2026年信用债投资策略：震荡如潮，信用作舟

信用债策略

2026年信用债投资策略展望

回顾年内信用债表现， “低利率”与“高波动”是贯穿始终的两个主要特征。整体来看，年内信用债投资主要经历三个重要拐点，首先是3月中上旬，市场在资金面回暖及预期改善下，收益率触顶回落，开启下行通道；其次是在7月中旬，彼时政策面的“反内卷”与权益市场的走强均给信用债市场带来影响，信用债收益率震荡上行；最后是在10月初，中美间关税与贸易摩擦再起风波，央行宣布将重新恢复国债买卖，信用债收益率整体下行，信用利差收窄。

行情波动催生策略创新，票息主导开始向波段择时转型。近年来，信用债市场环境出现了较大变化，早期市场青睐的票息策略已无法满足投资者的需求，而偏弱的利差保护也使得信用债的投资收益稳定性在下行，信用策略愈发依赖买卖价差形成的资本利得，而不再仅是传统意义上的票息收益。尤其是今年以来，票息收益的贡献再度降低，同时高波动行情也使得资本利得的平均贡献为负，在此投资环境下，投资者波段择时能力的高低对投资组合的业绩表现往往具有更大的影响。

高票息资产继续缺位，基金理财投资偏好迎来转变。从供给的角度来看，化债周期下城投债的融资延续缩量势头，而产业债则接棒成为主要信用供给，强资质主体成为融资主力，高票息资产继续缺位。而从需求方面来看，基金与理财的机构行为各有不同，其中前者在期限方面整体偏好保持稳定，但品种结构变化较为明显，由此前的中低等级城投为主转向高等级产业债；理财方面则呈现出明显的拉久期态势，对期限偏好有明显抬升，与此同时采取信用下沉，中低等级占比提升。

2026年市场展望：信用供给或相对可控，需求侧关注理财的投资行为变化。从供给端来看，在当前政策周期内，退平台+市场化转型仍将是化债主旋律，城投债预计将延续此前的缩量势头，而对于高等级主体而言，当前债券融资成本对于发行人而言仍具备吸引力，但融资需求或对规模增长形成制约，预计信用债供给不会出现较大压力。从需求端来看，考虑到低利率环境的延续，理财的负债端预计仍有较高的增长潜力，但也需要注意，在赎回费率改革以及全面落实净值化的趋势下，理财的配置风格或也将迎来变化，工具化或稳健型的资产有望迎来规模的扩容,固收+与指数化基金的规模有望进一步增长。

2026年策略推荐：关注“短端票息+中长久期择时”的投资组合。在年内低收益高波动的环境下，短端下沉策略具有稳健的下限支撑，而中长久期策略对择时的能力要求更高，通常也具有更高的上限，展望2026年，我们认为债券市场低收益率与高波动率的特征组合仍将存在，建议关注“短端票息+中长久期择时”策略。择时方面，一方面可以参考利差的偏离幅度，一方面也可以把握摊余债基开放对中长期信用的配置窗口。品种方面，建议继续关注指数化投资兴起带来的成份券配置机会，关注基金调仓以及个券价值重估的机会，与此同时，对负债端稳健的投资者而言也可以考虑利差保护较为优异的永续债品种。

信用策略的历史变迁：票息主导转向波段主导

信用债投资中票息贡献持续走低，资本利得依赖度提升。我们以3年期隐含AAA中短票为例，计算历年来该类品种的持有期收益率，并对收益来源进行拆分，可以看出，随着债市收益率的下行，票息收益对总收益的贡献逐步降低。具体来看，在2022（前10月）与2023年，票息收益尚能贡献3%左右的投资回报，债市整体收益率在4%以上，而在2024年，票息收益迅速下行至2.4%左右，好在当年债市收益率快速下行，曲线下行带来的资本利得收益贡献较高，使得信用债投资依旧维持表面的“繁荣”景象。但今年以来，票息收益的贡献再度降低，截至观测日不足2%，同时高波动行情也使得资本利得的平均贡献为负，在此投资环境下，投资者波段择时能力的高低对投资组合的业绩表现往往具有更大的影响。

供需展望：信用供给或相对可控

弱资质城投或延续缩量，高等级主体融资主要受需求影响，预计不会造成较大供给压力。从供给端来看，在当前政策周期内，退平台+市场化转型仍将是化债主旋律，弱资质低等级在化债资源的倾斜下将陆续到期兑付，城投债预计将延续此前的缩量势头，而对于高等级主体而言，影响债券融资的因素包括融资需求与融资成本。从融资成本来看，当前5年期LPR与5年期AA+中短票的收益率利差在142.9bp，历史分位数（2020年以来）为84%，仍处于较高水平，当前优质主体的发债成本仍要显著低于银行贷款成本；其次，从融资需求来看，当前反应企业长期融资需求的中长期贷款新增规模仍处于历年偏低水平，表明融资需求仍有待提振。因此，综合来看，我们认为债券融资成本对于发行人而言仍具备吸引力，但融资需求或对规模增长形成制约，2026年信用债供给不会出现较大压力。

策略展望：短端票息+中长久期择时

在低收益高波动的环境下，短端下沉策略具有稳健的下限支撑，而中长久期策略对择时的能力要求更高，通常也具有更高的上限。截至11月21日，通过测算不同策略的年内累计净值（含票息）表现后发现，城投短端下沉的收益稳定性最强，且几乎不存在明显的回撤，其他策略中，城投拉久期的策略收益要高于二永拉久期与超长信用，其中超长信用策略收益在年内的回撤幅度最大，但区间收益弹性也相对最高。

2026年，关注“短端票息+中长久期择时”策略。展望2026年，我们认为债券市场低收益率与高波动率的特征组合仍将存在，因此建议一方面配置短端稳健票息，中长久期波段择时策略，其中在择时方面，可以参考利差的偏离幅度（相较于标准差），年内经验表明行情拐点多出现在偏离1.5倍标准差以上时。

城投债策略

2026年城投债投资策略展望

化债时间过半，财政压力整体仍存，但化债政策定力无忧，城投债风险短期整体仍可控

财政压力整体仍存，区域表现一定程度分化，重点地区开源节流初见成效，其中吉林省、重庆市、甘肃省2025年1-9月一般公共预算收入同比增长明显，均在4%以上，各区域非税收入增长也比较明显。非重点区域中，湖北省、西藏自治区、新疆维吾尔自治区预算收入同比增长明显，湖南非税收入同比增长明显。

化债富有成效，政策定力无忧，风险整体可控。2025年隐债置换债已接近完成发行，特殊新增专项债年内发行已超1300亿元，其中江苏省、广东省、云南省、河北省获取额度最多，而广东省、江苏省、河北省、云南省同比增长明显。财政部继续提前下达2026年新增地方政府债务限额，增量化债资金进一步兜底。另外，设立债务管理司，监管督导机制愈加成熟，从中央相关表态来看，“十五五”期间，化债也仍是重头戏。

城投风险整体收敛，但择券仍需遵循底线思维。非标舆情多发区域舆情问题边际改善，尤其是进入2025年，各地非标舆情数量明显减少，同时定融需求也明显减少，但择券仍需遵循底线思维，贵州省、云南省、山东省等地仍有一定量非标舆情，山东省、河南省、安徽省等区域仍有较多定融发行。

退平台、城投债供给“冰火两重天”。退平台速度超预期，退平台后融资空间打开，结合退平台后1年观察期，短期风险整体可控，长期视角则仍需关注强弱区域及主体的分化 。但退平台于城投债供给改善作用甚微，2025年城投债加速缩量，展望2026年，主体或逐步突破新增发债限制，供给或有所改善。

城投债估值仍存分化，继续拥抱票息，下沉>久期，3-5Y高流动性标的逢高布局，增厚收益

票息策略仍占优，展望2026年，票息策略仍受益于市场方向并不明确、市场震荡，可以配置思路持续挖掘。票息策略期限选择方面，建议重点围绕中短端，化债时间截至2027年6月，市场在期限择券方面仍有顾虑，但实际上退平台后新增融资空间打开，对于区域内资产质量较好或承担重要角色的主体而言，再融资有一定保障，因此结合风险偏好，弱区域强平台期限可适度放宽至3Y，更弱主体则控制较短期限。

重点围绕有增量、有执行力的区域挖掘。广西壮族自治区举全区之力帮柳州市化债、重庆市和天津市为化债尖子生、湖南省和湖北省的“三资盘活”效果较好、昆明领导人行政级别调整（后续持续观察化债进程）等都是边际增量，区域内如湖南省株洲和常德、湖北十堰、广西省级、广西柳州和南宁、云南昆明、天津市级短端估值2.2%以上信用债规模较大，挖掘空间相对充足，可重点关注。

3-5Y标的波段逢高布局，增厚收益。信用债趋于“利率化”，对于流动性有一定要求、但想博弈较高票息的，可围绕高流动性城投主体3-5Y波段逢高布局，增厚收益，关注蜀道投资、津城建、鄂交投、鄂联投等高流动性、存量债较多主体。

增量收益挖掘

关注具备性价比的科创债ETF城投债成份券。关注成份券超涨幅度较大，其同主体非成份券的补涨，如重发展、山东铁路、安徽交通等；关注成份券中的具有性价比的城投债，如宁波轨道集团、重庆渝富集团、四川高速公路等。

关注城投债提前兑付博弈机会。关注兑付价格较为友好区域机会，针对面值提前兑付较多区域，建议结合主体资质和调研交流进行验证；关注未来对区域债券有较强压降意愿的区域，如柳州市等区域后续提前兑付进展情况。

金融债策略

2026年金融债投资策略展望

金融债存量结构稳定，银行净息差持续压缩，财政多渠道补充银行资本背景下，2026年大中型银行风险无虞，小型银行更需关注金融机构重整、资产质量与不赎回风险

截至2025年11月17日，商金债共557只，存量债券余额3.86万亿元；商业银行二级资本债共508只，存量债券余额4.16万亿元；商业银行永续债2.69万亿元；TLAC（全球系统重要性银行债务工具）共计27只，发行规模5200亿元（2024年2,300亿元，2025年2,900亿元）。非银金融机构债券主要为证券公司债券、保险公司债券及租赁债券，存量规模分别达3.08万亿元、4,022亿元及7,048亿元。基本面方面，银行息差持续压缩不可逆，财政多渠道补充银行资本，2026年大中型银行风险无虞，小型银行更需关注金融机构重整、资产质量与不赎回风险，谨防尾部风险。

供给端，金融债规模增长，但商金、二永净融资缩量，2026年供给压力有限。需求端，商金债换手率中枢下移，二永长期需求弱化，短期面临赎回风险

金融债市场整体规模持续增长，2025年商金债发行规模突破历年新高，但净融资仅为1226亿元，低于近十年水平（除2021年），实际对市场的增量供给有限。2025年二永债新增发行1.51万亿元，供给规模较上年微降，发行节奏放缓，净融资规模较上年减少超1,800亿元。2026年二永债到期规模1.16万亿元，其中国有大行6,465亿元，股份制及城农商行合计5,126亿元，到期集中于2、4季度。2025年商业银行在手批文1.65万亿元，国有大行资本工具批文规模高增。预计2026年二永债发行及净融资规模或与2025年相当，结构上股份制银行及城农商行规模上升，2026年供给压力可控。

理财净值化、公募基金销售新规、保险负债端增速、IFRS 9及IFRS 17全民施行影响机构配置及交易行为。2026年商金债比价优势仍存，但二永需求或将边际弱化，短期面临赎回压力，中长期面临买盘力量不足引发二级资本债估值中枢上移风险。

商金债估值波动较低，利率反弹及震荡式行情下，商金债均是较优选择；二永利率关联性进一步增强，利率放大效果阶段性弱化，定价中枢上移、利差波动率降低成为可能

资产定价方面，商金债、二永债品种利差收窄，震荡市及利率反弹行情下商金债均为较优选择。二级资本债利率关联性增强、目前较30Y国债性价比有所降低，放大器效果弱化。二永债交易属性呈现边际弱化特征，持仓结构由交易型向配置型倾斜。短期公募销售新规落地或引发二永债4,359亿赎回压力，长期机构行为或使估值中枢上移。

报告节选：

编辑：火腿肠