2026年恒瑞医药公司深度研究：创新药平台兑现期，创新&国际化双轮驱动新成长（之一）

创新&国际化双轮驱动新成长

1.1、新旧发展动能切换：创新药成为收入最主要来源

恒瑞医药成立于 1970 年，是一家专注研发、生产及推广高品质药物的创新型国际化制药企业。公司分别于 2000 年、2025 年在上海证券交易所和香港联合交易所挂牌上市，成为“A+H”股上市企业。公司坚持科技创新和国际化双轮驱动战略，当前拥有24 款1 类创新药，5款2类新药。公司连续 7 年上榜美国《制药经理人》杂志公布的全球制药企业TOP50榜单，连续 4 年上榜 Citeline 发布全球 TOP25 管线规模制药公司榜单，当前自研管线数量位居全球第二。 国采阵痛导致营收结构发生调整，创新药的持续收获使公司业务恢复增长。近十年来，公司营收从 2015 年的 93.16 亿增长至2025 年的316.29亿元，年复合增长率（CAGR）为 13.00%；归母净利润从2015 年的21.72 亿增长至2025年的 77.11 亿元，CAGR 为 13.51%。公司自2011 年以来创新药陆续开始商业化，但是收入结构仍然以仿制药为主。2021 年后，由于第三批、第五批、第七批国采，2021-2022 年收入小幅下降；但是随着创新药进入医保、海外授权，2024 年公司的营收规模已经恢复到比 2020 年峰值更高的阶段，净利润更是超越了 2020 年的峰值。

创新药已经成为公司最主要的收入来源。公司2024 年创新药的销售收入为129.61 亿人民币，占药品销售收入的 51.8%，已经超过仿制药成为公司最主要的收入来源。2025 年创新药销售收入的贡献更是增长至58.3%，同比增长26.1%，仿制药收入略有下降，公司收入动能已经从仿制药驱动切换为创新驱动。

肿瘤业务收入占营收的 50%以上，代谢和心血管疾病领域收入占比持续提升。公司肿瘤业务 2023-2025 年均占据 50%以上的营业收入，且营收持续增长，但是占比出现轻微下滑。代谢和心血管疾病领域的营收从2023 年的10.8亿元提升至 2025 年 24.4 亿元，且占比持续增加。免疫和呼吸系统疾病领域的收入维持稳定，但占比略有下滑。神经科领域、造影剂领域的收入维持稳定但占比略有下滑。

2025 年公司创新药物收入占比 58.34%，其中非肿瘤药物增速是肿瘤药物的3倍左右。公司 2025 年创新药销售收入 163.42 亿元，同比增长26.09%，占公司药品总收入的 58.34%。其中，抗肿瘤药物收入132.40 亿元，同比增长18.52%，占创新药整体的 81.02%，主要来源于重磅产品瑞维鲁胺、达尔西利、氟唑帕利等。2025 年至 2026 年 1 月，公司共有 8 款 1 类创新药获批，其中5款集中于肿瘤领域，如瑞康曲妥珠单抗（HER2 ADC）、瑞拉芙普（PD-L1/TGF-β）等，凭借扎实的临床数据，有望在上市初期快速放量。非肿瘤产品收入31.02亿元，同比增长 73.36%，占创新药销售收入的 18.98%，其收入的增速是肿瘤业务的3倍左右，非肿瘤业务的收入增长来源于恒格列净（SGLT2 抑制剂）、瑞马唑仑（GABAa 受体激动剂）等产品。

医保准入有助于创新药的放量。2026 年医保目录调整新增114 种药品，公司本次共有 20 款产品/适应症纳入其中，其中 10 款产品首次进入医保，5款产品新增适应症进入医保，5 款产品完成目录内续约，这些药品覆盖肿瘤、代谢、心血管、自身免疫、眼科等多个疾病领域。 仿制药业务收入下滑，国内优质新品、海外市场仿制药业务带来了缓冲。在集中带量采购的影响下，公司仿制药业务存量产品收入下滑，但是国内的优质新品及海外市场可带来一定缓存，如布比卡因脂质体等仿制药新产品收入弥补了部分集采下滑的缺口，国同获时批美首仿紫杉醇白蛋白收入贡献了部分收入。

1.2、创新平台型企业：四大治疗领域管线布局丰厚

公司的创新技术平台以患者为核心，采用多管齐下的方式研发创新药物。公司拥有创新技术平台，采用多管齐下的方式研发创新药物，针对100多款创新药开展约400 项临床试验。研发能力覆盖小分子、蛋白降解靶向嵌合体（PROTAC）、肽类、单克隆抗体、双特异性抗体、抗体偶联药物（ADC）、放射性核素偶联药物（RDC）等；研发路径，采用以患者为中心的临床开发策略，实现高效的研发与临床转化。如公司的瑞康曲妥珠单抗（SHR-A1811）从IND到NDA仅花费约四年的时间。

公司创新管线覆盖肿瘤、代谢和心血管疾病、免疫和呼吸系统疾病、神经科学四大治疗领域。公司 2025 年报披露，在肿瘤领域已经上市14 款1类新药和2款 2 类新药，覆盖乳腺癌、胃癌、肺癌等多个癌种。代谢和心血管疾病领域已经上市 4 款 1 类新药和 2 款 2 类新药，覆盖超重、二型糖尿病（T2DM）、痛风等领域，3 款产品已经提交 NDA。免疫和呼吸系统疾病领域已经上市3款药物，覆盖银屑病（PsO）、骨关节疼痛、强直性脊柱炎（AS）等领域，1款药物已经提交 NDA，3 款创新药已经进入 3 期临床。神经科学领域已经上市2款1类新药，覆盖镇痛、麻醉等。此外，还有抗真菌创新药奥特康唑等已上市创新药物。

公司拥有 15 个研发中心，2025 年研发费用率22.0%，原研管线规模全球排名第二，研发实力已经处于全球第一梯队。公司在全球拥有5,600 多名研发人员、15 个研发中心，其中 4 个研发中心位于美国、澳大利亚等地。公司研发费用从2018年的26.70亿提高到2025年的69.61亿元，研发费用率从2018年的15.3%提升到 2025 年的 22.0%。与 MNC 对比，公司的原研管线规模全球排名第二，2023-2025 年研发管线增长速度全球排名第三，公司的研发实力已经处于全球第一梯队。

2026 年预计上市品12/适款应产症，其中 3 款已经获批。公司2026 年预计上市 12 款产品/适应症，其中 6 款位于肿瘤领域。截至2026 年3 月底，瑞拉芙普α用于胃癌一线治疗、瑞康曲妥珠单抗用于 HER2 阳性乳腺癌二线及以上治疗、海曲泊帕乙醇胺用于一线重型再生障碍性贫血已经获批。

1.3、国际化战略：创新药全球价值兑现

公司的创新药出海已经步入常态化，海外授权+NewCo 模式深度参与海外商业化。2023 年公司完成 EZH2、CLDN 18.2、PARP1、PD-1 等5 款药物的license-out，2024 年、2025 年分别产生 2 笔、5 笔海外业务拓展交易。根据医药魔方及公司公告，自 2023 年以来公司共计完成了 12 项对外许可，潜在的总交易金额超过270 亿美金。公司的出海逐步进入常态化同时，除了采用传统的独家授权方式，还采用股权合作的 NewCo 模式，深度参与海外业务。例如，公司的GLP-1产品组合以 1 亿美元首付款+受让方 19.9%股权的方式许可给美国Kailera，HRS-1893 以 3250 万美元+价值 3250 万的股权许可给Braveheart Bio。

海外开展多项临床研究，共计 9 款药物获 FDA 的孤儿药认定、快速通道，加速推进公司国际化进程。公司目前在海外开展了多项国际临床试验，公司有5款药物获得美国 FDA 孤儿药认证，分别是卡瑞利珠单抗、海曲泊帕乙醇胺片、Edralbrutinib、瑞康曲妥珠单抗+阿得贝利单抗。公司有4 款药物获得了FDA的快速通道认证，分别是 SHR-A2009（HER3 ADC）、SHR-A1912（CD79bADC）、SHR-A1921（TROP-2 ADC）、SHR-A2102（Nectin-4 ADC）。

肿瘤业务：布局前沿靶点，构筑核心壁垒

我国癌症发病率逐年提高，患者生存率同样逐年提高，部分癌症有慢病化趋势。我国癌症发病率从持续走高，据弗若斯特沙利文数据，2023 年中国癌症发病率490 万人，预计到 2028 年将达到 540 万人，年复合增长率（CAGR）为2.0%。根据 The Lancet Global Health 的一项研究，我国癌症患者5 年生存率从2003年的 31%提高到 2012 年的 41%，中国抗癌协会2026 年指出我国癌症患者5年生存率已经提高至 43.7%。部分癌症，如乳腺癌、甲状腺癌的5年生存率已经提高至 80%以上，有慢病化趋势。根据国家卫健委发布的《健康中国行动—癌症防治行动实施方案（2023—2030 年）》，到2030 年癌症5年生存率达到46.6%，预计癌症患者的生命周期将会进一步延长。

中国肿瘤药物市场扩张迅速，预计 2024-2027 的增速超过全球市场。根据弗若斯特沙利文分析，全球肿瘤药物市场规模从 2019 年的1,435 亿美元提升至2024年的 2,514 亿美元，预计 2027 将达到 3,369 亿美元，CAGR为10.3%。中国的肿瘤市场规模预计 2027 年将达到 4,125 亿人民币，2024-2027的CAGR为14.5%，增速超过了全球市场。