2022年基金组合专题研究 主动股基收益分布改善，基金优选仍有必要

主动股基收益分布改善，基金优选仍有必要

权益基金大发展，是财富管理的重要载体之一

作为财富管理的重要载体之一，公募基金逐渐受到投资者关注；在政策、市场环境和人 口结构多重因素影响下，公募基金大发展是国内财富管理的必由之路。 2020年、2021年新发份额均在3万亿左右，其中权益型（股票型+混合型）基金份额占 比达6成以上； “赎旧买新”现象也显著缓解。

基于风格构建基准，以保障评估的公平性

基于风格讨论超额收益更具有参考性

市场风格轮动，不同风格资产收益分化明显。 A股各种风格指数收益率差异显著，不考虑基金经理投资风格的评估体系不够客观公平。

持仓与净值相结合，算法智能定位风格

平衡精度和时效性，结合持仓 法和净值法定位基金风格。 季报节点，在重仓股在全部持 股中占比较低时，沿用上期全 持仓分类结果；反之，则基于 全持仓模拟股票组合使用持仓 法测算，同时也使用净值法分 类，仅当两者指向统一时才予 以调整。半年报/年报节点， 基于全持仓股票组合使用持仓 法分类。部分基金临近风格划 分阈值时，会因为基金数量变 动、股票因子分布等原因不断 切换风格，需提升分类的惯性。 持仓法分类：构建截面持仓因 子，预分类确定风格标杆， knn算法进行分类。 以近8期风格分类结果计算风 格漂移程度：10%。

相似风格基金，相同业绩比较基准

为了提升评估体系的公平客观 性，我们给同风格基金赋予相 同的业绩比较基准。 将同风格基金的持股归整， 作为基金的股票资产的业绩 比较基准；可转债和普通债 券分别用中证转债指数和中 证综合债指数作为比较基准； 现金则用银行间质押利率作 为比较基准。 拼接基金经理旗下策略类似 的产品，以其过去2年资产 配置比例中枢作为资产的基 准权重。

拆解超额收益来源，定位交易型选手

依据持仓相似度，拼接同类产品

根据基金经理旗下产品持仓相似度，对成立时间较短或基金经理管理时间较短的基金拼 接数据。 选出由该基金经理管理、持仓较相似的基金作为备选池，优先选取可填充区间较大的基 金进行拼接。

拆解基金超额收益，测算交易贡献占比

在基准合理设定的基础上，测算基金季度超额及交易贡献占比。 针对不同风格的主动权益基金，设定不同的业绩比较基准，并计算其超额收益大小； 以基金净值收益率和模拟收益率之间差值来作为基金经理交易贡献的衡量标准。

根据基金经理和产品的映射关系，定位交易型基金经理

根据基金经理和产品之间的映 射关系，考察近2年其超额收 益的主要来源。 将超额收益中交易贡献占比 较高、年化换手率不低于 300%的定位为交易型基金 经理。

考察换手率、交易贡献，构建基金经理核心池

考察中长期交易贡献、非交易贡献中枢，构建交易型基金经理核心池。 换手率低、交易能力弱：精选个股并长期持有，几乎不做交易；换手率低、交易能力强： 较少，善于抓住交易机会或打新；换手率高、交易能力弱：予以回避；换手率高、交易 能力强：致力于抓住市场中的交易机会，但这类策略多有规模上限。 筛选两类来源长期正贡献的交易型基金经理为核心池。核心池基金指数包含1个大类和 4个小类：入池全部样本构成综合指数，并按照基金规模高低划分成大型基金、中型基 金、小型基金三个细分类别；筛选核心池中交易能力稳定且持续的样本基金构成交易能 力稳定型细分类别。

考察交易贡献中枢及稳健性，构建精选组合

从核心池到组合精选，聚焦基金经理交易胜率和中枢

按照交易胜率、季均交易超额排序，选取10只等权构建组合（ 1、4、7、10月初调仓）。 为了避免同一基金经理过多产品进入组合，每位基金经理仅留下第一只产品。

结论

公募基金相对股票资产的收益分布显著改善，但仍需精选，刻画基金经理能力圈是关键

公募基金数量众多、业绩差异显著，刻画基金经理能力圈对于挑选基金产品、构建基 金组合、知悉风险收益来源十分关键。

构建基金业绩比较基准时应考虑风格，以保障评估体系的公平性

市场风格是影响资产收益的重要因素，使用宽基指数作为评估基金的业绩基准不合理； 持仓法、净值法相结合来平衡风格分类的精度和时效性，综合多期风格划分结果评估 其风格漂移程度； 对于风格稳健型基金，同风格基金赋予相同的股票业绩比较基准；对于风格漂移型基 金，使用中证800指数作为股票业绩的比较基准。

建立基金经理到基金产品的一一映射关系是构建基金经理标签的基础

研究基金经理比研究基金产品更具可持续性、科学合理性，主基金经理和同策略产品 识别是关键；设定鉴别机制来处理“一对多” 、 “多对一”的情形； 构建从基金经理到基金产品的一一映射关系，并对其管理时间短的产品有效进行数据 拼接，扩大考察研究区间。

精选交易型基金经理构建组合，长期历史表现优异，市场适应性较强

结合换手率、基金与模拟组合业绩之差，可以很好地衡量基金经理调仓交易贡献。

编辑：JACK