2025年传媒行业点评报告：资本化或助力AI应用商业化加速，继续关注新游

智谱华章、MiniMax 拟港股 IPO，大模型技术及应用发展或加速

国内大模型先锋智谱华章、MiniMax 拟港股上市，资本市场有望推动大模型技 术发展及应用商业化加速。智谱华章（下文简称“智谱”）成立于 2019 年，致力于 开发先进的通用大模型，2021 年发布国内首个专有预训练大模型框架 GLM 架构并 推出“MaaS”产品开发及商业化平台。据弗若斯特沙利文，按 2024 年收入计，智谱 在中国独立大模型开发商中位列第一。MiniMax 是一家全球化的 AI 大模型公司，聚 焦于研发先进大模型及打造 AI 原生产品，截至 2025 年 9 月，AI 原生产品累计为来 自超过 200 个国家及地区的逾 2 亿名个人用户，以及来自超过 100 个国家及地区的 10 万余名企业以及开发者提供服务。2025 年 12 月，智谱、MiniMax 先后通过港交 所聆讯，上市在即，我们认为上市有助于大模型厂商加大业务投入，有望推动技术 及应用加速发展。

两家公司均由技术大拿带队，汇聚众多领域专家。智谱脱胎于清华大学计算机 系知识工程实验室，与该实验室保持密切且持久的合作伙伴关系，与清华大学及北 京大学共建基座模型北京重点实验室推动相关研究。董事长刘德兵博士师从中国工 程院院士、著名人工智能研究专家高文。MiniMax 董事长闫俊杰是中国科学院自动 化研究所人工智能博士，曾任商汤集团副总裁兼研究院副院长。团队研发负责人均 为算法领域专家，核心研发团队来自微软、谷歌、Meta、阿里巴巴等海内外科技巨 头。

智谱：模型推理、编程及 Agent 能力突出，主攻 B 端市场，并通过 B 端客户产 品渗透 C 端。公司基于 GLM 架构研发语言大模型、多模态模型、自主智能体及代 码模型，2025 年 12 月推出的 GLM‑4.7 刷新多项 SOTA，在 LM Arena 的 WebDev 榜 单（大模型真实前端/Web 应用开发能力测评）里登顶开源模型序列，超过 GPT-5.2 和 Claude-Sonnet-4.5。截至 2025 年 12 月，系列模型已为超 12000 家机构客户、超 8000 万台设备提供支持，代表客户包括三星、小鹏等。2025 年 11 月，公司日均 token 消耗量为 4.2 万亿。公司重视与算力硬件厂商的合作，截至 2025 年 6 月，模型已与 超 40 款主流硬件芯片兼容，这使公司能在多元硬件环境中高效训练。

MiniMax：多模态模型能力突出，产品线丰富，月活接近 2800 万。MiniMax 自 研大语言模型、视频生成模型及语音生成模型，其中语言生成模型 Speech-02 一经推 出便被公认为全球顶尖水平。AI 原生产品包括 Agent 应用 MiniMax、视觉生成平台 海螺 AI、虚拟陪伴平台 Talkie/星野等。2025 年 1-9 月，MiniMax AI 原生产品用户量 2.12 亿，平均月活跃用户数约 2762 万，付费用户数约 177 万，每位付费用户平均支 出 15 美元。

面向 B 端的本地化部署为智谱核心业务，Talkie/星野是 MiniMax 的支柱产品。 2024 年智谱实现收入 3.12 亿元，其中本地化部署（依托客户自有基础设施部署模型） 收入占比约 85%。2025H1 智谱实现收入 1.91 亿元，同比+325%。2024 年 MiniMax 实现收入 3052 万美元，其中 AI 原生产品收入占比约 71%。2024 年，Talkie/星野实 现营收 1946 万美元，占总营收的 64%，在线营销服务为主力变现模式。2025Q1-3， MiniMax 实现营收 5344 万美元，同比+175%。

MiniMax 海外营收占比高，智谱已启动出海。2023 年，MiniMax 亚太以外地区 营收占比超 18%，2025Q1-3，亚太以外地区营收占比进一步提升至 39%。2024 年， 智谱境外营收占比 0.5%，2025H1，境外营收占比提升至 11.6%。对比两者，我们认 为海外营收占比差异主要系智谱早期主攻 B 端市场，适合由商务关系相对简单且空 间广阔的本土出发，而 MiniMax 早期主攻 C 端市场，适合从用户付费习惯成熟的海 外起步。

B 端业务毛利率相对较高，模型智能水平、AI 基础设施效率及产品商业化是 C 端毛利率提升的关键驱动力。2025H1，智谱毛利率为 50%，同比+1.1pct，其中本地 化部署毛利率 59.1%，云端部署毛利率-0.4%，本地化部署毛利率较高主要系客户以 对数据安全、监管合规及定制化服务要求高的大型集团为主，该类客户付费意愿强 且无需公司负担推理算力成本。2025Q1-3，MiniMax 毛利率为 23%，同比+21pct， 其中 AI 原生产品毛利率 4.7%，开放平台及其他基于 AI 的企业服务毛利率 69.4%。 2024 年 AI 原生产品毛利率提升主要系用户规模扩大及新货币化功能的推出。

两家大厂均维持高强度研发投入，MiniMax 整体费用率逐步下降。2024 年智谱 /MiniMax 研发费用率分别为 703%/619%，两家大厂均维持高于营收的研发投入，主 要系用于人才团队构建及模型训练支出。MiniMax 营收规模扩大显著摊薄费用投入， 2025Q1-3 销售/管理/研发费率分别为 74%/41%/337%。

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