2025年（2025.1.1-2025.12.31期间），沪深300上涨17.66%，上证指数上涨18.41%，恒生消费指数上涨5.97%。A股食品饮料（SW）行业 指数下跌9.69%排名第31位，家用电器（SW）行业指数上涨9.14%排名第22，商贸零售（SW）行业指数上涨8.21%排名第23，轻工制造 （SW）行业指数上涨20.07%排名第13，美容护理（SW）行业指数上涨0.39%排名第29，纺织服装（SW）行业指数上涨13.18%排名第17 ，社会服务（SW）行业指数上涨9.71%排名第21。
基金持仓：大消费板块开启深刻价值重构，食饮重仓持仓占比仅6.38%
25Q3基金持仓比例中，排名前三的分别为电子、电力设备、通信三个行业，重仓持仓占比分别为20.45%、10.34%、7.14%。大消费板块 中，食品饮料（6.38%）、商贸零售（2.54%）、家用电器（2.46%）位列大消费板块前三，其次为社会服务（0.71%）、轻工制造（ 0.51%）、美容护理（0.25%）、纺织服饰（0.25%）。
从“扩大内需”到“内需主导”，以“消费引擎”驱动高质量发展。消费作为经济增长的“三驾马车”之一，我们认为消费产业正经历一场由 需求升级、技术革新与政策驱动共同引发的结构性变革。国家统计局数据显示，2025年前三季度中国GDP同比增长5.2%，其中最终消费支出对 经济增长贡献率达53.5%，比上年全年提升9.0个百分点。目前全世界共有三十多个发达国家，这些国家都是以消费为主导推动经济增长的，居 民消费支出一般占国内生产总值60%以上。展望2026年，据IMF预测中国经济将增长4.5%低于25年，因此我们认为提振消费必要性依旧存在。
展望“十五五”规划及未来，中国消费市场依然潜力巨大，消费结构的转型升级是贡献力量。我们认为随着新一轮技术革命持续演进和新质生 产力加快发展，技术创新与现代生活方式的结合，将创造一系列新产品、催生新场景、重塑新体验。
行业概述：25年“以旧换新”撬动行业需求，“新消费”重塑增长格局
近年来“以旧换新”政策加力扩围，持续拉动相关产品销售增长。其中24年1500亿元、25年3000亿元、26年第一批625亿元特别国债（vs08年 财政补贴家电下乡资金约104亿元，累计拉动消费9200亿元）。国务院最新数据显示，2024至2025年，我国实现汽车以旧换新1830万辆，其中 新能源汽车占比近60%，实现家电以旧换新1.92亿台，其中一级能效（水效）占比达90%以上。以旧换新政策带动消费品销售额3.92万亿元， 惠及消费者4.94亿人次，绿色消费市场规模稳步扩大。2026年政府工作报告将“着力建设强大国内市场”列为今年政府工作任务首位，其中促 消费被寄予厚望。在政策层面，政府工作报告提出促进商品消费扩容升级，安排超长期特别国债2500亿元支持消费品以旧换新，优化政策实施 机制。设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，组合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等方式，支持扩大内需。
25年新消费行业在辩证中探寻新平衡，26年在需求重构中寻找新增量。作为全球经济增长的重要动力，25年消费行业正经历更深刻的变革，也 涌现了更多破圈生长的新力量；IP、潮玩经济带动了Z世代年轻人的消费力；AI开始渗透消费与电商的肌理；大平台的外卖大战引发线上线下共 振；众多消费品牌奔赴资本市场；中国消费品牌纷纷进入全球市场的布局；宠物、科技消费等细分领域开始茁壮成长。25年港股成为消费企业 上市的主要舞台。蜜雪冰城、八马茶业等头部品牌相继登陆，截至25年11月底，港交所零售与消费行业IPO数量已超23宗，位居各行业之首。 展望26年，我们认为新消费正以“服务化、场景化、融合化、数字化”的鲜明特征，重构中国消费市场的格局。
消费政策：扩内需政策延续，“十五五”消费需求广阔
中央经济会议扩内需政策落地，“十五五”开局深入提振消费。25年12月中央经济工作会议在部署2026年经济工作重点任务时，继续把扩大内 需工作摆在首位，强调“坚持内需主导，建设强大国内市场”，深入实施提振消费专项行动，扩大优质商品和服务供给等系列要求。具体措施 来看，2026“购在中国”暨新春消费季启动仪式1月3日在上海举行，聚焦商品消费、服务消费、消费场景三大主题。我们认为，大力提振消费是 当前经济工作的重要着力点之一，对于实现“十五五”时期良好开局具有关键作用；从25年9月九部委《关于扩大服务消费的若干政策措施》至 10月商务部等《城市商业提质行动方案》，政策层面对服务业的支持力度正在持续加大；根据中国经济导报，“十五五”时期消费具备提升空 间，预计最终消费支出占GDP比重有望从“十四五”末期的57%左右提升至“十五五”末期的60%左右。
商务部再提促销费，重点部署26年新春消费季。商务部25年12月新闻发布会上，发言人表示深入实施提振消费专项行动，组织开展新春消费季 、网上年货节、老字号嘉年华等系列扩消费活动，推动“政策+活动”双轮驱动，创新打造多元化消费场景，扩大优质商品和服务供给，更好满 足城乡居民节日消费需求。以上海为例，26年元旦春节期间推出双重欢乐促消费活动，南京东路等12个重点商圈属地区政府政府投入财政资金 超9000万元，发放商圈零售餐饮消费券、开展满减及抽奖活动；陕西西安则推出沉浸式体验，跨界融合等新场景受欢迎。
社零文旅：金银和通讯社零增速高企，26年文旅消费迎开门红
社零总额增速呈现前高后低，以旧换新和品类需求带动结构性增长。2025年社会消费品零售总额突破50万亿，比上年增长3.7%，比2024年加快 0.2个百分点，规模居全球零售市场前列。服务零售额比上年增长5.5%，尤其近几个月以来增速在逐月加快。1-12月增速较快的消费品类为金银 珠宝（12.8%）、家用电器和音像器材（11.0%）、体育及娱乐用品（15.7%）、通讯器材（20.9%）等。25年消费品以旧换新带动相关商品销 售额超2.6万亿元，其中汽车以旧换新超1150万辆，家电以旧换新超1.29亿件。我们认为，单月社零增速呈前高后低趋势，从年初4%升至5月 6.4%、之后逐月回落至12月0.9%，主要由于2024Q3以来以旧换新政策提高四季度基数、2025年下半年补贴节奏放缓。
2026年文旅和黄金消费开门红，有望在促销费中起重要作用。1）文旅：文化和旅游部公布，2026年春节假日9天，全国国内出游5.96亿人次， 较2025年春节假日8天增加0.95亿人次；国内出游总花费8034.83亿元，较2025年春节假日8天增加1264.81亿元。假日游客人数和花费均创历史 新高。冰雪游、避寒游持续火热，游客出游距离更远、出游时间更长，文旅市场人气旺活力足。2）黄金：尽管金价处于历史高位，2026年马年 春节黄金消费市场依旧火热，国内金饰价格突破1500元/克大关，部分高端品牌一口价金饰折合至2000元/克上方。我们认为，26年服务消费有 望增长强劲，“质价比”和情绪消费需求空间大，假期优化使得文旅消费持续拓展，入境消费具备潜力。
经济收入：我国消费占GDP贡献率稳健，人均可支配收入平稳增长
近十年，我国消费支出占GDP增长贡献率平均超过50%。根据21世纪经济报道数据，我国最终消费支出对GDP增长的贡献率保持在55%-60%之 间，显著高于投资和净出口，成为名副其实的“第一拉动力”。我们认为，对比海外发达国家如美国2024年个人消费支出占GDP比重约67%（ 根据中经专网，消费总额达19-20万亿美元），2024年我国居民消费/GDP为39.9%，最终消费支出/GDP为44.5%，远低于同期美国的67.9%和 81.4%， 我国消费支出占GDP贡献率仍有提升空间。
我国人均GDP、人均可支配收入平稳增长，城乡差距持续缩小。2024年我国人均GDP1.33万美元（2019年突破1万美元），相较瑞士的10万、 美国的8万、日本的3万，未来我国人均GDP还存在一定的提升空间。2025年我国前三季度全国居民人均可支配收入约3.25万元，同比名义增长 5.1%，实际增长5.2%，延续2024年增势；其中，城镇居民人均可支配收入4.30万元，名义增长4.4%，实际增长4.5%；农村居民人均可支配收 入1.77万元，名义增长5.7%，实际增长6.0%。
人口结构：老龄化、少子化趋势加深，Z世代逐渐成为消费主力
当前中国人口结构呈现“老龄化加深、少子化凸显”特征，消费群体重构。全国总人口维持14亿量级，但根据国家统计局数据2025年人口自然 增长率为-2.41‰（vs 2024年为-0.99‰），60岁及以上老年人口占比升至23%，而16-59岁劳动年龄人口占比降至60.6%。少子化趋势显著，全 年出生人口792万人，人口出生率为5.63‰（vs 2024年出生人口954万人，人口出生率6.77‰）。2025年7月国家出台的《育儿补贴制度实施方 案》明确规定，为3周岁以下婴幼儿提供每孩每年3600元的补贴，如果按照2400万人足额发放来计算，总计在850亿元左右。
Z世代成为消费主力，“情绪经济” 催生多种新业态新产业。Z世代的消费选择，呈现鲜明的价值导向、科技化需求和场景化特征。1）消费二 元化：性价比与情绪溢价并存。其中，基础消费极致性价比，如拼多多比价、拼好饭外卖等。2）情绪消费驱动高溢价支付。根据《2025 Z世代 情绪消费报告》，情绪价值成Z世代“心理刚需”，近6成年轻人愿为情绪价值买单。《2025-2029年中国情绪经济消费趋势洞察报告》显示， 2024年我国“情绪经济”市场规模已达2.3万亿元，预计2029年将突破4.5万亿元。3）可持续与理性化并存。根据传声集团，52.44%的Z世代认 同“绿色消费优先选择环保产品”，绿色消费崛起。近年来，数字经济的发展打破了信息壁垒，消费者的决策逻辑发生根本性转变，更看重产 品实际使用价值与个性化体验；另一方面，经济环境的变化推动消费回归理性，“花小钱办大事”成为普遍共识，这也让极致打磨质价比的企 业快速成长。
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