2026年交通运输行业看多散运行业系列（二）：战略补库大潮与逆全球化共振，有望带来干散货强劲上行周期

复盘过往 40 年：需求塑造上行弹性，供给滞后于运价变化

复盘过往 40 年：两次大行情佐证，需求塑造上行弹性。1985 年，波罗的海航运 交易所全球海上货运指数（Baltic Exchange Freight Index，BFI）诞生，干散货航 运业第一次有了全球性的价格基准指标；此后该指标于 1999 年末更名为全球干 散货运价指数（Baltic Exchange Dry Index, BDI），成为如今最广泛使用的干散货 运价指标。回顾过往 40 年 BFI 与 BDI 的波动，可以看出全球干散货航运业出现 过两次大行情：一是 2003-2008 年的超级行情（BDI 一度飙升至 10000 点以上） 及其在 2009-2010 年的余波，二是 2021 年的大行情（BDI 接近 5000 点）。

将这两波大行情与全球经济发展形势对照，不难发现，它们皆发源于需求端的快 速突发性增长，而持续性取决于需求端的持续性与供给端的反应速度：

2003-2008 年超级行情主因在于中国加入世贸组织后制造业、基建爆发式发 展，产生了史无前例的干散货需求量，而相比之下全球船队运力显得捉襟见 肘，供需关系持续紧张推动了运价上升。2002-2008 年，中国 GDP 同比增 速一转此前缓步下降的趋势，开启上升通道，从 7.5%（（2001Q4）稳步上升 至 14.9%（（2007Q2），此后至 2008Q2 均维持在 10%以上。这一时期，BDI 指数呈现“双峰格局”：

2002-2004 年其出现了第一次上行脉冲，BDI 从 2001Q4 的 875.22 点 上涨至 2004Q4 的 5105.95 点，增幅达 4.83 倍。这一时期，中国入世效应开始显现，钢铁、电解铝等产能高速扩张，钢材产量季度同比增速 一度达到接近 34%（（2004Q1），电解铝产能更出现跨越式增长（2004Q4 电解铝产量季度同比增速接近 150%）。对铁矿、铝土矿的需求拉动干散 货运价上行，亦成为近二十年大型船（Capesize）热潮的起点。

2004-2006 年，BDI 回落至 3000 点上下，这一回落主要是由于中国收 紧宏观调控（控制钢铁、电解铝等过热产业产能扩张、中国央行开始加 息等，上图可见这一时期生铁、钢材产量同比增速未再上升，电解铝产 量同比增速回落至 20%以下），同时干散货船舶交付量亦有所增加，供 需关系转松带来牛市阶段性休整。

2006-2008 年，干散货迎来了史无前例的大行情——这一时期 BDI 出现 急速上升，于 2007 年末与回调但仍维持在 6500 点以上。这一行情的成因是长程铁矿石贸易的增 长——当时正值“十一五”开局之年，中国钢铁产能持续增长下，国内 铁矿产能已远远不能满足需求，中国钢厂转向巴西、澳大利亚购买铁矿； 同时，中国调控焦炭出口后，原先主要向中国购买焦炭的日本、韩国转 向澳大利亚、加拿大、南非等远距供应国，航距拉升下需求增长的速度 远超供给。据媒体报道，当时（2006.11 – 2008.1），全球干散货海运量 增长了 6.2%，但运力仅增长 3.7%。此外，面对激增的运输需求，澳大 利亚、巴西等国港口设施出现容量不足，建设滞后的现象，导致大量船 舶长期滞留于港外，排队等待装货，这又消耗了大量运力。

2008 年金融危机虽导致了干散货牛市的结束，但中国的快速恢复与“四 万亿投资计划”又一次拉动了量价上升，直至 2010 年后大量干散货船 舶建成交付，供需紧张关系得到根本性解决，BDI 才最终回落至 2000 点 以下。

2021 年的大行情主因在于中国成功抵抗了第一轮新冠疫情，工业生产恢复 节奏先于全球，干散货需求量快速回升；然而，全球干散货船队仍受疫情显 著冲击，严格的船员检疫要求等因素造成了港口堵塞，阻碍了干散货船队的 运输效率，导致了运力供给的恢复远远不及需求，供需关系的紧张再度推动 运价上升。2022 年，奥密克戎疫情下中国防疫压力加大，开工率降低，干散 货需求下滑导致了运价景气的结束。

供给端滞后于运价变化。从下图不难看出，干散货船队供给端受运价影响显著， 具有一定滞后性。从交付量上看：船舶交付高峰往往发生在运价高峰之后，可见 由于需求的暴增存在不可预见性，船东往往在需求出现上行后才下单造船，而待这一批新船订单历经多年排队与建造过程（短则 2-3 年，长则超过 5 年），下水投 运后，供给增量的涌入就将运价打压下来，上行周期结束。从拆解量上看：船舶 拆解量往往与运价呈负相关，船东往往在运价较低时（BDI 低于 2000 点）进行大 量拆船，处置不具盈利能力的老旧船舶以维持利润；而当运价较高时，船东则减 少或暂停拆船，尽可能将所有运力投放到市场，赚取收益。因此，干散货市场的 一个完整周期可被描述为“需求增长——运价上升——下单造船——船舶交付— —供给过剩——运价下行——船舶拆解——运价止跌”的过程。

铁矿：继续驱动干散货航运的“主发动机”

全球铁矿石供需结构：“南产北销”。铁矿石是最大的干散货货种，2025 年占全球 干散货货量的 28%左右。如下图所示，全球铁矿石供给多来自于南半球，而需求 方多在北半球：根据 Lux Metal 统计，目前全球最大的铁矿产地为澳大利亚（（2023 年占全球铁矿出口量 56%，矿山主要由力拓、BHP、FMG 控制），其次是巴西（（2023 年占全球铁矿出口量 23%，矿山主要由淡水河谷集团控制），此外南非、印度、加 拿大等国出口量也较多。同时，据其统计，铁矿最大的需求方是中国（（2023 年占 全球铁矿进口量 76%），其次是欧盟、日本（2023 年各占全球铁矿进口量 7%） 与韩国（（2023 年占 4%）。如今，位于西非的几内亚西芒杜铁矿即将投产发运，该 地为全球最大的待开发铁矿矿山之一，其带来的增量供给有望重塑全球铁矿供需 格局，成为干散货航运业最大的“规则改变者”。根据克拉克森统计，2000-2025 年，全球铁矿石海运贸易量从 2.37 万亿吨海里增长至 9.67 万亿吨海里，CAGR 达 5.8%；据其预测，到 2027 年，全球铁矿石海运贸易量还将增长至 10.02 万亿 吨海里。

中国铁矿进口量维持稳中有增。自改革开放以来，中国依托进口铁矿发展钢铁产 能，为中国基础设施的快速发展与制造业的腾飞提供了充足的物质支持，亦带来 了不断增长的铁矿石海运需求。据万得统计，2002-2025 年，中国铁矿砂及精矿 进口量由 1.04 亿吨增长到 12.60 亿吨，CAGR 达 11.45%；与之相伴地，中国生 铁产量同期由 1.69 亿吨增长至 6.89 亿吨，粗钢产量由 1.80 亿吨增长至 7.89 亿 吨，钢材产量由 1.91 亿吨增长至 12.35 亿吨，CAGR 分别达到 6.31%，6.64%与 8.45%。近年来，虽中国生铁、粗钢产量有所下滑，但钢材产量仍维持强势增长， 带动铁矿砂进口量自 2022 年以来恢复增长态势，为铁矿海运提供了良好的需求 面。2025 年以来，中国铁矿进口量基本维持稳定，2026 年 2 月铁矿石进口总量 为 9763.79 万吨，同比增长 3.86%；2025.3-2026.2，中国月均铁矿石进口量为 10648.11 万吨，同比增长 4.86%。

从来源端看：澳大利亚为中国铁矿石最大进口来源，2026 年 2 月共对华出口铁矿 石 5577.92 万吨，占中国铁矿石进口量的 57.1%；巴西为第二大进口来源国，当 月对华出口铁矿石 2167.37 万吨，占中国进口量的 22.2%；南非、印度则各占 3.4%、2.8%，另有 14.5%来自其他国家。

展望：西芒杜铁矿投产发运，将持续贡献散运新需求。展望铁矿运输市场未来， 几内亚西芒杜铁矿投产无疑是最大的利好因素：该矿山拥有全球少见的高品质、 大储量铁矿，由中国资本深度参与开发，其第一船铁矿已于 2025 年 12 月正式装 船发运。根据相关预测，2026 年西芒杜矿山将产出铁矿 1960 万吨（约为中国 2024年铁矿进口量的 1.58%），预计到 2032 年全面达产（1.2 亿吨/年，约为中国 2024 年铁矿进口量的 9.69%），几内亚亦可能由此超越南非，成为世界第三大铁矿出口 国，全球铁矿供给格局亦将重塑。

考虑到几内亚铁矿开发有中国资本深度参与，其矿产有望获得中国优先购买，若 中国部分铁矿进口转向几内亚，好望角型散货船有望迎来运距倍增需求：据 seadistances.org 测算，青岛港至澳大利亚黑德兰港运距在 3580 海里左右，而至几 内亚科纳克里港则在 11100 海里左右，运距增长接近 2.1 倍。目前，好望角型（包 括 VLOC）船队平均每船运力约 20 万载重吨，则西芒杜铁矿 2026 年产量需约 98 个航次才能运完，2032 年则需约 600 个航次。我们预计几内亚铁矿将优先对含 铁量较低的国产铁矿形成替代，同时作为与 BHP 等澳大利亚铁矿商博弈，争夺国 际铁矿定价权的筹码。假设其铁矿出口全数运往中国，等量替代国产铁矿，则 2026 年将产生 2176 亿吨海里需求增量，达到 2025 年全球铁矿海运需求量的 2.3%； 2032 年将产生 13320 亿吨海里需求增量，达到 2025 年全球铁矿海运需求量的 14.2%。若替代澳洲供给，则 2026 年将产生 1454 亿吨海里的运输需求增量，达 到 2025 年全球铁矿海运需求量的 1.6%；2032 年将产生 8904 亿吨海里的运输需 求增量，达到 2025 年全球铁矿海运需求量的 9.5%。这一持续、显著的运距需求 增量已足以推动好望角型船运价中枢稳步上升，带动整个干散货船队运价向好。