2026年贝壳_W公司研究报告：2025全年营收平稳盈利下滑，持续加大股东回报力度

全年营收同比+1%，非房业务有效平滑楼市波动影响。2025 全年，公司实现GTV交易总额 31833 亿元，同比-5%；营业收入 946 亿元，同比+1%，其中，非房业务（家装家居、房屋租赁和新兴业务）收入占比 41%，同比提升7pct。其中2025Q4单季度由于高基数影响，公司实现 GTV 交易总额 7241 亿元，同比-37%；营业收入222 亿元，同比-29%，其中，非房业务占比 43%，同比提升13pct。公司营收表现优于 GTV，主要因为家装家居家居和房屋租赁业务发展良好，有效平滑了房地产交易市场波动对公司一体业务（新房业务和存量房业务）的影响。

利润同比下滑，但加大股东回报力度。2025 年，公司实现归母净利润30亿元，同比-26%；经调整归母净利润 50 亿元，同比-30%；归母净利率3.2%，同比下降1.2pct；经调整归母净利率 5.3%，同比下降 2.4pct；毛利率21%，同比下降3pct；贡献利润率 27%，同比下降 3pct。2025Q4 单季度，公司实现归母净利润1亿元，同比-85%；经调整归母净利润 5 亿元，同比-61%；归母净利率0.4%，同比下降1.4pct；经调整归母净利率 2.4%，同比下降 1.9pct；毛利率21%，同比下降2pct；贡献利润率 28%，同比基本持平。公司持续加大股东回报力度，2025 年回购对价9 亿美元股票，结合 3 亿美元现金分红，综合股东回报绝对值同比+9%。

存量房业务表现平稳，平台模式优势凸显。2025 年，公司存量房业务交易单量创历史新高，同比+11%，但受二手房价下跌和套均总价拉低的影响，GTV 交易额为21515 亿元，同比-4%，其中链家交易额占比为 37%，同比下降3.6pct；收入250亿元，同比-11%，其中平台加盟费收入占比 20%，同比提升2pct；货币化率1.16%，同比下降 0.10pct；贡献利润率 39.3%，同比下降4pct。2025Q4 单季度，存量房业务 GTV 交易额为 4820 亿元，同比-35%，其中链家交易额占比为37%，同比下降5pct；收入 54 亿元，同比-39%，其中平台加盟费收入占比23%，同比提升6pct；货币化率 1.13%，同比下降 0.07pct；贡献利润率 40.4%，同比持平。

新房业务规模收窄，贡献利润率提升。2025 年，公司新房业务实现GTV 交易额为8909 亿元，同比-8%；市占率 12.1%，同比提升 0.6pct；收入为306 亿元，同比-9%；货币化率 3.43%，同比下降 0.03pct；贡献利润率25.0%，同比提升0.2pct。2025Q4 单季度，新房业务实现 GTV 交易额 2070 亿元，同比-42%；市占率11.5%，同比下降 3.1pct；收入为 73 亿元，同比-45%；货币化率3.51%，同比下降0.17pct；贡献利润率 28.3%，同比提升 2.6pct，创上市以来新高，但含一次性因素影响。

非房业务发展良好。2025 全年，公司新赛道业务收入390 亿元，同比+23%，贡献利润率 20%，同比下降 3pct；2025Q4 单季度，公司新赛道业务收入95 亿元，同比+4%，贡献利润率 21%，同比提升 2pct。其中，家装家居业务经营质量持续优化，2025 全年收入 154 亿元，同比+4%，贡献利润率 31%，同比提升0.7pct；2025Q4单季度收入 36 亿元，同比-12%；贡献利润率 29%，同比下降0.9pct。而房屋租赁服务 2025 全年收入 219 亿元，同比+53%，贡献利润率8.6%，同比提升3.6pct；2025Q4 单季度收入 54 亿元，同比+18%，贡献利润率10%，同比提升6pct，一方面得益于在管房源套数同比+62%配合精细化管理提效，另一方面省心租产品转型为更低风险的轻量化模式，口径也逐渐切换至净额法，过程还将持续一两年。

公司积极优化经纪人结构，提升店效人效。截至 2025 年末，公司门店数量为6.1万家，同比+19%；经纪人数量为 52 万人，同比+5%；店均人数9 人，同比-12%；公司从 2025Q2 开始主动管理低效链家经纪人，保持市占率的同时缩减固定成本。2025Q4，公司活跃门店和活跃经纪人数占比分别为95%和85%，保持在高位；通过贝壳或链家移动应用程序访问平台的月活用户数为4380 万人，同比基本持平。