1.1 持续布局资源储备，中游产能优势突出
资源端，公司拥有五座在产矿山、五家在产冶炼厂和十家现代化铜材加工厂。截至 2024 年底，公司自有资源量：铜 889.91 万吨、金 239.08 吨、银 8252.60 吨、钼 16.62 万吨；按权益计算控制资源量：铜 1312 万吨、金 96.01 吨；控股子公司恒邦股份及 其子公司备案金储量 150.27 吨。 公司拥有行业领先的铜冶炼及矿山开发技术。贵溪冶炼厂是国内首家引进全套闪速 冶炼技术生产线的单位，整体生产技术和主要技术经济指标已达到国际先进水平。德 兴铜矿是工艺技术水平领先的现代化铜矿山，拥有并成熟应用国际采矿设计规划优 化软件和北斗定位智能卡车调度系统；恒邦股份冶炼技术实力雄厚，作为首家采用氧 气底吹熔炼—还原炉粉煤底吹直接还原技术处理高铅复杂金精矿的专业工厂。 公司积极开展海外投资和合作，不断拓展资源版图。2025 年 3 月，公司收购 SolGold Plc（以下称索尔黄金）的 5.24%股份，总计持股 12.19%，成为索尔黄金第一大股东。 2025 年 12 月 25 日，公司通过全资子公司江铜香港投资，以每股 28 便士现金发出正 式要约，拟收购索尔黄金全部已发行及将发行股份，对应全部普通股股本估值约为 8.67 亿英镑（约合人民币 82 亿元）。截至目前，公司已获得必和必拓、纽蒙特及 Maxit Capital LP 出具的不可撤销承诺函，连同公司已持有的股份，合计覆盖索尔黄金已 发行股本的 40.6%。索尔黄金控股的 Cascabel 项目在强化公司资源端保障及支持长 期战略布局方面具有重要意义。 索尔黄金核心资产为位于厄瓜多尔的 Cascabel 项目 100%股权，该项目主要的 Alpala 矿床目前拥有探明、控制及推断资源量：铜 1220 万吨，金 3050 万盎司，银 10230 万 盎司，其中证实和概略储量：铜 320 万吨、金 940 万盎司、银 2800 万盎司。
2026 年 1 月，公司下属子公司江铜风勘与第一量子全资子公司签署《投资选择权协 议》，拟投资 650 万美元获取哈萨克斯坦 Lakeside 公司 14.9%股权及相关债权， Lakeside 拥有巴尔喀什湖北部地区 14 个矿权，地处全球重要铜成矿带。第一量子全 球勘探团队将提供地质建模、物探化探等核心技术支持，同时赋予第一量子哈萨克三 年内收购江铜风勘所持 AIFC 子公司 51%股权的选择权，实现风险共担、利益共享的 深度绑定。这一合作不仅拓展了公司在中亚铜资源带的布局，更通过与全球顶尖矿业 企业的技术协同，提升了勘探成功率与资源转化效率。 产能/产量：2025 年上半年，公司自产铜精矿（含铜）产量为 9.93 万吨，同比减少 1.68%；公司黄金产量为 49.97 吨，同比减少 30.66%；公司白银产量为 703.71 吨， 同比增长 11.14%。冶炼端，公司阴极铜产能超 200 万吨/年。2024 年，公司阴极铜产量 229.19 万吨，同比+9.28%；2025 年上半年，公司阴极铜产量 119.54 万吨，同比 +1.74%。与国内其他主要铜企的阴极铜产能相比，云南铜业（161 万吨/年）、铜陵有 色（170 万吨/年），公司在产能规模上具有明显优势。加工端，公司加工铜产品超过 200 万吨/年，是国内最大的铜加工生产商。2025 年上半年，公司铜加工产品产量为 95.65 万吨，同比增长 9.72%；其中，公司铜杆产量为 84.14 万吨，同比增长 6.63%。 整体来看，公司核心优势集中在冶炼端和加工端，铜精矿自给率偏低，持续强化全球 资源布局，或将推动公司长期业绩增长。
公司重点项目推进，已投产项目涵盖上游资源（银山矿业尾矿库扩容，保障日产 1.3 万吨规模稳定）及下游加工（哈萨克斯坦巴库塔钨矿投产，江西电缆 500KV 超高压扩 产，填补区域空白并提升品牌影响力）。同时，公司一批重点项目正紧锣密鼓推进： 武山铜矿三期预计 2025 年内年底建成，产能由年产铜 1.2 万吨扩产至 2.5 万吨；永 平铜矿深部资源开发方案已完成，正加速推进；此外，废石光电分选技术工业试验正 全速推进，以实现资源利用的最大化。
1.2 阴极铜贡献主要收入，冶炼端利润短期承压
2025 年 Q1-Q3，公司实现营业收入 3960.47 亿元，同比增长 0.98%。2025 年 Q3，公司 实现营业收入 1390.88 亿元，同比增长 14.09%。受铜价变动影响，第三季度增速加快， 前三季度，公司营收稳步增长。2025 年 Q1-Q3，公司实现归母净利润 60.23 亿元，同 比增长 20.85%。2025 年 Q3，公司实现归母净利润 18.49 亿元，同比大幅增长 35.20%。 前三季度，公司净利润显著增长主要因主产品价格变动驱动盈利提升。
分产品结构来看，公司为国内最大的阴极铜供应商，阴极铜仍为公司最主要的收入 来源。
铜产品方面，2025H1 公司阴极铜实现营收 1290.22 亿元，同比下降 9.83%，收入占比 为 50.21%，同比下降 2.19pct；铜杆线实现营收 502.37 亿元，同比下降 11.92%，收 入占比为 19.55%，同比下降 1.33pct。铜加工产品方面，2025H1 实现营收 68.47 亿 元，同比大幅增长 54.11%，收入占比提升至 2.66%，主要受益于铜价中枢显著抬升带 来的产品单价提升。公司计划 2025 年分别生产阴极铜和铜加工产品 237 万吨和 201 万吨，同比增幅分别为 3.41%和 6.19%，整体产量保持稳步增长。 贵金属业务方面，2025H1 公司黄金实现营收 372.46 亿元，同比增长 5.62%，收入占 比提升至 14.50%，同比上升 1.59pct，主要受益于 2025 年以来黄金价格中枢持续上 移。截至 2026 年 2 月 9 日，COMEX 黄金结算价为 5071.60 美元/盎司，近一年涨幅达 74.13%。在金价高位运行背景下，公司计划 2025 年黄金产量达 139 吨，同比大幅增 长 17.54%，量价齐升有望进一步强化黄金业务的盈利贡献。白银方面，2025H1 公司 白银实现营收 82.57 亿元，同比下降 4.92%，收入占比为 3.21%，同比基本保持稳定 （+0.03pct），整体表现较为平稳。 主要附属产品方面，化工业务增长显著。2025H1 公司化工产品实现营收 21.75 亿元， 同比增长 99.27%，收入占比提升至 0.85%，同比增加 0.45pct。
毛利方面，公司毛利主要来源于阴极铜和黄金。铜产品方面，2025H1，公司阴极铜、 铜杆线、铜加工产品毛利分别为44.32亿元（同比-28.00%）、0.76亿元（同比-92.91%）、 0.57 亿元（同比-48.94%）。铜产品毛利的集体下降主要系铜冶炼加工费（TC/RC）显 著下行所致，对冶炼端利润构成较大挤压。贵金属方面，2025H1，公司黄金和白银的 毛利分别为 19.98 亿元（同比+132.69%）和 4.95 亿元（同比-40.39%）。主要附属产品 方面，2025H1，公司化工产品的毛利为 12.53 亿元（同比+268.00%）。
盈利能力，公司毛利率在 2024 年以来整体保持稳定，2024 年和 2025Q1-Q3 的毛利率 分别为 3.54%（同比+0.86pct）和 3.58%（同比-0.08pct）；公司净利率分别为 1.43% （同比+0.09pct）和 1.64%（同比+0.25pct）。 费用端，2025Q1-Q3，公司费用管控维持平稳，其中销售费用率、管理费用率、财 务费用率分别为 0.14%（同比-0.001pct）、0.45%（同比 0.01pct）、0.22%（同比 0.03pct）。2025Q1-Q3，公司研发费用为 10.74 亿元，同比增长 19.18%。2025 年上 半年，公司共获得专利授权 986 项，其中发明专利 233 项，助力公司前瞻布局科技 创新攻关。整体来看，公司盈利能力保持平稳，费用端运行稳健，研发投入持续提 升，有助于增强未来利润增长动力。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
