2026年紫金矿业2025年年报深度点评：扣非业绩超预期，擘画三年发展蓝图

事件：公司发布 2025 年年报

2026 年 3 月 20 日，公司发布 2025 年年报。2025 年公司实现营业收入 3490.8 亿元，同比增长 14.96%，归母净利润 517.77 亿元，同比增长 61.55%， 实现扣非归母净利润 507.24 亿元，同比增长 60.05%。 单季度看，25Q4 公司实现营收 948.80 亿元，同比增长 29.54%，环比增长 9.70%，归母净利润 139.14 亿元，同比增长 80.86%，环比减少 4.52%，实现扣 非归母净利润 165.97 亿元，同比增长 108.89%，环比增长 32.75%。扣非业绩超 此前预告。

公司披露 2026 年产量规划：矿产金 105 吨，矿产铜 120 万吨，矿产银 520 吨，当量碳酸锂 12 万吨，矿产锌（铅）40 万吨，矿产钼 1.5 万吨。 公司公布回购计划。公司计划以 15-25 亿元回购股票，价格不高于 41.5 元/ 股，回购股份计划用于员工持股计划或股权激励。 根据公司“新三年规划和十年远景目标”，公司将奋力攀登全球矿业更高台阶，规划到 2028 年，公司综合指标排名进一步提升，铜、金矿产品产量进入全球前 3 位，全面建成高度适配且具有紫金特色的全球化运营管理体系和 ESG 可持续发展 体系；力争到 2035 年，公司主要指标较 2025 年实现跨越式增长，部分指标达到 全球首位，全面建成“绿色高技术超一流国际矿业集团”。 具体来看，公司计划 2028 年矿产金产量达到 130-140 吨（原 100-110 吨）， 矿产铜 150-160 万吨（跟原计划持平），矿产银 600-700 吨（跟原计划持平），矿 产锌/铅 40-45 万吨（原计划 55-60 万吨），当量碳酸锂 27-32 万吨（原计划 25- 30 万吨），矿产钼 2.5-3.5 万吨（跟原计划持平）。其中黄金目标大幅上调，主要 或由于近两年黄金项目收购较多，公司 2026 年矿产金产量预期 105 吨，已经提 前完成原先的 2028 年产量目标。主要增量主体或为紫金黄金国际。

铜金共振，业绩再创新高

公司是一家在全球范围内从事铜、金、锂、锌、银、钼等金属矿产资源勘查和 开发为主、A+H 股整体上市的大型跨国矿业集团，公司以“开发矿业、造福社会” 为宗旨，致力于为人类美好生活提供低碳矿物原料。2025 年，面对全球格局深刻 演变、地缘博弈持续升温以及外部不确定性显著攀升的严峻挑战，公司保持战略定 力、锚定规划目标，深入贯彻“提质、控本、增效”工作总方针和“奋发有为、改 革创新、高度适配、控制风险”基本原则，统筹施策、精准发力，经营业绩再创历 史新高，公司全球竞争力和市场价值大幅提升，较原规划提前 3 年实现“绿色高 技术一流国际矿业集团”重要阶段性目标。 2025 年归母净利润同比上升 197 亿元，主要原因是主力金属品种量价齐升， 毛利因此大幅上涨。2025 年公司实现营业收入 3490.8 亿元，同比增长 14.96%， 扣非归母净利润 507.2 亿元，同比增长约 60.05%。主要原因是公司主要运营产品 量价齐升，尤其是铜、金产品，其中矿山产金、矿山产铜的销售量同比 2024 年分 别增加 22.7%、7.4%，考虑卡莫阿和玉龙的权益量之后，矿产铜销售增速为 3.5%。

分季度同比来看，2025Q4 vs 2024Q4：2025Q4 归母净利润 139.14 亿元， 同比增加 62.21 亿元，核心在于毛利同比增加 165.43 亿元，毛利增长主要得益 于主要金属品种尤其是铜金等产品量价齐升，减利点主要是费用和税金（-26.77 亿 元），投资收益（-25.6 亿元，主要或由于卡莫阿部分停产导致盈利减少，以及股 票投资收益减少），所得税（-39.48 亿元），少数股东损益（-21.86 亿元）。 分季度环比来看，2025Q4 vs 2025Q3：2025Q4 归母净利润环比减少 6.58 亿元，主要是由于毛利的环比增长被其他项目的环比减少抵消。环比增利项是毛利 环比增长 98.57 亿元，主要得益于金属价格上涨。减利项较多，费用和税金环比 减利 10.27 亿元，主要是由于管理费用环比增长 16.0 亿元，或由于年底奖金发放等费用增加；其他/投资收益环比减利 25.00 亿元，主要或由于公司在三季度股票 投资盈利导致 Q3 高基数，以及卡莫阿部分停产导致盈利下滑；公允价值变动环比 减利18.51亿元，主要或由于公司四季度持仓股票走势较弱；所得税环比减利28.93 亿元，主要是由于一方面毛利项环比增长带来所得税增长，另一方面由于香港、新 加坡实际税率低于 15%，属于全球反税基侵蚀规则立法模板影响的主要实体，因 此在报表中补提了相应的当期所得税费用。少数股东损益环比减利 17.23 亿元， 主要是由于毛利项增长带来的正常增长。

毛利端拆解：量价齐升，多金属全面开花

整体来看，1）2025 年公司毛利润同比增长 349.26 亿元，综合毛利率同比增 7.36pct 至 27.73%。2）分季度看，2025Q4 公司单季度毛利润同比增 98.1%、 环比增 41.9%至 334.08 亿元，毛利率同比增 12.2pct、环比增 8.0pct 至 35.21%。 我们认为，公司 2025 年毛利润同比大幅增长主要得益于铜金等主要产品量价齐 升。铜金板块毛利分别同比增长 60.31、221.28 亿元。2025 年综合毛利率同比 增长 3.59pct，主要是由于高毛利的矿山端毛利占比提升。

环比角度，从详细分产品的毛利来看，矿产铜金以及其他业务表现较好。

2025Q4 矿产品及冶炼端毛利环比增长 64.91 亿元，其中，矿产金/铜 Q4 毛 利环比分别增长 38.01 和 16.45 亿元，此外矿产银和矿产锌毛利环比增长 2.55、0.09 亿元，冶炼端冶炼铜毛利环比有所回升，毛利环比增长 4.08 亿 元，冶炼锌毛利环比减少 0.75 亿元。

其他非主营产品（主要包括贸易物流，冶炼加工金银，铁精矿，钼精矿，黄金 制品，铜管/铜板带，贵金属贸易，服务业务等其他业务，通过合计毛利值与 主营业务产品之差计算得到）毛利环比增长 33.66 亿元，是 2025Q4 毛利额 环比增长的重要原因，主要或由于多种小金属价格在 Q4 均有上涨。

销量端：2025Q4，矿产金、矿产银、矿产铜、矿产锌销量环比分别变化+3.98%、 -2.98%、+0.47%、-1.85%，整体销量环比变化不大。 价格端：2025Q4，矿产金、矿产银、矿产铜售价环比分别增长 20.89%、41.34%、 15.23%，主要金属价格环比均大幅增长。矿产锌售价环比减少 3.11%。

成本端：2025Q4，矿产金、矿产银、矿产铜、矿产锌环比分别变化+4.79%、 +7.70%、+9.93%、-6.87%。成本增加主要原因为（1）部分矿山品位下降、运距 增加及部分露天矿山剥采比上升；（2）员工薪酬福利水平提升；（3）因黄金价格大 幅上涨，以金价为基准计算的权益金同步大幅提升；（4）新并购企业过渡期成本 高。

同比角度，2025Q4 矿产品及冶炼端毛利同比增加 129.05 亿元，其他非主 营产品毛利同比增长 36.39 亿元。其中，矿产品及冶炼端毛利同比增加主要来自 于矿产金（+88.72 亿元）和矿产铜（+29.91 亿元）。毛利额同比的主要增量矿产 金核心受益于单价同比增长 60.14%，成本同比增幅为 24.69%。矿产铜核心受益 于价格同比增长 24.34%，成本同比增幅为 16.25%。

从单位毛利数据来看，2025Q4 矿产金银铜和冶炼产铜单位毛利环比均增长， 锌产品单位毛利同比减少，其中冶炼锌单位毛利同环比均有所下降。矿产金/银/铜 单位毛利分别环比增长 30.11%、57.36%、18.73%，冶炼产铜单位毛利环比增长 213.09%。主要得益于价格上涨远超成本抬升。矿产锌单位毛利环比基本持平，同 比下滑 26.39%，主要由于 25Q4 锌价下跌。冶炼产锌单位毛利同环比均大幅减 少，主要是由于全球锌矿紧缺，25Q4 锌冶炼加工费下滑。

费用端：降本控费持续，财务费用继续下降

从期间费用的变化来看，2025Q4 公司三费环比增加 13.95 亿元，主要是由 于管理费用环比增加 15.97 亿元。2025 年公司销售费用、管理费用、财务费用、 研发费用分别为 8.5、111.6、20.8、17.1 亿元。2025 年同比来看：变化较大的 主要是管理费用同比增加 34.3 亿元，主要是由于并表企业增加，且公司效益较好， 人员薪酬增加。分季度看，2025Q4 期间费用（含研发费用）合计 53.9 亿元，环 比增加 15.4 亿元，其中销售费用、管理费用、财务费用、研发费用分别环比变化 +0.64 亿元、+15.97 亿元、-2.66 亿元、+1.44 亿元。其中管理费用环比大幅增 长主要或由于年底人员奖金等增加，符合季节性的变化规律，财务费用环比减少主 要或由于负债率下降，利息支出减少。

2025 年公司持续偿还借款，年底资产负债率较 2024 年年底下降 3.6 pct 至 51.6%。2025Q4 末公司借款总额同比减少 93.72 亿至 908.58 亿元，其中短期借款 323.54 亿元，同比增长 16.4 亿，环比减少 44.7 亿元，长期借款 585.04 亿元， 同比减少 29.5 亿，环比减少 49.0 亿元；公司 2025 年底资产负债率为 51.6%， 连续两年下滑，债务压力持续缓解。