2026年固定收益专题：低利率环境下ABS投资价值挖掘

我国资产证券化的发展历程与市场现状

大十五五”规划建议明确提出大稳步发展期货、衍生品和资产证券化”。作为资本市场 的舶来品，资产证券化（ABS）起源于美国的住房抵押贷款证券化，在我国经历了本土化 再造。核心在于通过结构化设计，将缺乏流动性的资产转化为可交易的标准化证券，实 现表外融资与风险隔离。伴随着我国投融资周期的演变，ABS 逐渐走出了具有中国特色 的发展路径。与海外模式相比，最显著的特征在于 ABS 本土化过程中强化了抵质押的融 资属性，兼具盘活存量、优化金融结构的作用。截至 2026 年 2 月 18 日，全市场资产支 持证券存量余额为 36,108.8 亿元，在整个信用债市场份额占比约 6.7%，相对其他品种 较小众。其中以证监会主管 ABS 为主，占 ABS 市场存量的 71.1%。

1.1 投融资周期下的分工——信用债先行，ABS 互补

信用债融资的本质是企业先将主体信用货币化，再将募集资金投向实体形成资产，具备 典型的顺周期特征；而 ABS 的融资前提是对已经形成、可产生稳定现金流的存量资产进 行证券化。处于投融资周期的下游环节，更多发挥逆周期的互补角色，在信用收缩期成 为企业盘活存量、缓释流动性压力的重要工具。 作为顺周期工具，信用债的供给与实际利率呈现显著负相关：当实际利率上行时，企业 融资成本抬升，信用债发行意愿与规模同步收缩；反之，利率下行则会刺激信用债供给 扩张。而 ABS 作为资产驱动型融资工具，其供给对利率变化的敏感性相对更弱，整体供 给曲线更为平滑，更多受底层资产供给、监管导向、特定市场周期等因素驱动，当前我 国正处于后基建投资与存量资产盘活时代，在前一轮信用周期扩张后，具备稳定的现金 流的优质资产，亟需有效的盘活渠道。

1.2 ABS 的监管格局

从 2005 年我国资产证券化首单产品——中国联通 CDMA 网络租赁费收益计划正式发行 以来，国内 ABS 行业发展已满二十载，逐步实现从探索起步到规范成熟的跨越，形成大三 足鼎立”的监管格局。叠加公募 REITs 的常态化扩容，共同构建起多层次、多元化的资 产证券化市场体系。 从市场存量结构来看，企业 ABS 占据市场主导地位，以资产支持专项计划为载体，在沪 深交易所挂牌交易，存量规模占比高达 71.1%；资产支持票据（ABN）位居第二，以信 托计划为发行载体，主要在银行间市场交易，存量规模占比约 17.8%。值得关注的是， 企业 ABS 与 ABN 的发行主体均以非金融企业为主，且多以私募形式发行。相比之下，由 银行业金融机构发起、金融监管局 ABS“（信贷 ABS）目前存量规模相对较小，占比约 11.1%。 其底层资产以银行信贷资产为核心，发行方式以公募为主，主要在银行间市场流通。

1.3 二十年来时路—经济周期共振下的演进

ABS 虽然是小众品类，却与资产投融资周期深度绑定。二十年间随经济周期迭代，ABS 走过从制度奠基到规模扩容、再到存量盘活的转型周期。2025 年底全市场发行规模已回 升至 2.31 万亿元。

破冰探索阶段（2005-2011 年）： 2005 年 4 月，人行、银监会联合发布《信贷资产证券化试点管理办法》，标志着我国 ABS 正式破冰。这一阶段恰逢地产黄金发展期与城镇化加速推进，住房按揭、企业经营 贷款成为银行信贷主力，ABS 试点也率先聚焦住房贷款、企业贷款、不良贷款等信贷类 资产，同时基础设施收费权等其他资产也尝试入池。2008 年全球金融危机爆发，资产证 券化风险被广泛审视，叠加国内信贷政策收紧，市场随即陷入三年停滞，2009—2011 年 发行量近乎归零，基础资产类型始终停留在 6 种以内，整体处于试点试水的萌芽状态。

常态化发行阶段（2012-2014 年）： 2012 年 5 月，人行、银监会、财政部联合发布 127 号文，信贷 ABS 率先重启，扩大了 试点范围与基础资产类型，市场开始走出停滞。2013 年 3 月，证监会发布 16 号文，确 立证券公司通过设立特殊目的载体开展资产证券化业务，企业 ABS 开始崛起。2014 年 11 月，证监会发布 49 号文，以备案制取代审批制，发行效率大幅提升，为后续爆发奠 定了核心制度基础。这一阶段，大四万亿”刺激后信贷高增，银行出表需求迫切；地产 调控初期与基建 PPP 模式推广，也让企业 ABS 开始承接基础设施收费、少量应收账款等 资产。发行量从 2012 年的 281.4 亿元攀升至 2014 年的 3309.8 亿元，基础资产种类从 6 种扩容至十余种，形成信贷 ABS 和企业 ABS 双轨并行的常态化发行格局。

快速发展阶段（2015-2021 年）： 2015 年起，备案制红利全面释放，ABS 基础资产迎来百花齐放。从 2013 年的 6 种扩容 至 2018 年的 31 种，全市场发行规模也由 2013 年的 280 亿元激增至 2018 年的 2 万亿 元。这一轮快速增长根植于宏观金融周期与行业监管环境的调整。2018 年资管新规出台， 金融去杠杆导致非标融资受限，ABS 顺势填补了实体非标融资缺口。2020 年房企“大三道 红线”收紧了地产传统融资，ABS 凭借结构设计优势，成为房企常规融资的重要替代工 具；而房地产市场的高位运行，推动银行个人住房贷款投放量大幅增长，叠加银行面临 的资本金约束与信贷额度管控，RMBS 成为银行盘活长期按揭资产、腾挪信贷空间的关 键手段。 微观视角来看，居民部门的加杠杆行为则为 ABS 市场注入了另一重动力。城镇化推进与 收入预期提升带动居民消费需求释放，催生了汽车贷款、银行/互联网消费贷款等基础资 产，与地产、基建相关资产形成互补，共同支撑了这一阶段 ABS 市场多元扩容。

结构调整与优化阶段（2022 年至今）： 2022 年以来，地产行业深度调整，银行信贷对房企收缩，购房尾款、供应链应付账款等 地产相关 ABS 规模大幅萎缩，全年发行量同比下降 36.1%至 2.01 万亿元。同时，地方 政府化债工作推进，城投企业通过ABS盘活存量基建与公用事业资产，基础设施收费权、 REITs 等资产规模稳步增长；后基建时代，高速公路、保障房、新能源设施等优质资产 亟需盘活渠道。2025 年 5 月上交所发布《关于试点公司债券续发行和资产支持证券扩募 业务有关事项的通知》，支持存量 ABS 扩募，公募 REITs 常态化发行政策持续落地。 2023—2025 年，ABS 发行量稳定在 2 万亿元左右，基础资产结构分化明显，房地产相关 资产占比下降，部分窗口期产品退出发行，资产供给向基础设施收费权、融资租赁债权、 企业应收账款、银行/互联网消费贷款等类别集中，整体形成不动产类、经营债权类、银 行信贷类、非银债权及其他类四大主线并行的格局。

1.4 ABS 存量市场——头部集中特征明显

以全口径基础资产类型划分，截至 2025 年 12 月 31 日，全市场 ABS 存量基础资产类型 有32种，前10大基础资产类型占总余额的86.4%。高度集中于企业应收账款、类REITs、 CMBS/CMBN、融资租赁债权、银行/互联网消费贷款、一般小额贷款债权六大品种，产 品以企业 ABS 和 ABN 为主。金融监管局 ABS 主要聚焦银行信贷类资产，核心覆盖个人 汽车贷款、住房抵押贷款、不良贷款及小微企业贷款。整体来看，全市场 ABS 供给向核 心主力资产集中，监管定位与资产属性形成较强绑定，共同构成了多层次、结构化的市 场格局。

ABS 一级供给

2.1 票面利率分化与短久期主导

从 ABS 一级供给来看，近 2 年的票面利率分化明显，信贷 ABS 依托银行信贷资产较高安 全性，利率中枢最低且波动较小；ABN 以城投、国企的相关资产为主，定价节奏与全市 场信用债贴合较高；企业 ABS 因基础资产类型多元、主体信用差异较大，票面利率整体 高于全市场信用债。从近一年的期限供给结构来看，ABS 发行呈现出短久期主导特点， 1 年以内及 1-2 年期产品构成供给主体，合计贡献了绝大部分发行规模，这与消费贷、 供应链账款、租赁债权等核心基础资产的现金流回收周期偏短直接相关，也契合了发行 人的流动性管理需求。相比之下，3 年以上的中长期限产品供给较为稀缺。主要受底层 资产本身的期限属性限制，多数基础资产现金流特征难以支撑长期限设计。债权类资产 的现金流周期与生俱来较短，不动产类虽理论上可产生长期现金流，但实际运营中受经 济周期、政策变动等影响，其现金流的长期稳定性不足，难以支撑 10 年以上的长期限产 品创设。

2.2 利差分层显著，安全垫与高收益并存

分基础资产种类的利差来看，信贷 ABS 以住房抵押贷款、住房公积金贷款、个人汽车贷 款等银行信贷类资产为核心，依托商业银行主体信用，标准化程度高、现金流稳定，利 差处于全市场低位区间，如住房公积金贷款 AAAsf 下 2-3 年期利差仅 2bp，成为 ABS 市 场的安全垫，锚定了定价中枢；ABN 的核心基础资产为供应链应付账款、基础设施收费、 企业应收账款等，发行主体以城投平台、大型国企为主，存量规模仅次于证监会主管 ABS， 属于市场主力盘，利差处于中等水平，如供应链应付账款 AAA sf 下 1-2 年期利差 60bp、 AA+ sf 下 1-2 年期 122bp，具备收益弹性。交易所 ABS 基础资产类型较多元，存量规模 最大，是全市场利差分化的核心来源。CMBS/CMBN 利差稳定在 55BP 左右，类 REITs 利 差稳定在 101bp 左右；而微小企业贷款 AA sf 下 2-3 年期利差高达 224bp，以及知识产 权等资产利差较高。