2026年昆仑万维深度报告（二）：七问七答，再看昆仑万维投资价值与预期差

昆仑万维的核心收入增长点：短剧与 AI

IAP 模式的付费短剧平台（DramaWave）：海外短剧赛道仍处于高速增长期， DramaWave 通过混合变现模式（IAAP）抢占东南亚、拉美、中东等“价格敏感型”新兴市 场，形成“欧美高 ARPPU+新兴市场高流量”的互补格局。收入预测上调至 16.9 亿元；动 漫频道创新（全球一线短剧平台首个）推动用户破圈。2026 年随着市场渗透率进一步提 升、行业洗牌持续加剧进而避免“投流内卷”，以及动漫、网文频道的拓展，我们采用 149%的增速，预计收入将达到 42.08 亿元；2027 年增速自然回落至 51%，收入预计为 63.55 亿元。 我们认为，IAA 模式的免费短剧平台（FreeReels）也可能成为核心收入增长点： FreeReels 目前在“低 adload 高 MAU 增长”阶段，参考 DataEye 数据，2025 年 Q2 海外 IAA 短剧广告变现收入逐月增长达 20%-40%，而 FreeReels 凭借更快的 MAU 增速和更高的 广告加载率优化空间，收入增速有望超越行业平均水平。 AI 应用（天工大模型、Skywork、AI 音乐、AI 社交）：我们假设 25 年 12 月最新 AI 应用合计（Skywork、AI 音乐、AI 社交）共约 600 万美元 MRR，我们认为，AI 音乐、AI 社交市场规模增长确定性高，昆仑万维凭借丰富出海经验有望受益。假设 2026 年底提升至 1000 万美元，全年平均 800 万美元，预测 ARR=0.08*7*12=6.72 亿人民币，则 ARR 有望达 到 6.72 亿元。

我们认为，3 月更新 V4 新版本的多模态大模型 SkyReels 也可能成为核心收入增长 点：SkyReels 多模态大模型 SkyReels-V4，在独立评测机构 Artificial Analysis 文本转视频 （含音频）活跃模型及历史总榜最新榜单上排名第一，商业模式与 API 定价直接对标 2024 年 6 月正式上线的快手可灵 AI（估算 2025 年季度收入增长率分别为 67%/20/44%，2025 年 12 月单月营收超 2000 万美元，对应年化收入 2.4 亿美元。） 3 月 28 日，公司发布 2026 年限制性股票激励计划，拟向 786 名核心员工授予价值约 14 亿元的限制性股票，约占公司当前股本总额的 4.16%，绑定 2026-2028 年营收目标 85 亿 元/90 亿元/95 亿元（三年累计 270 亿元），体现管理层对 AI 业务持续投入的战略定力。以 授予价格 25.50 元/ 股计算，本次激励总价值约 13.31 亿元，若加上股份支付费用摊销总额 14.16 亿元（预测值），股份支付费用摊销三年，2026-2028 年分别为 6.0/5.3/2.3 亿元，实 际激励成本规模可观。本次激励计划有效期最长不超过 48 个月（4 年），授予日起满 12 个月后分三期归属，归属比例分别为 33%、33%、34%。

AI 视频模型 SkyReels 的商业化进展与差异化优势

技术层面，据独立评测机构 Artificial Analysis 最新榜单，SkyReels 多模态大模型 SkyReels-V4 在文本转视频（含音频）活跃模型及历史总榜排名第一，性能超越 Veo 3.1、 Sora 2、Vidu Q3 及 Wan 2.6 等主流模型。

在 Artificial Analysis 严苛的多维评测体系下，SkyReels-V4 的领先并非局部优势，而是 系统性代差。相较榜单前列的其他竞品，它在动态连贯性、文本忠实度、镜头逻辑合理性 及音频-视觉时序一致性四项关键指标上均呈现显著超越。尤为值得注意的是，其“文转视 频（含音频）”任务完成度首次突破单一模态评估框架，在音频生成环节，SkyReels-V4 实 现了真正意义上的“原生音频同步”，而非后期配轨或音画对齐后处理。

从 API 定价策略来看，SkyReels-V4 采用美元计价的积分体系（1 USD=100 credits）， 文生视频/图生视频基础定价为 12-14 credits/秒（约合人民币 0.86-1.01 元/秒），带原生音 频功能需额外消耗 2 credits/秒。

对比来看，可灵 AI 则采用人民币直付模式，标准品质视频生成定价 0.6-0.9 元/秒，高 品质版本 0.8-1.2 元/秒，SkyReels-V4 定价与可灵 AI pro 基本持平，相较可灵 AI 标准版定 价高出 26%-43%。

可灵 AI 自 2024 年 6 月正式上线以来，收入呈现指数级增长态势。2025 年 2 月底累计 营收超 1 亿元人民币，2025 年第一季度实现收入 1.5 亿元，第二季度环比增长 67%至 2.5 亿元，第三季度单季收入突破 3 亿元，前三季度累计达 7 亿元。2025 年 12 月单月营收超 2000 万美元，对应年化收入 2.4 亿美元。

昆仑万维通过 SkyReels-V4 与旗下短剧平台 DramaWave、FreeReels 构建起“AI 工具+ 内容分发”的闭环生态，形成从生产到变现的垂直整合优势。

生产端，SkyReels-V4 作为 AI 短剧创作引擎，其动态连贯性、文本忠实度、镜头逻辑 合理性及音频-视觉时序一致性，提高短剧生产力的同时，大幅降低 AI 短剧的生产成本。

昆仑万维推出的自主研发的 AI 短剧创作工具 SkyAnime，依托行业领先的 SkyReels 视频大 模型技术，通过“聚焦 AI 精品剧创作链路+2K 高清生图+降低成本 50%”三大卖点，推动 短剧创作迈入“AI 工业化”新时代。DramaWave 通过 SkyAnime，自制的 AI 漫剧《掠夺词 条！我转职为亡灵天灾》以不足 2 万美金的制作成本，撬动百万美金收入，树立起 AI 短剧 出海的盈利新标杆。 收入端，SkyReels API 收入与短剧平台流水分成形成双轮驱动，AI 生成内容的边际成 本递减特性将持续改善平台毛利率。 战略端，DramaWave（海外）与 FreeReels（国内）为 AI 生成内容提供精准流量入口 与商业化场景。同时，数据飞轮效应显著，平台用户观看行为数据反哺 SkyReels 模型迭 代，而 AI 降低生产门槛后，平台内容供给量将呈指数级增长，Opera2.89 亿月活更能构成 天然分发渠道。昆仑万维凭借自有短剧出海基本盘，具备更强的场景落地能力与数据闭环 壁垒，有望在 AI 短剧这一垂直赛道率先实现商业化闭环验证。

四大 SOTA 模型构筑 AI native 平台经济体

我们认为，随着底层大模型能力的快速迭代与开源生态的繁荣，单纯依托 API 接口调 用或 SaaS 的商业模式，AI 企业的护城河正在变浅。尤其在算力成本下探的未来，AI 企业 仅仅停留在提供底层技术的层面，还是会陷入同质化竞争与价格战，难以触及更高的商业 天花板。如今，大模型的竞争已由单点模型能力，转向对工作流的重构能力之上。 面对行业难题，昆仑万维提出了 AI Native 平台经济新范式：跨越工具提供商定位，直 接向下游延伸，构建掌握核心流量分发权与定价权的“AI 原生平台经济”。 2026 年 3 月 27 日，昆仑万维正式发布 2026 年的 AGI 战略为“3+1”生态架构——以 4 个 SOTA 大模型为底座，支撑 3 大 AI 原生平台+1 个超级智能体。其中，DramaWave、 Mureka 和猫森学园三个大平台的底层逻辑是用 SOTA AIGC 大模型×内容生产×内容分 发，做到端到端的闭环；另外的“1”——Skywork Super Agents，则是背后通用的操作系 统。

昆仑万维同日正式发布 Matrix-Game 3.0 模型：物理仿真驱动下的实时交互式世界模型 创新实践。实现从 2.0 模型“可运行的交互 Demo”到 3.0 模型“具备稳定性与工业级性能 的世界模型系统”的关键跃迁。 其核心优势在于“数据-模型-推理”的三维协同升级。在数据端，基于 Unreal Engine 构建大规模引擎，覆盖超千个场景，提供精准且物理一致的交互数据；模型端，创新引入 带有 Memory 机制的 DiT 架构，赋予模型分钟级记忆力，攻克了长时序生成的一致性难 题；推理端，通过少步采样与 KV Cache 等技术大幅提速，在 5B 参数规模下即可实现 720P 分辨率、最高 40FPS 的实时渲染。最终让开源世界模型构建了兼具长时序一致性、高质量 与实时交互的统一框架。

Mureka V9。此次升级的音乐大模型 Mureka V9 再次在深度的创作能力进化，推动 AI 音乐从“单纯生成一首歌”迈向“精准契合创作意图”的专业工作流。 其技术核心依托于持续演进的 MusiCoT（音乐思维链）体系，能够深度协同音乐结 构、歌词语义与声音呈现，让模型像人类一样理解“如何演唱与推进”。这也让 Mureka V9 实现段落级文本控制更精准、混音质感更具成品水准、人声情感表达更具张力、生成响 应更高效、且旋律结果更加丰富多元。

结合上述 SkyReels 多模态大模型 SkyReels-V4 内容可知，目前天工 AI 三大模型在技术 层面都位列世界第一梯队，互为支撑，形成了音乐、视频、游戏等全模态内容的 AIGC 生 成体系平台。这不仅使内容产业受益于创作门槛的降低、成本的降低，让更多的创作者加 入进来，更为昆仑万维构建“AI 原生平台经济”夯实了技术底座。

抢占新兴市场，DramaWave 收入增速亮眼

昆仑万维旗下付费短剧平台 DramaWave 自 2024 年 10 月上线以来，月活跃用户规模呈 现阶梯式跃升态势，用户增长动能强劲。至 2026 年 1 月，DramaWave 与免费平台 FreeReels 双平台合计 MAU 已突破 8000 万。 2026 年 1 月数据显示，DramaWave 与 FreeReels 双平台合计月流水已突破 4000 万美 元，年化流水收入 ARR 接近 4.8 亿美元，较 2025 年 3 月的 1.2 亿美元增长约 4 倍。

站在 2026 年开年的节点，针对美国市场“投流内卷”及“增收不增利”的困局。 Crazy Stone Studio LLC（美国疯狂石头影视）负责人、总制片 Cecilia 指出，短剧行业将迎 来三大关键趋势：行业洗牌持续加剧、拉美与中东市场跻身新增长极、内容向竖屏电影精 品化升级。

在细分市场方面，DramaWave 通过 IAAP（混合变现模式）抢占东南亚、拉美、中东 等“价格敏感型”新兴市场，形成“欧美高 ARPU（用户平均收入）+新兴市场高流量”的 互补格局。根据 Sensor Tower 数据，2025 年第一季度，拉丁美洲短剧应用下载量环比增长 69%，下载量接近 1 亿次（不包括第三方安卓商店）。DramaWave 在该地区下载量激增 27 倍，超越长期领先者，成为下载量最高的应用。 投流强度方面，1 月海外微短剧 APP 素材投放榜中，昆仑万维包揽 TOP2， DramaWave 蝉联榜首，FreeReels 位居第二，麦芽旗下 NetShort 位列第三。从投放素材数来 看，本期 TOP7 产品投放素材数均超过 10 万组，其中榜首 DramaWave 以超 50 万组的投放 量领跑，FreeReels 投放素材量超 24 万组，NetShort、My Drama、StardustTV、ShortMax、 Kuku TV 等 5 款 APP 的投放素材数均超过 10 万组。

编辑：火腿肠