2023年基金产品研究 从跟踪误差视角分域分析主动权益基金

核心观点：

选基视角+比较基准的转换 偏股基金指数价格优势受到主动权益基金边际增量变化的影响，2021年起主动权益基金规模边际减弱给偏股基金价格变动带来反转效应，本文研究将选基视角转向指数增强筛选思维，从对比 沪深300、中证500指数的角度构建稳定获取超额收益的主动权益基金优选策略。

从跟踪误差视角分域分析主动权益基金 筛选精选池（沪深300）和精选池（中证500） 基金。按季频统计过去一年基金与指数的跟踪误差，将位列跟踪误差后20%的基金分别选入精选池（300）和精选池（500），2012年起，精 选池相较跟踪指数、偏股基金指数均有正向超额收益。从风格暴露上看，精选池在市值风格的暴露与指数有较大差距，偏好持仓小市值股票；从行业分布上看，精选池在机械、基础化工、电 子等行业上超配；从板块分布上看，精选池（300）历史持仓超配消费、制造、科技、医药板块，明显低配金融板块，精选池（500）超配周期板块。 精选池基金具有相对稳定的收益表现特征。

精选池基金风险回撤表现更稳定，将整体主动权益基金按跟踪误差分组，各组年化波动率、最大回撤均值呈单调性变化，跟踪误差越小，基金年化 波动率和最大回撤幅度越小；低跟踪误差组未来三月夏普比更高，精选池基金未来的业绩风险比值高于全域和其他主动权益基金池的概率更高；截面上精选池基金业绩分布更集中，时序上精 选基金池的业绩弹性更强，该类基金在某些时间段取得更高的整体收益、具有收益弹性高的特点。

Alpha因子优选主动权益基金 特质收益因子、收益风险类因子、持仓能力刻画因子和规模类因子优选精选池基金。在四大类alpha细分因子中保留稳定提升精选池基金收益表现的子因子，同类alpha因子等权构建大类复合 alpha因子。对于精选池（300）基金，收益风险、特质收益因子在精选池中的选基单调性更强，多头组的绝对、超额收益表现均有不同程度的明显提升，特质收益因子筛选出来的多头组基金 波动率下降；对于精选池（500）基金，规模因子的多头收益增强效果更优，其次为收益风险因子，而特质收益因子同样降低组合波动率。 构建精选池基金优选增强策略。四大类复合alpha因子在超额收益驱动上互相提供增量信息，等权构建优选增强因子。精选池优选增强策略各组收益单调性显著，相较于基础基金池收益明显提 升，多头组有稳定的正向超额收益。

从2012年初起至2023年2月中，精选池（300）优选增强策略年化收益15.64%，相对沪深300指数超额年化10.30%，相对偏股基金指数超额年化5.89%； 精选池（500）优选增强策略年化收益17.96%，相对中证500指数超额年化11.17%，相对偏股基金指数超额年化8.02%。 基于精选池，优选前N构建投资组合。当组合池数量减少时，优选策略收益表现进一步提升。2012年至2023年2月中，精选池（300）优选前10只基金组合年化收益16.74%，相对沪深300 超额年化11.35%；精选池（500）优选前20只基金组合年化收益18.53%，相对中证500指数超额年化11.71%。

1、从跟踪误差视角分域分析主动权益基金

从跟踪误差视角分域分析主动权益基金

从量化基金分析视角对主动权益基金进行分域 。 在《高质量发展下，多视角看量化基金的成长新动力》报告中，我们从偏离度、换手率、风格暴露三个维度对量化基金进行分组、分析各组的业绩表现特征。 借鉴量化基金的研究视角，我们从跟踪误差视角对主动权益基金进行分域分析。根据主动权益基金与沪深300、中证500指数的跟踪误差，筛选跟踪误差位列后20%分位的主动权益基金作为后续收益增强的基础基金池 。本章节重点对比分析分域和全域主动权益基金在业绩波动、收益表现等方面的特征及差异。

划分精选池基金 。 按季频统计主动权益基金过去一年与沪深300、中证500指数的跟踪误差，将位列跟踪误差后20%的基金分别选入精选池（300）和精选池（500） ， 从历史截面的精选池数量上看，精选池（300）与精选池（500）内的基金产品的交集适中，近三年交集数量百分比维持在52.8%左右 ，以最新截面2022年12月31日为例，精选池基金共532只，其跟踪误差分布相较于其他主动权益基金更窄，精选池（300）、精选池（500）的基金跟踪误 差分布均值分别为9.51%和10.99%。

精选池基金相较于跟踪指数、偏股基金指数均有正向超额收益 。 对比精选池与跟踪指数、偏股基金指数的累计收益及综合收益表现，精选池基金均有正向超额收益。2012年起至2023年2月16日，精选池（300）和 精选池（500）相较于偏股基金指数年化超额收益分别为2.57%和3.45%，信息比为0.63和0.97 ， 精选池（300）与沪深300、偏股基金指数的累计收益在前期分化更明显 ，我们将对两个精选池、跟踪指数在风格、行业、板块上的特征进行对比分析。

2、Alpha因子优选主动权益基金

Alpha因子优选主动权益基金框架 ，我们从从个股Alpha挖掘能力、动量驱动、交易能力驱动和交易的便利性与流动性四个维度构建潜在的选基因子结构， 最终设立特质收益因子、收益风险类因子、持仓能力刻画因子和规模类因子共四大类共计26个小因子 ， 本节重点研究通过alpha因子优选精选池基金，以获取相对沪深300、中证500指数具有显著超额收益的优选组合。

特质收益因子

特质收益因素：获取alpha的能力 ， 特质收益因子主要反映基金挖掘alpha的能力，主要通过构建不同的收益分解因子模型对主动权益基 金的收益进行剥离，试图更好刻画基金收益中控制了beta收益后获取alpha的能力 ， 有强选股能力的基金未来收益表现更高。由于同类型的子因子内部相关性较高，最终我们保留三因子 alpha、长期滚动四因子alpha、TM择时选股因子。

规模类因子

规模因素：基金规模+规模增长 。 规模类因子本质上能够侧边反映出市场对于基金的追逐以及基金自身对于流动性和交易便利性的控制 ， 规模小、规模扩张快的基金收益表现更优。保留在两个精选池中分组季度收益均值均有较好单调性的 子因子：将基金规模倒序排列构成规模因子，多头代表规模小的基金组；过去四季度规模增长按正序 排列构建因子，多头代表规模增长快的基金组。

持仓能力刻画因子

持仓能力因素：重仓股换手率+重仓市值抱团股，从基金季度披露的重仓信息出发，反映基金在季度周期中的持仓交易特征，我们考虑基金重仓股换手率因子（基金最近季度重仓股相对上个季度重仓股持仓比例的变动之和）、 重仓市值抱团股选基因子（最近季度基金重仓的股票在全部主动权益基金重仓市值占股票流动市值比 例的加权和），重仓市值抱团股选基因子分组效果单调性较弱，集中持有抱团股的基金业绩并非最优，因此，我们只 保留重仓股换手率因子作为最终的持仓能力刻画因子。