2022年基金公司混合资产策略产品专题 基金公司对比分析

1、天弘基金：团队作战，定位明确，风格稳定

布局概况：二级债基增势迅猛，管理模式以团队作战为特色

天弘基金旗下的混合资产策略基金总规模自 2020 年开始稳步上升，2021 年管理规模实现突破性增长，从年初的 191 亿至年底突破千亿至 1015 亿，增长 4.31倍，其中三季度环比涨幅高达 218.78%，跻身混合资产基金管理规模前 十名。2021年二级债基管理规模同比翻 7 倍，助力天弘在混合资产赛道弯道超车。截至 2022 半年末，天弘混合资产 策略基金实现了三年十倍的规模发展。天弘基金在维持二级债基绝对优势的同时，发力布局偏债混合型基金，从数量 来看，2021 年后偏债混合基金数量快速增长，一级债基与二级债基相对稳定。

截至 2022 年三季度末，天弘混合资产策略基金规模合计 1170.33 亿元，数量为 40 只。其中规模最大的混合资产策略基金类型为二级债基，规模达 736.39 亿，占比 62.92%；数量最多的基金类型为偏债混合型基金，对应数量为 16 只，占比 40%。三季度末规模最大的产品为姜晓丽团队管理的天弘永利（384 亿元），对应类型为二级债基，当前管理 规模最多的基金经理是姜晓丽，合计在管规模为 670.26 亿元。

从天弘基金的混合资产策略产品线布局来看，截至 2022 年三季度末，在二级分类方面，偏债混合型基金数量最 多，为 16 只；二级债基、一级债基数量适中，分别为 12 只、8 只，低仓位灵活配置混合型基金为 4 只。运作方式方 面，开放式运作的产品数量较多，占比达 64.86%；其次是定期开放式的产品，各定开周期对应数量合计为 8 只，其中 1 年定开的数量居多，为 5 只；相比之下，锁定持有期的产品数量较少，共计 5 只。

此外，本文将转债仓位转换为等效股票仓位，定义为“有效转债仓位”，并与基金股票仓位相加得到组合相对更 真实的权益暴露敞口，定义为“有效含权仓位”，根据有效含权仓位考察基金公司旗下混合资产策略的产品线布局情 况。转债仓位的转换方法为根据持仓转债平底溢价率的高低对转债个券持仓分别赋予不同转换系数，在原仓位的基础 上乘以转换系数进行仓位的转换调整，其中针对平底溢价率大于 20%的股性较强的转债，赋予其 0.7 的转换权重；对 于平底溢价率在-20%到 20%之间的股性与债性相对平衡的转债，赋予其 0.5 的转换权重；对于平底溢价率低于-20%的 债性较强的转债，赋予其 0.3 的转换权重。

考虑到仓位波动情况，本文统计了二级债基、偏债混合型基金、低仓位灵活配置混合型基金近 8 个季度的有效含 权仓位并计算均值，定义有效含权仓位均值在 10%以内为保守，在 10%-20%以内为稳健，在 20%-30%以内为平衡，在 30%以上为积极。 从统计结果上看，天弘基金旗下无含权配置及含权仓位稳健的基金数量较多，分别为 14 只、10 只，含权仓位保 守、积极与平衡的基金数量较少，分别为 3 只、4 只、6 只。规模方面，含权仓位稳健的基金产品规模较大，含权仓 位积极与保守的产品规模则相对较小。从各类型含权仓位产品对应的持有人结构来看，截至 2022 半年末，含权仓位 平衡、稳健的基金以个人投资者为主，含权仓位保守与积极的产品中，个人投资者与机构投资者相对均衡，无含权配 置的产品以机构持有为主。

管理模式方面，天弘旗下的混合资产策略基金管理模式多元化，单基金经理管理的有 14 只，双基金经理管理的 有 17 只，多基金管理的产品有 9 只，在任基金经理为固收投研背景的基金数量合计 38 只，占比 95%。天弘固收+团队 由固收体系总监姜晓丽领衔，统筹宏观研究部、固定收益部（含现金管理组、债券管理组）、混合资产部（含股票投 研组、可转债投研组）三大部门，并有信用研究部、主动股票投资部做研究支持，团队术业专攻，通力合作。

风格特征：擅长捕捉债市投资机会，权益部分配置灵活。天弘旗下所有混合资产策略基金在近 1 年、近 2 年、近 3 年的年化回报好于市场平均水平，在中长期维度的平均 业绩表现尤为突出，其中近 3 年年化回报为 5.90%，在全市场所有基金公司中排名前 25%。统计 2018 年以来不同市场 环境中天弘旗下混合资产策略基金的收益表现，可以发现天弘旗下混合资产策略基金相对擅长捕捉债券市场的投资机 会，在债市走牛环境中跑赢市场平均水平，在股票牛市中上涨弹性略低于市场平均。

资产配置特征上，从 2020 年以来各类资产的仓位水平来看，天弘旗下混合资产策略基金对股票和转债的积极配 置使得有效含权仓位略高于市场平均水平；纯债部分，天弘旗下混合资产策略基金的利率债仓位相对市场偏低，信用 债仓位则与市场均值持平。截至 2022 年三季度末，天弘混合资产策略基金的平均股票仓位相对市场偏低，转债仓位 及有效含权仓位在市场均值之上，其中转债仓位为 16.26%，有效含权仓位为 18.61%，利率债仓位 22.74%，略高于市 场平均水平，信用债仓位 37.77%，明显低于市场（基金公司仓位计算取旗下产品对应仓位的平均值）。2022Q3 信用债 仓位相较 2020 年以来平均数值有显著压缩，主要是因为纳入统计的灵活配置型基金在三季度大幅提升股票仓位，压 降信用债仓位。

从信用维度来看，公司混合资产策略基金季度披露的前五大重仓券中的信用债占比整体高于市场平均水平，今年 以来下行至市场均值附近。从重仓信用债类属来看，重点配置产业债，仅有少量产品，如天弘京津冀等在城投债有小 幅仓位暴露。评级分布方面，三季度多数重仓信用债为高评级，AAA 评级的数量占比为 79.10%。

（2）转债部分：正股偏好小市值、高成长，配置分散，从转债持仓来看，2021 年四季度之前，公司层面加权平均转债价格低于全市场平均水平，此后基本持平于市场平 均，整体变动趋势与全市场平均水平一致，今年以来小幅走高，三季度末平均持券价格 128.38 元。仓位方面，2020 年三季度之前，公司层面混合资产策略基金的有效转债仓位整体水平低于市场平均水平，此后转债配置比例提升至市 场均值之上，今年仓位进一步抬升，三季度末有效转债仓位为 11.54%，对应市场均值为 5.88%。

此外，本文针对转债留存率、转债个券集中度、对应正股市值水平、估值水平及 ROE 这五大指标进行全市场排名 并根据排名在 0-10 区间内打分，得分越高代表该指标的绝对数值越大。从打分结果来看，截至三季度末，天弘混合 资产策略基金的转债持仓相对全市场而言集中度明显偏低，持券分散，对正股估值的容忍度相对较高，正股市值水平、 正股 ROE 位于市场较低水平，偏好小市值标的；转债留存率略高于市场中位数。

（3）股票部分：灵活配置、分散持仓、偏低估值风格。股票组合风格上，本文基于对 PE、一致预期净利增速、市值、前十大个股集中度、前三大行业集中度及换手率六 大指标对公司层面的混合资产策略产品的股票组合价值成长风格、市值风格、集中度与换手情况等组合特征进行统计 分析。为了便于与全市场情况做对比，本文针对以上六大指标分别进行排名并根据排名在 0-10 区间内打分，得分越 高代表该指标的绝对数值越大。

2020 年以来天弘混合资产策略基金的股票持仓相对偏低估值风格，对应平均 PE 为 21.48 倍，市场均值为 26.35 倍，净利增速为 41.10%，市场均值为 41.74%；市值方面，较市场平均水平略高。前十大个股与前三大行业集中度分 别为 62%、53%，与市场平均水平接近，换手率低于市场平均水平。此外，从 2022 半年末持仓来看，换手率显著提高， 前十大个股与前三大行业集中度下降，以积极应对快速轮动的市场行情。

在行业板块配置方面，整体来看 2020 年以来天弘混合资产策略基金在不同板块的配置比例调整较为灵活，2020 年中至 2021 年中以消费和金融板块持仓为主，2021 年底大比例增配科技和制造，各板块配置相对均衡，2022 年中最 大持仓板块切换至周期，相对而言在医药、金融与消费板块上配置仓位较为稳定。与市场平均水平相比，整体超配消 费和金融，灵活参与其他板块。

此外，本文统计了基金公司混合资产策略基金持股组合与重点股指（上证 50、沪深 300、中证 500、中证 1000） 成分股的重合度，以及与公司旗下权益基金（偏股混合型基金及普通股票型基金）的持股重合度。2020 年以来，在上 述重点股指中，天弘混合资产策略基金的持股组合与沪深 300 与上证 50 的重合度均在 13%-26%的范围内，与中证 500 及中证 1000 的持股重合度不到 2%。从公司层面来看，2021 年二季度之前，天弘旗下的混合资产策略基金与权益基金 持股市值前五十的重点持仓个股重合度基本稳定在38%左右，与全市场平均水平持平，2021年四季度开始重合度下降， 今年二季度显著低于市场平均水平。

天弘基金混合资产策略基金经理画像

在基金经理画像部分，本文主要从绩效与风格两个维度出发，考察各混合资产策略基金经理在业绩表现，以及各 类资产投资风格上的差异。 天弘旗下混合资产策略基金主要由姜晓丽带领的“固收+”团队管理，成员分别在各自能力圈深耕投研，为整体 团队赋能，如姜晓丽擅长宏观研究与资产配置，承担团队“指挥官”角色，指引投资大方向；杜广带领转债研究小组， 在主观与量化相结合的模式下精研转债投资策略，转债组合整体呈现低价特征，对应正股偏中小盘成长风格；

张寓、 贺剑、王华等分别负责各自主管产品的权益部分，各有风格特色，如张寓擅长周期成长股的挖掘，贺剑重视估值安全 边际，王华深耕个股注重性价比；赵鼎龙等基金经理在纯债小组的配合下专研债券策略，提出了五周期投资框架。天 弘固收+团队为不同风险偏好的投资者提供了定位明确、风格稳定、风险收益匹配的产品选择，并在团队配合管理的 基础上明确每只产品的负责人，保证权责清晰，避免议而不决，如当前团队管理规模最大的天弘永利，姜晓丽为产品 负责人，主要进行资产配置决策，杜广负责组合转债投资，张寓负责股票组合，赵鼎龙负责纯债部分。

在具体持仓风格上，从 2022 年三季报数据来看，纯债部分，天弘大多基金经理杠杆策略和久期策略较积极，姜 晓丽三季度末杠杆率为 118%，久期 2.5 年。转债部分，天弘添利、天弘弘丰等可转债策略的基金均由杜广主管，因此 杜广在转债上暴露的仓位较高，追求高收益弹性。权益部分，张寓、贺剑、王华整体含权暴露均高于市场均值，其中 受转债配置风格影响，杜广有效含权仓位暴露水平最高，贺剑其次，张寓、王华最低。在权益组合配置上贺剑呈现明 显的低估值价值风格，王华对估值的容忍度相对较高，张寓介于两者之间。组合特征上，张寓换手率与市场平均水平相当，持股较分散；贺剑换手率低，持股相对集中；王华灵活把握配置机会，换手率高，持股集中。行业配置方面， 2022 年中姜晓丽、贺剑、任明板块配置相对均衡，张寓、杜广以制造、周期板块持仓为主。

具体来看，在风险收益特征方面，从管理以来的业绩表现来看（截至 2022/10/31），天弘旗下多数混合资产策略 基金经理的最大回撤好于市场平均水平，收益在不同梯度均有分布，其中公募管理规模较大的基金经理姜晓丽偏稳健； 赵鼎龙回撤控制表现优秀，在管混合资产策略产品平均最大回撤整体控制在-1.22%，在风险收益比上表现较为突出； 杜广风险收益特征偏积极，业绩弹性高。 从近两年的业绩表现来看（截至 2022/10/31），天弘旗下多数混合资产策略基金经理年化收益与最大回撤均优于 市场均值，表现出较高的风险收益比。其中姜晓丽近 2 年回报 4.11%，杜广较高的转债仓位为组合贡献了较高弹性， 近 2 年年化收益 5.09%。

策略风格方面，从纯债特征来看，2022 年三季度末天弘绝大多数基金经理杠杆水平高于市场平均，杠杆策略较积 极，姜晓丽三季度末杠杆率为 118%。久期方面，二季度大部分基金经理久期水平高于市场平均，采取积极的久期策略。 从转债特征来看，天弘多数混合资产策略基金经理的转债仓位围绕市场均值分布，持券均价大多在市场平均水平 之上。杜广以可转债投资见长，管理的可转债策略基金包括天弘添利、天弘弘丰，在仓位及个券弹性上均较为积极， 三季度末平均转债仓位达到 56%，转债加权平均价格为 130 元，偏好成长风格转债，积极把握弹性品种的投资机会。

权益特征方面，天弘旗下大多数基金经理权益仓位在市场平均水平之上，集中在 15%-25%的区间内，偏好低估值 价值风格。贺剑 2022 年中组合平均 PE 水平为 13 倍，远低于市场平均值 22 倍；王华对估值的容忍度相对较高，平均 PE 水平为 33 倍；张寓介于两者之间，平均 PE 水平为 19 倍。

从换手率来看，天弘旗下混合资产策略基金经理的股票换手率表现分化；持股集中度方面，多数基金经理的前十 大个股占持股市值比低于市场平均水平，持仓较为分散。其中张寓换手率 4 倍，与市场平均水平相当，持股较分散， 前十大集中度为 43%；贺剑换手率 2.7 倍，前十大集中度为 51%，一定程度上反映了买入并长期持有的价值投资理念； 王华换手率较高为 11 倍，持股较为集中，前十大集中度为 73%，凸显灵活交易的属性。 具体到二季度权益持仓板块上，不同基金经理整体风格接近，对医药与科技的配置较低，其中姜晓丽、贺剑、任 明板块配置相对均衡，张寓、杜广以制造、周期板块持仓为主，彭玮第一大重仓板块为消费，刘洋以金融持仓为核心。

2、景顺长城基金：攻守兼备，风险收益比突出

布局概况：二级债基高歌猛进，管理模式多元化

景顺长城基金旗下的混合资产策略基金总规模自 2020 年开始发力，2019 年四季度二级债基规模接近翻倍，并在 此后三个季度保持高速增长，2020 年三季度偏债混合型基金同步发力，助力管理规模不断扩张，从年初 108 亿至年底 302 亿，2021 年以来景顺长城景颐双利凭借突出的表现不断吸金，管理规模快速提升。2020 年以来景顺长城旗下的混 合资产策略基金数量快速增加，新发产品主要集中在偏债混合型品种中，其余类型的产品数量相对保持稳定。

截至 2022 年三季度末，景顺长城混合资产策略基金规模合计 843 亿元，数量为 36 只。其中规模最大的混合资产 策略基金类型为二级债基，规模达 712.08 亿，占比 84.47%；数量最多的基金类型为偏债混合型基金，对应数量为 15 只，占比 41.67%。三季度末规模最大的产品为景顺长城景颐双利（459.42 亿元），对应类型为二级债基，现任基金经 理为董晗、李怡文，当前管理规模最多的基金经理是李怡文，合计在管规模为 714.25 亿元。

从景顺长城基金的混合资产策略产品线布局来看，截至 2022 年三季度末，在二级分类方面，偏债混合型基金数 量最多，为 15 只；一级债基、二级债基与低仓位灵活配置混合型基金数量相当，分别为 5 只、9 只、7 只。运作方式 方面，开放式运作产品数量最多，占比 63.89%；其次是锁定持有期的产品，各持有周期对应数量合计为 11 只，其中 持有期 1 年的数量居多；相比之下，定期开放式的产品数量较少，共计 2 只。

从有效含权仓位特征上看，景顺长城基金旗下含权仓位稳健的基金数量最多，为 14 只；其次是含权仓位平衡的 基金，为 12 只；含权仓位保守、积极与无含权配置的基金较少。规模方面，含权仓位稳健的基金产品规模最大，其 次是含权仓位平衡的产品，含权仓位积极、保守与无含权配置的产品规模则相对较小。从各类型含权仓位产品对应的 持有人结构来看，截至 2022 半年末，含权仓位稳健、保守、积极及无含权配置的产品以机构投资者为主，而个人投 资者偏好旗下含权仓位平衡的产品。

管理模式方面，景顺长城旗下的混合资产策略基金中有 20 只产品由单基金经理管理，其中在任基金经理为固收 投研背景的基金数量为 17 只；另外，共计 16 只产品由双基金经理或多基金经理共同管理，在这两类管理模式中通常 采取股债基金经理合作模式。（本文将历史管理过偏股混合或普通股票型基金的基金经理，纳入权益投研背景统计； 若仅有纯债和“固收+”基金，纳入固收投研背景统计）。

风格特征：擅长捕捉股市投资机会，权益部分配置均衡。景顺长城旗下所有混合资产策略基金在短中长期维度的年化回报与最大回撤均好于市场平均水平，收益和回撤在 全市场所有基金公司中排名前30%，表现出稳定的盈利能力与风险控制能力。统计 2018 年以来不同市场环境中景顺长城旗下混合资产策略基金的收益表现，可以发现景顺长城旗下混合资产策略基金相对擅长捕捉权益市场的投资机会， 在股票市场处于上涨行情时大幅跑赢市场平均水平。

资产配置特征上，从2020年以来各类资产的仓位水平来看，景顺长城旗下混合资产策略基金对转债的参与程度 较低，转债仓位仅为市场平均水平的一半，有效含权仓位及股票仓位则与市场平均水平相近；纯债部分，景顺长城旗 下混合资产策略基金的信用债仓位略高于市场均值，利率债仓位相对偏低。截至 2022 年三季度末，景顺长城混合资 产策略基金的有效含权仓位高于市场均值，主要来自于对股票资产的积极配置，其中有效含权仓位为 19.38%，股票仓 位为17.26%，转债仓位为 4.96%。

策略风格特征方面，主要根据资产类型划分为纯债、转债及权益部分，并在各类型内部从不同维度出发，进一步 探讨基金公司的策略与风格特征。 （1）纯债部分：杠杆稳健，久期灵活，以高等级信用债为主，在纯债部分重点关注混合资产策略基金的杠杆、久期及信用三个维度。从杠杆维度来看，景顺长城旗下混合资产 策略基金的杠杆水平在市场均值附近保持相对稳定，截至 2022 年三季度末，杠杆均值为 109.96%，略低于市场平均水 平（115.39%）。从久期维度来看，景顺长城混合资产策略基金纯债部分的久期策略调整较为灵活，2019 年开始有明显 缩短久期的操作，至 2020 年底平均久期低于市场均值，2021 年有所拉升，今年二季度末久期均值为 1.33 年。

从信用维度来看，公司混合资产策略基金季度披露的前五大重仓券中的信用债占比明显高于市场平均水平，近两 年基本稳定在 70%附近。从重仓信用债类属来看，三季度各产品对产业债与城投债的参与较为均衡。评级分布方面， 三季度多数重仓信用债为高评级，AAA 评级的数量占比为 83.33%。

（2）转债部分：小幅参与，风格稳健 从转债持仓来看，公司层面加权平均转债价格整体处于市场均值下方，变动趋势基本与市场一致，截至三季度末， 持仓转债均价为 116.46 元，略低于市场均值（118.97 元）。仓位方面，公司层面混合资产策略基金的有效转债仓位自 2020 年三季度以来处于下降状态，显著低于市场平均水平，三季度末有效转债仓位为 2.97%，对应市场均值为 5.88%。

此外，本文针对转债留存率、转债个券集中度、对应正股市值水平、估值水平及 ROE 这五大指标进行全市场排名 并根据排名在 0-10 区间内打分，得分越高代表该指标的绝对数值越大。从打分结果来看，截至三季度末，景顺长城 混合资产策略基金的转债持仓相对全市场较为分散，相对偏好低估值大盘股，正股市值水平高于市场中位数，估值水 平则显著偏低；转债留存率低于市场中位数，表明交易相对积极。

（3）股票部分：均衡配置、分散持仓、偏低估值风格。股票组合风格上，2020 年以来景顺长城混合资产策略基金的持股组合偏平衡稳健，呈现出一定的低估值价值属性， 对应平均 PE 为 19.18 倍，市场均值为 26.35 倍，净利增速为 39.10%，市场均值为 41.74%；市值方面，较市场平均水 平略高。前十大个股与前三大行业集中度分别为 51%、47%，显著低于市场中位数，持仓分散；换手率 2.74 倍，低于 市场平均水平，偏好长期持有。此外，从 2022 半年末持仓来看，持股组合低估值风格进一步凸显，换手率提高，以 积极应对快速轮动的市场行情。

在行业板块配置方面，整体来看2020年以来景顺长城混合资产策略基金在不同板块的配置比例相对均衡且稳定， 与市场平均水平相比，整体超配消费和金融，低配科技和制造，今年以来增加了对周期的配置。

此外，本文统计了基金公司混合资产策略基金持股组合与重点股指（上证 50、沪深 300、中证 500、中证 1000） 成分股的重合度，以及与公司旗下权益基金（偏股混合型基金及普通股票型基金）的持股重合度。2020 年以来，在上 述重点股指中，景顺长城混合资产策略基金的持股组合与沪深 300 与上证 50 的重合度在 14%-26%的范围内，与中证 500 及中证 1000 的持股重合度在 4%以内。从公司层面来看，2021 年二季度之前，景顺长城旗下的混合资产策略基金 与权益基金持股市值前五十的重点持仓个股重合度在 35%上下波动，2021 年下半年之后稳定在 29%，略低于市场平均 水平 32%。

景顺长城基金混合资产策略基金经理画像

在基金经理画像部分，本文主要从绩效与风格两个维度出发，考察各混合资产策略基金经理在业绩表现，以及各 类资产投资风格上的差异。 景顺长城旗下混合资产策略基金管理规模主要集中在李怡文与董晗合作管理的景顺长城景颐双利 A（000385.OF） 上，其中李怡文为固收板块混合资产投资部负责人，董晗为权益部基金经理，前者负责资产配置决策与债券组合配置， 股票部分在债券基金经理决定仓位的同时也对风格予以限定，保证组合贝塔收益来源，搭档的股票基金经理对具体行 业与个股进行投资操作，把握股票资产的阿尔法。

在具体持仓风格上，从 2022 年三季报数据来看，纯债部分，景顺长城混合资产策略多数基金经理杠杆策略保守； 二季度末多数基金经理的久期在 1.5 年以内；董晗和李怡文久期和杠杆策略均较为保守。转债部分，三季度部分基金 经理没有转债持仓，持有转债的基金经理的持券价格也基本分布在 120 元附近。董晗和李怡文的转债仓位约为 8%，持 仓转债组合偏均衡。权益部分，董晗、李怡文在今年整体组合偏价值风格，侧重选择估值水平较低、具备安全边际的 个股，持股集中度与换手率与市场平均水平持平。行业配置方面，2022 年中董晗和李怡文持仓以周期板块为主，其次 是消费和金融，相对低配科技。

策略风格方面，从纯债特征来看，2022 年三季度末多数混合资产策略基金经理杠杆率分布在 105%以内，杠杆策 略保守；二季度末多数基金经理的久期在 1.5 年以内。董晗、李怡文三季度末杠杆率 102%，二季度末久期 0.8 年左右， 久期和杠杆策略均较为保守。邹立虎采取较为积极的久期策略，二季度末久期 2.36 年，三季度末杠杆率 104%。

从转债特征来看，三季度各基金经理在转债仓位上的暴露出现分化，部分基金经理没有转债持仓，持有转债的基 金经理的持券价格分布在 120 元附近。重点基金经理中，董晗和李怡文的转债仓位 8%，平均持券价格 114 元，基本持 平于市场平均水平，持仓转债组合偏均衡。权益特征方面，三季度各基金经理的投资组合在股票上有不同程度的敞口，且仓位大多高于市场平均水平，董晗、 李怡文平均股票仓位 20%左右。从持仓风格来看，今年半年末基金经理所持股票的市盈率相对市场均值而言较低，董 晗、李怡文整体偏价值风格，持股组合平均 PE 在 12 倍左右，侧重选择估值水平较低、具备安全边际的个股。

从换手率和持股集中度来看，景顺长城旗下混合资产策略基金经理的持股集中度普遍相对市场较低，集中度表现 分化。董晗和李怡文前十大个股集中度 52%，平均换手率 3.6 倍，与市场平均水平相当；邹立虎换手率相对较高，交 易较积极。 具体到二季度权益持仓板块上，董晗和李怡文持仓以周期板块为主，其次是消费和金融，相对低配科技；邹立虎 在周期板块上的布局更为极致；陈莹则相对均衡的配置各板块。

3、博时基金：自上而下，厚积薄发，风格多元

布局概况：发力布局偏债混合型产品，管理模式单双基金经理参半

博时基金旗下的混合资产策略基金总规模自 2020 年开始发力，2019 年四季度二级债基规模接近翻倍，此后三个 季度保持高速增长，2020 年三季度偏债混合型基金规模增长率高达 413%，助力管理规模不断扩张，从年初 108 亿至 年底 302 亿，并在 2021 年维持住增长势头。今年以来，偏债混品种遭受净值波动，规模有一定压缩，而低波动的一 级债基规模扩张明显。从数量来看，2020 年以来博时旗下的混合资产策略基金数量快速增加，新发产品主要集中在偏 债混合型品种中，其余类型的产品数量相对保持稳定。

截至 2022 年三季度末，博时混合资产策略基金规模合计 519 亿元，数量为 44 只。其中规模最大的混合资产策略 基金类型为一级债基，规模达 194.65 亿，占比 37.50%；数量最多的基金类型为偏债混合型基金，对应数量为 27 只， 占比 61.36%。三季度末规模最大的产品为博时稳健回报（132 亿元），对应类型为一级债基，现任基金经理为邓欣雨， 同时也是当前管理规模最多的基金经理，合计在管规模为 210.22 亿元。

从博时基金混合资产策略产品线布局来看，截至 2022 年三季度末，在二级分类方面，偏债混合型基金数量占据 绝对领先地位，为 27 只；一级债基、二级债基与低仓位灵活配置混合型基金数量相对较少，分别为 4 只、6 只、6 只； 可转债基金有 1 只。除可转债基金外，博时也是市场首批发行转债 ETF 的基金公司。运作方式方面，开放式运作与锁 定持有期的产品数量相当，分别占比 43.18%、40.91%，持有期产品数量合计 18 只，其中持有 1 年和 9 个月的数量居 多；相比之下，定期开放式的产品数量较少，共计 7 只。

从有效含权仓位特征上看，博时基金旗下含权仓位稳健的基金数量最多，为 20 只；其次是含权仓位保守的基金， 为 12 只；含权仓位保守、积极与无含权配置的基金相对较少。规模方面，含权仓位保守的基金产品规模最大，含权 仓位积极与稳健的产品规模相当，含权仓位平衡与无含权配置的产品规模则相对较小。从各类型含权仓位产品对应的 持有人结构来看，截至 2022 半年末，含权仓位保守、平衡、稳健的基金均以个人投资者为主，机构投资者偏好无含 权配置及含权仓位积极的产品。

管理模式方面，博时旗下的混合资产策略基金由单基金经理与双基金经理管理的各占约一半，在任基金经理为固 收投研背景的基金数量合计 36 只，占比 81.82%。（本文将历史管理过偏股混合或普通股票型基金的基金经理，纳入权 益投研背景统计；若仅有纯债和“固收+”基金，纳入固收投研背景统计）。

风格特征：攻守兼备，权益部分配置灵活。博时旗下所有混合资产策略基金在中长期维度平均业绩相对突出，近 3 年年化回报为 7.79%，在全市场所有基金 公司中排名前 10%；中短期维度最大回撤好于市场平均水平。统计 2018 年以来不同市场环境中博时旗下混合资产策略 基金的收益表现，可以发现博时旗下混合资产策略基金相对擅长捕捉权益市场的投资机会，在股票市场处于上涨行情 时大幅跑赢市场平均水平，在股票熊市与震荡市中收益表现略优于市场，表现出攻守兼备的收益特征。

资产配置特征上，从 2020 年以来各类资产的仓位水平来看，博时旗下混合资产策略基金的有效含权仓位高于市 场平均，主要来自于对转债的积极配置；纯债部分，博时旗下混合资产策略基金的利率债和信用债仓位相较市场略低。 截至 2022 年三季度末，博时混合资产策略基金的有效含权仓位与市场均值相当，其中股票仓位为 11.22%，转债仓位 为 10.31%，有效含权仓位为 15.80%。信用债仓位为 40.11%，相较市场均值偏低；利率债仓位 22.63%，相较市场均值 偏高（基金公司仓位计算取旗下产品对应仓位的平均值）。2022Q3 信用债仓位相较 2020 年以来平均数值有显著压缩， 主要是因为部分基金经理在三季度选择增持利率债，减持信用债，灵活参与利率的波段操作。

策略风格特征方面，主要根据资产类型划分为纯债、转债及权益部分，并在各类型内部从不同维度出发，进一步 探讨基金公司的策略与风格特征。 （1）纯债部分：信用品种相对低配，久期灵活，杠杆稳定。在纯债部分重点关注混合资产策略基金的杠杆、久期及信用三个维度。从杠杆维度来看，博时旗下混合资产策略 基金的杠杆水平在市场均值附近保持相对稳定，2021 年有所下降。截至 2022 年三季度末，杠杆均值为 111.90%，接 近市场平均水平（115.39%）。从久期维度来看，博时混合资产策略基金纯债部分的久期策略调整较为灵活，2020 年底 前久期高于市场平均水平，2021 年二季度开始拉长久期，至今年二季度末再次回到市场平均水平之上，二季度末久期 均值为 1.90 年。

从信用维度来看，公司混合资产策略基金季度披露的前五大重仓券中的信用债占比在 2020 年至 2021 年中高于市 场平均水平，近四个季度基本稳定在 30%附近，低于市场均值。从重仓信用债类属来看，重仓里的信用配置以产业债 为主，另有部分产品对产业债与城投债的配置相对均衡。评级分布方面，三季度多数重仓信用债为高评级，AAA 评级 的数量占比为 75.68%。

（2）转债部分：积极把握转债投资机会，整体配置均衡。从转债持仓来看，公司层面加权平均转债价格的变动基本与全市场一致，今年一季度有所回落，二、三季度小幅 回升，三季度末平均持券价格 124 元。仓位方面，公司层面混合资产策略基金的有效转债仓位自2018 年不断走高， 2019 年底攀升至阶段高位后持续处于下降状态，2021年前始终保持在市场平均之上，今年仓位与市场持平，三季度 末有效转债仓位为5.60%，对应市场均值为5.88%。

此外，本文针对转债留存率、转债个券集中度、对应正股市值水平、估值水平及 ROE 这五大指标进行全市场排名 并根据排名在 0-10 区间内打分，得分越高代表该指标的绝对数值越大。从打分结果来看，截至三季度末，博时混合 资产策略基金的转债持仓整体均衡，相对偏好正股低估值品种，正股市值水平、正股 ROE 及转债留存率与市场中位数 相近。

（3）股票部分：灵活配置、交易积极。股票组合风格上，2020年以来博时混合资产策略基金的持股组合偏平衡稳健，并未呈现出比较明显的价值或成长 属性，对应平均 PE 为 26.51 倍，市场均值为 26.35 倍，净利增速为 45.21%，市场均值为41.74%；市值方面，较市场 平均水平略低。前十大个股与前三大行业集中度分别为72%、59%，相对市场偏高，换手率 4.30 倍，高于市场平均水 平。此外，从2022 半年末持仓来看，持股组合切换至低估值风格，前十大个股与前三大行业集中度下降，换手率提 高，以积极应对快速轮动的市场行情。

在行业板块配置方面，整体来看 2020 年以来博时混合资产策略基金在不同板块的配置比例调整较为灵活，2020 年底以制造板块持仓为主，2021 年中增配周期和科技，2021 年底切换至制造和科技板块，2022 年中前两大持仓为制 造和周期板块。与市场平均水平相比，整体超配制造和周期，低配消费，灵活参与其他板块。

此外，本文统计了基金公司混合资产策略基金持股组合与重点股指（上证 50、沪深 300、中证 500、中证 1000） 成分股的重合度，以及与公司旗下权益基金（偏股混合型基金及普通股票型基金）的持股重合度。2020 年以来，在上 述重点股指中，博时混合资产策略基金的持股组合与沪深 300 与上证 50 的重合度在 9%-16%的范围内，与中证 500 及 中证 1000 的持股重合度在 2%以内。从公司层面来看，2021 年二季度之前，博时旗下的混合资产策略基金与权益基金 持股市值前五十的重点持仓个股重合度整体低于全市场平均水平，2021 年四季度重合度有所上升，今年二季度回落至 22%，市场平均水平为 32%。

从换手率和持股集中度来看，博时旗下混合资产策略基金经理的股票换手率与集中度表现分化。重点基金经理中， 过钧换手率低、集中度高，二季度换手率 1.79 倍，前十大集中度为 87%，印证了买入并长期持有的投资理念；王申换 手率相对较高、集中度偏低，凸显灵活交易的属性；邓欣雨和张李陵换手率与市场平均水平相当，张李陵持股集中度 较高，邓欣雨持仓相对分散。 具体到二季度权益持仓板块上，邓欣雨和过钧整体风格接近，持仓以周期和制造板块为主，邓欣雨相对低配消费； 张李陵和王申第一大重仓板块为金融，其次为周期，在其他板块上的配置相对均衡。

4、安信基金：绝对收益目标，低估值高股息增强

布局概况：偏债混与低仓灵配双轮驱动，优秀基金经理强强联手

安信基金旗下的混合资产策略基金总规模在 2019 下半年迎来第一次增长，主要源自于一级债基和低仓位灵活配 置基金规模的上升。2020 年开始布局偏债混合型产品，但总管理规模有所回落。2021 年以来，旗下低仓位灵活配置 产品和偏债混合型产品凭借稳健的业绩获得资金关注，规模稳步增长，带动混合资产策略基金实现了第二次规模扩张。 在今年市场的强压力测试下，张翼飞管理的产品不惧市场扰动，表现出较强的抗跌能力，吸金效应显著，安信稳健增 利、安信稳健增值两只基金年内规模增长均超 50 亿元，助力安信混合资产策略基金规模逆势上涨，年内涨幅已超 200 亿。从数量来看，2020 年以来安信旗下的偏债混合型基金数量快速增加，其余类型的产品数量相对保持稳定。

截至 2022 年三季度末，安信混合资产策略基金规模合计 782.00 亿元，数量为 26 只。其中规模较大的混合资产 策略基金类型为偏债混合型基金和低仓位灵活配置混合型基金，规模分别为 366.11 亿、315.95 亿，合计占比达 87.22%； 数量最多的基金类型为偏债混合型，对应数量为 14 只，占比 53.85%。三季度末规模最大的产品为安信稳健增值（238.37 亿元），对应类型为低仓位灵活配置基金，现任基金经理为张翼飞、李君，张翼飞也是当前管理规模最多的基金经理， 合计在管规模为 644.38 亿元，占公司混合资产策略赛道总规模 82.40%。

从安信基金的混合资产策略产品线布局来看，截至 2022 年三季度末，在二级分类方面，偏债混合型基金数量占 据绝对领先地位，为 14 只；一级债基、二级债基与低仓位灵活配置混合型基金数量相对较少，分别为 5 只、4 只、3 只。运作方式方面，开放式运作的产品数量最多，占比达 50%；其次是锁定持有期的产品，各持有周期对应数量合计 为 11 只，其中持有期 1 年的数量居多，为 7 只；相比之下，定期开放式的产品数量较少，共计 2 只。

从有效含权仓位特征上看，安信基金旗下含权仓位稳健的基金数量最多，为 12 只；其次是含权仓位平衡的基金， 为 8 只；含权仓位积极与保守的基金较少。规模方面，含权仓位平衡的基金产品规模最大，其次是含权仓位稳健的产 品，含权仓位积极与保守的产品规模相对较小。从各类型含权仓位产品对应的持有人结构来看，截至 2022 半年末， 含权仓位积极、稳健、保守、平衡的基金均以个人投资者为主。

管理模式方面，安信旗下的混合资产策略基金主要由双基金经理管理；总体来看，在任基金经理为固收投研背景 的基金数量合计 20 只，占比 76.92%。（本文将历史管理过偏股混合或普通股票型基金的基金经理，纳入权益投研背景 统计；若仅有纯债和“固收+”基金，纳入固收投研背景统计）。

风格特征：债券提供安全垫，股票追求高赔率。安信旗下所有混合资产策略基金收益稳定性强，短中长期的年化回报均跑赢市场平均水平，近 2 年年化回报为 3.87%，在全市场所有基金公司中位列前 25%。中长期维度的回撤控制能力优秀，近 3 年最大回撤-3.89%，在全市场所 有基金公司中排名前 40%。统计 2018 年以来不同市场环境中安信旗下混合资产策略基金的收益表现，可以发现安信旗 下混合资产策略基金相对擅长在权益市场下行时的防守，在股票市场或债券市场处于上涨行情时弹性不及市场平均。

资产配置特征上，从 2020 年以来各类资产的仓位水平来看，安信旗下混合资产策略基金对股票和转债的配置较 积极，有效含权仓位高于市场均值；纯债部分，安信旗下混合资产策略基金的利率债和信用债仓位均低于市场平均水 平。截至 2022 年三季度末，安信混合资产策略基金的有效含权仓位明显高于市场均值，其中转债仓位为 19.86%，接 近市场均值的 2 倍，股票仓位为 18.17%，有效含权仓位为 24.94%。信用债仓位为 29.07%，相较市场平均水平明显偏 低（基金公司仓位计算取旗下产品对应仓位的平均值）。2022Q3 信用债仓位相较 2020 年以来平均数值有显著压缩，主 要是因为部分产品在今年以来提升利率债或可转债仓位，压降信用债仓位。

策略风格特征方面，主要根据资产类型划分为纯债、转债及权益部分，并在各类型内部从不同维度出发，进一步 探讨基金公司的策略与风格特征。 （1）纯债部分：信用品种配比下降，久期积极，杠杆稳定。在纯债部分重点关注混合资产策略基金的杠杆、久期及信用三个维度。从杠杆维度来看，安信旗下混合资产策略 基金的杠杆水平围绕市场均值上下波动，2021 年来始终低于市场平均水平。截至 2022 年三季度末，杠杆均值为 105.50%， 对应市场平均水平为 115.39%。从久期维度来看，安信混合资产策略基金纯债部分的久期策略调整较为灵活，始终在 市场平均水平之上，2020 下半年有明显缩久期的操作，2021 年以来持续拉长久期，二季度末久期均值为 1.90 年，对 应市场平均水平为 1.44 年。

从信用维度来看，公司混合资产策略基金季度披露的前五大重仓券中的信用债占比调整幅度较大，自 2019 年以 来呈现螺旋式下降趋势，2021 年三季度后保持在市场平均水平之下，截至 2022 年三季度末，重仓信用债占比 30.65%， 对应市场平均水平为 36.70%。从重仓信用债类属来看，半数产品仅配置产业债，另外一半产品在产业、城投均有参与。 评级分布方面，三季度多数重仓信用债为高评级，AAA 评级的数量占比为 74.42%。

（2）转债部分：积极把握转债投资机会，组合持仓分散。从转债持仓来看，公司层面加权平均转债价格低于市场平均水平，变动基本与市场保持一致，2021 年参与过高弹 性转债，今年以来持券均价在 110 元附近。仓位方面，公司层面混合资产策略基金的有效转债仓位灵活调整，在转债 市场走强时积极把握投资机会，今年三季度末有效转债仓位为 7.65%，对应市场均值为 5.88%。

此外，本文针对转债留存率、转债个券集中度、对应正股市值水平、估值水平及 ROE 这五大指标进行全市场排名 并根据排名在 0-10 区间内打分，得分越高代表该指标的绝对数值越大。从打分结果来看，截至三季度末，安信混合 资产策略基金的转债持仓集中度及对应正股估值水平显著偏低，正股市值水平相对较高，持仓组合正股偏向低估值、 大市值标的；转债留存率高于市场中位数，表明交易频率相对较低。

（3）股票部分：逆向投资，偏好大盘价值型个股。股票组合风格上，2020 年以来安信混合资产策略基金的持股组合呈现出明显的价值属性，对应平均 PE 为 14.18 倍，市场均值为 26.35 倍，净利增速为 27.98%，市场均值为 41.74%；市值方面，较市场平均水平偏高。前十大个股 与前三大行业集中度分别为 67%、52%，基本与市场均值持平；换手率 4.30 倍，高于市场平均水平。此外，从 2022 半年末持仓来看，个股集中度上升，行业集中度下降，对大市值龙头标的的配置比例进一步提高，换手率下降。

在行业板块配置方面，整体来看 2020 年以来安信混合资产策略基金在不同板块的配置比例相对稳定，前三大重 仓板块分别是金融、周期和消费。与市场平均水平相比，整体超配金融和周期，低配制造和科技。此外，本文统计了基金公司混合资产策略基金持股组合与重点股指（上证 50、沪深 300、中证 500、中证 1000） 成分股的重合度，以及与公司旗下权益基金（偏股混合型基金及普通股票型基金）的持股重合度。2020 年以来，在上 述重点股指中，安信混合资产策略基金的持股组合与沪深 300 与上证 50 的重合度在 12%-19%的范围内，与中证 500 及中证 1000 的持股重合度在 2%以内。从公司层面来看，安信旗下的混合资产策略基金与权益基金持股市值前五十的 重点持仓个股重合度整体在 40%-50%之间，高于市场平均水平。

5、上投摩根基金：独立绝对收益团队，多维度严控组合波动

布局概况：偏债混合型产品为核心，团队运作全方位赋能产品

上投摩根投资条线中固收部、权益部与绝对收益部并行，其中绝对收益部聚焦混合资产策略赛道，陈圆明为团队 负责人。在陈圆明的带领下，绝对收益部搭建了涵盖宏观固收、主动权益、量化背景的复合型人才团队，团队合计约 8 人，核心成员从业经验超 10 年。

截至 2022 年三季度末，上投摩根混合资产策略基金规模合计92亿元，数量为 9 只，其中偏债混合型基金的数量 与规模均领先其他子类别，规模为59.87亿，占比达 65.08%；数量为4只，占比44.44%；整体以开放式运作为主， 有1只持有期产品。上投摩根旗下的混合资产策略基金数量整体保持稳定，规模在2020年三季度快速增长，单季度 同比涨幅达 56%，随着偏债混合型基金的扩张，2021年三季度规模攀升至148亿元，今年以来规模有一定回落。 陈圆明带领的绝对收益团队三季度末在管产品数量合计6只，规模合计 79.26 亿元，占公司混合资产策略赛道总 规模86.15%，三季度末上投摩根规模最大的混合资产策略产品为绝对收益团队在管的上投摩根安荣回报（26.50亿元）， 对应类型为偏债混合型基金。

从有效含权仓位特征上看，上投摩根基金旗下含权仓位平衡的基金数量最多，为 5 只；其次是含权仓位稳健的基 金，为 3 只；无含权配置的基金 1 只。规模方面，含权仓位平衡的基金产品规模最大，含权仓位稳健与无含权配置的 产品规模相对较小。从各类型含权仓位产品对应的持有人结构来看，截至 2022 半年末，个人与机构在含权仓位平衡 与稳健产品上的持有比例接近，无含权配置的产品仅机构投资者持有。

管理模式方面，上投摩根旗下的混合资产策略基金主要由双基金经理挂名管理，其中在任基金经理为固收投研背 景的产品有 6 只。（本文将历史管理过偏股混合或普通股票型基金的基金经理，纳入权益投研背景统计；若仅有纯债 和“固收+”基金，纳入固收投研背景统计）。其中陈圆明带领的绝对收益团队采取团队合作的方式管理产品，团队成 员在宏观、固收、权益、量化等领域各有所长，通力合作赋能产品。

风格特征：多维度严控组合波动，挖掘盈利确定性高的个股。上投摩根旗下混合资产策略基金主要由绝对收益团队与固收团队管理，其中规模主要集中在基金经理陈圆明带领 的绝对收益团队，本部分主要从绩效与风格两个维度出发，考察绝对收益团队在管产品的业绩表现及各类资产投资风 格上的差异。

陈圆明为绝对收益投资部总监，负责宏观研判及大类资产配置的决策，7 名团队成员分别负责可转债、利率、信 用、股票、商品等各类资产的研究及组合风险管理。在投资框架上，陈圆明坚持自上而下的多资产多策略思路，对组 合进行持续的跟踪优化，其中债券类资产主要采用久期策略、骑乘策略、跨品种策略和可转债策略，杠杆稳健且不在 信用风险上做过多暴露；权益类资产综合价值投资策略、成长投资策略及 PB-ROE 策略，并结合量化方法，通过事件 驱动、统计套利和多因子策略实现组合增强。风险管理上，强调对组合波动率的控制，关注资产之间与资产内部的相 关性，通过资产分散、风格分散、持仓分散多维度降低波动，基于团队特色的“目标波动率”模型，追求最佳风险收 益比。

在具体持仓风格上，结合 2022 年半年报和三季报数据来看，纯债部分，陈圆明今年整体采取短久期、低杠杆运 作，以获取稳定的票息收入为主。转债部分，陈圆明灵活参与转债市场，整体以偏绝对收益的债性标的为主，追求更 具确定性的收益增强。权益部分，陈圆明注重组合的分散及波动率控制，优化组合风险调整后收益；组合特征上，换手率相对较低，集中度略高于市场平均水平。行业配置方面，2022 年中陈圆明在管产品的第一大重仓板块为制造，其 次是周期，重点关注公用事业、机械设备、有色金属和环保等估值偏低、盈利确定性高的行业。

资产配置特征上，灵活调整权益仓位，逆向投资风格明显。从 2020 年以来各类资产的仓位水平来看，陈圆明在 管产品的有效含权仓位、股票仓位高于市场均值，而转债仓位则相对偏低；纯债部分，信用债仓位偏低，而利率债略 高于市场平均水平。截至 2022 年三季度末，陈圆明在管产品的有效含权仓位 21.90%，相对市场均值略高，其中股票 仓位为 16.73%，转债仓位为 13.07%，信用债仓位为 57.70%（基金公司仓位计算取旗下产品对应仓位的平均值）。

策略风格特征方面，主要根据资产类型划分为纯债、转债及权益部分，并在各类型内部从不同维度出发，进一步 探讨基金公司的策略与风格特征。 （1）纯债部分：久期灵活积极，杠杆稳健 在纯债部分重点关注混合资产策略基金的杠杆、久期及信用三个维度。从杠杆维度来看，2018 年以来上投摩根绝 对收益团队混合资产策略基金的杠杆水平基本位于市场平均水平下方，在 105%-115%范围内窄幅波动，杠杆策略较保 守。截至 2022 年三季度末，杠杆均值为 109.34%，对应市场平均水平为 115.39%。从久期维度来看，陈圆明在久期上 的操作较为灵活，当市场出现明显机会时会灵活调整久期把握债市机会。2019 和 2020 下半年久期明显抬升，2021 年 以来久期持续收缩，今年久期水平处于均值之下，保持短久期运作，二季度末久期均值为 0.69 年。

从信用维度来看，绝对收益团队混合资产策略基金季度披露的前五大重仓券中的信用债占比在2018年大幅下调， 2020下半年后回升至市场均值附近，近四个季度逐步稳定在40%左右。截至2022年三季度末，重仓信用债占比41.62%， 高于市场均值。从重仓信用债类属来看，重点配置产业债，仅有上投摩根安裕回报小幅参与了城投债配置。评级分布 方面，三季度重仓信用债中，从有评级数据的个券出发来看，整体集中在 AAA与A-1等高等级品种上。

（2）转债部分：小幅参与，正股偏低估值大盘风格。从转债持仓来看，上投摩根绝对收益团队在转债上的参与程度相对较低，持仓组合防守性较强。加权平均转债价 格整体处于市场均值下方，2021 年有所抬升，今年三季度末持有转债的加权均价在 109 元。仓位方面，有效转债仓位 相对市场明显偏低，2021 年后接近市场平均水平，今年三季度末有效转债仓位为 5.18%，对应市场均值为 5.88%。

此外，本文针对转债留存率、转债个券集中度、对应正股市值水平、估值水平及 ROE 这五大指标进行全市场排名 并根据排名在 0-10 区间内打分，得分越高代表该指标的绝对数值越大。从打分结果来看，截至三季度末，陈圆明的 转债持仓对应正股市值水平和 ROE 明显偏高，正股估值水平相对偏低，正股偏好估值合理、盈利确定性高的大盘标的； 转债留存率与持仓集中度接近市场平均水平。

（3）股票部分：挖掘优质小盘股，积极把握不同板块投资机会。股票组合风格上，2020 年以来陈圆明的持股组合行业分散、个股集中，前十大个股与前三大行业集中度分别为 73%、49%，市场均值为 63%、53%；对标的质量要求较高，估值水平明显偏低，对应净利增速为 51.78%，市场均值为 41.74%，平均 PE 为 18.19 倍，市场均值为 26.35 倍；市值方面，较市场平均水平偏低，持仓偏好小盘股；换手率 3.60 倍，接近市场中位数。此外，从 2022 半年末持仓来看，换手率进一步下降。

三季度末陈圆明的股票仓位在 17%左右，高于市场平均水平，较为积极的配置了股票资产。从持仓风格来看，基 金经理所持股票的市盈率自 2021 年以来不断下降，组合整体估值水平较低，在 15 倍左右，陈圆明团队在选股时注重 个股在不同维度的分散，通过降低标的相关性来降低波动。 从换手率和持股集中度来看，陈圆明换手率较低在 2.03 倍，持股集中度 63.25%，略高于市场平均水平，侧重考 虑资产的长期持有价值，具备较强的长周期资产配置能力。在行业板块配置方面，整体来看 2020 年以来积极把握不同板块的配置机会，2020 年中周期是第一大重仓，2020 年末增加对医药和金融板块的配置，2021 年末和 2022 年中大比例超配制造。具体到今年二季度权益持仓板块上，陈 圆明和唐瑭相对超配制造板块，其次是周期，其中更侧重公用事业、机械设备、有色金属和环保四大行业的配置。

编辑：JACK