达广开产园 REIT 的区间换手率亦处于较高水平，达 174.91%，但涨幅相对有限，仅 2.26%，表明该产品流动性良好但价格弹性一般；相较之 下，平安广州广河 REIT 的区间换手率仅 41.66%，远低于均值，流动性偏弱，或主要源 于其发行时间较早、市场交易需求减弱但长期配置需求仍在，其价格依然实现 3.30%的 正向回报，表明高速公路类底层资产 REITs 产品在稳健现金流支撑下，防御属性突出。 对比广东城投 REITs 的区间涨跌幅和同期中证 REITs 全收益指数、中债-信用债总 指数的涨跌幅，可发现广东城投 REITs 的价格涨跌幅跑输同期中证 REITs 全收益指数， 但跑赢中债-信用债总指数，表明虽然广东城投 REITs 价格普遍呈现涨势，但收益弹性 不及 REITs 市场整体，但配置价值上仍优于纯债品种。

1.3. 城投 REITs 表现解构：安徽省

1.3.1. 底层资产类型维度

安徽省城投平台集中于 2022 年发行两只基础设施 REITs，其余年份未见发行。 从底层资产类型来看，中金安徽交控 REIT 充分发挥交通基础设施类底层资产的规 模优势，发行规模达 108.80 亿元，在 REITs 全市场 75 只产品中位列第 1，致使安徽省 城投 REITs 规模跃居全国第 3；同时，底层资产属于园区基础设施类的华夏合肥高新 REIT 的发行规模为 15.33 亿元，在相同底层资产类型的 REITs 产品中亦属中上游水平。 两只 REITs 产品所涉及的底层资产均系传统公募 REITs 底层资产类型，且考虑到安徽省 城投平台在此之后未发行新产品，故该两只产品的底层资产或属于安徽区域内资质较优 的存量资产。

1.3.2. 运营表现与估值分析

从运营指标来看，2025 年二季度安徽城投 REITs 产品的营业收入合计达 2.46 亿元， 环比下降 2.06%，同比上升 13.75%，可供分配金额合计达 1.66 亿元，环比下降 10.22%， 同比下降 8.93%，在没有新增产品的情况下有此表现或表明安徽城投 REITs 在运营方面 与广东和浙江地区的城投 REITs 接近。 细分项目来看，安徽城投平台所发行的 2 只基础设施 REITs 在营业收入和可供分配 金额的表现上亦呈现一定分化。 从营业收入维度看，中金安徽交控 REIT 本年二季度营业收入 2.25 亿元，系安徽城 投 REITs 营收贡献主力，环比下降 1.91%，同比增长 16.35%，主要源于通行费收入的同 比大增；华夏合肥高新 REIT 二季度营业收入仅 0.21 亿元，环比下降 3.68%，同比下降 8.41%，因受限于产业园类资产体量有限及租金水平的波动，收入端相对承压。 从可供分配金额维度看，中金安徽交控 REIT 二季度可供分配金额为 1.49 亿元，环 比下降 11.27%，同比下降 8.82%；华夏合肥高新 REIT 二季度可供分配金额 0.17 亿元， 与上期基本持平，但同比下降 9.87%。两只产品在该维度的表现均较弱，表明底层资产 营收承压进一步传导至产品分红能力边际承压，分配端在经济基本面慢修复过程中面临 下行压力。

从收益与估值指标来看，安徽城投 REITs 整体的预期分红率均值为 6.93%，估值收 益率均值为 6.17%，P/FFO 均值为 15.06 倍，分红回报总体处于各地区城投 REITs 的中 上水平。 具体而言，中金安徽交控 REIT 预期分红率达 8.29%，高于华夏合肥高新 REIT 的 5.57%，与交通基础设施类资产的稳定现金流与回报特征相契合，同时其 P/FFO 指标低 于华夏合肥高新 REITs，表明相对估值水平偏低，未来增值空间或大于华夏合肥高新 REIT。

1.3.3. 区间换手率与涨跌幅

从流动性和价格涨跌表现来看，安徽城投 REITs 整体呈现良好的市场流动性与资金 流入，自 2025 年以来的平均区间换手率达 149.52%，平均区间涨幅为 8.39%。 具体而言，华夏合肥高新 REIT 的区间换手率高达 180.40%，市场交易较为活跃但价格略有下跌，反映其资金博弈频繁但上涨动力不足；中金安徽交控 REIT 的区间换手 率为 118.64%，流动性亦保持在中上水平，同时价格涨幅相对显著，达 17.47%，符合资 金对其底层资产持续产生稳健现金流和较高分红的预期，长期配置多于短期博弈。 对比安徽城投 REITs 的区间涨跌幅和同期中证 REITs 全收益指数、中债-信用债总 指数的涨跌幅，可发现安徽城投 REITs 涨跌幅分化明显，中金安徽交控 REIT 在 2025 年 以来跑赢同期 REITs 市场整体，而华夏合肥高新 REIT 则相对跑输，但两只产品市场表 现均优于纯债板块。

1.4. 城投 REITs 表现解构：上海市

1.4.1. 底层资产类型维度

作为直辖市代表，上海城投平台 REITs 发行起步相对较晚，分别于 2023 年和 2024 年各发行一只产品，发行节奏平稳。其中，国泰君安城投宽庭保租房 REIT 的底层资产属于保障房类型，规模为 30.5 亿元，不仅标志着上海城投平台正式参与公募 REITs 市 场，亦标志着上海正式加入保障性租赁住房领域的 REITs 发行；华安外高桥 REIT 是全 国城投平台发行的基础设施 REITs 中唯一一只底层资产类型属于仓储物流类的产品，规 模约 11.16 亿元。 尽管上海城投平台发行的 2 只公募 REITs 产品规模尚处于中等水平，体量相对不 大，但产品发行方向一方面契合上海市自身作为国际航运中心对现代物流体系的战略需 求定位，另一方面响应国家对于民生保障与住房供给侧改革领域的政策导向。

1.4.2. 运营表现与估值分析

从运营指标来看，2025 年二季度上海城投 REITs 取得营业收入合计 0.66 亿元，环 比上升 1.71%，同比上升 52.17%；可供分配金额合计 0.48 亿元，环比上升 2.60%，同比 上升 56.30%。尽管两项指标同比涨幅较大主要系 2024 年三季度至 2025 年二季度期间 上海城投平台新发 1 只公募 REITs，产品数量的增加直接推动总营业收入和可供分配金 额的增长，但环比数据正向增长亦表明上海城投 REITs 的运营情况良好。 细分项目来看，上海城投平台所发行的 2 只基础设施 REITs 在营业收入和可供分配 金额方面存在一定差异（其中华安外高桥 REIT 发行较晚，缺少同比数据），但整体均保 持增长态势，其中保障房类 REIT 产品表现更为稳健。 从营业收入维度看，国泰君安城投宽庭保租房 REIT 本年二季度营业收入 0.45 亿 元，环比增长 2.31%，同比增长 5.44%，保持稳健增长态势；华安外高桥 REIT 二季度营 业收入 0.20 亿元，环比微增 0.40%，收入规模相对较小。 从可供分配金额维度看，国泰君安城投宽庭保租房 REIT 二季度可供分配金额 0.32 亿元，环比增长 1.81%，同比增长 4.27%；华安外高桥 REIT 二季度可供分配金额 0.16 亿元，环比增长 4.24%，增长态势良好，2 只产品均展现稳定分红能力。

从收益与估值指标来看，上海城投 REITs 呈现出高估值、低收益的显著特征。两只 产品的预期分红率均值仅 3.88%，估值收益率均值约 3.87%，均低于地方城投 REITs 的 平均水平；而 P/FFO 均值则高达 28.09 倍，显著高于地方城投 REITs 的平均水平，表明 存在一定的估值溢价。 具体而言，华安外高桥 REIT 预期分红率为 5.36%，虽高于国泰君安城投宽庭保租 房 REIT 的 2.39%，但两者均处于相对中低水平，且收益率差距亦不大；但国泰君安城 投宽庭保租房 REIT 以 31.76 倍的 P/FFO 领先，相对偏高的估值水平不仅表明市场对保 障性租赁住房资产的长期稳定性和政策支持前景的强烈预期，并愿意为其未来的确定性 支付更高的溢价，而非仅基于当前的现金回报来定价。叠加华安外高桥 REIT 的 P/FFO亦达 24.43 倍，或提示市场对于上海地区城投平台盘活存量资产的能力以及对应底层资 产的资质具备信心。

1.4.3. 区间换手率与涨跌幅

从流动性角度来看，上海城投 REITs 的市场关注度整体较高，2025 年以来的区间 换手率均值达 106.04%，但 2 只存量产品的交易活跃度明显分化，其中华安外高桥 REIT 换手率达 145.55%，显著高于国泰君安城投宽庭保租房 REIT 的 66.53%，或与投资人资 金属性差异相关。 从价格涨跌表现来看，上海城投 REITs 价格涨幅显著，2025 年以来区间涨跌幅均 值达 21.02%，其中华安外高桥 REIT 以 25.47%的涨幅领先保租房 REIT 的 16.57%，反 映市场对前者底层资产短期价格弹性的认可度更高，与前者相对更高的交易热度亦相符。 对比上海城投 REITs 的区间涨跌幅和同期中证 REITs 全收益指数、中债-信用债总 指数的涨跌幅，可发现自 2025 年以来，2 只上海城投 REITs 产品均跑赢 REITs 市场整 体和纯债市场，表明 2025 年期间，上海城投平台发行的 REITs 产品具备较好的市场表 现，增值空间已有所兑现，后续可持续关注存量产品的底层资产运营情况以及上海地区 城投平台新发公募 REITs 产品的进程。

1.5. 城投 REITs 表现解构：江苏省

1.5.1. 底层资产类型维度

江苏系江浙沪三地中城投平台 REITs 起步较晚的区域，但在 2024 年实现快速布局， 当前存量产品规模已处于全国中上游水平。当年江苏城投平台连续发行 2 只公募 REITs 产品，其中华夏南京交通高速公路 REIT 规模达 27.26 亿元，为江苏省在交通基础设施 领域的首只公募 REIT，而华泰南京建邺 REIT 的底层资产类型为园区基础设施，故发行 规模较小，为 10.22 亿元。两只产品的底层资产均属于城投平台发行公募 REITs 的传统 优势领域，同时体现江苏地方政府对于投资建设地方交通网络和推动产业园区发展的积 极性。

1.5.2. 运营表现与估值分析

从运营指标来看，2025 年二季度江苏城投 REITs 共取得营业收入 1.41 亿元，环比 增长 7.38%，可供分配金额 0.86 亿元，环比增长 6.20%，底层资产的稳健运营推动 REITs 产品在收入和分配能力方面均有提升。 细分项目来看，两只基础设施 REITs 在营业收入和可供分配金额表现上存在一定差 距。其中，华夏南京交通高速公路 REIT 二季度营业收入为 1.23 亿元，环比增长 9.60%， 可供分配金额 0.73 亿元，环比增长 7.19%，而华泰南京建邺 REIT 二季度营业收入为 0.18 亿元，环比下降 5.66%，可供分配金额 0.13 亿元，环比增长 0.98%，表明底层资产类型对于 REITs 产品的营收能力和分红能力持续产生影响，交通基础设施类底层资产通常能 够减少宏观环境的外在扰动并为 REITs 产品带来长期稳健的现金流入，进而在运营表现 上更佳。

从收益与估值指标来看，江苏城投 REITs 的 2 只产品呈现出差异化表现。 具体而言，华夏南京交通高速公路 REIT 预期分红率为 13.26%，高于均值 8.80%， 同时收益率和 P/FFO 偏低，分别为 1.45%和 8.04 倍，均低于均值 2.93%和 15.95 倍；反 观华泰南京建邺 REIT 尽管预期分红率不及华夏南京交通高速公路 REIT，为 4.34%，且 在全部城投 REITs 中处于偏低水平，但 4.41%的收益率和 23.86 倍的 P/FFO 则处于中游偏上区间。相较而言，华夏南京交通高速公路 REIT 在分红率和相对估值水平上具备一 定优势。

1.5.3. 区间换手率与涨跌幅

从流动性和价格涨跌表现来看，江苏城投 REITs 自 2025 年以来的区间换手率均值 为 95.66%，较其余存量产品规模较大的区域而言稍低，但整体价格涨势亮眼，自 2025 年以来的区间涨跌幅均值达 21.28%，可与上海地区比肩。 具体而言，华夏南京交通高速公路 REIT 的区间换手率为 62.94%，价格涨幅达 27.95%，而华泰南京建邺 REIT 的区间换手率为 128.39%，价格涨幅约 14.61%，表明前 者资金进出不多、交易热度相对平淡，但市场表现强劲，后者交易相对活跃但价格弹性 较前者有所不及，但在城投 REITs 全市场中仍属优秀。 对比江苏城投 REITs 的区间涨跌幅和同期中证 REITs 全收益指数、中债-信用债总 指数的涨跌幅，可发现江苏城投 REITs 产品和上海城投相似，2 只产品均跑赢公募 REITs 市场整体和纯债板块，或佐证市场对于江苏地区城投平台运营交通基础设施类资产和产 业园类资产的能力具备信心，同样可持续关注存量产品底层资产的长期经营情况，并关 注江苏地区城投平台新发公募 REITs 产品的可能性。

1.6. 城投 REITs 表现解构：北京市

1.6.1. 底层资产类型维度

北京城投平台于 2022 年即开始参与公募 REITs 市场，但由于底层资产类型不包含 交通基础设施类，故整体规模在全国处于中等水平。 2022 年，华夏北京保障房 REIT 成功发行，规模 12.55 亿元，底层资产属于保障性 租赁住房类；2025 年下半年，中金亦庄产业园 REIT 成功发行，规模 10.88 亿元，底层 资产属于园区基础设施类。两只产品的体量差距较小，涉足保障房业务和产业园业务表 明北京市城投平台同样积极建设住房保障和民生工程，同时为当地高科技产业发展的战 略需求匹配园区配套建设。

1.6.2. 运营表现与估值分析

从运营指标来看，2025 年二季度，华夏北京保障房 REIT 取得营业收入 0.21 亿元， 环比上升 15.67%，同比上升 19.87%；可供分配金额 0.16 亿元，环比上升 16.16%，同比 上升 16.84%。两项指标的同环比数据在城投 REITs 市场中均处于上游水平，表明华夏 北京保障房 REIT 具备较强的现金流可持续性与分红能力。

从收益与估值指标来看，与上海地区相似，北京城投 REITs 亦呈现高估值、低收益 特征。两只 REITs 产品的预期分红率均值仅 2.93%，估值收益率均值仅 2.24%。 细分项目来看，华夏北京保障房 REIT 的预期分红率为 1.43%，收益率为 3.50%， 同时 P/FFO 高达 53.29 倍，位列所有地方城投平台 REITs 首位，一方面表明市场对北京 地区保障房资产资质的认可，但另一方面亦提示该产品估值已处于相对高位水平；中金 亦庄产业园 REIT 的预期分红率为 4.43%，稍高于华夏北京保障房 REIT，但收益率仅 0.98%，反映其底层基础设施资产估值存在溢价，现金回报较低。

1.6.3. 区间换手率与涨跌幅

从流动性和价格涨跌表现来看，北京城投 REITs 自2025 年以来的交易活跃度较高， 区间换手率均值达 156.05%，但价格涨幅尚可，区间涨跌幅均值为 12.50%，相对不及上 海和江苏地区的城投 REITs。 具体而言，华夏北京保障房 REIT 的区间换手率达 206.46%，区间价格涨幅为 16.60%， 市场交易热度极高且价格具备一定弹性；中金亦庄产业园 REIT 上市以来换手率亦达 105.64%，价格涨幅为 8.40%，相对于其交易时长而言，市场热度同样不低且价格表现良 好。

对比北京城投 REITs 的区间涨跌幅和同期中证 REITs 全收益指数、中债-信用债总 指数的涨跌幅，可发现北京城投 REITs 的平均涨幅与 REITs 市场整体基本持平，但跑赢 指数的主要贡献来源于华夏北京保障房 REIT，中金亦庄产业园 REIT 涨幅稍逊于市场整 体，但二者持有收益均高于信用纯债板块，较普通债券而已具备超额收益空间。

1.7. 城投 REITs 表现解构：单只 REIT 地区

1.7.1. 底层资产类型维度

截至 2025 年 9 月中旬，除以上 6 个省市以外，其余省市的城投平台均仅发行 1 只 基础设施公募 REIT（下称“单只 REIT 地区”）。该类地区虽发行 REITs 数量有限，但产 品的底层资产类型覆盖交通基础设施、园区基础设施、市政设施及保障性租赁住房等， 且均系当地较为优质的存量资产，同时亦体现各地在基础设施建设领域的政策导向与布 局重点。

2022 年，福建省城投平台响应国家政策号召，发行以保障房为底层资产的中金厦门 安居 REIT，规模 13.00 亿元；2023 年，湖北省城投平台发行中金湖北科投光谷 REIT， 规模 15.75 亿元，底层资产类型为园区基础设施类； 2024 年，河北省城投平台发行工 银河北高速 REIT，规模达 56.98 亿元，底层资产类型为交通基础设施类；同年，四川省 城投平台发行广发成都高投产业园 REIT，规模 12.50 亿元，底层资产类型同样为园区基 础设施类；2025 年，山东省城投平台发行国泰君安济南能源供热 REIT，规模 14.96 亿 元，系当前全国地方城投 REITs 中唯一一只以市政设施为底层资产的公募 REITs 产品。

1.7.2. 运营表现与估值分析

从运营指标来看，2025 年二季度各地基础设施 REITs 在营业收入和可供分配金额 两项的表现存在明显差异（其中国泰君安济南能源供热 REIT 因供暖收入确认的季节性 原因，二季度数据参考价值有限，故此处未计入）。 具体而言，工银河北高速 REIT 的 2025Q2 营业收入达 1.27 亿元，环比增长 23.17%， 可供分配金额 1.06 亿元，环比增长 30.40%，再度佐证交通基础设施类底层资产的体量 优势和现金流稳定性优势；中金厦门安居REIT同期营业收入0.19亿元，环比增长1.01%， 同比增长 3.37%，可供分配金额 0.15 亿元，环比增长 1.06%，同比增长 0.43%，运营情 况维持稳健。反观中金湖北科投光谷 REIT 和广发成都高投产业园 REIT 则在 2025Q2 运 营表现一般，前者录得营业收入 0.21 亿元，环比下降 14.10%，同比下降 24.04%，可供 分配金额 0.15 亿元，环比下降 0.45%，同比下降 25.55%；后者录得营业收入 0.23 亿元， 环比下降 3.16%，可供分配金额 0.15 亿元，环比下降 9.54%，二者经营和分红承压或主 要源于 2025 年二季度作为底层资产的产业园区的出租率和租金单价下滑所致。

从预期 REITs 分红率来看，工银河北高速 REIT 的分红率水平显著高于其余四只产 品，达 14.26%，在全国城投 REITs 中亦属于较高水平，而中金湖北科投光谷 REIT、国 泰君安济南能源供热 REIT、广发成都高投产业园 REIT 三只产品的分红率水平相近，均 处于中游水平上下，相较而言，中金厦门安居 REIT 的分红率水平则处于较低区间。 从估值收益率来看，工银河北高速 REIT 和中金湖北科投光谷 REIT 二者收益率水 平相近，在 7%左右，中金厦门安居 REIT 和广发成都高投产业园 REIT 二者收益率水平 次之，在 3.5%左右，国泰君安济南能源供热 REIT 收益率水平较低，仅 1.49%。 从 P/FFO 倍数来看，工银河北高速 REIT、中金湖北科投光谷 REIT 和国泰君安济 南能源供热 REIT 的相对估值水平处于中游偏下区间，估值相对偏低，而中金厦门安居 REIT 和广发成都高投产业园 REIT 的相对估值水平则处于中上游区间，估值相对偏高 综合来看，工银河北高速 REIT 在分红、现金回报和潜在增值空间三个维度的总体 表现良好，且底层资产基本面情况稳健、产品规模可观，故在仅有 1 只城投公募 REITs 产品的 5 个地区的产品中具备更高的配置价值。

1.7.3. 区间换手率与涨跌幅

从流动性和价格涨跌表现来看，自 2025 年以来，工银河北高速 REIT 的区间换手率 为 73.09%，区间涨跌幅 4.73%，交易热度和价格涨幅均尚可；中金湖北科投光谷 REIT 的区间换手率为 154.36%，区间涨跌幅-15.74%，交易较为活跃但二级市场表现承压；国 泰君安济南能源供热 REIT 的区间换手率为 156.52%，区间涨跌幅 29.89%，市场热度较 高的同时价格涨幅较高，表明投资者对市政设施类 REIT 的关注度较高；中金厦门安居 REIT 的区间换手率为 235.91%，区间涨跌幅 21.06%，在交易活跃度和市场表现上均相 对突出；广发成都高投产业园 REIT 的区间换手率 144.22%，区间涨跌幅 12.34%，交易 热度较高的同时价格有一定弹性。 对比该 5 只城投 REITs 的区间涨跌幅和同期中证 REITs 全收益指数、中债-信用债 总指数的涨跌幅，可发现山东、福建、四川的城投 REIT 在 2025 年前三季度期间均跑赢 REITs 市场整体和普通信用债纯债板块，其中福建和四川的城投 REIT 估值溢价较多， 即其增值空间已兑现较多；而河北和湖北的城投 REIT 则相对跑输 REITs 市场整体，结 合运营指标和估值指标而言，工银河北高速 REIT 的增值空间尚未充分兑现，仍具备增 长潜力，而中金湖北科投光谷 REIT 系当前全部存量城投 REITs 产品中唯一一只同期内 价格下跌 15.74%的产品，需持续关注其底层资产的营收能力能否随着宏观经济基本面 的修复过程迎来拐点。

2. 城投平台 REITs 投资价值分析

我国地方城投平台沉淀了规模庞大、类型丰富的基础设施资产，但也普遍面临着债 务负担沉重、融资渠道收窄、市场化转型迫在眉睫的共性挑战。随着基础设施公募 REITs 市场的加速扩容与完善，对于地方城投平台而言，探索发行公募 REITs 或不失为一种创 新融资方式，未来或将成为打造城投板块投融资良性循环的“战略必然”。

2.1. 公募 REITs 对城投平台自身发展的意义与影响

基础设施公募 REITs 对于城投平台的核心价值在于为其提供了盘活存量、提质增 效的战略路径，助力其通过资产证券化实现降负债、促转型、增活力的多维目标，对于 其化解债务风险、实现市场化转型具有深远影响。因此，成功发行、扩募公募 REITs 的 地方城投平台，有望在信用资质、运营能力和市场形象上获得提升，并在未来基础设施 领域的投融资格局中占据更有利的竞争地位。 1）优化资本结构，破解债务困境。城投平台长期依赖债务融资进行基础设施建设， 导致其资产负债率普遍高企。基础设施 REITs 通过将缺乏流动性的存量资产转化为权益 资本，直接为平台注入权益性资金，有效降低资产负债率与杠杆水平。这不仅有助于化 解存量债务风险，满足监管对负债约束的要求，同时能够优化财务结构，释放新增投资 空间，打破“借新还旧”的债务循环，为平台的长期可持续发展和市场化转型奠定基础。 2）盘活存量资产，构建投资闭环。城投平台持有大量已投入运营的基础设施资产， 但资产流动性差，资金回收周期极长。而公募 REITs 则可提供真正的资产出口，通过将 重资产注入基础设施 REITs，城投平台能够提前收回投资资金，大幅提升资金周转率； 回笼的资金可用于偿还高息债务、补充流动资金或再投资于新的重大项目，从而构建“投 资-建设-运营-退出”的良性循环机制，显著提升资本运作效率。3）倒逼营运能力提升，驱动市场化转型。发行基础设施 REITs 要求底层资产具有 持续、稳定的现金流产出能力，这对原始权益人的运营管理专业化和规范化水平提出较 高要求。为了满足产品上市要求和投资者对分红率的期待，平台须从“重建设、轻运营” 向“运营导向”逐步转变，增强其在项目筛选、成本控制、效率提升和市场化服务等方 面的核心竞争力，最终加速其向现代化、市场化基础设施运营商的角色转型。而这一过 程或将倒逼城投平台在剥离传统政府融资平台功能后，聚焦提升资产运营管理能力，摆 脱路径依赖、重塑商业模式，加快适应化债主线下的新发展模式。

2.2. 城投平台公募 REITs 投资建议

结合全国各地区城投平台所发行基础设施 REITs 当前的运营状况、收益能力和市 场表现，为挖掘兼具区域经济韧性、稳定现金流产出、可观收益水平和合理估值区间的 四重优势标的，我们建议在城投 REITs 这一细分板块中采取“区域为先、类型为要”的 配置策略。具体而言：

1）首先，筛选城投 REITs 所属省市。在有存量城投公募 REITs 产品的地区中优选 区域经济发达、财政实力雄厚的地区，或位于具有清晰战略发展定位圈层的地区。例如， 上海、江苏、北京、广东和浙江等系地方综合实力较强的地区，安徽属长三角经济带， 河北属京津冀地区，山东位于连接南北两大城市群的纽带位置，均具有产业资源丰富、 营商环境良好、生产制造配套齐全且人口保持净流入等特点，故可支撑区域内城投平台 的产业园类底层资产、保障房类底层资产或高速公路类底层资产能够长期获得稳定的租 赁收入或过路费收入。换言之，该类地区城投平台发行的公募 REITs 产品的收益来源 稳定，可在为投资者提供较好的基础分红保障的同时激发产品估值的持续增长。

2）其次，筛选城投 REITs 底层资产类型。城投平台用于作为公募 REITs 底层资产 的资产类型相对单一，以交通基础设施类、园区基础设施类、保障性租赁住房类为主， 此外亦有少量创新型资产类型如市政设施类、仓储物流类等。若根据各 REITs 产品 2025 年二季度的营收表现而言，可以发现交通基础设施类底层资产和保障性租赁住房类底层 资产在经济基本面慢修复环境中相对具备更好的盈利稳定性，波动风险可控，同时交通 基础设施类还额外具备体量较大的规模优势，提供更多的参与配置机会。若根据各 REITs 产品截至 2025 年 9 月中旬的估值、分红、收益、流动性情况而言，则可以发现 除交通基础设施类和保障性租赁住房类以外，创新底层资产类型的 REITs 产品同样表 现不俗，或因市场倾向于相信能够得以成功发行的首单产品应已经过全面完整的论证和 测算，且其底层资产应当为当地资质最优的资产之一，故给予底层资产类型系首次出现 的 REITs 产品一定的溢价。

3）最后，筛选基本面数据及市场行情数据均相对优良的城投公募 REITs 产品。根 据前文所详细分析的营业收入、可供分配金额等运营指标，预期分红率、估值收益率、 P/FFO 倍数等估值指标，以及区间换手率、区间涨跌幅等流动性和价格走势指标综合考量，在当前存续的城投公募 REITs 中，我们推荐关注：上海市的国泰君安城投宽庭保租 房 REIT、华安外高桥 REIT，江苏省的华夏南京交通高速公路 REIT，北京市的中金亦 庄产业园 REIT，河北省的工银河北高速 REIT；同时也建议关注：浙江省的平安宁波 交投 REIT，广东省的平安广州广河 REIT，山东省的国泰君安济南能源供热 REIT，安 徽省的中金安徽交控 REIT。此外，底层资产的原始权益人的业务范围是否明晰、自身 造血能力是否突出、债务压力是否缓释等因素亦可能影响其 REITs 产品中长期的市场 表现，故同样值得关注公募 REITs 市场配置机会的投资者持续跟踪。

编辑：火腿肠