2026年家用电器行业专题研究：本轮汇率周期对家电影响有何不同？

历史上几轮美元对人民币的变动情况对家电行业影响如何？

自 2025 年以来，美元兑人民币汇率逐渐走低，美元兑人民币中间价由 7.19 逐渐降至 6.9 （截至 2026 年 3 月 12 日），人民币（相对美元）正处升值通道。汇率变动受多重因素共 同影响所致：经济增长、货币政策、金融市场、地缘政治等均会不同程度上的对汇率产生 影响。2010 年以来，美元兑人民币已经历了多轮升值/贬值区间，逐步形成从单边升值到 双向波动的格局转变。

1.1. 行业海外收入占比越来越高，汇率从毛利率和汇兑损益等方面影响利润

近十年来，中国家电行业的全球化进程显著提速，拥有海外收入的家电上市公司数量持续 增加，海外业务已成为行业增长的重要驱动力之一。申万家用电器行业的境外业务收入规 模从2015 年的1798 亿元增长至2024 年的6284 亿元，期间复合年增长率（CAGR）为14.9%， 展现出稳健且强劲的增长态势。与此同时，境外业务收入占行业总营收的比重也从 27%提 升至 38%，家电企业的营收结构中，海外市场的权重逐步上升。此外，行业内有境外收入 的公司占比从 86%升至 94.4%，表明“海外布局”和“公司出海”已几乎成为家电企业发展 的普遍共识。

从细分行业看，各板块海外收入占比总体提升但进程分化。2015 年-2024 年，白电企业的 境外业务收入占比由 26%稳步提升至 39%，黑电企业从 24%升至 36%，小家电企业从 43%升 至 48%，家电零部件企业亦增长至 31%。厨卫电器占比长期在 10%附近波动，海外渗透进程 相对平缓。其他家电企业及照明设备企业则处高位波动。整体而言，行业大多板块的海外 收入占比逐步提升，但各板块斜率受产品属性、供应链、渠道等因素共同影响从而可能表 现不同。

随着中国家电企业积极拓展海外市场，企业盈利状况与汇率走势的联系也愈发相关。汇率 变化对家电上市公司利润表的影响，是一个多层次的传导过程，并非简单地“升值有利进 口、贬值有利出口”，而是通过多条路径影响最终的报表数字：

第一路径：财务费用 - 汇兑损益

企业持有的外币计价的货币性资产或负债（如美元存款、应收账款、应付账款、外币借款 等），由于汇率的期末变动，在折算成人民币时将产生账面损益。人民币升值时，持有外 币净资产（如大量美元存款）的公司会产生汇兑损失；而持有外币净负债（如借入美元债） 的公司，反而会因为债务价值减少而产生汇兑收益。

第二路径：经营利润 - 毛利率

当人民币升值时，收入端：对于产品在国内生产、以美元等外币定价出口的企业，同样 100 美元的订单，折算的人民币变少了，从而导致外销业务毛利率的下降。成本端：若企业原 材料采取进口方式（美元计价），假设原材料价格不变的情况下，人民币升值则对公司成 本端有正向影响。

第三路径：套期保值 – 公允价值变动/投资收益

企业可能使用远期外汇、掉期合约等衍生品实现套期保值以管理外汇风险，需按“远期汇 率”计算衍生品的公允价值变动，相关损益将在不同时点通过“公允价值变动损益/投资收 益”影响企业利润，从而一定程度上平滑汇率变动所带来的影响。

1.2. 历史汇率变动对公司毛利率的影响总体可控

通过对 2015-2025Q3 申万家电行业公司（经历两轮人民币升值贬值周期，境外收入占比 10%以上，且周期内拥有完整财务数据的公司）的季度毛利率表现和美元兑人民币的季度 平均汇率进行相关性分析，判断当汇率处在相对高位时，毛利率是否也处在相对高位。结 果主要呈现以下情况： ①正相关（如阳光照明、新宝股份等），当进入美元升值/人民币贬值的大周期时，有利于 企业将美元收入折算成更多人民币，美元收入端敞口>美元成本端敞口，从而拉高毛利率； ②负相关（如九阳股份、澳柯玛、惠而浦等），当美元升值/人民币处在贬值周期时，毛利 率表现倾向于降低。

原材料成本通常占据家电成本中的较高比例，且原材料通常以外币（主要是美元）计价。 以铜为例，LME 铜通常以美元计价，根据过去十年沪伦比值和汇率走势看，两者趋势高度 趋同，人民币（相对美元）升值/贬值对应沪伦比值下降/上升，即人民币（相对美元）贬 值则对应国内原材料进口成本上升，推高以人民币计价的原材料价格，增加企业整体内外 销的成本，降低毛利率（假设其他条件不变）。因此我们认为当企业内销占比较高，且人 民币（相对美元）进入较长贬值周期时，将推高整体原材料采购成本（原材料价格影响相 对滞后），公司美元收入端改善不及整体成本端拖累，则公司毛利率和美元兑人民币汇率 呈现负相关关系。

部分外销收入敞口较大的企业仍呈现负相关性，惠而浦 2024 年国外收入占比约为 94%， 外销毛利率约为 15%，几乎完全转向海外代工。一方面，自 2021 年被格兰仕集团控股后， 整体毛利率水平发生改变，2021 年后与汇率走势显示正相关，但 2015-2020 年的负相关 程度较强，导致总体显示负相关。另一方面，我们认为代工厂商可能由于议价权低、价格 难以快速传导等原因，人民币贬值时，收入端无法短期内有效提升和传导，而成本端（国 际定价的原材料、海运费）却因贬值而被动上涨，形成“剪刀差”，从而导致毛利率回升 速率不及贬值速率。

剔除趋势与季节性因素的干扰，对 2015-2025Q3 美元兑人民币季度平均汇率的同比变化 与家电企业毛利率的同比变化进行相关性分析，进而检验汇率短期波动对毛利率的冲击是 否显著。在 21 家统计显著的企业中，相关性系数均为正（p 值小于 0.05，相关性介于 0.33 至 0.77 之间）。表明在剔除长期趋势后，汇率短期波动与家电企业毛利率之间存在相对普 遍的正向联动，即人民币（相对美元）同比贬值的季度，多数企业毛利率较上年同期有所 提升，反之亦然。

在 2017 年以及 2020-2021 年两轮人民币升值区间内，企业盈利空间承压。2017 和 2020-2021 年美元兑人民币分别-6.0%/-6.3%/-2.5%，根据申万家电行业 70+家在期间拥有 完整财务数据的企业数据来看，企业毛利率中位数分别同比-1.7/-1.8/-2.4 pcts。表明在人 民币（相对美元）汇率升值环境下，企业毛利率（同比）面临阶段性挑战。

尽管企业在 2017 年以及 2020-2021 年两轮人民币升值区间内，营收端保持增长（分别同 比+28%/+6%/+23%），但成本端压力更为突出，升值压力叠加 2020H2-2021H1 主要原材料 铜、铝、塑料、钢材等原材料成本均大幅上升，致使 2021 年企业毛利率中位数同比下降 幅度超过另外两个时间区间（原材料价格对企业成本的传导通常提前 1-2 个季度）。

1.3. 汇兑损益与汇率变动强相关，外币结构多样化有益平滑相关影响

汇率变动是汇兑损益产生的直接原因。当人民币贬值（美元升值）时，企业持有的美元资 产（如货币资金、应收账款）折算为人民币的金额增加，形成汇兑收益；反之，当人民币 升值（美元贬值）时，则形成汇兑损失。根据会计准则，外币货币性项目需在资产负债表 日按最新汇率重新折算，因此汇兑损益是期末汇率相较于期初（或交易发生日）汇率的变 动所带来的价值变动差额。使用期末减期初的汇率变动进行分析，2018-2019 年人民币呈 贬值趋势（变动为正），有利于出口（持有境外资产类的）企业产生汇兑收益；2020 下半 年至 2021 年人民币进入升值通道（变动为负），对持有美元资产类的企业造成汇兑损失压 力； 2023 年后则波动反复。

将 2018-2025H1 的期末减期初汇率变动情况与申万家电行业企业进行分析（含周期内财务 数据完整的 68 家企业），绝大部分企业的汇兑损益与半年度期初减期末汇率变动呈显著负 相关（p 值多小于 0.05）。表明当人民币（相对美元）升值时，绝大多数企业汇兑损益为正 （汇兑损失）。

部分企业与汇率变动并无显著相关性（p 值>0.05，甚至呈现一定程度正相关），一方面此 部分企业的外币负债可能高于外币资产（所以人民币升值导致负债减少金额大于资产减少 金额）；另一方面，我们认为企业资金种类的多样化和分散化，使汇兑损益不仅受美元兑 人民币单货币的汇率影响。以美的 2020 年的外币结构为例，外币负债大于外币资产，且 外币结构中包含美元、日元、欧元、巴西雷亚尔、越南盾等多种类货币，在人民币（相对 美元）升值背景下，全年录得汇兑收益约 4.5 亿元（正向贡献净利率约 0.2%）。

部分家电企业在财报中对汇率波动的影响进行了相关表述和测算。企业往往因业务结构的 差异，对汇率变动呈现不同敏感度。以海信视像为例，公司 2021 年外币货币性项目包含 美元、欧元、日元、印尼盾、巴西雷亚尔等多种类外币资产/负债，并适时运用外汇套期保 值等汇率避险工具降低相关影响。在 2020-2021 年人民币升值环境下，汇率波动对净利润 的影响在 1%-2%以内、对净利率的影响小于 0.1%，影响相对可控。

1.4. 套期保值影响公司公允价值变动/投资收益，从而平滑相关影响

企业可利用套期保值操作，平滑原材料价格上涨及汇率波动对经营的困扰。公司可以依据 生产规模，通过期货合约锁定原料成本，并运用远期、掉期等衍生品管理外汇风险。衍生 工具的公允价值变动及处置损益，能与现货市场的反向波动形成对冲，从而将外部价格冲 击转化为阶段性的财务数据波动。例如，美的集团近年衍生品损益的交替变化，体现了套 期保值对企业利润的对冲性影响，其中 2020 和 2021 年的相关投资收益和公允价值变动均 实现正向贡献，一定程度上平滑了经营指标。

编辑：火腿肠