2025年西麦食品首次覆盖报告：深耕燕麦全链，引领食养新风

公司介绍：燕麦行业知名品牌，精心打造健康谷物食品矩阵

公司专注于燕麦健康事业，是中国唯一的燕麦全产业链上市公司。目前，公司已 构建起热食冲调谷物、冷食休闲谷物、杂粮主食及功能营养食品四大产品系列，全面 覆盖消费者多元化健康饮食需求。西麦的战略布局明确聚焦两大方向：一是立足燕麦 主业，深化全产业链优势，打造覆盖全产品、全场景、全客群的燕麦生态圈；二是向 大健康领域延伸，依托先进科技开发功能营养食品与特医特膳产品，拓宽健康价值边 界。最终助力品牌实现 “世界的西麦” 的全球化跨越。

1.1 发展历程：全产业链布局完善，上市后开启多元发展

西麦食品是一家专注于燕麦食品研发、生产和销售的企业。公司秉持 “从田间到餐 桌” 全产业链过程控制理念，依托严格品控、高品质原料及先进生产线，为消费者提供优 质健康食品。公司主要经历以下几个发展阶段： 1）初创与基础建设阶段（1994 - 2012 年）：1994 年西麦品牌诞生。2002 年桂林总部 大楼落成，公司初步构建起运营与管理中心，为后续发展奠定坚实基础。2004 年贺州生产 基地建成，生产制造能力初步显现，燕麦产品产量逐步提升。2012 年河北工厂竣工投产， 公司产能实现跨越式增长，显著提升行业竞争地位，为扩大市场份额提供了强大支撑。 2）快速扩张与上市阶段（2012 - 2020 年）： 2019 年公司在深圳证券交易所正式挂牌 上市，进入资本市场，获得更广阔的发展空间与资金支持，品牌影响力进一步提升。2020 年江苏工厂投产，完善公司南北东的生产布局，可高效响应区域市场需求，优化物流配送 与市场供应体系。 3）深化布局与多元发展阶段（2022 年至今）： 2022 年南京大健康研究院正式揭牌， 南京西麦总部大楼入驻，公司加大在大健康领域的研发投入，积极探索燕麦与其他健康食 材的结合，向多元化健康食品方向拓展。2024 年，西麦食品迎来成立三十周年，公司总结 经验、展望未来，将继续秉持全产业链理念，向百年健康品牌的宏伟目标迈进。

1.2 股权结构：股权结构集中，股权激励激发员工积极性

公司为家族企业，股权结构集中。公司实控人为谢庆奎、胡日红、XIE LILING、谢金 菱及 JI LI，谢世谊、谢玉菱为实控人的一致行动人，七人亲属关系紧密，谢庆奎与胡日红 为夫妻，与 XIE LILING、谢金菱、谢玉菱为父女，与谢世谊为父子，谢金菱与 JI LI 为夫 妻。创始人兼董事长谢庆奎家族合计持股 55.23%，公司股权集中，实控人对公司的控制能 力强，为经营决策稳定提供支撑。

核心管理层经验丰富，稳定性突出。公司管理团队均具备丰富行业实践经验，专业能 力覆盖战略决策、产品营销、财务管理等多个领域。核心管理层均自 2017 年起加入公司， 长期深耕过程中深度熟悉公司业务模式及行业特性，有效保障公司发展战略的连贯性与稳 定性，为公司持续稳健运营奠定坚实基础。

股权激励激发员工积极性。2025 年公司推出员工持股计划，以 8.16 元每股授予对公司 发展有重要贡献和关键作用的董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员以及核心骨干人 员（不超过 62 人，不含预留份额）合计约 220.26 万股，占公司当前总股本的 0.9866%， 长期绑定员工利益，激发员工潜力，提升公司凝聚力，促进公司持续稳健发展。

1.3 主营业务：多元驱动增长，渠道与区域协同发展

公司收入表现亮眼，净利润恢复稳健增长态势。公司营收虽受 2020 年新冠疫情影响 增速阶段性放缓，但整体仍保持快速增长态势，2019-2024 年，公司总营收从 9.73 亿元攀 升至 18.96 亿元，期间 CAGR 为 14.27%，营收增长主要系产品升级创新、渠道拓展和优 化。利润端方面，受原料成本波动影响，公司净利润增速弱于营收且呈现一定波动。2020- 2021 年，受新冠疫情冲击及居民消费疲软影响，公司归母净利润同比大幅下降；2022 年后 净利润逐渐回升，2024 年归母净利润达 1.33 亿元，同比增长 15.36%；未来伴随着公司运 营效率提升、成本控制优化，净利润有望进一步增长。

1.3.1 产品拆分：核心燕麦产品占比持续攀升，多品类优化收入结构

公司主要产品有热食燕麦：纯燕系列燕麦片 （纯燕、有机、燕麦麸皮等）、复合系列 燕麦片（牛奶燕麦、中老年燕麦、燕麦+、谷物粉、燕麦主食、功能性食品等），休闲系列 燕麦片（烘焙燕麦、减脂燕麦等）。 收入结构逐渐优化，多品类协同支撑增长。核心燕麦产品（包括复合燕麦片、纯燕麦 片和冷食燕麦片）的收入比重逐年上升，有力支撑公司的持续增长。复合燕麦片收入占比 呈增长态势，从 2019 年的 34.89%逐渐上升至 2024 年的 44.87%，现其占比已超过纯燕，伴 随市场需求的持续释放，该品类已成为公司近年来业绩增长的主要引擎。冷食燕麦片收入 占比在 2020-2022 年间阶段性下降后，自 2022 年起维持在 7%以上，其市场接受度逐步提 升。

1.3.2 渠道拆分：经销渠道稳筑基盘，直营渠道借力电商高速增长

经销渠道精耕细作，营收稳健扩容。2020-2024 年，公司经销渠道营收从 7.40 亿元增 至 10.14 亿元，期间 CAGR 为 8.21%，保持稳健增长趋势。公司注重营销渠道建设，构建 起多层级、广覆盖、高效率的立体线下营销网络，截至 2024 年末，合作经销商总数已达 1920 家；未来伴随着渠道开拓与市场下沉推进，经销渠道增长潜力有望进一步释放。

直营渠道聚焦电商发力，增长势头迅猛。公司敏锐洞察渠道环境变化，较早布局电商 这一重要直营赛道，并持续优化渠道运营与建设。2020-2024 年，直营渠道营收从 2.73 亿 元大幅增长至 8.28 亿元，期间 CAGR 高达 31.97%，展现出高速增长活力。伴随电商行业 蓬勃发展，直营渠道营收占比亦稳步提升，从 2020 年的 26.63%攀升至 2024 年的 43.65%， 成为公司渠道结构中的重要增长极。

1.3.3 地区拆分：南方大区迅速增长，北方区域稳步扩容

南方大区作为公司优势区域，近年保持高速增长态势。2019-2024 年，南方大区营收 从 3.96 亿元增至 11.13 亿元，且自 2020 年起增速保持在 20% 以上；营收规模的持续扩张 推动区域占比实现逆转，2022 年起南方大区营收占比超过北方，2024 年南方、北方大区营 收占比分别为 58.72%、38.42%，优势区域的增长引擎作用进一步凸显。北方大区营收规模 稳步提升，2019-2024 年从 5.70 亿元提升至 7.28 亿元，期间 CAGR 为 5.05%。针对华东、 华南等弱势区域，公司调整市场，提升市场占有率。

1.4 财务分析：盈利能力趋稳，费用率稳中有降

毛、净利率下行后趋稳。公司毛、净利率呈下降趋势，并已趋于稳定，2019-2024 年，公司销售毛利率从 58.17% 下降至 41.33%，主要系 2020 年起会计准则变更及原料成本 上行压力；净利率由 2019 年的 16.18%下降至 2024 年的 7.02%，并逐渐稳定在 7%以上。

费用率稳中略降，销售费用率呈优化态势。公司费用率保持基本稳定，销售费用率处 同业较高水平，依托品牌效应与结构优化，近年来销售费用率呈下降态势。2024 年销售费 用率同比下降 3.54pct，主要系规模扩张带来的规模效应。

核心竞争力：多维构筑竞争壁垒，三重动能协同强化领先优势

2.1 产品： 产品矩阵多元化，横向拓展与大健康布局并举

公司作为国内燕麦产业的深耕者与领军品牌，长期聚焦燕麦核心主业，凭借卓越的产 品品质与持续创新的工艺，在传统燕麦市场持续巩固领先优势并驱动业绩稳健增长。为把 握健康消费升级浪潮下日益多元化的需求，公司积极拓展产品矩阵，在燕麦奶与燕麦谷物 盖、蛋白质粉、燕麦粥等新品类上实现突破，逐步实现燕麦谷物细分领域优势积累，系统 性地构建其在燕麦谷物大健康细分领域的综合竞争壁垒，为未来增长打开广阔空间。

横向拓展燕麦谷物市场，开拓大健康新市场。公司战略并购成都德赛康谷食品有限公 司，将燕麦谷物产业横向拓展至酸奶谷物盖市场，截至 2024 年末谷物盖产能全国第一。与 多家企业探索建立深度合作，以消费者需求为导向、以研发带动产品升级，推出高钙益生 菌蛋白粉等产品丰富大健康产品线。通过创新合作形式进入燕麦奶市场，积极布局营养饮 品、即食燕麦粥等高附加值产品，在燕麦粥等新兴细分品类市场展现较好成长性。公司积 极推动“食养结合”项目研究，多维度推动燕麦谷物市场的横向拓展与大健康新市场的开 拓。

2.2 品牌：中国第一燕麦谷物品牌，品牌影响力持续扩大

“西麦”品牌历经逾二十年的市场耕耘，已确立其在中国燕麦市场中的领导地位。西 麦作为获欧睿认证的“全球零售额第一的中国燕麦谷物品牌”，线上线下全渠道市场份额稳 居全国首位，“好燕麦·吃西麦”的品牌理念形成广泛的用户认知。品牌价值的核心体 现，既包含稳固的市场占有率，同时获得多项政府及行业权威荣誉的深度背书，有效筑牢 品牌在消费者心中的信任根基。

编辑：火腿肠