2025年家电行业2026年投资策略：逆风莫摧残，挖掘定价权

2025 年家电股价与基本面复盘

1.1.股价表现：板块跑输沪深300 指数，主要受国补退坡和关税影响

在连续三年取得超额收益后，25 年家电板块跑输沪深 300 指数。截至2025 年11月30日，家电板块全年涨幅 9.7%，跑输沪深 300 指数 7.8pct，主要受外销关税扰动、内销以旧换新政策节奏波动及下半年高基数等因素影响。 分板块来看，家电各子板块中，零部件涨幅居前，主要受益于机器人等新兴领域需求扩张；黑电、厨电和白电等传统家电板块表现相对落后。从个股看，三花智控、亿田智能、科沃斯等标的涨幅居前。

估值方面，当前家电行业估值仍然处于消费板块的较低水平。截至2025 年11月30日，家电板块估值为 14.7X，接近沪深 300 总体水平，但仍低于其他消费子行业，主要是家电行业龙头企业始终保持稳健的成长和优秀的盈利能力，不断消化估值。

家电各子板块估值均处较低位置。当前白电、黑电、厨电、小家电板块市盈率PE均处于历史较低水平，主要因为传统家电板块已进入成熟期，且国内地产需求下滑、国补透支需求、海外关税扰动等因素压制了市场对行业增速的预期。

资金面：被动资金与险资有望成为家电板块增量资金来源

25Q3 家电板块主动基金配置回落，近年行业增量资金主要来自被动ETF 基金。以美的、海尔等龙头为例，过去半年股价的边际增量主要来自公募净买入，其中被动资金贡献突出，白电龙头因市值大、盈利稳健、纳入多项宽基指数而持续受益于被动资金扩容带来的配置需求。保险资金对白电的配置需求正持续提升。随着保险资管机构的OCI 账户回报率要求系统性下行，具备高分红、低波动、现金流稳定特征的白电龙头陆续进入保险资金的战略配置区间。部分保险机构已在 25 年上半年开始增配白电，后续增量空间有望继续释放，成为行业资金面的关键变量之一。 我们认为，在 A 股被动化程度持续提升背景下（当前仍远低于美股），被动资金与保险资金有望共同构成白电板块中长期的重要配置力量。

基本面：2026 年预计家电内销承压，外销保持韧性

内销方面，国补的拉动作用边际减弱，25H2 需求增速放缓。25 年内销主要受以旧换新补贴拉动，但 9 月以来国补拉动作用趋缓以及去年高基数效应，导致家电社零增速放缓，10月家用电器和音像器材类当月同比-15%。我们认为换新驱动的高增阶段已基本过去，行业正从政策驱动过渡到内生修复阶段。

美国降息周期开启有望刺激地产市场，进而带动家电需求。美国成屋销售增速自24Q4以来小幅回升，虽未全面回暖，但已从前期的明显拖累转为温和改善。随着利率继续下行与成屋供给释放，地产市场修复有望逐步带动家电需求回暖。 长期来看，外销份额提升趋势未变，短期扰动不改产业全球化方向。尽管出口短中期受经济周期、贸易政策及突发事件影响波动，但中国家电企业的全球制造能力、渠道渗透与品牌力仍在持续增强，有望支撑中国家电出口规模持续上升。

成本：运价有所回落，汇率风险与原材料涨价压力增大

集运：FBX 指数全年维持震荡下跌态势，运价重心持续下移。根据FBX 数据，截至25年11月 21 日，FBX 全球集装箱指数为 1937.8，较年初下降 55%、同比下降46%。自2024年四季度以来指数整体呈阶梯式下滑，期间虽有短暂波动，但未改变运价中枢持续下移的趋势。

汇率：人民币汇率近期小幅回落，外销企业的汇兑损失风险有所提升。人民币在经历2023年中期的快速贬值后，美元兑人民币汇率长期维持高位震荡。2025 年4 月汇率触及年内高点后开始缓慢回落。截至 2025 年 11 月 26 日，美元兑人民币汇率为7.08，较年初跌3%。

主线一：寻找格局出清，经营周期反转的机会

2.1.智能投影：内销行业出清，外销加速拓展

内销：行业进入出清整合阶段，产品结构改善、龙头份额快速提升。（1）产品结构改善：24 年底智能投影陆续纳入各地国补，但受限于可选属性，行业整体销量尚难言复苏。据洛图科技，25 年前三季度销量达 390 万台，同比-6.2%。从产品结构看，25 年 Q1-Q3 单季度 DLP 产品份额同比均有回升，其中三季度DLP 技术在线上市场份额提升 5pct 至 27.3%。同时，5000 元以上、万元以上的高端市场销量占比均有提高。我们认为，未来随着市场教育提升与消费需求恢复，行业产品结构有望进一步回升。（2）行业走向集中：弱需求环境加速格局优化，25 年小厂的出清、大厂的整合均在快速推进，行业 CR4 已在快速回升。我们认为，随着国补的退坡，中小厂商的生存空间或将进一步减小，下游的出清与整合仍是行业发展趋势，集中度或将继续提高，龙头极米市场份额有望继续提升。

2.2.厨电：地产企稳及格局优化，厨电龙头估值已至历史低位

短期复盘：厨电龙头市场份额整体呈现上升趋势，业绩保持韧性，估值处于历史低位。需求偏弱及国补退坡下，厨电龙头凸显业绩韧性。据 Wind，老板电器25Q1-3营收/归母净利润同比分别-1.1%/-3.7%，虽业绩增速放缓但仍大幅领先同业，且25H1 核心品类吸油烟机/燃气灶线下市占率分别为 31.2%/31.4%，自 2020 年来整体呈增长趋势，系在行业需求偏弱及国补退坡下，缺乏资源的小厂商加速出清，市场份额向龙头转移。

长期展望：行业渗透率及公司市占率双升有望驱动厨电龙头估值修复。行业端：厨电行业渗透率增长或来自城镇化率及农村家电保有量提升。1）城镇化率，据Wind，2024 年中国/美国/日本城镇化率分别为 67%/84%/92%，我国城镇化率较发达国家仍有提升空间，新城镇人口置业有望驱动厨电需求增长；2）农村保有量：据Wind，2018-2024年城市/农村居民油烟机保有量 CAGR 分别为 1.3%/10.1%，农村地区增速显著高于城镇，因厨电在我国农村的需求较冰、洗等品类刚性偏弱，保有量仍较低且提升空间较大。

主线二：出海重新定义产品，掌握新品类定价权

3.1.扫地机：产品迭代驱动行业增长，等待新一轮产品周期

全球扫地机渗透率仍然较低，长期成长空间广阔。参考灼识咨询数据，扫地机器人全球市场空间广阔，产品已从“能用”进入“好用”阶段，且在海外渗透率仍然较低，2024-2029年海外市场规模有望保持双位数增长。其中，目前欧亚市场为国产品牌的优势市场，市占率均超 60%；而北美市场受制于本土品牌和渠道壁垒，国产品牌市占率仍有较大提升空间。

3.2.割草机器人：市场空间广阔，欧盟反倾销调查长期或利好国产头部企业

割草机器人行业渗透率有望快速提升，主要市场集中于欧洲，北美开发潜力大。相较于传统割草机，割草机器人具备经济、环保、自动化等优点。根据灼识咨询，2024 年全球智能割草机器人销量达38.35万台，渗透率有望快速提升，预计2024-2029年行业销量CAGR达54.7%。由于欧洲花园庭院面积小、草坪相对易修剪、割草机教育期限长等因素，欧洲市场割草机器人的市场规模及渗透率远高于北美。 新技术方案应用有望显著提升产品性价比及用户体验，拉动市场持续高增长。一方面，激光雷达能显著改善割草机器人的环境建图、路径规划以及避障能力。随着激光雷达成本不断下探，激光雷达+视觉或激光雷达+视觉+RTK 方案有望加速迭代，新技术方案的应用有望使得割草机器人兼具质价比及性价比。另一方面，割草机器人不断延伸使用场景，如草叶粉碎还田、草坪灌溉施药等功能，有望切割其他 OPE 品类市场份额。

主线三：低估值、高分红的质量红利

4.1.白电：国内保持韧性，海外仍有成长空间

内销：国补退坡阶段需求承压，关注格局优化带来的龙头利润弹性。25 年内销复盘：需求前高后低，国补退坡影响逐步体现。25 年内销主要受以旧换新拉动，但 9 月起国补退坡叠加高基数，终端销售承压。格局方面，过去几年行业整体需求旺盛以及国补的拉动，中小厂商份额有所提升。25Q3 国补退坡后，行业需求逐步趋弱，但龙头优势反而更加突出，通过产品结构优化、渠道效率提升等方式，营收继续保持稳健增长。26 年内销展望：预计总体需求承压，行业有望迎来新一轮集中度提升。行业总体需求预计将受到国补退坡与需求透支的影响，但弱需求环境下，行业格局有望加速优化。长尾企业面临的压力或将更大，而龙头企业前期降本增效的成果，或将转化为成本等方面的优势，有望重新开启新一轮份额提升。

4.2.黑电：国货继续抢占份额，产品结构升级驱动利润率改善

25 年复盘：需求平稳略降，Mini LED 和大尺寸趋势延续。去年国补实施以来带动24Q4-25Q1连续三个季度高增，但自 25Q3 国补退坡叠加高基数，中国彩电市场量额明显下滑。外销则受欧美去库存和整体消费环境偏弱影响，前三季度全球整体彩电出货量平稳略降。产品升级带来结构性增长：大尺寸趋势延续（原因是大尺寸面板降价+需求侧更注重沉浸体验），同时Mini LED 在快速降本后渗透率迅速提升，成为结构性增长点。

编辑：火腿肠